日前，北汽集團一改此前欲整體上市的宏愿，宣布將旗下整車、核心零部件、服務(wù)貿(mào)易等資產(chǎn)分拆上市，以打通多條融資渠道。

此前在美國上市的萬得汽車宣布，旗下子公司錦州漢拿電機設(shè)備有限公司（下稱“漢拿電機”）在深交所的上市計劃已經(jīng)啟動。萬得汽車表示，上市的目的是通過利用在深交所估價的優(yōu)勢來提升公司資本估值。萬得汽車CFO袁輝稱，漢拿電機如果在A股成功上市，理論上萬得汽車的市值可以提高10倍。

而早些時候，在眾多國內(nèi)汽車集團忙于整體上市之際，上汽集團卻做出驚人之舉。上汽集團將整車、零部件業(yè)務(wù)分拆，零部件資產(chǎn)注入華域汽車。但在轉(zhuǎn)了一個大彎后，上汽集團最終仍由整體上市取代了分拆上市。

上述車企為何要選擇分拆上市或者整體上市？分拆的意義是什么？分拆上市是一個金燦燦的餡餅還是投資陷阱？

分拆上市創(chuàng)造更多價值

分拆上市就是母公司將某部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)板塊進行整合，改造成股份制公司，并將其單獨在資本市場上IPO，從而實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的行為。

分拆上市有廣義和狹義之分，廣義的分拆包括已上市公司或未上市公司將部分業(yè)務(wù)從母公司獨立出來單獨上市；狹義的分拆指的是已上市公司將其部分業(yè)務(wù)或某個子公司獨立出來，另行公開招股上市。

西方發(fā)達國家在經(jīng)歷了多次并購浪潮后，出現(xiàn)了企業(yè)多元化向主業(yè)化、專業(yè)化回歸趨勢，分拆上市作為回歸的實現(xiàn)途徑，自20世紀80年代以來在西方資本市場上就比較活躍。

事實上，分拆上市對中國資本市場來說也并不是一個新名詞。

上世紀90年代，中國資本市場剛剛建立，股票市場的投資者既滿足了企業(yè)的融資需求又滿足了資本市場的容量限制，上市公司資產(chǎn)可能是母公司同類資產(chǎn)中質(zhì)量較好的部分，或是公司產(chǎn)業(yè)鏈中盈利能力較強的環(huán)節(jié)。

自2000年北大青鳥首嘗分拆上市“頭湯”——分拆青鳥環(huán)宇在香港創(chuàng)業(yè)板上市后，A股市場先后又發(fā)生了數(shù)起分拆案例，如同仁堂分拆同仁堂科技、友誼股份分拆聯(lián)華超市，托普軟件分拆托普科技等。

眾多公司為何熱衷于分拆上市？

分拆上市可以創(chuàng)造更多的價值，已有海外研究發(fā)現(xiàn)，集團化企業(yè)的市場價值低于各個子公司的市場價值之和，二者之差

就是所謂的“集團化折價”，這一折價率高達13%~15%。因此，如果將各子公司分拆上市，可以創(chuàng)造出更高的市值。以美國市場為例，1965-2002年期間，分拆上市的信息公布會給母公司股價帶來1.2%~2.7%的超額收益，平均而言，上述年份的公告收益為1.9%。而德國公司分拆上市的公告收益平均約為1.7%，與美國公司類似。

萬得汽車10倍市值夢

萬得汽車為美國納斯達克市場上市公司，公司是中國汽車發(fā)電機起動機行業(yè)處于主導(dǎo)地位的供應(yīng)商，公司致力于研制生產(chǎn)各種型號的乘用車及商用車發(fā)電機和起動機，目前可生產(chǎn)135余種型號的汽車發(fā)電機產(chǎn)品和70余種型號的汽車起動機產(chǎn)品?，F(xiàn)在美國上市公司僅做電動汽車的驅(qū)動系統(tǒng)。

萬得汽車CFO袁輝透露，萬得汽車有四塊業(yè)務(wù)，按2011年的預(yù)估收入，漢拿電機約占萬得汽車40%左右。除漢拿電機外，公司下面還有生產(chǎn)氣門和氣門挺柱的濟南沃德，這塊業(yè)務(wù)占公司業(yè)務(wù)的比重在18%左右。兩塊加起來占公司營收的58%左右。

袁輝稱，公司計劃在A股上市的是發(fā)動機零部件，包括了漢拿電機和濟南沃德。而如果漢拿電機能夠在A股成功上市的話，直接受益的就是萬得汽車的股東。因為國內(nèi)估值是明顯偏高的，即便按照市盈率40倍發(fā)行上市，漢拿電機的市值也會是現(xiàn)在萬得汽車市值的5倍以上。

也就是說，萬得汽車一半的業(yè)務(wù)市值要達到整體市值的5倍以上，理論上對公司市值的提升可以達到10倍以上。

袁輝表示，分拆上市還有最重要的一點，目前，在美國上市的公司，把子公司分拆在A股上市的還沒有過先例。如果漢拿電機成功上市，會被很多其他海外上市公司效仿，從而極大地提高萬得汽車的品牌價值。

借殼-分拆-整體上市 上汽資本之旅

上汽集團對華域汽車的運作相對復(fù)雜——先借殼上市，再注入相關(guān)資產(chǎn)，零部件和整車資產(chǎn)的分拆上市，最終由上海汽車完成對華域汽車股權(quán)的收購，實現(xiàn)整體上市。

2008年6月，華域汽車前身巴士股份公告稱，上汽集團或注入相關(guān)資產(chǎn)，借巴士股份之殼上市。彼時，業(yè)內(nèi)人士認為，上汽集團選擇將整車、零部件業(yè)務(wù)分拆上市，此舉符合汽車業(yè)發(fā)展規(guī)律。

首先，從上汽集團自身看，零部件業(yè)務(wù)脫離或者不完全置身于整車集團這一母體之下，是一件好事。這將推動零部件業(yè)務(wù)外向型發(fā)展，上汽集團由此將成為整車業(yè)務(wù)、零部件業(yè)務(wù)的巨人企業(yè)。

其次，在與通用汽車的多年合作中，上汽集團學(xué)會了“站在巨人的肩膀”。從國際經(jīng)驗看，零部件和整車分拆上市是大勢所趨。而通用汽車曾走過彎路，因此，上汽集團學(xué)會了不犯同樣的錯誤。

上世紀90年代末，通用汽車、福特汽車先后剝離了各自旗下的零部件商德爾福和偉世通，這兩家企業(yè)隨后上市。

業(yè)內(nèi)人士認為，從價值鏈角度看，這一分拆是明智的。因為，除了少部分自制件外，汽車零部件越來越趨向于外包化，選擇專業(yè)化設(shè)計隊伍生產(chǎn)零配件，將進一步提高零部件生產(chǎn)企業(yè)的成本效率。如果從整車企業(yè)的角度看，可以更公平地對外采購汽車零部件，并運用性價比的原則購買更適合的零部件；且降低整車企業(yè)的投資成本，從而降低經(jīng)營風(fēng)險。

2009年5月，巴士股份正式更名為華域汽車系統(tǒng)股份有限公司。2011年初，上海市國資委明確表示，上海國企改革在“十二五”期間的目標(biāo)為“九成以上產(chǎn)業(yè)集團實現(xiàn)整體上市或核心資產(chǎn)上市”。應(yīng)上海國資整體上市要求，上汽集團啟動整體上市進程。

9月15日，上海汽車發(fā)布《發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報告書》，華域汽車同時發(fā)布《收購報告書》。上海汽車將收購華域汽車60.1%的股份及其他資產(chǎn)。至此，歷時七年的上汽整體上市歷程正式收官。

根據(jù)重組方案，上海汽車擬向控股股東上汽集團及上海汽車工業(yè)有限公司以非公開發(fā)行的方式購買其持有的從事獨立零部件業(yè)務(wù)、服務(wù)貿(mào)易業(yè)務(wù)、新能源汽車業(yè)務(wù)相關(guān)公司股權(quán)及其他資產(chǎn)。重組后，上汽集團將實現(xiàn)整體上市。

上海汽車將收購上汽集團所持有的華域汽車60.1%股權(quán)，華域汽車的控股股東由上汽集團變更為上海汽車，但殼資源仍然保留。上海汽車置入的其他資產(chǎn)還包括上汽集團持有的東華實業(yè)75%的股權(quán)、南汽模具35%的股權(quán)、上汽香港100%的股權(quán)、北美公司100%的股權(quán)、通用韓國6.01%的股權(quán)等多項。

由此，此次上汽集團資本運作看似是整體上市，實質(zhì)上只是華域汽車的控股股東由上汽集團變?yōu)樯虾Ｆ嚕詫⒊休d傳統(tǒng)零部件以及新能源關(guān)鍵零部件兩大業(yè)務(wù)。