12月8日清晨，優(yōu)酷CEO古永鏘站在了紐約證券交易所（下稱紐交所）的門外，當(dāng)天，創(chuàng)立五年的優(yōu)酷登陸紐交所，這也是全球首家在美國(guó)獨(dú)立上市的視頻網(wǎng)站。

優(yōu)酷（NYSE:YOKU）上市發(fā)行價(jià)為12.8美元，略高于此前9美元－11美元的定價(jià)區(qū)間，共發(fā)行美國(guó)存托股票（ADS）1584.77萬(wàn)份，總共募集資金約2.03億美元。優(yōu)酷主承銷商為高盛，Allen Company LLC、Pipper Jaffray Co.和Pacific Crest Securities三家擔(dān)任聯(lián)合發(fā)行副承銷商。

兩天后，優(yōu)酷宣布其承銷商實(shí)施了“綠鞋期權(quán)”（超額配售選擇權(quán)），根據(jù)此一規(guī)定，上述四家承銷商以12.8美元的發(fā)行價(jià)，從優(yōu)酷購(gòu)買了額外的237.7155萬(wàn)股美國(guó)存托股票。至此，以發(fā)行價(jià)計(jì)算，優(yōu)酷募集資金達(dá)2.33億美元。

近日，與優(yōu)酷同期上市的中國(guó)概念股漲跌互見，而優(yōu)酷股價(jià)表現(xiàn)最為搶眼。

上市當(dāng)日，優(yōu)酷股價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲161％，收于33.44美元。這是美國(guó)資本市場(chǎng)五年來(lái)IPO首日漲幅之最，讓優(yōu)酷的市值瞬間超越中國(guó)老牌互聯(lián)網(wǎng)巨頭搜狐（NASDAQ：SOHU）。次日，優(yōu)酷股價(jià)再漲27.69％。第三天，優(yōu)酷股價(jià)曾一度攀高至50美元。

一位美國(guó)投行人士表示，這是1999年以來(lái)他所僅見的最瘋狂的高技術(shù)股。眾所周知，1999年正是互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的前夜。

也就在摸高到50美元的12月10日，優(yōu)酷的股價(jià)開始回調(diào)。當(dāng)日，優(yōu)酷股價(jià)下跌12.18％。12月13日，下跌18.93％，收于30.4美元。12月14日，優(yōu)酷股價(jià)再度下跌2.24％，跌破30美元，收于29.72美元。

股價(jià)大起大落之間，短線炒家的身影清晰可見。華興資本創(chuàng)始人兼CEO包凡對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者分析認(rèn)為，前幾日的暴漲，明顯是daytrader（短線交易員）們炒作優(yōu)酷股票所致。

非理性的暴漲，也引來(lái)了美國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)優(yōu)酷價(jià)值的重估。美國(guó)私募基金SMF Capital創(chuàng)始人肖恩·法雷（Shane Farley）12月10日撰文，質(zhì)疑優(yōu)酷的財(cái)務(wù)狀況，并稱已準(zhǔn)備做空優(yōu)酷。在他文章中所列的四項(xiàng)數(shù)據(jù)，從營(yíng)收到虧損再到內(nèi)容版權(quán)的支出，無(wú)一不指向優(yōu)酷的盈利能力。

一位資深基金人士透露，12月14日起，有意做空優(yōu)酷股價(jià)的基金已經(jīng)可以從市場(chǎng)當(dāng)中借到股票，優(yōu)酷的股價(jià)未來(lái)將會(huì)承擔(dān)更多的看空壓力。

對(duì)于仍處于虧損境地的優(yōu)酷來(lái)說(shuō)，何時(shí)能夠盈利仍是并不明朗的問(wèn)題。上市之前，古永鏘在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，對(duì)于領(lǐng)先者來(lái)說(shuō)，視頻行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到良性循環(huán)的階段，強(qiáng)者愈強(qiáng)的馬太效應(yīng)越來(lái)越明顯。但是，他的同行似乎并不都是如此樂(lè)觀。

資本狂歡

“這超出了我們的預(yù)期，也超出了所有人的預(yù)期吧。”談到優(yōu)酷上市第一天的股價(jià)暴漲，另一家視頻網(wǎng)站——激動(dòng)網(wǎng)CEO呂文生表示。當(dāng)下激動(dòng)網(wǎng)正在籌備新一輪的融資，最近幾天來(lái)呂文生接到了許多投資者熱情的電話。

易凱資本創(chuàng)始人兼CEO王冉在他的微博中說(shuō)，優(yōu)酷上市第一天市值超過(guò)今年中國(guó)視頻廣告市場(chǎng)總值，感覺像是“長(zhǎng)假前的一次聚會(huì)狂歡，不把自己喝美絕不回家?！备鶕?jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2010年全年國(guó)內(nèi)視頻廣告市場(chǎng)規(guī)模不到30億元人民幣，與優(yōu)酷當(dāng)日超過(guò)30億美元的市值相比，顯然少得可憐。

在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)，王冉曾表示，資本市場(chǎng)最熱的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。一兩個(gè)月之前，基金們閉著眼睛挑股票的情況不復(fù)存在，雖然上市窗口仍然開放，但只有好企業(yè)才會(huì)受到追捧。

優(yōu)酷是資本市場(chǎng)眼中的“好企業(yè)”？包凡認(rèn)為，優(yōu)酷用一個(gè)美國(guó)投資人聽得懂的故事，贏得了資本市場(chǎng)的青睞。

出身富國(guó)基金，曾任搜狐高管的古永鏘的確講述了一個(gè)精彩的故事。上市前的83場(chǎng)路演之中，古永鏘將優(yōu)酷的故事，由最初的“Youtube+Hulu”改成了“Hulu+Netflix”，并“做到了Youtube”的規(guī)模。

Netflix（NASDAQ：NFLX）是全球最大的在線影片租賃提供商，提供收費(fèi)的正版影片租賃與在線觀看服務(wù)，目前股價(jià)高達(dá)180美元，占據(jù)美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)流量20％。Hulu則是由美國(guó)國(guó)家廣播環(huán)球公司和新聞集團(tuán)于2007年成立的視頻網(wǎng)站，第一年便實(shí)現(xiàn)盈利，以1％的視頻流量，奪取了美國(guó)33％的在線視頻廣告份額。

Netflix和Hulu，古永鏘的確為優(yōu)酷找到了兩家最被資本市場(chǎng)看好的模板。但是，這是一個(gè)準(zhǔn)確的模板嗎？

優(yōu)酷的IPO文件顯示，2010年前九個(gè)月，優(yōu)酷的營(yíng)業(yè)收入中有94.9％來(lái)自于在線廣告。這顯然與Netflix的收費(fèi)模式大相徑庭。優(yōu)酷此前曾嘗試向部分用戶收費(fèi)，但目前遠(yuǎn)未形成規(guī)模。而中國(guó)市場(chǎng)最像Hulu的也不是優(yōu)酷，而是百度旗下的奇藝。

國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司高層人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，美國(guó)資本市場(chǎng)熱衷于有關(guān)中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的故事。近期在美國(guó)上市的幾家中國(guó)概念股，包括與優(yōu)酷同一天上市的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)（NYSE：DANG）和另一家登陸紐交所的鄉(xiāng)村基（NYSE：CCSC），雖然都是薄利甚至虧損，仍然在上市之初漲勢(shì)迅猛。

有華爾街人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露，在二級(jí)市場(chǎng)追捧優(yōu)酷的資金中，有大量來(lái)自美國(guó)的華人。

“龐大的市場(chǎng)、未來(lái)高速的成長(zhǎng)性和一個(gè)能夠被投資者接受的故事，這是引爆美國(guó)資本市場(chǎng)的要素?！鄙鲜鋈耸勘硎?，高股價(jià)也會(huì)給公司管理層帶來(lái)壓力，一旦投資人的預(yù)期無(wú)法得到滿足，股價(jià)將必然下滑。

參與過(guò)優(yōu)酷上市的投行人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露，優(yōu)酷股價(jià)這幾天的起伏非常正常，因?yàn)橹暗墓蓛r(jià)“貴了”。在他所接觸的投資人中，對(duì)于是否買入優(yōu)酷股票態(tài)度謹(jǐn)慎。他們認(rèn)為，企業(yè)的估值需要靠盈利來(lái)驅(qū)動(dòng)。而優(yōu)酷今年前九個(gè)月超過(guò)1.6億元人民幣的虧損，顯然不符合這一條件。

基金想要做空優(yōu)酷也并非易事，他們未必能夠借到足夠多的優(yōu)酷股票。古永鏘在優(yōu)酷上市后曾表示將自己的股份鎖定兩年。根據(jù)上市前的IPO文件，古永鏘是優(yōu)酷的第一大股東，持股比例為41.48％。此外，投資者想要通過(guò)借股票做空，需付出每年好幾成的利息。

盈利難題

2006年，谷歌以16.5億美元買下創(chuàng)立僅18個(gè)月的Youtube時(shí)，業(yè)界便開始翹首企盼視頻網(wǎng)站的未來(lái)。但四年過(guò)去了，這家全世界最大的視頻分享網(wǎng)站，仍然沒有實(shí)現(xiàn)盈利。最初以Youtube模式為藍(lán)本的優(yōu)酷，雖然已經(jīng)開始講述另一個(gè)故事，但盈利的壓力，仍然沉沉地背在肩上。

優(yōu)酷的IPO文件顯示，2007年到2009年，優(yōu)酷營(yíng)業(yè)收入年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)829％。從2007年的180萬(wàn)元人民幣一躍增長(zhǎng)到1.5億元。在2010年前九個(gè)月，優(yōu)酷營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)135％，達(dá)到了2.3億元。

摩根士丹利分析師季衛(wèi)東對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，今年對(duì)于視頻網(wǎng)站來(lái)說(shuō)，是個(gè)廣告的“好年”，因?yàn)槿ツ陱V電總局一條有關(guān)電視臺(tái)電視劇廣告的規(guī)定，讓超過(guò)10億美元的電視廣告，由電視臺(tái)流向了新媒體。

2009年9月，廣電總局頒布《廣播電視廣告播出管理辦法》規(guī)定，播出電視劇時(shí)，每集只允許插播兩次商業(yè)廣告，其中19時(shí)到21時(shí)之間播出電視劇時(shí)，每集只允許插播一次商業(yè)廣告。

古永鏘搜狐時(shí)代的老同事，另一家視頻網(wǎng)站——酷6（NASDAQ：KUTV）的CEO李善友在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，這一規(guī)定的出臺(tái)對(duì)今年視頻網(wǎng)站廣告收入提升明顯。此前，通過(guò)借殼華友世紀(jì)，酷六率先在美國(guó)上市。

但是，這樣一路高成長(zhǎng)的好年景能持續(xù)下去嗎？季衛(wèi)東認(rèn)為，明年視頻網(wǎng)站的廣告雖然仍會(huì)保持高速成長(zhǎng)，但類似于2010年爆發(fā)式增長(zhǎng)的情況將很少出現(xiàn)。艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)顯示，2010年國(guó)內(nèi)在線視頻行業(yè)廣告收入同比增長(zhǎng)114％，在未來(lái)的三年中，這一增長(zhǎng)率將逐漸降為50％左右。

在市場(chǎng)高成長(zhǎng)性逐步隱退的情況下，視頻行業(yè)自身盈利能力的缺乏才是其無(wú)法短期內(nèi)有效解決盈利難題的“命門”。優(yōu)酷IPO材料披露，2010年前九個(gè)月優(yōu)酷的虧損仍為1.6億元，同期仍在準(zhǔn)備上市的另一家視頻網(wǎng)站——土豆網(wǎng)的虧損為8373萬(wàn)元。

視頻行業(yè)何時(shí)能夠迎來(lái)盈虧的平衡，優(yōu)酷還將虧多久？六間房CEO劉巖在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，目前視頻網(wǎng)站盈利能力上的硬傷，在于其媒體價(jià)值不夠，“無(wú)法賣媒體廣告”。

劉巖認(rèn)為，當(dāng)前的視頻網(wǎng)站，尤其是類似于優(yōu)酷和土豆這樣的“視頻門戶”，90％以上的流量均來(lái)自站外，而不是由自身的主頁(yè)獲得。用戶大量通過(guò)站外鏈接觀看視頻網(wǎng)站上的視頻內(nèi)容，導(dǎo)致視頻網(wǎng)站本身頁(yè)面上的廣告價(jià)值無(wú)法很好實(shí)現(xiàn)，媒體屬性得不到有效開發(fā)。

呂文生也向《財(cái)經(jīng)》記者表示，目前視頻網(wǎng)站流量的廣告售賣率，僅有10％多。

“視頻門戶現(xiàn)在的情況是，左手進(jìn)流量，右手賣流量?！眲r說(shuō)。由于視頻門戶賣的都是流量廣告而不是媒體廣告，因此廣告收入得不到有效提升。

易觀國(guó)際的數(shù)據(jù)顯示，截至2010年三季度，中國(guó)在線視頻的用戶滲透率為75％左右。以4億網(wǎng)民數(shù)量來(lái)計(jì)算，在線視頻用戶數(shù)量超過(guò)3億。但2010年在線視頻行業(yè)的廣告收入不足30億元。

此外，隨著用戶數(shù)和訪問(wèn)數(shù)的增加，硬件成本并不能在先期投入之后得到有效攤薄。通過(guò)站外鏈接觀看視頻，其帶寬成本仍然會(huì)加到視頻網(wǎng)站的頭上，而這種方式所帶來(lái)的廣告價(jià)值卻也將縮水。

這一點(diǎn)從優(yōu)酷的單位營(yíng)收成本變化中可以明顯看出。優(yōu)酷的IPO文件清楚地顯示，營(yíng)收成本與營(yíng)收增長(zhǎng)的趨勢(shì)曲線大致相吻合，這也意味著單位收入的增加必然帶動(dòng)成本增長(zhǎng)。而硬件和帶寬成本在許多業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，很難有本質(zhì)的下降。

在劉巖看來(lái)，如果無(wú)法成長(zhǎng)為媒體，視頻門戶僅靠流量廣告很難“打平”成本與收入，即便將來(lái)通過(guò)規(guī)模效應(yīng)攤薄一定的成本支出，利潤(rùn)率也會(huì)停留在較低水平。

版權(quán)困局

2009年2月，全球最大BT下載網(wǎng)站海盜灣（Pirate Bay）創(chuàng)始人被瑞典法院判處兩年徒刑。這一判決成為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展進(jìn)程中的標(biāo)志性事件，現(xiàn)在視頻內(nèi)容提供商正在竭力保衛(wèi)自己的生存。

對(duì)版權(quán)內(nèi)容的保護(hù)，必然帶來(lái)版權(quán)內(nèi)容價(jià)格的上升。2009年，搜狐聯(lián)合激動(dòng)網(wǎng)、優(yōu)朋普樂(lè)及110家互聯(lián)網(wǎng)視頻版權(quán)權(quán)利方成立“中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視頻反盜版聯(lián)盟”，宣稱將對(duì)業(yè)內(nèi)“嚴(yán)重盜版”網(wǎng)站提起訴訟。

也正是從2009年開始，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)視頻版權(quán)內(nèi)容的價(jià)格飛漲。對(duì)于從UGC（用戶自產(chǎn)內(nèi)容）分享模式向Hulu的長(zhǎng)視頻點(diǎn)播模式轉(zhuǎn)變的視頻網(wǎng)站來(lái)說(shuō)，這就意味著版權(quán)成本投入的水漲船高。

季衛(wèi)東告訴《財(cái)經(jīng)》記者，2010年中國(guó)在線視頻在版權(quán)內(nèi)容上的投入，將達(dá)到2009年的10倍。這一方面是由于版權(quán)內(nèi)容的單價(jià)提升，另一方面則是對(duì)盜版視頻的打擊促使大量公司開始掏錢購(gòu)買正版視頻。

優(yōu)酷視頻內(nèi)容的采購(gòu)成本在收入成本中的比例，2007年和2008年保持在6％左右，2009年這一比例上升到7.8％。而2010年前九個(gè)月，這一比例已然猛增至22.71％，超過(guò)設(shè)備折舊成本，在所有的支出項(xiàng)目中，僅次于帶寬成本。

從事視頻內(nèi)容版權(quán)交易的網(wǎng)尚文化董事長(zhǎng)黎峰對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，2010年的版權(quán)價(jià)格雖然比之前的峰值有所回落，但仍然相當(dāng)于2008年的5倍。

國(guó)內(nèi)的視頻網(wǎng)站，從誕生之日起，盜版內(nèi)容在很大程度上幫助它們形成了最初的用戶和收入規(guī)模。但以盜版內(nèi)容吸引用戶和帶來(lái)流量并以免責(zé)條款自保的做法，隨著國(guó)內(nèi)版權(quán)保護(hù)力度的加大，已經(jīng)逐漸走向式微。在被資本市場(chǎng)接納之后，盜版內(nèi)容可能引發(fā)的法律糾紛所帶來(lái)的影響，必然進(jìn)一步促使視頻網(wǎng)站“純凈”其內(nèi)容庫(kù)。

呂文生說(shuō)，國(guó)內(nèi)視頻網(wǎng)站行業(yè)在最后將會(huì)出現(xiàn)少數(shù)幾家壟斷的局面，只有在“達(dá)成壟斷之后，視頻內(nèi)容采購(gòu)才能形成買方市場(chǎng)”，壟斷地位的公司在與版權(quán)方的價(jià)格談判中才能占據(jù)有利地位。

上市融資使得優(yōu)酷有更多的資本去擴(kuò)張自己的地位。優(yōu)酷IPO文件中明確表示，“流行電影和電視劇的市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)了大幅的上漲。”而對(duì)于優(yōu)酷來(lái)說(shuō)，“絕大多數(shù)的用戶流量”來(lái)自于“專業(yè)內(nèi)容的貢獻(xiàn)”。

在硬件成本無(wú)法有效降低和版權(quán)內(nèi)容成本走高的局面下，盈利難題的破解，已然落在了規(guī)模的擴(kuò)張之上。古永鏘在優(yōu)酷上市之后曾表示，上市募集的資金將主要用于提升品牌和拉開與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差距。