國(guó)有企業(yè)行業(yè)分布比較廣泛，在整體負(fù)債水平安全狀態(tài)下，仍然存在著行業(yè)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)

美國(guó)的次貸危機(jī)誘發(fā)了金融危機(jī)，希臘的主權(quán)債務(wù)危機(jī)誘發(fā)了歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)。這表明不同的國(guó)家或地區(qū)發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的誘發(fā)因素不同。中國(guó)的債券市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)，主要依賴于銀行信貸。這就決定了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的債務(wù)水平是影響中國(guó)金融穩(wěn)定的重要因素。

國(guó)有企業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的主體，債務(wù)水平所形成的信用風(fēng)險(xiǎn)水平，將會(huì)對(duì)中國(guó)的金融體系產(chǎn)生重大影響。因此，合理控制債務(wù)規(guī)模就成為國(guó)有企業(yè)健康發(fā)展的關(guān)鍵，也是中國(guó)金融穩(wěn)定的關(guān)鍵。

國(guó)企債務(wù)的總體水平和行業(yè)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)財(cái)政部公布的最新數(shù)據(jù)來看， 2008年7月，國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率總體水平達(dá)到了56.88%。隨著金融危機(jī)的到來，國(guó)有企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)水平度在不斷地下降，不過2009年開始好轉(zhuǎn)。伴隨國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn)的是4萬億元人民幣的投資及其寬松的貨幣政策，從而使得國(guó)有企業(yè)的負(fù)債水平提高。按照財(cái)政部企業(yè)司公布的國(guó)有企業(yè)運(yùn)行情況中關(guān)于國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)速度的估算，國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債水平到目前整體上保持在60%左右。wind資訊發(fā)債企業(yè)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2009年底，國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債平均水平為60.54%，中央企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率為60.39%。因此，國(guó)有企整體處于安全狀態(tài)。

國(guó)有企業(yè)行業(yè)分布比較廣泛，在整體負(fù)債水平安全狀態(tài)下，仍然存在著行業(yè)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，即由于國(guó)有企業(yè)所處的行業(yè)不同，債務(wù)水平也不相同。風(fēng)險(xiǎn)水平較高的行業(yè)主要包括電力(煤電)行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)、產(chǎn)能過剩行業(yè)，以及有地方融資平臺(tái)的國(guó)有企業(yè)。

就電力行業(yè)的整體水平而言，根據(jù)wind資訊，發(fā)債企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了59.61%。但是就幾大重要的發(fā)電企業(yè)而言，即將達(dá)到或超過80%。就房地產(chǎn)行業(yè)而言，根據(jù)wind資訊，發(fā)債企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到59.64%。

盡管不同行業(yè)的國(guó)有企業(yè)會(huì)有不同的財(cái)務(wù)特征所確定的不同的資產(chǎn)負(fù)債率，資產(chǎn)負(fù)債率也不是反映國(guó)有企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的唯一指標(biāo)。但是，資產(chǎn)負(fù)債率畢竟是反映國(guó)有企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)和長(zhǎng)期償債能力的重要指標(biāo)，較高的資產(chǎn)負(fù)債率和較大的債務(wù)敞口將可能使得國(guó)有企業(yè)陷入經(jīng)營(yíng)危機(jī)和信用危機(jī)。

國(guó)有企業(yè)債務(wù)擴(kuò)張的原因

關(guān)于國(guó)有企業(yè)的債務(wù)擴(kuò)張，在現(xiàn)實(shí)中不同的企業(yè)有不同的形成原因。但是從科學(xué)的分析來看，國(guó)有企業(yè)債務(wù)擴(kuò)張的原因可以從兩個(gè)不同的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類。第一種標(biāo)準(zhǔn)是按照國(guó)有企業(yè)債務(wù)的總額變化進(jìn)行分類，可以分為債務(wù)絕對(duì)擴(kuò)張和債務(wù)相對(duì)擴(kuò)張;第二種標(biāo)準(zhǔn)是按照國(guó)有企業(yè)債務(wù)形成的經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期看，可以分為經(jīng)濟(jì)上升時(shí)的債務(wù)擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)下行時(shí)的債務(wù)擴(kuò)張。

國(guó)有企業(yè)債務(wù)的絕對(duì)擴(kuò)張是指由于投資或經(jīng)營(yíng)需要所引起的國(guó)有企業(yè)債務(wù)絕對(duì)額的擴(kuò)大，從而提高了國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債水平。這種絕對(duì)的債務(wù)擴(kuò)張，無論在經(jīng)濟(jì)的上升階段還是在經(jīng)濟(jì)的下行階段都會(huì)出現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)的上升階段，由于對(duì)外來市場(chǎng)的看好，國(guó)有企業(yè)增加投資或擴(kuò)大生產(chǎn)能力，增加了外部融資，從而提高了資產(chǎn)負(fù)債水平。對(duì)中國(guó)而言，產(chǎn)能過剩行業(yè)的債務(wù)擴(kuò)張基本上屬于這種狀態(tài)。在經(jīng)濟(jì)的下行階段，出于對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激，政府投資額增加拉動(dòng)了相應(yīng)國(guó)有企業(yè)債務(wù)的增加。這種拉動(dòng)即體現(xiàn)為國(guó)有企業(yè)配合政府投資政策的行為，也體現(xiàn)為在政府投資下國(guó)有企業(yè)對(duì)未來預(yù)期看好的行為。目前，對(duì)于政府融資平臺(tái)，或與政府融資平臺(tái)相關(guān)的行業(yè)債務(wù)的增加，則屬于政府投資或刺激行為的債務(wù)絕對(duì)擴(kuò)張。在經(jīng)濟(jì)下行階段出現(xiàn)的第二種是出于對(duì)重點(diǎn)或關(guān)鍵行業(yè)國(guó)有企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的支持需要而增加的債務(wù)。這一行為通常體現(xiàn)為銀行的信貸主動(dòng)支持或救助。目前，電力行業(yè)等債務(wù)擴(kuò)張與此存在著密切關(guān)系。

國(guó)有企業(yè)債務(wù)的相對(duì)擴(kuò)張是指在經(jīng)濟(jì)危機(jī)或金融危機(jī)或某行業(yè)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品價(jià)格下跌或本行業(yè)資產(chǎn)價(jià)格下跌、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平下降，企業(yè)資產(chǎn)縮水、經(jīng)營(yíng)收益減少等引起的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)上升。在經(jīng)濟(jì)危機(jī)或金融危機(jī)條件下，國(guó)有企業(yè)的債務(wù)相對(duì)擴(kuò)張，進(jìn)一步而言有以下幾個(gè)具體的因素。第一，企業(yè)銷售價(jià)格、銷售量的下降，造成企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的減少、利潤(rùn)減少，從而造成資產(chǎn)的縮水，形成了資產(chǎn)負(fù)債率的相對(duì)提高。第二，企業(yè)金融資產(chǎn)價(jià)格的下跌，包括企業(yè)持有的股票、債券等金融資產(chǎn)，造成了企業(yè)資產(chǎn)的縮水，相對(duì)提高了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。而這個(gè)相對(duì)提高的水平，取決于國(guó)有企業(yè)持有的金融資產(chǎn)在所有資產(chǎn)中的比重。第三，國(guó)有企業(yè)存貨價(jià)值的變化。國(guó)有企業(yè)的存貨在經(jīng)濟(jì)危機(jī)條件下隨著市場(chǎng)價(jià)格的下跌而價(jià)值下跌，從而造成存貨資產(chǎn)的縮水，造成資產(chǎn)負(fù)債率的提高。這對(duì)于具有較高存貨的行業(yè)，將有重大的打擊。第四，產(chǎn)品屬于大宗貿(mào)易商品，容易受到國(guó)際大宗商品價(jià)格變化影響的企業(yè)，包括鐵礦石、有色金屬等。第五，政府的結(jié)構(gòu)性調(diào)控所引起的部分行業(yè)資產(chǎn)的縮水、銷售的下降、價(jià)格的下跌，主要指房地產(chǎn)行業(yè)及其相關(guān)行業(yè)。

國(guó)有企業(yè)債務(wù)的相對(duì)擴(kuò)張與絕對(duì)擴(kuò)張、經(jīng)濟(jì)上升時(shí)的擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)下行時(shí)的擴(kuò)張不是完全割裂的，在經(jīng)濟(jì)上升時(shí)期的擴(kuò)張是在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)的相對(duì)擴(kuò)張準(zhǔn)備的條件和基礎(chǔ)。在經(jīng)濟(jì)上升階段，由于對(duì)未來的較好預(yù)期，金融資產(chǎn)的價(jià)格上漲、產(chǎn)銷兩旺、價(jià)格上升，在國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上則體現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債表的優(yōu)化;在資產(chǎn)負(fù)債率優(yōu)化的條件下，為了獲取更多的利益，企業(yè)增加投資或增加負(fù)債，進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能，使得資產(chǎn)負(fù)債表達(dá)到了可接收融資的較高水平。經(jīng)濟(jì)上升時(shí)的這種擴(kuò)張到了經(jīng)濟(jì)下行的階段，則出現(xiàn)了產(chǎn)品價(jià)格下跌、銷售下跌，或金融資產(chǎn)縮水等，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表急劇衰退、惡化，企業(yè)負(fù)債水平相對(duì)擴(kuò)張，極易產(chǎn)生違約風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債水平的變化，除了與經(jīng)濟(jì)周期變化存在相關(guān)性外，國(guó)有企業(yè)本身的經(jīng)營(yíng)管理也是一個(gè)重要因素，即個(gè)別國(guó)有企業(yè)自身盲目擴(kuò)張?jiān)斐傻膫鶆?wù)規(guī)模擴(kuò)大、資產(chǎn)負(fù)債率上升，或個(gè)別國(guó)有企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)管理不善，造成產(chǎn)品生產(chǎn)銷售不暢，資產(chǎn)負(fù)債率上升。

對(duì)于國(guó)有企業(yè)來說，需要在錯(cuò)綜復(fù)雜的國(guó)際國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)變化、金融市場(chǎng)變化、商品價(jià)格變化等條件下，從自身內(nèi)部做好債務(wù)規(guī)模的控制，保證國(guó)有企業(yè)健康的發(fā)展、持續(xù)的經(jīng)營(yíng)。

國(guó)有企業(yè)債務(wù)規(guī)模的合理化

國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債的擴(kuò)張從整體上來說與宏觀經(jīng)濟(jì)及政策的變化、金融市場(chǎng)的變化存在密切的關(guān)系，與行業(yè)的結(jié)構(gòu)性和行業(yè)特征、行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位存在密切關(guān)系，與企業(yè)的微觀經(jīng)營(yíng)管理存在密切的關(guān)系。因此，對(duì)于國(guó)有企業(yè)來說，需要在錯(cuò)綜復(fù)雜的國(guó)際國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)變化、金融市場(chǎng)變化、商品價(jià)格變化等條件下，從自身內(nèi)部做好債務(wù)規(guī)模的控制，保證國(guó)有企業(yè)健康的發(fā)展、持續(xù)的經(jīng)營(yíng)。

第一，做好預(yù)算管理。國(guó)有企業(yè)做好預(yù)算管理，就是要國(guó)有企業(yè)在經(jīng)營(yíng)管理中，優(yōu)化配置國(guó)有企業(yè)的內(nèi)部資源和外部資源，避免國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)彈性的過度消耗，避免國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營(yíng)管理的失調(diào)。具體而言，就財(cái)務(wù)彈性，在總體上要控制好現(xiàn)金股利保障倍數(shù)、資本購(gòu)置比率、全部現(xiàn)金流量比率、再投資現(xiàn)金比率，保證企業(yè)的再投資能力和抵御風(fēng)險(xiǎn)能力;就財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營(yíng)管理，要控制好財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，控制好財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

第二，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。優(yōu)化國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，既是保證國(guó)有企業(yè)資源合理使用、提高資產(chǎn)使用效率、增加經(jīng)營(yíng)效益的要求，也是國(guó)有企業(yè)抵御經(jīng)濟(jì)危機(jī)、金融危機(jī)、增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力的要求。優(yōu)化國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，總體上要求合理的固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)，使得各資產(chǎn)之間的比例關(guān)系處于有機(jī)結(jié)合的狀態(tài)，降低資產(chǎn)的閑置比例，減少資產(chǎn)的浪費(fèi)，包括合理的資本固化比率、流動(dòng)比、速動(dòng)比，合理的應(yīng)收賬款、存貨等。就資產(chǎn)受市場(chǎng)價(jià)格影響的程度而言，要在金融資產(chǎn)、房地產(chǎn)、存貨等的配置上，保持適度的比重，避免在金融資產(chǎn)、房地產(chǎn)價(jià)格上漲的情況下，盲目增加持有量;避免在大宗商品價(jià)格上漲下，盲目擴(kuò)大存貨數(shù)量。

第三，優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)。優(yōu)化國(guó)有企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)就是要國(guó)有企業(yè)的自有資本、銀行信貸、債券融資，在總量上保持合理比例的同時(shí)，協(xié)調(diào)三者之間的相互比例關(guān)系;就是要在不同的借款期限之間保持債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的合理化，避免債務(wù)期限結(jié)構(gòu)失衡形成還款集中的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保持債務(wù)在時(shí)間分布上與未來現(xiàn)金流、盈利收入的匹配;就是要在借款上妥善處理國(guó)內(nèi)外借款和歸還幣種的比例關(guān)系，避免匯率波動(dòng)形成的債務(wù)總額增加。

第四，優(yōu)化投資決策。優(yōu)化國(guó)有企業(yè)的投資決策要優(yōu)化國(guó)有企業(yè)的投資決策程序、建立國(guó)有企業(yè)投資決策組織，避免個(gè)體行為帶來的投資風(fēng)險(xiǎn);要在優(yōu)化投資決策程序、建立有效投資決策組織的條件下，科學(xué)決策投資的方向、投資的規(guī)模，以及這些投資與原有資產(chǎn)之間的配置關(guān)系，避免出現(xiàn)房地產(chǎn)價(jià)格上漲條件下，多數(shù)國(guó)企或央企涉足房地產(chǎn)業(yè)的“潮涌現(xiàn)象”;科學(xué)決策國(guó)有企業(yè)投資的國(guó)家或地區(qū)分布，避免國(guó)別經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)別主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)以及其他國(guó)別風(fēng)險(xiǎn)，避免“走出去”戰(zhàn)略下的“一窩蜂”現(xiàn)象。

第五，提高經(jīng)濟(jì)效益。國(guó)有企業(yè)提高經(jīng)濟(jì)效益既是增加國(guó)有企業(yè)內(nèi)源性融資、減少外源性融資的有效手段，也是國(guó)有企業(yè)增加資產(chǎn)、降低資產(chǎn)負(fù)債率的有效手段，更是國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)比例結(jié)構(gòu)關(guān)系優(yōu)化的重要前提和保障。國(guó)有企業(yè)在經(jīng)濟(jì)效益顯著提高的條件下，要避免因效益提高的盲目擴(kuò)張。

第六，做好財(cái)務(wù)壓力測(cè)試。做好財(cái)務(wù)壓力測(cè)試就是要國(guó)有企業(yè)根據(jù)資產(chǎn)價(jià)格變化、產(chǎn)品價(jià)格變化引起資產(chǎn)負(fù)債表衰退的邏輯，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行壓力測(cè)試，確定企業(yè)受到外部沖擊的承受力或資產(chǎn)負(fù)債表的穩(wěn)健狀態(tài)，分析企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格、產(chǎn)品價(jià)格、存貨價(jià)格的敏感性，從而保證企業(yè)的投融資行為所形成的債務(wù)壓力在資產(chǎn)負(fù)債表可承受的范圍內(nèi)。

雖然資產(chǎn)負(fù)債率不是衡量一個(gè)國(guó)有企業(yè)信用品質(zhì)、財(cái)務(wù)健康狀態(tài)的唯一指標(biāo)，卻是反映一個(gè)國(guó)有企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、長(zhǎng)期償債能力的重要指標(biāo)。以資產(chǎn)負(fù)債率為重點(diǎn)的國(guó)有企業(yè)債務(wù)規(guī)?？刂?，需要在經(jīng)營(yíng)、投資等方面統(tǒng)籌才能有效實(shí)現(xiàn);也只有合理的國(guó)有企業(yè)債務(wù)規(guī)模控制，才能在發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)、金融危機(jī)或結(jié)構(gòu)性行業(yè)危機(jī)、大宗商品價(jià)格劇烈波動(dòng)的條件下，避免國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債的衰退，避免引起國(guó)有企業(yè)的信用危機(jī)，避免因國(guó)有企業(yè)的信用危機(jī)誘發(fā)系統(tǒng)性的銀行危機(jī)等;也只有控制好國(guó)有企業(yè)的負(fù)債規(guī)模，才能保持國(guó)有企業(yè)的持續(xù)、健康發(fā)展，才能保證中國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融的安全。