22年前，兩位赴美留學(xué)的青年，在華爾街紐約股票交易所（NYSE）大樓下約定，要回到中國(guó)，并把證券交易所帶回去，堅(jiān)持五年，干不成就各奔東西。

這兩個(gè)人分別是高西慶和王波明。約定前，高西慶在美國(guó)前總統(tǒng)尼克松創(chuàng)辦的一間律師事務(wù)所工作，這間律所當(dāng)時(shí)在美國(guó)證券界影響很大；王波明則供職于紐約股票交易所。

臨走前，他們與一些赴美留學(xué)的中國(guó)青年，寫就了一份《關(guān)于促進(jìn)中國(guó)證券市場(chǎng)法制化和規(guī)范化的政策建議》，以此為“藍(lán)本”，回到國(guó)內(nèi)，向政府建言。

他們的積極參與，和幾乎同時(shí)在國(guó)內(nèi)推動(dòng)此事的部分金融家和政府官員相匯合，緊鑼密鼓地推動(dòng)決策并設(shè)計(jì)方案。兩年后，上海、深圳證券交易所相繼建立。

之后，高西慶曾兩次進(jìn)入中國(guó)證監(jiān)會(huì)，以監(jiān)管者身份，先后出任中國(guó)證監(jiān)會(huì)首席律師、發(fā)行部主任和副主席，如今他具體掌管中國(guó)主權(quán)財(cái)富基金的投資，以投資者身份，在全球參與資本市場(chǎng)。

王波明則以中國(guó)證券市場(chǎng)研究設(shè)計(jì)中心（聯(lián)辦）為平臺(tái)，建立STAQ(證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià))系統(tǒng)等，參與早期資本市場(chǎng)的發(fā)展，并先后創(chuàng)辦《證券市場(chǎng)周刊》《財(cái)經(jīng)》雜志等媒體，繼續(xù)推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展。

正值資本市場(chǎng)建立20周年之際，高西慶、王波明這兩位重要參與者，對(duì)談資本市場(chǎng)20年，他們立足中國(guó)現(xiàn)實(shí)，回顧與分析中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展、成績(jī)與不足。

“要對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)做到中肯的評(píng)判，并不容易?！币晃毁Y深的國(guó)際金融監(jiān)管者意味深長(zhǎng)地說(shuō)。

資本市場(chǎng)初創(chuàng)

《財(cái)經(jīng)》：在當(dāng)時(shí)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)還不是主流論調(diào)的情況下，成立資本市場(chǎng)的想法是如何產(chǎn)生的？在當(dāng)時(shí)的背景下，建立這樣一個(gè)市場(chǎng)是否有爭(zhēng)議？主要集中在哪些方面？

王波明：1988年3月在紐約，我和高西慶、王巍執(zhí)筆，聯(lián)合李青原、劉二飛、茅桐、王大偉、盛溢共八人合作，寫了《關(guān)于促進(jìn)中國(guó)證券市場(chǎng)法制化和規(guī)范化的政策建議》。

在那前后，時(shí)任中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展信托投資公司總經(jīng)理的王岐山去美國(guó)，動(dòng)員我們?cè)琰c(diǎn)回國(guó)，干點(diǎn)事。后來(lái)我聽說(shuō)，前一年，王岐山和中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司總經(jīng)理張曉彬在虎坊橋南華酒店吃爆肚，就商討過(guò)在中國(guó)搞股票市場(chǎng)的問(wèn)題，當(dāng)時(shí)就是因?yàn)橹袊?guó)搞改革，要以企業(yè)改革為中心，但企業(yè)能否做股份制，股份能不能流通，有很大的疑問(wèn)。

當(dāng)時(shí)，高西慶在華爾街上有名的Mudge Rose律師事務(wù)所做律師，我在華爾街的紐約股票交易所工作。因?yàn)橹朗聵I(yè)艱難，我和高西慶都沒拿“綠卡”，自絕后路。1988年6月，我回到了中國(guó)。

1988年9月7日，康華公司副總經(jīng)理賈虹生找我，讓我第二天跟他去開“金融體制改革和北京證券交易所籌備研討會(huì)”。會(huì)議在北京萬(wàn)壽賓館召開，由王岐山和張曉彬組織。當(dāng)時(shí)中農(nóng)信總部就在萬(wàn)壽賓館。在會(huì)上，張曉彬作了有關(guān)成立“北京證券交易所設(shè)想”的匯報(bào)。

時(shí)任人民銀行副行長(zhǎng)劉鴻儒作了總結(jié)。他說(shuō)，資本市場(chǎng)一定要開始研究了，但是，此事非常重大，體改委和人民銀行做不了主，需要上報(bào)中央。他建議我們寫一份更詳盡的報(bào)告，上報(bào)中央，由中央決定。

會(huì)后，王岐山希望我能留在籌備組，參與“白皮書”的起草工作，從此，我就與中國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)下了不解之緣。

接下來(lái)，就成立了“證券交易所研究設(shè)計(jì)小組”，我們?nèi)找辜娉?、快馬加鞭地起草了“白皮書”，就是《中國(guó)證券市場(chǎng)創(chuàng)辦與管理的設(shè)想》。

高西慶：我們的“白皮書”完成后，通過(guò)張曉彬等人轉(zhuǎn)給了中央高層。中央的批示很快就下來(lái)了，大意是，希望財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組開會(huì)聽取我們匯報(bào)。

1988年11月9日上午，在國(guó)務(wù)院第三會(huì)議室，中共中央政治局常委、國(guó)務(wù)院副總理兼中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組副組長(zhǎng)姚依林，中央顧問(wèn)委員會(huì)常委兼中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組秘書長(zhǎng)張勁夫共同主持了匯報(bào)會(huì)。

參加會(huì)議的，還有中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組顧問(wèn)周建南，國(guó)家經(jīng)委主任呂東，體改委副主任安志文、高尚全，財(cái)政部副部長(zhǎng)項(xiàng)懷誠(chéng)，央行金融管理司司長(zhǎng)金建棟等，一共30多人。

參與匯報(bào)的，是張曉彬、王波明、我和周小川。其間，各位領(lǐng)導(dǎo)分別就股票市場(chǎng)向我們提出種種問(wèn)題。

王波明：會(huì)議氣氛是很活躍的，大家暢所欲言。姚依林說(shuō)，“條件很不成熟，但必須搞，且要緊鑼密鼓地搞！”張勁夫則表示，先由基層自發(fā)研究，然后變?yōu)閲?guó)家有組織地研究和籌劃。這在后來(lái)被稱為“民間發(fā)起，政府支持”。這對(duì)我們來(lái)說(shuō)，相當(dāng)于拿到了尚方寶劍。

匯報(bào)后，體改委委員兼人民銀行體改辦主任宮著銘、王岐山、張曉彬及時(shí)任體改委委員兼外經(jīng)貿(mào)部部長(zhǎng)助理周小川等人，分頭聯(lián)系了中信、光大、經(jīng)貿(mào)信托、信息信托等九家全國(guó)性金融機(jī)構(gòu)，得到一致響應(yīng)，并各出資50萬(wàn)元，成立“證券交易所研究設(shè)計(jì)聯(lián)合辦公室”，后來(lái)就簡(jiǎn)稱“聯(lián)辦”。

《財(cái)經(jīng)》：兩大交易所是怎么建立的？深圳作為經(jīng)濟(jì)特區(qū)，對(duì)一些政策先行先試可以理解，但當(dāng)時(shí)為什么會(huì)選擇在上海設(shè)交易所？

王波明：我們最初打算把股票交易所設(shè)在北京，跟中央也是這么匯報(bào)的。后來(lái)由于很多原因，選擇了上海。

原因之一，就是當(dāng)時(shí)上海市市長(zhǎng)朱基籌劃開發(fā)浦東，開發(fā)預(yù)算是幾千億元人民幣。這對(duì)于新中國(guó)成立以來(lái)收入大部分上交中央的上海，簡(jiǎn)直就是天文數(shù)字。

宮著銘向朱市長(zhǎng)寫信建議說(shuō)：要想開發(fā)浦東，就要借全國(guó)的錢。當(dāng)時(shí)銀行資金流動(dòng)限得很死，要搞個(gè)股票交易所才行。他用簡(jiǎn)單樸實(shí)的語(yǔ)言向朱基介紹了資本市場(chǎng)，引起了朱基的重視，并表示同意。

高西慶：我記得，當(dāng)時(shí)上海市市長(zhǎng)國(guó)際企業(yè)家咨詢會(huì)議主席莫里斯·格林伯格（Maurice Greenberg）等人也建議搞證券交易所，朱基說(shuō)，沒人。經(jīng)叔平說(shuō)，聯(lián)辦有！

王波明：到1990年初，朱基說(shuō)讓他們趕緊來(lái)，給我們講一下。沒多久，曉彬打電話找我，但我和西慶等人在海南，后來(lái)經(jīng)老就和曉彬去了上海，給朱基作了一次介紹。這起了決定性作用，在北京建交易所的計(jì)劃，就轉(zhuǎn)到了上海。

《財(cái)經(jīng)》：中國(guó)證監(jiān)會(huì)為什么會(huì)比交易所晚成立兩年？成立的背景和最初的設(shè)想是什么？

王波明：當(dāng)時(shí)兩大交易所成立時(shí)，證券業(yè)的監(jiān)管是由人民銀行來(lái)承擔(dān)的。實(shí)際上，這與我們?cè)凇鞍灼崩锏脑O(shè)計(jì)是有本質(zhì)區(qū)別的。我們認(rèn)為，中國(guó)的監(jiān)管體系應(yīng)吸取美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，在監(jiān)管模式上，要把銀行和證券市場(chǎng)分開，對(duì)于這個(gè)問(wèn)題，我們與當(dāng)時(shí)的人民銀行有很多的爭(zhēng)論。

我們堅(jiān)持認(rèn)為，證券市場(chǎng)應(yīng)該單獨(dú)成立一個(gè)證監(jiān)會(huì)，獨(dú)立監(jiān)管。但最初沒有被認(rèn)可，但到1992年也一直都在研究和討論。

高西慶：后來(lái)發(fā)生的一些事情，證實(shí)了我們當(dāng)初的判斷。銀行的資金多次進(jìn)入股市，造成股市中的很多問(wèn)題?？赡?992年“8·10”事件觸及了中央政府的底線，金融穩(wěn)定事關(guān)國(guó)家安危。大家都意識(shí)到要建立資本市場(chǎng)統(tǒng)一的監(jiān)管體系。

王波明：我記得是1992年6月，時(shí)任體改委宏觀司司長(zhǎng)樓繼偉安排我、西慶和李青原去朱基辦公室談過(guò)一次，他征求我們對(duì)證券市場(chǎng)管理的意見，我們非常坦白地說(shuō)，證券市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)一定要獨(dú)立于人民銀行之外。

他開始好像也不以為然，可能因?yàn)椴幌Ｍ嘣O(shè)部門吧，就問(wèn)為什么？西慶當(dāng)時(shí)說(shuō)了句聳人聽聞的話：“如果沒有獨(dú)立的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，遲早要出大事!”我印象里，朱副總理大概認(rèn)為我們這是小題大做。結(jié)果一個(gè)多月后，深圳發(fā)生了“8·10”事件。

事件發(fā)生后不久，樓繼偉和李劍閣約我、西慶、青原在王府井的天倫王朝飯店見面，告訴我們，朱副總理接受了我們的建議，要成立一個(gè)獨(dú)立的證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)，希望我們拿出個(gè)具體方案，并表示：機(jī)構(gòu)成立后，你們必須都過(guò)去。

高西慶：我記得這個(gè)過(guò)程非?？?，我們很快就拿出了一個(gè)證監(jiān)會(huì)部門設(shè)置的具體方案，以后就是租了保利大廈的房子。當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)連開辦費(fèi)都沒有，聯(lián)辦還借了200萬(wàn)元資金，聯(lián)辦里的人80％左右去了證監(jiān)會(huì)。

中央同意成立證監(jiān)會(huì)之后，我們就提出來(lái)按委員制成立證監(jiān)會(huì)。主席也是委員，占一票，只有在形成對(duì)立局面的時(shí)候，他多一點(diǎn)話語(yǔ)權(quán)，不設(shè)副主席。

委員制是反映美國(guó)證券監(jiān)督的那種理念。美國(guó)新政時(shí)期成立的一批獨(dú)立委員會(huì)都是采用委員制，直接對(duì)國(guó)會(huì)負(fù)責(zé)，而且委員的權(quán)力比較大，主席只召集開會(huì)，并不比別的委員多太多權(quán)力。

王波明：我當(dāng)時(shí)覺得這個(gè)條件中央是很難答應(yīng)的，畢竟中國(guó)當(dāng)時(shí)還有個(gè)政府的等級(jí)制度。

高西慶：果然，這種模式到了中國(guó)行不通了。結(jié)果中國(guó)證監(jiān)會(huì)逐步從所謂“事業(yè)性單位”演變成今天這種中央部委的模式。

從混亂到規(guī)范

《財(cái)經(jīng)》：資本市場(chǎng)建立之初，市場(chǎng)非?；靵y，出現(xiàn)了深圳“8·10”股票搶購(gòu)、深圳原野詐騙案、“327”國(guó)債對(duì)賭等很多惡性事件。造成這些事件的本質(zhì)原因是什么？

王波明：那時(shí)候的市場(chǎng)混亂，是市場(chǎng)的弊端造成的，但沒有市場(chǎng)的試錯(cuò)，換不來(lái)如今市場(chǎng)的成熟。

我參與了證券市場(chǎng)的初創(chuàng)，并一直在默默地觀察，也一直不愿多加評(píng)論。因?yàn)槲抑肋@個(gè)市場(chǎng)的成熟是要以犧牲一代人的代價(jià)來(lái)?yè)Q取，這個(gè)過(guò)程實(shí)際上非常殘酷，沒有這一代股民的損失，沒有十年的時(shí)間，是不會(huì)有今天市場(chǎng)的繁榮的。其實(shí)這也是必然。

這里包括了幾個(gè)不成熟：監(jiān)管的不成熟、股民的不成熟、法律框架的不成熟，同時(shí)再加上機(jī)構(gòu)投資者的缺位，整個(gè)市場(chǎng)沒有理性，這個(gè)現(xiàn)象到世紀(jì)之交才有所改進(jìn)。這主要是由于當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)主席周小川提出了超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，才把相對(duì)理性帶入市場(chǎng)。

在2000年之后，市場(chǎng)上引發(fā)了一系列大辯論，包括推倒重來(lái)論、賭場(chǎng)論、千點(diǎn)論等，這些討論也觸發(fā)了監(jiān)管者的思考，對(duì)于市場(chǎng)后來(lái)的完善起到了積極作用。

高西慶：我在監(jiān)管部門工作，對(duì)當(dāng)時(shí)監(jiān)管體制的不暢也感觸很深。1999年，我再次回到證監(jiān)會(huì)，發(fā)現(xiàn)證券業(yè)內(nèi)部有不少“黑箱操作”的東西，而這個(gè)時(shí)候監(jiān)管部門的權(quán)力比成立初期又大了不少。那些圍繞“黑箱”所形成的利益斗爭(zhēng)更為激烈。后來(lái)我們決定先把一些內(nèi)部的規(guī)定公開，減少以“黑箱操作”來(lái)尋租的可能性。

2000年后證監(jiān)會(huì)的態(tài)度很明確，碰到違法違規(guī)事件絕不姑息。因?yàn)槌霈F(xiàn)了大量的違法違規(guī)事件，客觀上造成了證監(jiān)會(huì)權(quán)力的擴(kuò)大。地方監(jiān)管機(jī)構(gòu)也收歸證監(jiān)會(huì)。這么做的好處就是這些地方機(jī)構(gòu)只對(duì)證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)，而不對(duì)當(dāng)?shù)卣?fù)責(zé)。

《財(cái)經(jīng)》：進(jìn)入新千年，資本市場(chǎng)也逐步走向了規(guī)范化發(fā)展方向，在此期間，你們認(rèn)為有哪些進(jìn)步？

高西慶：這幾年最大的進(jìn)步，法制的基本框架建立起來(lái)，逐步公開相關(guān)規(guī)定和監(jiān)管程序，而在以前大部分影響市場(chǎng)各種利益集團(tuán)的法規(guī)條文都是保密的，是內(nèi)部資料。后來(lái)把很多規(guī)定全部公開，這是一個(gè)過(guò)程，是在尚福林主席時(shí)期實(shí)現(xiàn)的。之前幾任領(lǐng)導(dǎo)也一直推動(dòng)，已經(jīng)形成了一種慣性，今后再有人出來(lái)反對(duì)公開監(jiān)管，阻力就會(huì)很大。

現(xiàn)在中國(guó)證監(jiān)會(huì)在法制方面的進(jìn)步一個(gè)是實(shí)體進(jìn)步，具體的法律條文更加明確、規(guī)范、充實(shí)；一個(gè)是程序的進(jìn)步，程序、流程更加透明公開化，制定過(guò)程也更加注重各利益相關(guān)方的參與。這一點(diǎn)比實(shí)體的進(jìn)步要重要得多。

有了程序之后，能夠逐步規(guī)范化起來(lái)，大家才能明白，什么事都要按照程序做，否則你沒這個(gè)慣性。程序進(jìn)步逐步加快主要是在新世紀(jì)初期往后，而證監(jiān)會(huì)成立初期，主要關(guān)注的則是實(shí)體法方面的進(jìn)步。

王波明： 這是一個(gè)過(guò)程，大家慢慢認(rèn)識(shí)到這個(gè)應(yīng)該怎么做，規(guī)則怎么修改，也是從這些事件中積累過(guò)來(lái)的。不管本土的、海歸的，都是通過(guò)這些事來(lái)學(xué)習(xí)的，沒有一個(gè)人能高明到他一來(lái)什么都解決，中國(guó)有一個(gè)好處就是試錯(cuò)機(jī)制，證監(jiān)會(huì)不論在哪任領(lǐng)導(dǎo)任上，也還是不斷地試錯(cuò)，也就是在改革。

股改爭(zhēng)論實(shí)質(zhì)

《財(cái)經(jīng)》：2005年，股權(quán)分置改革正式開始，中國(guó)資本市場(chǎng)最大的障礙清除，市場(chǎng)進(jìn)入新時(shí)期。對(duì)于股權(quán)分置改革，決策層是如何考慮的？如何看待股權(quán)分置改革中的爭(zhēng)議？這次改革體現(xiàn)了中國(guó)改革的哪些特點(diǎn)？

王波明：我今天要披露一些鮮為人知的情況。其實(shí)當(dāng)年法人股的流通試點(diǎn)，是聯(lián)辦為了推動(dòng)改革而創(chuàng)造出來(lái)的。

我記得1993年前后，國(guó)內(nèi)當(dāng)時(shí)對(duì)股市“姓資”還是“姓社”的爭(zhēng)論還沒完全解決，都還在探討在公有制形式下實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化。因此，聯(lián)辦當(dāng)時(shí)設(shè)計(jì)出一類股票，稱為法人股，也就是一個(gè)只有法人機(jī)構(gòu)投資者才能參與交易的市場(chǎng)。

這個(gè)想法我們拿到國(guó)家體改委去作了匯報(bào)，得到體改委支持，并把這個(gè)提議寫進(jìn)了當(dāng)年全國(guó)體改指導(dǎo)意見，得到國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，而聯(lián)辦則作為實(shí)施機(jī)構(gòu)，建立了法人股轉(zhuǎn)讓的自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)(STAQ)，促進(jìn)了當(dāng)時(shí)的改革進(jìn)程，也為后來(lái)中國(guó)股市創(chuàng)造了一個(gè)新的“世紀(jì)難題”。但我必須說(shuō)，當(dāng)時(shí)對(duì)于法人股的設(shè)計(jì)也是出于那個(gè)年代的改革創(chuàng)新，2005年，尚福林主席拿出勇氣來(lái)解決法人股的問(wèn)題，同樣還是推動(dòng)改革。

高西慶：股改這個(gè)事，周小川在證監(jiān)會(huì)任上就費(fèi)了很大的勁，開了好多次會(huì)，總共弄出來(lái)的建議有6000多條，后整理出七大類19種。

回頭看，不管多聰明的人，寫的東西多么出色，當(dāng)時(shí)也不可能取得共識(shí)，因?yàn)檫@牽扯到利益，而利益只能靠利益交換才能達(dá)到帕累托最優(yōu)。

經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“帕累托最優(yōu)”，是指所有人的利益都至少不受損害，而且有一部分人得到新的利益。但這在中國(guó)當(dāng)時(shí)的機(jī)制之下是很難做到的。我的利益沒損害，但別人得到的好處我沒得到，那我不干。所以這個(gè)改革肯定是利益各方博弈，最后，有一部分人認(rèn)識(shí)到自己想要得到的東西得不到了，做出妥協(xié)，塵埃落定，才能做成。

尚福林主席最大的貢獻(xiàn)就是主政期間積極推動(dòng)這個(gè)事情，改革沒有停下。這是資本市場(chǎng)很重要的改革，當(dāng)時(shí)他說(shuō)“開弓沒有回頭箭”，話說(shuō)到這份上，是很重的。

當(dāng)時(shí)討論的焦點(diǎn)在該不該支付對(duì)價(jià)，怎么付對(duì)價(jià)，我自己那時(shí)候是反對(duì)付對(duì)價(jià)的，站在資本市場(chǎng)的基本原理上是不該付對(duì)價(jià)的。為什么？都是資本提供者，為什么現(xiàn)在又說(shuō)非流通股股東的錢不值錢，流通股股東的錢更值錢了呢？這個(gè)道理說(shuō)不通。

但在中國(guó)的機(jī)制下，這個(gè)道理又說(shuō)得通。因?yàn)?，是?guó)家讓一部分企業(yè)在壟斷的情況下上市融資，老百姓沒有別的投資渠道，這是一個(gè)更大的道理。所以這個(gè)問(wèn)題解決的辦法就是切一刀，切在哪里，“大概齊”，切得讓大家都差不多滿意，或者說(shuō)讓大家都沒有不高興到出來(lái)?yè)v亂的地步。

王波明：在中國(guó)這個(gè)特定機(jī)制下，我認(rèn)為一刀切就是切得讓國(guó)家吃點(diǎn)虧，國(guó)家這些機(jī)構(gòu)吃些虧，給老百姓點(diǎn)好處。中國(guó)這么高的資本累積率、這么高的稅負(fù)，你才有這些。這些都哪里來(lái)的，不都是老百姓的嘛。

高西慶：當(dāng)時(shí)還有一個(gè)觀點(diǎn)，認(rèn)為好處應(yīng)該分給全國(guó)13億老百姓，憑什么分給當(dāng)時(shí)的幾千萬(wàn)股民呢。其實(shí)，按道理應(yīng)該把這塊東西拿出來(lái)分給全國(guó)人民，但是在中國(guó)這個(gè)機(jī)制下行不通，分給全國(guó)人民最終必然會(huì)有人賺錢有人吃虧，因?yàn)榇蠖鄶?shù)人不懂資本運(yùn)作的道理，只會(huì)低價(jià)把他手里那點(diǎn)兒“廢紙”賣出去。但市場(chǎng)上這幾千萬(wàn)人不僅懂得自己的利益之所在，而且在輿論上也有更大的發(fā)言權(quán)和影響力。

當(dāng)時(shí)在資本市場(chǎng)中的人，都是有相當(dāng)大話語(yǔ)權(quán)的人，所以從現(xiàn)實(shí)角度看，你不做這個(gè)妥協(xié)你推不成這個(gè)事，這道坎兒就永遠(yuǎn)在，而且越拖越難受，負(fù)擔(dān)會(huì)越重，從現(xiàn)實(shí)角度看，走過(guò)去，付了一些對(duì)價(jià)還是值得的。

更新監(jiān)管理念

《財(cái)經(jīng)》：隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的崛起，資本項(xiàng)下的逐步開放，中國(guó)資本市場(chǎng)也將與國(guó)際成熟市場(chǎng)接軌。相對(duì)成熟市場(chǎng)而言，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展及監(jiān)管的理念需要有怎樣的調(diào)整？

高西慶：任何一個(gè)比較成熟的資本市場(chǎng)，都是一個(gè)從下而上長(zhǎng)期發(fā)展起來(lái)的過(guò)程，它的監(jiān)管部門相對(duì)市場(chǎng)的錯(cuò)位意識(shí)是不可逆的。這些國(guó)家的證監(jiān)會(huì)扮演的是傳統(tǒng)的監(jiān)管和管理的角色，就是所謂“警察”角色。

而中國(guó)證監(jiān)會(huì)除了“警察”角色，還擔(dān)負(fù)著發(fā)育市場(chǎng)的使命。這個(gè)角色與傳統(tǒng)的監(jiān)管角色是相互矛盾的，在當(dāng)時(shí)的中國(guó)，是不能允許自主自發(fā)地搞事情的。所以，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就必須不斷在這兩種角色之間平衡，實(shí)際上這兩種職能是交叉的。同時(shí)，就自然而然地，形成了證監(jiān)會(huì)的權(quán)力過(guò)大這么一個(gè)現(xiàn)實(shí)。

監(jiān)管部門擁有實(shí)質(zhì)性審查的權(quán)力，這是證券市場(chǎng)管理層握在手中難以割舍的一把“利劍”。

當(dāng)時(shí)關(guān)于證券發(fā)行由批準(zhǔn)到核準(zhǔn)的轉(zhuǎn)變，我提出這個(gè)是“換湯不換藥”，應(yīng)該把批準(zhǔn)權(quán)下放，一種選擇是交給交易所，另一種選擇是交給證券業(yè)協(xié)會(huì)，證監(jiān)會(huì)只提出反對(duì)意見，擁有否決權(quán)。

我當(dāng)時(shí)的思路是，逐步走注冊(cè)制這條路。但是，這在當(dāng)時(shí)的中國(guó)通不過(guò)，而單單依靠中國(guó)證監(jiān)會(huì)的力量也推不動(dòng)。我曾寫長(zhǎng)篇文章鼓吹注冊(cè)制，想要從理念上，說(shuō)服政府在自己無(wú)法有效控制的事務(wù)上放手，讓市場(chǎng)來(lái)調(diào)節(jié)。

應(yīng)該說(shuō)，過(guò)去20年來(lái)證監(jiān)會(huì)在此問(wèn)題上已經(jīng)有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，無(wú)論從理念上還是實(shí)踐中都在逐步放權(quán)，給市場(chǎng)力量。但我們要走的路還很長(zhǎng)。

王波明：從任何角度來(lái)講，政府是不可以參與市場(chǎng)的。監(jiān)管部門應(yīng)該把一些權(quán)力歸還市場(chǎng)，讓市場(chǎng)自己去決定，比如價(jià)格等。讓市場(chǎng)發(fā)揮基礎(chǔ)性配置作用。

2008年金融危機(jī)以后，全球各國(guó)政府都說(shuō)管嚴(yán)點(diǎn)好，這其實(shí)是關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管和放松管制兩方面的事情，涉及到政府職能的理念，也涉及到監(jiān)管人員的水平和監(jiān)管能力。這些必須要想辦法提高，讓監(jiān)管部門能夠發(fā)現(xiàn)真正的壞人?，F(xiàn)在證監(jiān)會(huì)的能力應(yīng)該比以前強(qiáng)多了。

高西慶：未來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管理念應(yīng)該尊重“公平、公正、公開”的基本原則，它要達(dá)到什么，要達(dá)到保護(hù)老百姓的目的，支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展。如果監(jiān)管部門連這些都不管了，那資本市場(chǎng)就成為利益集團(tuán)之間的搏斗場(chǎng)了，所以說(shuō)一定要維護(hù)“三公”原則。

再者，要保護(hù)小股東利益。因?yàn)榇蠊蓶|有足夠的力量保護(hù)他自己。作為監(jiān)管者，不能有自身的利益，不能站在任何一方的立場(chǎng)。

普遍認(rèn)為政府利益就是國(guó)家利益，國(guó)家利益如果跟小股東利益是對(duì)立的，那就意味著這個(gè)國(guó)家利益是存在沖突的，監(jiān)管部門的任務(wù)是想盡辦法把國(guó)家利益跟小股東利益一致起來(lái)，只要不一致，就要先解決這個(gè)問(wèn)題。

放棄一個(gè)具有如此規(guī)模和深度的權(quán)力，對(duì)于任何一個(gè)機(jī)體，特別是一個(gè)從傳統(tǒng)的中央集權(quán)計(jì)劃體制下生長(zhǎng)出來(lái)的機(jī)體，恐怕都需要經(jīng)歷一場(chǎng)“從靈魂深處爆發(fā)的革命”！

《財(cái)經(jīng)》：指望擁有權(quán)力的一方主動(dòng)放下權(quán)力，似乎并不容易實(shí)現(xiàn)，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的監(jiān)督，僅靠監(jiān)管者也似乎不夠，而且還將面臨一個(gè)問(wèn)題，就是誰(shuí)來(lái)監(jiān)督監(jiān)管者？

王波明：我覺得媒體和公眾可以發(fā)揮更大的作用，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行有效的監(jiān)督，包括對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督。資本市場(chǎng)最需要“公開、公平、公正”，為此，監(jiān)管部門必須確保公眾的知情權(quán)，增加市場(chǎng)的透明度，鼓勵(lì)并保護(hù)媒體和公眾對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)督。

過(guò)去20年，資本市場(chǎng)的規(guī)模一直在快速擴(kuò)大，僅靠證券監(jiān)管部門來(lái)監(jiān)督市場(chǎng)是非常不夠的。

我還記得2000年《財(cái)經(jīng)》雜志的封面文章“基金黑幕”，引起市場(chǎng)非常大的反響，文章指出當(dāng)時(shí)基金業(yè)廣泛存在的“對(duì)敲”等違規(guī)現(xiàn)象，基金公司一度想聯(lián)合起訴《財(cái)經(jīng)》雜志，但時(shí)任證監(jiān)會(huì)主席周小川認(rèn)為，作為市場(chǎng)、作為監(jiān)管者也應(yīng)受到媒體監(jiān)督。正是由于監(jiān)管部門當(dāng)時(shí)這樣一種包容的態(tài)度，才平息了那次風(fēng)波，并促進(jìn)了相關(guān)監(jiān)督規(guī)范的改善。

高西慶：我也覺得，監(jiān)管者與媒體可以形成一種良性的互動(dòng)關(guān)系，共同監(jiān)督市場(chǎng)的不軌行為。從全球來(lái)看，處罰害群之馬、防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)市場(chǎng)秩序，僅靠證監(jiān)會(huì)和交易所的力量是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，公眾和媒體可以發(fā)揮積極的監(jiān)督作用。

以改革促成熟

《財(cái)經(jīng)》：不少人認(rèn)為，中國(guó)資本市場(chǎng)建立的基礎(chǔ)就是矛盾的，是這樣嗎？有什么樣的先天不足？

王波明：這個(gè)問(wèn)題困擾了我20年，中國(guó)的市場(chǎng)與成熟市場(chǎng)相比，到底有什么制度上的缺陷？多年來(lái)我確實(shí)一直在思考。我認(rèn)為，中國(guó)的資本市場(chǎng)與西方的市場(chǎng)，本質(zhì)的區(qū)別是它的所有制形式。中國(guó)市場(chǎng)的上市公司主體超過(guò)70％是國(guó)有企業(yè)。我非常同意尚福林主席的一個(gè)觀點(diǎn)，這個(gè)以公有制為主體的市場(chǎng)一定缺乏硬約束機(jī)制。

中國(guó)上市公司的一個(gè)普遍行為是追求規(guī)模，不斷過(guò)度融資和投資，缺少分紅約束和對(duì)股東權(quán)益的保護(hù)，公司治理方面出資人和代理人之間不清造成股東缺位。這一點(diǎn)是與西方的最終所有人權(quán)益的硬約束有著本質(zhì)區(qū)別。所以從監(jiān)管者的角度，要對(duì)這個(gè)問(wèn)題有著與西方市場(chǎng)不同的制度安排，來(lái)解決公有制市場(chǎng)的管理。

以一系列辦法解決市場(chǎng)的硬約束問(wèn)題是對(duì)的，但又不能通過(guò)市場(chǎng)的監(jiān)管來(lái)找出解決方案，需要有一個(gè)中國(guó)方式來(lái)解決。

改革的出路不是僅僅依靠證監(jiān)會(huì)來(lái)完成的，這和一個(gè)國(guó)家的國(guó)有及民營(yíng)成分比例相關(guān)。上世紀(jì)90年代一直受意識(shí)形態(tài)的困擾，民營(yíng)企業(yè)在國(guó)家政策上就沒有一個(gè)正常的體現(xiàn)，這幾年慢慢好一些。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立，應(yīng)該為中國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整結(jié)構(gòu)做出貢獻(xiàn)。

高西慶：證券市場(chǎng)發(fā)展是個(gè)非常有意思的事情，實(shí)際上是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)激烈碰撞的產(chǎn)物，最后你會(huì)發(fā)現(xiàn)，雖然我們說(shuō)靠純粹的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是不行的，但現(xiàn)在搞資本市場(chǎng)本身就說(shuō)明了一點(diǎn)，靠計(jì)劃經(jīng)濟(jì)是肯定不行的。

《財(cái)經(jīng)》：從中國(guó)金融發(fā)展的大格局看，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，與整個(gè)金融體系的健康存在何種關(guān)系？

高西慶：中國(guó)的資本市場(chǎng)雖然發(fā)展到目前的規(guī)模水平，但從總體上看，還是存在銀行承擔(dān)了過(guò)重的發(fā)展經(jīng)濟(jì)的負(fù)擔(dān)問(wèn)題。就是說(shuō)，中國(guó)的證券直接融資和信貸間接融資仍然不成比例。

多年來(lái)，中國(guó)的銀行業(yè)一直承擔(dān)著約80％的國(guó)民經(jīng)濟(jì)資金供給，去年銀行的新增貸款近10萬(wàn)億元，而股票市場(chǎng)的融資也就是每年千億級(jí)的水平。一旦發(fā)生經(jīng)濟(jì)形勢(shì)波動(dòng)，銀行的信貸壞賬風(fēng)險(xiǎn)是非常巨大的。

王波明：其實(shí)，調(diào)整這種關(guān)系的突破口在債券市場(chǎng)，我主要指的是發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)。如果在未來(lái)幾年，企業(yè)債的發(fā)行規(guī)模能發(fā)展到萬(wàn)億元規(guī)模以上，以此來(lái)取代同等規(guī)模的銀行貸款，使證券直接融資和信貸間接融資比例調(diào)整到大致40∶60的水平，那么中國(guó)金融市場(chǎng)的平衡將健康得多，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也會(huì)加強(qiáng)很多。

《財(cái)經(jīng)》：20年前，你們期望在中國(guó)建立一個(gè)什么樣的資本市場(chǎng)？現(xiàn)在來(lái)看，還有哪些重大改革目標(biāo)需要推進(jìn)？

高西慶：20年前，我們希望在中國(guó)建成能發(fā)揮像紐交所、納斯達(dá)克那樣作用的籌融資平臺(tái)，使其不僅能以資金籌措便利來(lái)一般性推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，而且能夠通過(guò)其運(yùn)行，對(duì)國(guó)民財(cái)富和資金配置的走向施加決定性影響。

今天我們的資本市場(chǎng)從規(guī)模上已經(jīng)快趕上紐交所了，但就其對(duì)我們國(guó)民經(jīng)濟(jì)影響的深度和廣度來(lái)說(shuō)，差距還比較大。究其原因，我認(rèn)為還是市場(chǎng)化程度問(wèn)題，而解決這個(gè)問(wèn)題，關(guān)鍵仍然掌握在政府監(jiān)管部門手中。無(wú)論從市場(chǎng)層次、產(chǎn)品種類、參與者的質(zhì)量和數(shù)量來(lái)看，都是如此。我們希望的市場(chǎng)誠(chéng)信和投資者成熟度的提高，同樣在很大程度上取決于政府行為模式的改變。

王波明：從大的方面看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)從計(jì)劃向市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型基本實(shí)現(xiàn)，資本市場(chǎng)主要制度建設(shè)也已形成，下一步是如何深化體制改革的問(wèn)題。

相對(duì)于成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)的政府監(jiān)管部門角色還需要進(jìn)一步轉(zhuǎn)換。發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)是自發(fā)形成的，后來(lái)才出現(xiàn)監(jiān)管者以規(guī)范市場(chǎng)秩序，在那里，監(jiān)管者并不負(fù)責(zé)市場(chǎng)的培育，主要是維護(hù)市場(chǎng)秩序，確保透明與公平。

中國(guó)是從無(wú)到有創(chuàng)建資本市場(chǎng)。在上世紀(jì)90年代，資本市場(chǎng)就是一個(gè)新生兒，政府監(jiān)管部門一方面要監(jiān)管市場(chǎng)，同時(shí)必須承擔(dān)起培育這個(gè)市場(chǎng)成長(zhǎng)的責(zé)任。當(dāng)時(shí)政府監(jiān)管部門介入市場(chǎng)很深，股價(jià)太低了，政府出面托市，股價(jià)太高了，政府又出面打壓，這在當(dāng)時(shí)司空見慣。

但20年之后，中國(guó)資本市場(chǎng)已頗具規(guī)模，孩子長(zhǎng)大了，就應(yīng)當(dāng)放手讓其自然生長(zhǎng)。也就是還原市場(chǎng)本身的功能，比如減少不必要的審批、給參與者更多自主權(quán)、監(jiān)管者則應(yīng)更多回歸其本來(lái)角色、依法實(shí)施有效監(jiān)管。

事實(shí)證明，政府監(jiān)管部門承擔(dān)過(guò)多責(zé)任，結(jié)果往往會(huì)適得其反，該管的沒管好，不該管的又管得過(guò)多。資本市場(chǎng)既然是市場(chǎng)，就有它的運(yùn)行規(guī)律，應(yīng)當(dāng)更清晰地界定市場(chǎng)與政府的邊界，讓資本市場(chǎng)更充分發(fā)揮作用，這樣我們搞市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)才是真實(shí)的，才會(huì)有價(jià)值。