摘要：自1997年建立銀行間債券市場以來，我國債券市場取得了迅速發(fā)展，已經(jīng)形成了以場外交易(銀行間市場)為主、場內(nèi)交易(交易所市場)為輔的債券市場體系。但從總量看，我國債券規(guī)模還比較小，同時(shí)，受觀念和體制等方面的束縛，我國債券市場尤其是企業(yè)債券發(fā)展滯后，并在發(fā)行、交易、托管等環(huán)節(jié)上存在分割。在諸多制約我國債券市場發(fā)展的因素中，債券市場的多重監(jiān)管和托管結(jié)算系統(tǒng)的分割是本質(zhì)性的阻礙因素。本文旨在介紹美國、英國和日本三國債券市場的監(jiān)管、托管結(jié)算體制及其發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，并對(duì)我國債券市場的建設(shè)提出相應(yīng)的政策建議。

關(guān)鍵詞：債券市場；國際經(jīng)驗(yàn)；統(tǒng)一監(jiān)管；集中托管

中圖分類號(hào)：F831.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-1428(2010)09-0054-05

一、國外債券市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)

(一)美國債券市場

債券是美國政府和企業(yè)最重要的融資工具。截至2009年末，美國債券市場余額已達(dá)34.75萬億美元，相當(dāng)于同期美國股票市值的3倍，美國GDP的2.4倍。美國債券市場不僅可流通債券規(guī)模總量較大，債券品種發(fā)展較為成熟，而且美國市場可流通的債券品種比較豐富，包含國債、市政債券、抵押支持債券和資產(chǎn)支持債券、公司債券、聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券、貨幣市場工具等。

在美國債券市場中，以企業(yè)為發(fā)行主體的債券產(chǎn)品已經(jīng)占據(jù)了舉足輕重的地位，包括公司債券、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在內(nèi)的企業(yè)直接債務(wù)融資工具占了債券市場整體規(guī)模的60％以上。截至2009年末，抵押支持債券和資產(chǎn)支持債券余額共11.5萬億美元，占市場可流通余額的33.43％；公司債券余額68561億美元，占市場可流通余額的19.73％；聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券余額27297億美元，占比7.86％。美國政府類債券余額則排在公司類債券之后，占到債券市場總規(guī)模的三分之一不到，2009年可流通余額為76045億美元。占比21.89％。

1、債券監(jiān)管體系。

美國的證券監(jiān)管體制是集中立法管理體制的典型代表。美國對(duì)證券市場的管理有一套完整的法律體系，其證券管理法規(guī)主要有1933年《證券法》、1934年《證券交易法》、1940年《投資公司法》、1940年《投資顧問法》等。美國證券管理采取3個(gè)機(jī)構(gòu)交叉監(jiān)管模式。在管理體制上，以“證券交易委員會(huì)”(SEC)為全國統(tǒng)一管理證券經(jīng)營活動(dòng)的最高管理機(jī)構(gòu)。同時(shí)，全國性證券交易所(如紐約證券交易所)和全國證券交易商協(xié)會(huì)(NASD)分別對(duì)證券交易所內(nèi)的證券交易和場外證券交易進(jìn)行管理，形成了以集中統(tǒng)一管理為主、市場自律為輔的較為完整的證券管理體制。

美國對(duì)債券市場實(shí)施政府監(jiān)管的主體是證券交易委員會(huì)(SEC)。證券交易委員會(huì)擁有制定規(guī)則、執(zhí)行法律和裁決爭議三項(xiàng)權(quán)利，可以在法定的權(quán)限范圍內(nèi)，對(duì)美國債券市場進(jìn)行全方位的監(jiān)管。最初，美國證券交易委員會(huì)僅負(fù)責(zé)場內(nèi)交易所市場的監(jiān)管，而場外交易在20世紀(jì)三十年代之后的迅速發(fā)展客觀上要求建立一個(gè)全國性的證券交易協(xié)會(huì)。1938年，美國全國證券交易商協(xié)會(huì)(NASD)正式成立，它是民間唯一在美國證券交易委員會(huì)登記注冊(cè)的非盈利組織和場外交易市場的自律組織，全權(quán)管理著場外交易市場所有的證券交易活動(dòng)，主要職能是建立和完善會(huì)員制度，制定并監(jiān)督執(zhí)行協(xié)會(huì)的管理制度，監(jiān)督檢查會(huì)員的日常經(jīng)營活動(dòng)，提供電子報(bào)價(jià)系統(tǒng)、轉(zhuǎn)帳清算系統(tǒng)和統(tǒng)計(jì)系統(tǒng)并指導(dǎo)其運(yùn)作。如今，美國聯(lián)邦證券交易委員會(huì)正是通過NASD間接地對(duì)場外債券市場進(jìn)行監(jiān)管。

除了NASD外，美國國內(nèi)還有其他的行業(yè)自律組織在債券市場的自律管理中發(fā)揮了重要作用，其中最具代表性的是美國債券市場協(xié)會(huì)。美國債券市場協(xié)會(huì)包括所有由美聯(lián)儲(chǔ)紐約分行認(rèn)定的美國政府債券的一級(jí)自營商和所有美國政府機(jī)構(gòu)債券、抵押和資產(chǎn)支持債券、公司債券以及貨幣市場基金類工具的主要自營商。協(xié)會(huì)的主要目的是通過消除國籍限制向跨國金融機(jī)構(gòu)開放全球債務(wù)市場，以及推進(jìn)市場的公平與效率。

2、債券托管結(jié)算體系。

美國的債券托管結(jié)算體系由交易后處理一體化的全美托管清算公司(DTCC)負(fù)責(zé)。在20世紀(jì)70年代，為了解決分散托管和清算帶來的低效率問題，全美證券托管公司(DTC)與全美證券清算公司(NSCC)分別于1973年、1976年成立并投入運(yùn)行，集中負(fù)責(zé)股票和債券的托管清算。隨著市場的發(fā)展，NSCC又成立了國際證券、政府證券、抵押證券、新興市場證券等清算公司，初步形成了統(tǒng)一托管、分市場清算的模式。1999年，DTC與NSCC合并成立全美證券托管清算公司(DTCC)。2002年，另外三家專業(yè)清算公司——政府證券清算公司(GSCC)、抵押證券清算公司(MBSCC)與新興市場證券清算公司(EMCC)正式成為DTCC的子公司。至此，DTCC既具有證券托管清算職能，又具有融資融券等信用服務(wù)職能，形成了統(tǒng)一清算、集中托管的債券托管體制。

(二)英國債券市場

英國國內(nèi)債券市場主要包括英國公債、公司債券、國庫券和地方當(dāng)局債券等。英國的債券發(fā)行分為公募和私募兩種，審批均為核準(zhǔn)制。英國政府公債和政府保證債幾乎全部采用公募發(fā)行，而已經(jīng)有債券上市的公司在發(fā)行新債券時(shí)也采取這種發(fā)行方法。

1、債券監(jiān)管體系。

英國債券市場的監(jiān)管，既是英國金融監(jiān)管的一部分，也是歐洲債券市場監(jiān)管的一部分。英國債券市場的政府監(jiān)管包括三個(gè)層次：

一是歐盟委員會(huì)中的證券監(jiān)管委員會(huì)，它通過立法對(duì)所轄各國債券發(fā)行的條件和程序做出規(guī)定。二是金融服務(wù)管理局(FSA)，它是英國債券市場的直接監(jiān)管當(dāng)局。這層監(jiān)管表現(xiàn)為各國根據(jù)歐盟統(tǒng)一法令進(jìn)行實(shí)際操作。在英國，債券市場的直接監(jiān)管當(dāng)局是金融服務(wù)管理局。金融服務(wù)管理局對(duì)債券交易市場的監(jiān)管主要體現(xiàn)在兩個(gè)環(huán)節(jié)：環(huán)節(jié)一是債券發(fā)行核準(zhǔn)上，它的發(fā)債審核基本上屬于一種程序性監(jiān)管。對(duì)公司債券的核準(zhǔn)，主要依據(jù)明確的公司債券發(fā)行條件。逐項(xiàng)核查是否已經(jīng)達(dá)到要求。金融服務(wù)局的審核，不是審查其真實(shí)性，也不去進(jìn)行任何有關(guān)真實(shí)性問題的調(diào)查，只是核查發(fā)債申請(qǐng)人是否提供了能夠證明其已經(jīng)具備這些條件的材料。只要材料是完整的，其發(fā)債的申請(qǐng)就可得到批準(zhǔn)。此外，在債券交易環(huán)節(jié)，金融服務(wù)局的監(jiān)管主要體現(xiàn)在對(duì)違反交易規(guī)則的市場主體的懲罰上。

第三層次的監(jiān)管來自英國債券行業(yè)的行業(yè)協(xié)會(huì)，即在債券二級(jí)市場上由各類行業(yè)協(xié)會(huì)進(jìn)行自律監(jiān)管。英國債券市場上的各種協(xié)會(huì)達(dá)幾十個(gè)。其中發(fā)揮重要作用的有國際資本市場協(xié)會(huì)等五個(gè)協(xié)會(huì)。自律性的監(jiān)管并不寬松，協(xié)會(huì)制定了嚴(yán)格的行為守則。協(xié)會(huì)的成員必須嚴(yán)格遵守，如果違反守則，要受到罰款等處罰。英國行業(yè)自律組織的自律監(jiān)管發(fā)揮的作用主要包括以下三個(gè)方面：一是在監(jiān)管當(dāng)局與協(xié)會(huì)成員之間進(jìn)行溝通；二是制定行業(yè)自律規(guī)則，對(duì)協(xié)會(huì)成員遵守規(guī)則的情況進(jìn)行監(jiān)督，對(duì)違反規(guī)則的協(xié)會(huì)成員進(jìn)行必要的處罰；三是組織協(xié)會(huì)成員進(jìn)行業(yè)務(wù)培訓(xùn)，如針對(duì)金融衍生產(chǎn)品交易和理財(cái)業(yè)務(wù)等進(jìn)行的培訓(xùn)。

2、債券托管結(jié)算體系。

英國債券市場的托管結(jié)算系統(tǒng)分為公司債券結(jié)算系統(tǒng)和國債結(jié)算系統(tǒng)兩大部分。除此之外，還存在專業(yè)的貨幣市場結(jié)算系統(tǒng)。1996年，英格蘭銀行的電子結(jié)算系統(tǒng)CREST正式投入運(yùn)營。CREST系統(tǒng)是全球最先進(jìn)的電子化實(shí)時(shí)清算系統(tǒng)，能對(duì)證券和資金同時(shí)進(jìn)行持續(xù)實(shí)時(shí)全額結(jié)算，主要功能是為英國和愛爾蘭的公司證券提供先進(jìn)、高效和低成本的結(jié)算服務(wù)。1999年，CREST公司將英國中央國債結(jié)算處(CGO)和中央貨幣市場結(jié)算處(CMO)合并，從此以后，CREST系統(tǒng)負(fù)責(zé)提供股票、公司債券、政府債券以及貨幣市場工具的整合結(jié)算業(yè)務(wù)，英國債券市場的結(jié)算系統(tǒng)邁上了一體化的道路。

(三)日本債券市場

日本的債券市場按照發(fā)行主體劃分，其債券種類主要包括公共債、民間債和國外債三種。其中，日本國債由大藏省發(fā)行，是日本政府維持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要手段，也是日本債券市場的主體。

日本債券的發(fā)行市場也叫起債市場，是新債券由發(fā)行者向最初投資者轉(zhuǎn)移的具體過程，由發(fā)行者、發(fā)行包銷公司和受托銀行三方構(gòu)成，發(fā)行包銷公司有義務(wù)向投資者提供發(fā)行者的詳細(xì)情況，負(fù)責(zé)債券的具體募集和出售，受托銀行則主要為發(fā)行者制作有關(guān)法律證書，提供擔(dān)保，進(jìn)行抵押的審核、保存和管理。

日本債券的流通主要集中在證券交易所市場和場外交易的店頭市場。在交易所買賣的債券必須是上市債券，即必須在該交易所公開掛牌，列明名稱的債券。日本的債券二級(jí)市場又叫做店頭市場，是通過證券公司的柜臺(tái)進(jìn)行交易的。店頭市場是自然形成的，無統(tǒng)一組織形式的交易市場，證券公司之間或證券公司與投資者之間在此進(jìn)行面對(duì)面的交易。該市場的債券絕大多數(shù)不是上市公司債券，買賣價(jià)格由交易雙方自行確定。

1、債券監(jiān)管體系。

日本債券市場監(jiān)管由證券交易監(jiān)管委員會(huì)負(fù)責(zé)。日本證券交易監(jiān)管委員會(huì)對(duì)市場的監(jiān)管包括市場運(yùn)行監(jiān)測(cè)、金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管、民政罰款調(diào)查、披露文件和金融詐騙調(diào)查等。日本債券市場的行業(yè)自律管理職能主要由日本證券業(yè)協(xié)會(huì)(JSDA)承擔(dān)。日本證券業(yè)協(xié)會(huì)是唯一依照日本《證券和交易法》由總理授權(quán)設(shè)立的社團(tuán)法人，法律和監(jiān)管部門賦予其相當(dāng)大的自律管理權(quán)。該協(xié)會(huì)的會(huì)員包括所有在日本注冊(cè)的證券公司和其他金融機(jī)構(gòu)。從2001年開始，該協(xié)會(huì)將場外市場納入行業(yè)管理范圍。

日本證券業(yè)協(xié)會(huì)的設(shè)立宗旨是確保協(xié)會(huì)內(nèi)成員的證券交易和其他各類交易公平順利進(jìn)行，以保護(hù)投資者利益，促進(jìn)日本證券市場改革措施的落實(shí)，為日本經(jīng)濟(jì)增長作出貢獻(xiàn)。日本證券業(yè)協(xié)會(huì)的行業(yè)自律監(jiān)管內(nèi)容包括：擬定自律法規(guī)，并監(jiān)督規(guī)則實(shí)行情況：實(shí)行場內(nèi)市場和場外市場監(jiān)管，對(duì)違反自律紀(jì)律的行為進(jìn)行處罰；資格考試、資格更新以及證券銷售代表登記；擔(dān)任客戶投訴的法律顧問等。

2、債券托管結(jié)算體系。

日本債券托管結(jié)算系統(tǒng)可分為公司債券結(jié)算系統(tǒng)和國債結(jié)算系統(tǒng)兩部分。前者由東京證券交易所(TSE)和日本證券存管中心(JASDEC)所構(gòu)成，國債結(jié)算服務(wù)則由日本銀行(BoJ)金融網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)來提供。日本證券同業(yè)公會(huì)、東京證券交易所、大阪證券交易所及其他證券交易所又于2002年7月設(shè)立了統(tǒng)一的清算機(jī)構(gòu)“日本證券清算與托管公司”，簡稱JSCC。

二、對(duì)我國債券市場建設(shè)的借鑒意義

從發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)來看，歐美國家的債券市場都以場外交易為主，場外市場占據(jù)了債券市場的絕大部分份額，但場內(nèi)交易同樣也是不可或缺的，對(duì)場外市場有著很好的補(bǔ)充作用。因此，簡單地取消某個(gè)市場而把投資者和所有券種都統(tǒng)一到一個(gè)市場進(jìn)行交易并不可行；債券市場的統(tǒng)一也不能被簡單地認(rèn)為是債券的場外和場內(nèi)市場的整合，差別的交易市場可以滿足不同市場參與者和投資者的要求，可以拓展債券市場的深度和廣度。

統(tǒng)一的債券市場必然需要統(tǒng)一結(jié)算機(jī)制和托管系統(tǒng)來完成各個(gè)市場的交易后處理，以確保整個(gè)債券市場的高流動(dòng)性、高效率和安全穩(wěn)定性。由此，我們認(rèn)為，統(tǒng)一的債券托管結(jié)算體系是建立統(tǒng)一的債券市場的前提和基礎(chǔ)，建立統(tǒng)一跨市場的托管結(jié)算體系是打通兩個(gè)市場最直接和最簡單的方法。它可以消除債券市場統(tǒng)一所面『臨的主要障礙，債券可以在兩個(gè)市場間自由流動(dòng)，使兩個(gè)市場獲得雙贏。不僅如此，在統(tǒng)一的托管體制的基礎(chǔ)上，我們還要轉(zhuǎn)變現(xiàn)有的債券審批制為注冊(cè)制，協(xié)調(diào)各監(jiān)管部門的職能，建立統(tǒng)一的債券監(jiān)管體系，并適當(dāng)引入凈額結(jié)算和中央對(duì)手方機(jī)制，只有這樣真正實(shí)現(xiàn)債券市場實(shí)質(zhì)上的統(tǒng)一。

(一)建立統(tǒng)一的債券監(jiān)管體系，協(xié)調(diào)各監(jiān)管部門的職能

我國債券的管理實(shí)行規(guī)模控制、集中管理、分級(jí)審批，這導(dǎo)致債券市場上的多頭監(jiān)管和效率低下。因此，發(fā)展我國債券市場所面l臨的首要任務(wù)就是要協(xié)調(diào)各債券監(jiān)管部門的職能，統(tǒng)一債券的監(jiān)管體系。

第一，在統(tǒng)一監(jiān)管規(guī)則的基礎(chǔ)上考慮設(shè)立專門的債券監(jiān)管職能機(jī)構(gòu)。根據(jù)我國的具體國情和國外債券市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，債券市場的統(tǒng)一監(jiān)管首先應(yīng)該統(tǒng)一債券市場的監(jiān)管規(guī)則。各種債券市場規(guī)則的制定和監(jiān)管職能的履行應(yīng)該以尊重投資人、籌資人的自主權(quán)為出發(fā)點(diǎn)，在此基礎(chǔ)上保證信息的充分披露，保證交易的公開、公正、公平。在發(fā)行市場可以按照公共債、公司債、機(jī)構(gòu)債和外國債分別制定發(fā)行規(guī)則，但在交易市場不能按發(fā)行主體，而只能以交易方式制定共同的規(guī)則，這樣才能保證市場的統(tǒng)一和效率。

在統(tǒng)一債券市場監(jiān)管規(guī)則的基礎(chǔ)上，可以考慮設(shè)立專門的債券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，從現(xiàn)有的各個(gè)主管部門中把債券注冊(cè)發(fā)行和監(jiān)管的具體職能獨(dú)立出來。借鑒美國經(jīng)驗(yàn)，可以考慮由人民銀行和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合組成統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，對(duì)債券的發(fā)行和交易進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管。該聯(lián)合監(jiān)管部門應(yīng)該有如下定位：一是制訂債券發(fā)行、交易規(guī)則；二是完善信息披露和信用評(píng)級(jí)制度，制訂信息披露標(biāo)準(zhǔn)，并對(duì)信息披露進(jìn)行監(jiān)督，對(duì)信息披露不真實(shí)、不及時(shí)、不充分的行為予以懲處。

第二，要建立債券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的高層協(xié)調(diào)機(jī)制，發(fā)揮各市場主管部門的合力，共同努力推動(dòng)我國債券市場的發(fā)展。債券市場的發(fā)展往往涉及多個(gè)主管部門，各個(gè)主管部門之間的溝通協(xié)調(diào)對(duì)于市場的發(fā)展起到至關(guān)重要的作用。我國債券市場由于涉及多個(gè)主管部門，各主管部門之間的溝通、協(xié)調(diào)對(duì)于市場發(fā)展至關(guān)重要，因此。建立部門間的協(xié)調(diào)機(jī)制可以增強(qiáng)各個(gè)主管部門之間的溝通，減少扯皮，也保證了對(duì)債券市場的決策能夠統(tǒng)一，并且保證相關(guān)決策能在各個(gè)有關(guān)部門之間得到有效地貫徹。

第三，統(tǒng)一的監(jiān)管體系還需要完善和真正發(fā)揮我國債券市場的行業(yè)自律組織的作用。債券市場本身的運(yùn)行主要靠行業(yè)自律協(xié)會(huì)來發(fā)揮監(jiān)督作用。目前我國債券市場的行業(yè)自律組織還處于探索階段，與債券市場相關(guān)的有國債協(xié)會(huì)和證券協(xié)會(huì)。前者以國債發(fā)行的相關(guān)機(jī)構(gòu)為主體，后者以證券機(jī)構(gòu)為主體，工作重點(diǎn)分別在國債發(fā)行和股票市場方面：而真正的以債券交易機(jī)構(gòu)為主體，以債券業(yè)務(wù)為重點(diǎn)的行業(yè)自律組織目前在我國還不完善。因此，有必要在債券市場建立真正的行業(yè)自律組織，以健全和完善我國債券市場多層次的監(jiān)管體系。

(二)以場外市場為主，建立市場化的發(fā)行體制

在我國，債券市場投資者結(jié)構(gòu)以機(jī)構(gòu)投資者為主。截止到2009年末，我國機(jī)構(gòu)投資者債券持有量已占全部托管量的95％以上，因此，我國債券市場總體上屬于批發(fā)交易性質(zhì)，而批發(fā)交易采用一對(duì)一詢價(jià)方式要優(yōu)于交易所集中競價(jià)的撮合方式，場外交易模式能很好地滿足這個(gè)要求。從這個(gè)意義來說，發(fā)展我國債券市場應(yīng)該堅(jiān)持以銀行問的場外債券市場為主的發(fā)展道路。但是，我國場外的銀行間債券市場透明度不高、交易效率較低等問題限制了我國債券場外市場的發(fā)展。面對(duì)這些問題，為了大力發(fā)展我國的銀行間債券市場，就必須改變現(xiàn)有的審批制為注冊(cè)制，使對(duì)債券市場的審批和監(jiān)管朝向程序性審核過渡，從而在真正意義上建立市場化的債券發(fā)行體制。要建立市場化的債券發(fā)行體制，可從以下兩個(gè)方面著手推進(jìn)：

第一，統(tǒng)一企業(yè)債券品種，由發(fā)行審批制向注冊(cè)制過渡。我國債券發(fā)行注冊(cè)制首先可從企業(yè)債券著手，再向金融債券推進(jìn)。2007年9月中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)成立，原來由人民銀行審批的所有企業(yè)債券已變更為在銀行間市場交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)。通過幾年的實(shí)踐，銀行間市場交易商協(xié)會(huì)已具備了承擔(dān)企業(yè)債券注冊(cè)發(fā)行管理的能力，因此，可以將目前由發(fā)改委審批的企業(yè)債和證監(jiān)會(huì)審批的公司債、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)由銀行間市場交易商協(xié)會(huì)統(tǒng)一管理，取消名目繁多的企業(yè)債券種類，由發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)和銀行間市場交易商協(xié)會(huì)共同制定統(tǒng)一的企業(yè)債券發(fā)行條件、標(biāo)準(zhǔn)、程序和流程，最終實(shí)現(xiàn)債券的市場化發(fā)行。

第二，完善債券市場信息披露機(jī)制。在美國的債券市場中，發(fā)行人除了披露財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)等信息以外，還要披露歷史信用記錄，包括銀行貸款償還情況、貸款集中度、歷史信用違約記錄以及高管人員的信用記錄等，其根本目的在于更充分地保障債權(quán)人的利益?，F(xiàn)階段，在我國即使是上市公司還存在信息披露不及時(shí)，甚至對(duì)投資者隱瞞信息的違法違規(guī)行為。因此，要實(shí)現(xiàn)債券的市場化發(fā)行前提之一就是要建立和完善相應(yīng)的信息披露制度，從法律上加以明確和規(guī)范，提高違法違規(guī)成本。同時(shí)，還應(yīng)建立暢通的、有效的信息披露通道，使投資者能夠方便、及時(shí)地了解到相應(yīng)的信息，做出相應(yīng)的投資決策。

第三，完善擔(dān)保制度，建立市場化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制。在債券的發(fā)行環(huán)節(jié)中，尤其是企業(yè)債的發(fā)行過程中，應(yīng)積極推廣專業(yè)擔(dān)保機(jī)制，允許資信良好的企業(yè)自主選擇是否擔(dān)保發(fā)行。此外，實(shí)現(xiàn)市場化的發(fā)行機(jī)制還應(yīng)該實(shí)現(xiàn)債券發(fā)行利率的市場化定價(jià)。目前，企業(yè)債在二級(jí)市場交易價(jià)格雖然已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了市場化，但發(fā)行利率仍然沿用審批的辦法，這不利于債券市場化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制的建立。因此，應(yīng)該逐步取消對(duì)企業(yè)債利率的上限管制，充分實(shí)現(xiàn)利率的市場化定價(jià)。

(三)建立集中的債券托管系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)債券的跨市場流動(dòng)

在交易結(jié)算的方式上，我國交易所市場和銀行間債券市場間存在著明顯的差異，這種不同市場上結(jié)算方式的不同影響了我國債券市場的運(yùn)行效率。目前的轉(zhuǎn)托管制度雖然一定程度上彌補(bǔ)了不同結(jié)算方式造成的效率損失，但要實(shí)現(xiàn)跨市場交易，仍需要在兩個(gè)托管結(jié)算機(jī)構(gòu)分別開立賬戶，不利于投資者進(jìn)行資產(chǎn)管理。因此，從長遠(yuǎn)看，要實(shí)現(xiàn)債券的跨市場流動(dòng)，就必須在遵循市場化原則的前提下，建立真正統(tǒng)一高效的債券托管系統(tǒng)，使債券場外市場和交易所場內(nèi)市場能共同協(xié)調(diào)發(fā)展。

中央國債登記結(jié)算公司作為財(cái)政部唯一授權(quán)主持建立、運(yùn)營全國債券托管系統(tǒng)的機(jī)構(gòu)，從其內(nèi)部管理制度、業(yè)務(wù)體系、市場運(yùn)行的監(jiān)控、境外合作等方面衡量，都有能力集中統(tǒng)一托管全國的債券。因此，可以考慮由中央國債登記公司負(fù)責(zé)債券市場統(tǒng)一后的托管和結(jié)算工作。托管和結(jié)算系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一后，所有的債券投資者均在中央國債登記公司的統(tǒng)一的托管結(jié)算后臺(tái)開立統(tǒng)一的債券托管賬戶，投資者以這個(gè)唯一賬戶在各個(gè)市場內(nèi)進(jìn)行所有債券品種的交易結(jié)算，以實(shí)現(xiàn)跨市場投資者和跨市場交易券種在銀行間債券市場和滬深兩個(gè)交易所債券市場之間的自由流動(dòng)，從而滿足投資者高效、安全的跨市場交易需求。

由中央國債登記結(jié)算公司負(fù)責(zé)債券市場的統(tǒng)一托管和結(jié)算，不僅有利于促進(jìn)市場整體效率的提升，而且在統(tǒng)一負(fù)責(zé)債券的托管和過戶的具體流程中，中央國債登記結(jié)算公司能夠及時(shí)、準(zhǔn)確、客觀地掌握市場監(jiān)控信息，能夠有效協(xié)助監(jiān)管部門掌握市場動(dòng)態(tài)、把握市場變化、對(duì)違規(guī)行為進(jìn)行報(bào)告并協(xié)助處理，因此，債券市場的托管統(tǒng)一功能于中央國債登記結(jié)算公司還有利于市場監(jiān)管者從托管和結(jié)算環(huán)節(jié)有效地監(jiān)督和控制市場風(fēng)險(xiǎn)。