李高雅

(貴州財經學院，貴州貴陽550004)

上市公司資本結構對自愿性信息披露的影響分析

李高雅

(貴州財經學院，貴州貴陽550004)

通過建立多元線性回歸模型研究了資本結構對上市公司自愿性信息披露的影響，并以2008年我國滬市上市公司為樣本進行了實證檢驗。研究發(fā)現(xiàn):短期財務杠桿、總財務杠桿與上市公司的自愿性信息披露指數(shù)沒有顯著的正相關關系;短期財務杠桿對自愿性信息披露的影響幅度高于總財務杠桿，但兩者的參數(shù)估計都比較小。這種實證分析的結果與我國目前的現(xiàn)狀相符，與我國上市公司股權融資偏好和證券市場發(fā)育尚不完善有關。

自愿性信息披露;資本結構;短期財務杠桿;總財務杠桿

2003年11月，深交所發(fā)布《上市公司投資者關系管理指引》以對上市公司自愿性信息披露的原則和應注意的問題進行規(guī)范。但從上市公司披露的現(xiàn)狀來看，我國上市公司的自愿性信息披露與歐美國家相比整體水平較低，披露的項目較少，尤其是對于前瞻性信息的披露不夠充分，對問題進行討論與分析的內容偏少。隨著我國上市公司信息披露制度的不斷完善，信息披露在提高公司治理水平中的作用日益受到重視，與自愿性信息披露相關問題的研究成為國內外學者討論的熱點。

一、文獻回顧

關于自愿性信息披露問題國外學者從披露的動機、影響因素、與公司治理結構關系等不同角度進行了大量的實證研究。例如在影響因素的研究方面，Chow和Wong以公司規(guī)模、財務杠桿和資產占用比例作為解釋變量，對自愿性信息披露的影響因素進行了實證分析，其研究結果顯示自愿性信息披露程度在不同公司之間有明顯的差異，只有公司規(guī)模與披露水平顯著相關［1］;Simon和Wong(2001)以CEO是否兩職合一、董事會中獨立董事所占比例等四項作為公司治理特征的替代指標，對自愿性信息披露與公司治理結構的關系進行了實證檢驗［2］;Chau等通過實證研究，得到了公司股權集中度與自愿性信息披露水平呈負相關的經驗證據(jù)［3］。國內學者關于自愿性信息披露的研究起步較晚，實證研究與國外相比還不是很多。例如龍微微研究了2004年滬深股市102家上市公司的年報，分析了自愿性信息披露的影響因素問題［4］。指出公司規(guī)模與自愿性信息披露水平顯著正相關;由4大會計師事務所審計、發(fā)行H股的公司的自愿性信息披露程度要高于其他的上市公司。陳曉紅、林莎利用我國中小企業(yè)板上市公司作為樣本，對公司治理結構與自愿性信息披露的關系問題進行實證研究［5］。

近年來，西方發(fā)達國家在自愿性信息披露方面已進行了大量的研究;相反，我國對自愿性信息披露的研究卻涉及較少。從短期財務杠桿和總財務杠桿兩個角度入手，以上海證券交易所上市的A股公司為研究對象，選取2008年104家公司為樣本進行了實證分析，試圖揭示我國上市公司資本結構與自愿性信息披露之間的關系，以彌補我國在相關問題研究的不足。

二、研究設計

(一)模型建立與變量選取

從現(xiàn)有的研究文獻看，影響上市公司自愿性信息披露的因素很多，具體包括公司規(guī)模、聘請的會計師事務所狀況、CEO兩職分離情況、股權集中度、國有股比例等。因此，為了準確反映出公司資本結構與自愿性信息披露水平的關系，必須控制上述因素對自愿性信息披露的影響。基于此，選取公司財務杠桿、股權集中度、國有股比例、公司規(guī)模4個變量以及CEO兩職分離情況、會計師事務所狀況2個虛擬變量作為模型的解釋變量(見表1)，建立多元線性回歸模型如下:其中:α0，β0為常數(shù)項;α1，α2，α3，α4，α5，α6，β1，β2，β3，β4，β5，β6為各自變量系數(shù);ε1，ε2為隨機項。

表1 研究變量一覽

(二)樣本選擇

2008年在上海證券交易所上市的A股公司共有864家，剔除83家ST類公司、86家同時發(fā)行B股或H股的上市公司、金融保險業(yè)上市公司以及數(shù)據(jù)不全公司，共搜集到679家符合要求的上市公司。然后根據(jù)上證所的SSE行業(yè)分類標準，將各行業(yè)分別按照15%的比例進行隨機抽取(結果<5個樣本的按5計算)，共計104個觀測值。

(三)數(shù)據(jù)來源

研究需要對上市公司的年報數(shù)據(jù)、財務數(shù)據(jù)以及公司治理結構數(shù)據(jù)進行大量收集。其中，年報數(shù)據(jù)來源于上海證券交易所網站和巨潮資訊網，有關公司治理結構、公司經營狀況的指標取自RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫。

(四)自愿性信息披露水平的測度

研究的因變量是自愿性信息披露水平。國內外相關資料中衡量信息披露水平的方法主要包括內容分析法、管理層預測公告、金融分析師的公司信息披露評級三種。采用劉曉王的自愿性信息披露指數(shù)的

三、實證結果與分析

(一)描述統(tǒng)計分析

通過對2008年滬市上市公司自愿性信息披露水平進行分析(見表2)發(fā)現(xiàn):第一，在三大類項目中，上市公司對戰(zhàn)略信息的自愿性披露水平最高(36.54%)，其次是財務信息(25.62%)，對非財務信息的披露比率最低(23.94%);第二，自愿性披露的狀況差距較大，而非財務信息披露指數(shù)的跨度為最大［0，0.8］，標準差為0.223 1;第三，從整體的自愿性信息披露情況來看，我國滬市上市公司的自愿性信息披露比率為28.79%，與發(fā)達國家相比，我國尚存在一定的差距(不到30%)。此外，對每條自愿性信息披露項目的實際公司披露率進行了統(tǒng)計，結果顯示:披露內容大多關于公司經營狀況等較為確定的信息，對預測性項目披露較少。超過半數(shù)以上公司進行披露的項目共有8個，例如有75.96%的公司披露了下一年為實現(xiàn)公司戰(zhàn)略而將會實施的舉措，而對盈余預測、現(xiàn)金流預測等一些預測性項目進行披露的公司比例均小于17%。說明大多上市公司傾向于較為保守的自愿性信息披露，在追求降低自己承擔風險的同時又希望通過自愿性的信息披露與其他競爭者區(qū)別開來，獲得投資者的關注。

表2 上市公司自愿性信息披露指數(shù)統(tǒng)計表

(二)多元回歸分析

運用Eviews5.0軟件，將樣本數(shù)據(jù)帶入模型作多元線性回歸分析。

回歸結果顯示，回歸模型1、模型2的F值分別評分模式作為自愿性信息披露水平的衡量方法，該自愿性信息披露衡量表分為三部分:戰(zhàn)略信息、財務信息、非財務信息，共計36個最佳自愿披露項目［6］。以樣本公司2008年報為基礎，搜集樣本公司自愿性信息披露項目資料。將自愿性信息披露表與上市公司年報進行對照，若年報中披露了表中的一項，該項就記為1(否則即為0)，將所有為1的項目相加，進而得出該公司年報中自愿性披露分數(shù)(VD)。上市公司自愿性信息披露指數(shù)(VDI)的計算公式為:VDI=VD/MVD，其中MVD為信息披露表中所有自愿性項目分值之和。為5.555 0和5.540 7，均在0.01的水平上具有顯著性，說明模型1、模型2的整體線性擬合比較好;調整后的R2分別為17.16%和17.09%，回歸效果還可以接受。短期財務杠桿、總財務杠桿均與自愿性信息披露水平在5%水平上顯著負相關，并且系數(shù)符合與預期相反。這可能是由于我國債券市場尚不發(fā)達，政府的過多參與使債券發(fā)行主體受到很大限制，上市公司偏好于股權融資→債務融資→內部融資的融資順序，且流動負債在債務融資中所占比例較大，較高的短期財務杠桿會被視為公司存在較大經營風險和財務風險的信號，因此上市公司傾向于較少地進行自愿性信息披露。另外可以看到，VDI關于SLEV，TLEV的參數(shù)估計都比較小，分別是－0.010 5和－0.009 6，說明目前中國公司的債務資本對自愿性信息披露的影響很弱。這可能與我國目前證券市場發(fā)育尚不完善以及對上市公司信息披露的要求不規(guī)范有關，較低的股權融資成本使上市公司的管理層積極地進行股權融資。這種行為決定了上市公司的債務資本在資本結構中所占比例較低，從而使債權人在監(jiān)督上市公司信息披露方面的作用發(fā)揮受到較大的影響。

四、結論

利用2008年我國滬市上市公司的截面數(shù)據(jù)檢驗了資本結構對自愿性信息披露水平的影響，結果發(fā)現(xiàn):短期財務杠桿、總財務杠桿與上市公司的自愿性信息披露指數(shù)沒有顯著的正相關關系;短期財務杠桿對自愿性信息披露的影響幅度高于總財務杠桿，但兩者的參數(shù)估計都比較小。這表明在上市公司的資本結構中，債務資本不一定會促進公司的自愿性信息披露，這可能與我國上市公司股權融資偏好、證券市場發(fā)育尚不完善以及對上市公司信息披露的要求不規(guī)范有關。一方面經理層為了降低高財務杠桿向投資者傳遞“風險”信號的可能，從而傾向于較少地進行自愿性信息披露;另一方面股權融資偏好決定了上市公司的債務資本在資本結構中所占比例較低，大大影響了債權人在監(jiān)督上市公司信息披露方面所發(fā)揮的作用。

［1］Chow C W，Wong B.Voluntary financial disclosure by Mexican corporations［J］.The Accounting Review，1987，62，(3).

［2］Simon S M，Wong K S.A study of the relationship between corporate governance structures and the extent of voluntary disclosure［J］.Journal of International Accounting，Auditing＆Taxation，2001，(10).

［3］Chau G K，Gray S J Owner ship structure and corporate voluntary disclosure in Hong Kong and Singapore［J］.The International Journal of Accounting，2002，(37).

［4］龍微微.我國上市公司自愿性信息披露影響因素的實證研究［D］.重慶:重慶大學，2006.

［5］陳曉紅，林莎.企業(yè)治理結構和自愿性信息披露關系的實證研究——基于中小上市公司的經驗分析［J］.經濟與管理研究，2009，(5).

［6］劉曉王.我國上市公司資本結構對自愿性信息披露的影響之實證研究［D］.重慶:西南大學，2008.

Abstract:An empirical research has been conducted on linkage between capital structure and voluntary information disclosure from short-term financial leverage，total financial leverage by employing multivariate linear regression.The research randomly selects 104 listed companies’2008 annual financial reports in Shanghai Stock Exchange.Empirical study shows that there is no positive and highly significant association between short-term financial leverage，total financial leverage and voluntary information index，and the magnitude of the short-term financial leverage on the impact of the voluntary information disclosure is higher than total-term financial leverage.Such empirical results of the analysis are related to the equity financing preference of listed companies and the imperfect stock market growth in China.

Key words:the voluntary information disclosure;capital structure;short-term financial leverage;total financial leverage

An Analysis on the Effect of Capital Structure of Listed Companies on Voluntary Information Disclosure in China

LI Gao-ya

(Guizhou Institute of Finance and Economics，Guizhou 550004，China)

F27

A

1008—4444(2010)02—0049—03

2009－11－27

李高雅(1983—)，女，河南鄭州人，貴州財經學院碩士研究生。

(責任編輯:王晶)