[摘要]目前我國(guó)企業(yè)融資渠道狹窄，融資困難，資本結(jié)構(gòu)不合理，這對(duì)于企業(yè)而言，將處于十分不利的競(jìng)爭(zhēng)位置，管理層也日益感受到發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的重要性和緊迫性，在這種情況下，促進(jìn)我國(guó)企業(yè)債券融資的發(fā)展己是刻不容緩。

[關(guān)鍵詞]融資；重股輕債；資本結(jié)構(gòu)

一、完善公司治理結(jié)構(gòu)，塑造融資主體

要改變債券融資相對(duì)滯后的狀況，從融資主體的角度考慮就要以股權(quán)分置改革為契機(jī)，完善公司治理結(jié)構(gòu)，塑造企業(yè)債券融資主體。股權(quán)分置改革后A股“同股同權(quán)同利”將使非流通股東從股權(quán)融資中獲得資產(chǎn)增值的機(jī)會(huì)消失，弱化其股權(quán)融資偏好；股權(quán)分置改革后公司治理結(jié)構(gòu)的完善將使企業(yè)利益相關(guān)者的目標(biāo)得以整合，此時(shí)企業(yè)會(huì)利用財(cái)務(wù)杠桿，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，企業(yè)債券融資的規(guī)模會(huì)大幅度增加。

二、優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

從理論上說(shuō)，每個(gè)企業(yè)都有一個(gè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)通過(guò)債券融資不能脫離其資本結(jié)構(gòu)狀況。目前，我國(guó)國(guó)有企業(yè)的負(fù)債率普遍較高，為保證企業(yè)債券市場(chǎng)健康發(fā)展，對(duì)高負(fù)債經(jīng)營(yíng)的企業(yè)不能讓其進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)。對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿率過(guò)低，也需要通過(guò)債券融資擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的企業(yè)，要鼓勵(lì)其進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)進(jìn)行融資從優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的角度上看，我國(guó)一些績(jī)優(yōu)上市公司具有發(fā)債的潛力。對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率低，而且業(yè)績(jī)好的企業(yè)可以鼓勵(lì)其進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)，這些企業(yè)已有一定的知名度，容易被投資者所接受。從企業(yè)的角度看，也可以有選擇的利用股權(quán)融資或債券融資，根據(jù)經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，達(dá)到優(yōu)化的目的。對(duì)現(xiàn)有上市公司負(fù)債率低于40％的企業(yè)，證監(jiān)會(huì)可建議或要求他們發(fā)行債券繼續(xù)籌資，而不是通過(guò)配股方式籌資。業(yè)績(jī)優(yōu)良的上市公司除了作為股票市場(chǎng)的中堅(jiān)，也應(yīng)成為企業(yè)債券市場(chǎng)上的領(lǐng)頭羊。

三、確立企業(yè)微觀主體地位，完善企業(yè)破產(chǎn)機(jī)制

企業(yè)債券融資之所以能夠發(fā)揮約束激勵(lì)作用，是因?yàn)榇嬖谥绻髽I(yè)經(jīng)營(yíng)不善就要破產(chǎn)這一內(nèi)在的競(jìng)爭(zhēng)約束。如果從產(chǎn)權(quán)的角度看，企業(yè)仍是國(guó)家所有，企業(yè)的微觀主體地位不確立，企業(yè)的破產(chǎn)機(jī)制既無(wú)法建立。在這種“企業(yè)是國(guó)家的”產(chǎn)權(quán)背景下，債券融資的管理激勵(lì)作用形同虛設(shè)，甚而一些企業(yè)還本付息都成問(wèn)題，這在制度上為企業(yè)逃避信用責(zé)任創(chuàng)造了空間。關(guān)于國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度正如有的學(xué)者所概括的“國(guó)有資產(chǎn)歸作為整體的全社會(huì)的公眾(全體人民)所有，國(guó)家占有其剩余索取權(quán)，由政府委托其代理人經(jīng)營(yíng)?！边@一產(chǎn)權(quán)制度是內(nèi)生于國(guó)有經(jīng)濟(jì)，是國(guó)有企業(yè)的根本屬性，它決定了國(guó)有企業(yè)缺乏約束、低效率的性質(zhì)以及不同于一般企業(yè)的行為特征。只要是真正的國(guó)有企業(yè)，就必然采取這一既定的產(chǎn)權(quán)制度安排。從這個(gè)角度來(lái)看，通過(guò)國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)改革來(lái)搞活國(guó)有企業(yè)是一個(gè)悖論。事實(shí)證明，只要有民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入的行業(yè)，國(guó)有企業(yè)就無(wú)法生存。由于缺乏激勵(lì)與效率是國(guó)有企業(yè)的制度特征，國(guó)有企業(yè)應(yīng)從競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)退出，只能限于一些基礎(chǔ)設(shè)施、公共福利部門。這不僅是企業(yè)債券融資方式發(fā)揮有效激勵(lì)作用的前提，也是其它競(jìng)爭(zhēng)約束機(jī)制發(fā)揮作用的先決條件。我國(guó)目前進(jìn)行的股份制改革應(yīng)該說(shuō)已經(jīng)為國(guó)有企業(yè)的退出做好了前期工作，因?yàn)樗褜?guó)家對(duì)企業(yè)的所有權(quán)以股份的形式加以量化和貨幣化。下一步措施可以考慮將國(guó)家股在公開(kāi)市場(chǎng)上一次性轉(zhuǎn)讓，從根本上實(shí)現(xiàn)政企分離。這樣才能真正造就一大批受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)約束、有效率的融資主體。

四、重塑企業(yè)債券形象，降低企業(yè)債券的投資風(fēng)險(xiǎn)

第一，強(qiáng)化企業(yè)的信用觀念，維護(hù)企業(yè)債券的信譽(yù)，降低企業(yè)債券的信用風(fēng)險(xiǎn)。第二，完善企業(yè)債券的等級(jí)評(píng)定制度，確保企業(yè)債券等級(jí)的評(píng)定可信可靠，使企業(yè)債券的等級(jí)真正反映企業(yè)債券的投資風(fēng)險(xiǎn)，以此指導(dǎo)投資者的投資決策。第三，提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益。提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益是降低企業(yè)債券償還風(fēng)險(xiǎn)的根本。第四，建立完善企業(yè)債券的擔(dān)保制度及償債基金制度。

五、大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，提高上市公司債券融資比例

我國(guó)企業(yè)債券發(fā)展落后的原因，主要是近年來(lái)政府重視國(guó)債與股票發(fā)行，輕視了企業(yè)債的發(fā)行，對(duì)企業(yè)債券實(shí)行額度控制，債券發(fā)行規(guī)模受到嚴(yán)格限制。目前債券市場(chǎng)的落后已影響到企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，政府要淡化或者逐步取消計(jì)劃規(guī)模管理，盡快推行企業(yè)債券發(fā)行核準(zhǔn)制。在企業(yè)債券利率方面應(yīng)給予較大的靈活性，讓企業(yè)債券利率盡快市場(chǎng)化。

綜上所述，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策是一項(xiàng)非常嚴(yán)謹(jǐn)和復(fù)雜的工作，必須充分考慮影響資本結(jié)構(gòu)的各種因素，顧及資本成本和財(cái)務(wù)杠桿利益，反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，正確體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。企業(yè)力爭(zhēng)創(chuàng)造優(yōu)良業(yè)績(jī)，營(yíng)造融資的投資氛圍，樹(shù)立良好的企業(yè)形象，提高企業(yè)在資本市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力，搞好計(jì)劃安排，處理好籌資與用資增量與存量關(guān)系，提高籌資效率和資金利用效果，降低資本成本，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。

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