袁榮欽 席培

(上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，上海200135)

國(guó)際航運(yùn)業(yè)是一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)性很大的行業(yè)，作為國(guó)際貿(mào)易的派生需求，航運(yùn)市場(chǎng)不僅受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的影響，一些非系統(tǒng)性因素(如政治、戰(zhàn)爭(zhēng)、自然環(huán)境等)也會(huì)對(duì)其造成沖擊，從而使運(yùn)費(fèi)波動(dòng)劇烈。為了規(guī)避運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)，人們開(kāi)發(fā)了運(yùn)費(fèi)衍生品，最早的航運(yùn)運(yùn)費(fèi)衍生品是誕生于1985年的波羅的海運(yùn)價(jià)指數(shù)期貨(BIFFEX)，后來(lái)又有了遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議(FFA)和運(yùn)費(fèi)期權(quán)(Freight Options)。但目前FFA(Forward Freight Agreement)是運(yùn)費(fèi)衍生品市場(chǎng)最主要的交易品種，當(dāng)前FFA市場(chǎng)規(guī)模每年超過(guò)千億美元，從實(shí)用的角度出發(fā)，了解FFA交易是十分重要的。

一、FFA簡(jiǎn)介

FFA是指買(mǎi)賣(mài)雙方達(dá)成的一種遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議，協(xié)議規(guī)定了具體的航線、價(jià)格、數(shù)量等，雙方約定在未來(lái)某一時(shí)點(diǎn)，收取或支付依據(jù)波羅的海航交所的官方運(yùn)費(fèi)指數(shù)價(jià)格與合同約定價(jià)格的運(yùn)費(fèi)差額。

FFA交易的參與者主要是航運(yùn)商、貿(mào)易商、一些能源大宗物品企業(yè)以及金融機(jī)構(gòu)。交易方式分為場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外兩種，場(chǎng)外交易一般是買(mǎi)賣(mài)雙方背對(duì)背的OTC(Over the Counter)交易，這種交易不強(qiáng)制在結(jié)算所結(jié)算，主要依靠買(mǎi)賣(mài)雙方的信用進(jìn)行交易，是當(dāng)前最廣泛采取的交易方式，OTC交易合約文本主要參考兩類，一類是由遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)合約經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(huì)制定的FFABA合同，主要為FFABA協(xié)會(huì)成員所使用;一類是由國(guó)際互換和衍生品協(xié)會(huì)制定的ISDA合同，該合同主要在一些大銀行和大公司之間使用。場(chǎng)內(nèi)交易不同于OTC交易，它是在有組織的交易所交易，合約是標(biāo)準(zhǔn)化合約，交易活動(dòng)受期貨交易監(jiān)管體系監(jiān)督。一般來(lái)說(shuō)，場(chǎng)外交易可以選擇通過(guò)結(jié)算所結(jié)算，場(chǎng)內(nèi)交易則必須通過(guò)結(jié)算所結(jié)算。國(guó)際上進(jìn)行FFA的清算業(yè)務(wù)比較著名的結(jié)算所有挪威國(guó)際海運(yùn)交易所—奧斯陸期貨期權(quán)結(jié)算所(IMAREX-NOS)、倫敦結(jié)算所(LCH)、紐約商品交易所(NYMEX)和新加坡交易所(SGX)等。

二、OTC市場(chǎng)上的FFA交易機(jī)制

在OTC市場(chǎng)上，F(xiàn)FA合約條款是通過(guò)參與交易雙方的經(jīng)紀(jì)人來(lái)協(xié)商的，這些經(jīng)紀(jì)人大都是FFABA的成員，這種交易談判方式類似于傳統(tǒng)的現(xiàn)貨市場(chǎng)交易。其運(yùn)作流程可以簡(jiǎn)單概括為如下:

1.在明確對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的判斷和自身能夠承受的成本之后，交易商首先要關(guān)注FFA市場(chǎng)，通過(guò)經(jīng)紀(jì)人獲取相關(guān)的價(jià)格信息，并咨詢特定合約最近的買(mǎi)賣(mài)價(jià)格然后確認(rèn)自己的出價(jià)。

2.經(jīng)紀(jì)人收到公司遞盤(pán)，確立傭金，確認(rèn)來(lái)自交易商的出價(jià)和報(bào)盤(pán)，然后進(jìn)行還盤(pán)磋商。在談判過(guò)程中，交易雙方必須同意所有交易的條款，包括交易航線、結(jié)算日期、合同約定交易量(期租航線約定租期)等。經(jīng)紀(jì)人不得在達(dá)成協(xié)議之前泄露其委托人的身份，除非得到委托人的特別授權(quán)。此外，在談判過(guò)程中，經(jīng)紀(jì)人必須保持準(zhǔn)確的書(shū)面記錄，并記錄電話交談。

3.通過(guò)經(jīng)紀(jì)人協(xié)商，交易雙方最終完成口頭確認(rèn)，然后由經(jīng)紀(jì)人向雙方發(fā)出詳列各協(xié)商好的主要交易條款和注意事項(xiàng)的簡(jiǎn)報(bào)。雙方確認(rèn)無(wú)誤后，通常在兩個(gè)合同執(zhí)行營(yíng)業(yè)日內(nèi)簽署完整合同，合同簽訂通常由賣(mài)方的代理經(jīng)紀(jì)人完成。

4.在結(jié)算日，計(jì)算結(jié)算價(jià)格和盈虧金額，結(jié)算價(jià)格由于不同船型、租船方式等根據(jù)合同條款具體規(guī)定計(jì)算，通常是計(jì)算一段時(shí)間的平均價(jià)格。

5.最后，在結(jié)算日后的五個(gè)倫敦銀行交易日內(nèi)匯出或者收到款項(xiàng)。

這里OTC市場(chǎng)交易需要注意的問(wèn)題有:1.OTC市場(chǎng)FFA交易簽訂的合同是主對(duì)主合同，簽署交易雙方直接對(duì)彼此行使權(quán)利和義務(wù)，經(jīng)紀(jì)人僅充當(dāng)中介角色，而不承擔(dān)由合同雙方之一不履行合同的責(zé)任。因此，交易方的信譽(yù)變得非常重要。市場(chǎng)參與者應(yīng)做最大的努力確保他們的反交易方是有信譽(yù)的公司，否則將會(huì)遭受違約損失。2.為了規(guī)避結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)，交易商可以選擇簽署結(jié)算所結(jié)算合約，由結(jié)算所保證結(jié)算以降低風(fēng)險(xiǎn)。3.由于OTC交易一方交易者要為另一反交易方承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)，因此經(jīng)紀(jì)人在此有義務(wù)了解交易方資質(zhì)，謹(jǐn)慎促使合約達(dá)成，不隱瞞任何重要資料，不能誤導(dǎo)一方交易。

圖1 OTC市場(chǎng)FFA運(yùn)作流程

三、交易所上市的FFA交易機(jī)制

在交易所上市的FFA交易也可叫做電子屏幕交易，交易所提供一個(gè)以電子屏幕為基礎(chǔ)的電子交易系統(tǒng)，參與者可以開(kāi)立自己的賬戶，獨(dú)立的或通過(guò)經(jīng)紀(jì)人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)實(shí)時(shí)參與FFA交易，所有參與交易都是匿名的，而且所有的交易成功后都會(huì)自動(dòng)通過(guò)結(jié)算所結(jié)算。交易所上市的FFA運(yùn)作流程概括如下:

1.參與方在交易所開(kāi)立賬戶，并繳納一定的交易保證金。2.參與方根據(jù)自身情況決策選擇交易品種，做多或做空FFA，并在交易所的電子交易系統(tǒng)獨(dú)立地或通過(guò)經(jīng)紀(jì)人發(fā)盤(pán)。3.交易所電子交易系統(tǒng)會(huì)自動(dòng)按照一定規(guī)則磋合達(dá)成交易，買(mǎi)賣(mài)合約隨即成立。4.到了結(jié)算日，結(jié)算所按照協(xié)議價(jià)和結(jié)算價(jià)差額自動(dòng)計(jì)算交易雙方損益并進(jìn)行劃算支付。

圖2 交易所上市FFA交易流程

交易所上市交易FFA的主要優(yōu)點(diǎn)在于以屏幕為基礎(chǔ)的系統(tǒng)提高了價(jià)格透明度，交易者可以直接看到市場(chǎng)上公司的出價(jià)和報(bào)盤(pán)，而且交易可以直接執(zhí)行，簡(jiǎn)單快捷。另外，交易所交易FFA必須要向交易所上交保證金，由結(jié)算所結(jié)算。主要原因是結(jié)算所會(huì)員為交易商承擔(dān)結(jié)算責(zé)任，為了控制風(fēng)險(xiǎn)，交易商要想通過(guò)結(jié)算所結(jié)算，每次必須向利用結(jié)算賬戶的結(jié)算所會(huì)員支付一定的保證金，這可以有效防止違約發(fā)生。保證金有動(dòng)態(tài)和靜態(tài)的，動(dòng)態(tài)保證金要求先存入一定保證金作為初始保證金，然后在以后交易中隨著交易損益平衡保證金水平，且剩余保證金不能低于初始保證金，否則會(huì)接到“保證金通知”，交易商必須在接到通知后第二天將保證金調(diào)高至初始保證金水平以上，否則要承擔(dān)他對(duì)結(jié)算所會(huì)員的違約責(zé)任。IMAREX-NOS的運(yùn)作系統(tǒng)就是一個(gè)動(dòng)態(tài)的保證金系統(tǒng)，交易總量越大，保證金交的也越多，反之亦然。而像LCH和SGX實(shí)行的是靜態(tài)保證金制度，它們要求存入一個(gè)固定的金額作為初始保證金，保證金賬戶余額不能低于初始保證金。

四、FFA結(jié)算機(jī)制

結(jié)算所是FFA交易最重要的結(jié)算機(jī)構(gòu)，結(jié)算所相當(dāng)于中間人，對(duì)FFA賣(mài)方來(lái)說(shuō)，它相當(dāng)于買(mǎi)方，反之亦然。能夠進(jìn)入結(jié)算所進(jìn)行清算的必須是結(jié)算所的會(huì)員，如果經(jīng)紀(jì)人或交易商想要通過(guò)結(jié)算所結(jié)算但又不是結(jié)算所會(huì)員，就必須通過(guò)結(jié)算所其中一個(gè)會(huì)員來(lái)代理操作。

圖3給出了一個(gè)場(chǎng)外交易FFA的結(jié)算系統(tǒng)結(jié)構(gòu)。首先，交易商想在結(jié)算所結(jié)算須先成為結(jié)算所會(huì)員或與結(jié)算員會(huì)員之一聯(lián)系，在圖3中，交易商A和B都是通過(guò)結(jié)算所會(huì)員(A和B)結(jié)算的，也有可能交易商只通過(guò)一個(gè)結(jié)算所會(huì)員賬戶結(jié)算。交易商A和B在OTC市場(chǎng)上直接或通過(guò)FFABA經(jīng)紀(jì)人達(dá)成具體交易協(xié)議，然后通過(guò)具有結(jié)算所賬戶的結(jié)算所會(huì)員A和B在電子交易注冊(cè)系統(tǒng)中將具體交易協(xié)議進(jìn)行注冊(cè)，結(jié)算所會(huì)員A即承擔(dān)了交易商A的結(jié)算責(zé)任，B同理，結(jié)算所會(huì)員A和B以結(jié)算所為中間人，以結(jié)算所的相關(guān)規(guī)定互相對(duì)對(duì)方負(fù)責(zé)，結(jié)算責(zé)任不再與交易商A和B有關(guān)。

圖3 OTC市場(chǎng)FFA交易結(jié)算系統(tǒng)

五、小結(jié)

遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議(FFA)是當(dāng)前運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)管理最重要的手段之一，交易者可以通過(guò)場(chǎng)內(nèi)或場(chǎng)外兩種方式進(jìn)行FFA交易，兩種方式有相似之處，也有其各自的交易特點(diǎn)和相關(guān)運(yùn)作機(jī)制，交易商在進(jìn)行FFA交易之前應(yīng)根據(jù)自己的實(shí)際情況選擇合適的交易方式，并熟悉其各個(gè)運(yùn)作環(huán)節(jié)，以保障FFA交易的順利進(jìn)行，實(shí)現(xiàn)理想目標(biāo)。

[1]蔣惠園，王晚香.航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)套期保值方法探討[J].中國(guó)航海，2003(2):48.

[2]趙國(guó)田.干散貨FFA市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的研究[D].大連:大連海事大學(xué)，2009.

[3]吳繁.金融危機(jī)下運(yùn)用海運(yùn)運(yùn)費(fèi)衍生品規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)[J].珠江水運(yùn)，2009(10):72-73.