鞠雪芹 潘愛玲

(山東大學管理學院,山東 濟南 250100)

我國上市公司關聯(lián)交易違規(guī)行為的影響因素分析＊

鞠雪芹 潘愛玲

(山東大學管理學院,山東 濟南 250100)

關聯(lián)交易違規(guī)行為是我國上市公司財務舞弊的重要手段,嚴重擾亂了市場經濟秩序,侵害了廣大中小投資者的利益。本文以滬深兩市主板市場 2003年以后發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為的上市公司為研究對象,對有關的影響因素進行統(tǒng)計和分析。研究結果顯示,那些規(guī)模較小、獨立董事數(shù)量較少、資產負債率高、營業(yè)利潤率低、非營業(yè)利潤額在利潤總額中所占比重較大的上市公司發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為的可能性更大,應當作為監(jiān)管的重點。

公司治理;財務狀況;關聯(lián)交易違規(guī)

一、問題的提出

關聯(lián)交易一直是上市公司會計造假的重要手段,也是會計信息使用者關注的焦點和監(jiān)管機構監(jiān)管的重點。1997年 5月,《關聯(lián)方關系及其交易的披露》(現(xiàn)為《企業(yè)會計準則第36號——關聯(lián)方披露》)作為我國第一個具體會計準則被正式頒布,財政部對其重視程度可見一斑。盡管監(jiān)管部門的監(jiān)管力度在不斷加大,上市公司關聯(lián)交易違規(guī)現(xiàn)象卻依然層出不窮。分析上海證券交易所和深圳證券交易所的誠信檔案可以發(fā)現(xiàn),關聯(lián)交易違規(guī)是上市公司被公開譴責或被處分的重要原因,截止 2010年 1月,被兩交所或證監(jiān)會公開譴責或給予處分的上市公司共有 334批次,其中上交所 133批次,深交所 201批次,涉及上市公司 302家 (上交所103家,深交所 199家)。上述公司中,屬于關聯(lián)交易違規(guī)的有 125家,占全部違規(guī)公司的 41.4%。

關聯(lián)方利用關聯(lián)交易進行利潤操縱,為特定個人或集團謀取不正當利益,在滿足少數(shù)人私欲的同時,侵害了其他利益相關者的權益,并給整個市場經濟秩序帶來危害。本文以滬深兩市主板市場關聯(lián)交易違規(guī)的上市公司為研究對象,通過實證分析,嘗試找出造成上市公司關聯(lián)交易違規(guī)的相關因素,并期望對非公平關聯(lián)交易的識別有所裨益。

二、文獻回顧

針對上市公司的關聯(lián)交易,學者們進行了大量的研究,研究的內容涉獵范圍較廣,本文主要從關聯(lián)交易行為分析、關聯(lián)交易的影響因素兩方面做一簡單的回顧。

許彩國 (2001)提出,關聯(lián)交易是指關聯(lián)方之間的交易行為,關聯(lián)交易包括公平關聯(lián)交易和非公平關聯(lián)交易。非公平關聯(lián)交易是指關聯(lián)方對上市公司實施控制與影響,通過關聯(lián)交易將上市公司的利益轉移至關聯(lián)方或將關聯(lián)方的利益輸入上市公司的過程。段亞林(2001)認為,上市公司的非公平關聯(lián)交易包括索取型關聯(lián)交易和付出型關聯(lián)交易,在索取型關聯(lián)交易中,關聯(lián)方從上市公司轉移走利益,在付出型關聯(lián)交易中,上市公司從關聯(lián)方獲得利益,母公司大量進行非公平關聯(lián)交易的最終目的是從子公司轉移資源或利潤,同時認為在上市公司的關聯(lián)交易中,索取型關聯(lián)交易只是手段,而最終目的是付出型關聯(lián)交易,即上市公司關聯(lián)方通過非公平關聯(lián)交易最終凈占有上市公司的利益。王瑞英、謝清喜、郭飛(2003)認為非公平關聯(lián)交易存在的內在動力是上市公司高管人員為了獲得效用最大化,而不僅僅是上市公司或其關聯(lián)方的相關利益問題,同時,高管人員從上市公司或關聯(lián)方獲得效用的大小決定了非公平關聯(lián)交易的利益流向。彭曉潔 (2005)運用契約理論系統(tǒng)地分析了上市公司關聯(lián)交易中的信息不對稱問題,認為在我國現(xiàn)行證券市場上逆向選擇的現(xiàn)象還難于避免,對道德風險的監(jiān)督還沒有形成機制,中小投資者的利益還得不到保護。Johnson et al(2000)則把大股東侵占中小股東利益的行為形象地描述為“掏空”行為,并指出,無論在新興市場經濟國家還是發(fā)達國家,“掏空”行為都普遍存在,只不過在新興市場經濟國家中,“掏空”行為可能表現(xiàn)為直接的盜取或欺詐,而在發(fā)達國家,“掏空”行為更可能“名正言順”地發(fā)生 ,因而法律很難追究大股東的責任。Jian&Wong(2005)發(fā)現(xiàn)受企業(yè)集團控制的上市公司傾向于從事更多的關聯(lián)交易,并且至少部分關聯(lián)交易被市場認為是機會主義的行為。

一些學者從公司治理結構的角度分析了上市公司關聯(lián)交易發(fā)生的原因。陳曉和王琨 (2005)在全面分析我國上市公司關聯(lián)交易總體狀況與股權結構之間關系的基礎上,得出結論:關聯(lián)交易的發(fā)生規(guī)模與股權集中度顯著正相關,控股股東間的制衡能力越強,關聯(lián)交易發(fā)生的可能性越低,金額越小。余明桂、夏新平(2004)驗證了控股股東與關聯(lián)交易的關系,得出了控股股東控股比例與關聯(lián)銷售行為、資金占用、關聯(lián)擔保、資產重組等非公平關聯(lián)交易存在著正向關系。李增泉、孫錚 (2004)驗證了控股股東占用上市公司資金與第一大股東持股比例之間存在著先正向后反向的非線性關系,控股股東的控制方式及產權性質也對資金占用行為有著重要的影響。朱寶憲等(2001)認為關聯(lián)交易的原因是上市公司股權結構過于集中,公司內部與外部治理結構不完善,以及缺乏相關的法律法規(guī)。孫班軍、陳永斌、趙晨 (2008)通過實證研究發(fā)現(xiàn),我國監(jiān)事會在監(jiān)控關聯(lián)交易方面幾乎形同虛設。朱至文、馬浩 (2009)研究發(fā)現(xiàn),關聯(lián)交易顯著降低了企業(yè)價值,并且第一大股東持股比例、股權制衡、上市公司實際控制人的類型、對上市公司董事的股權激勵以及流通股比例是影響我國上市公司關聯(lián)交易的主要因素。

通過文獻梳理,我們發(fā)現(xiàn),在關聯(lián)交易的研究文獻中,專門針對非公平關聯(lián)交易研究的較少,且大多屬于規(guī)范研究。實證方面的文章則多以上市公司關聯(lián)交易的發(fā)生金額為研究對象,或進行描述性統(tǒng)計分析,或研究其影響因素。應當指出的是,雖然目前我國上市公司利用關聯(lián)交易造假的情況非常嚴重,但不可否認,公平的關聯(lián)交易仍是主流。在對有關數(shù)據(jù)進行搜集整理的過程中,筆者發(fā)現(xiàn)了一個不容忽視的現(xiàn)象,即:很多關聯(lián)交易金額較大的上市公司多年來并未有交易行為違規(guī)記錄,而一些由于關聯(lián)交易嚴重違規(guī)被譴責或被處分的公司,其違規(guī)當年所披露的關聯(lián)交易發(fā)生金額竟然為零 (這也正是這些公司被譴責或被處分的原因),在這種情況下,針對公司財務報告所披露的關聯(lián)交易發(fā)生金額進行研究顯然有失偏頗,這將使得那些本應作為重點對象進行分析的違規(guī)公司被排除在研究范圍之外。除此之外,財務狀況是否會影響到公司的關聯(lián)交易行為也較少被提及。因此,在借鑒其他學者研究成果的基礎上,本文以關聯(lián)交易違規(guī)的上市公司作為切入點,通過違規(guī)樣本和非違規(guī)樣本的比較分析,主要從公司治理及財務狀況兩方面研究上市公司關聯(lián)交易違規(guī)行為的影響因素。

三、研究假設

相比規(guī)模小的上市公司而言,規(guī)模大的上市公司具有更為完善的公司治理結構和內部控制制度,公司的各項決策更注重未來的長遠發(fā)展而非一時的投機利益。由于政府和社會公眾對這類公司的關注程度較高,因而其發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為的可能性較小。劉武等(2009)的研究發(fā)現(xiàn),公司的規(guī)模與非公平關聯(lián)交易信息披露違規(guī)之間存在著負相關關系,本文借鑒這一觀點,將公司規(guī)模作為關聯(lián)交易違規(guī)行為的影響因素,提出第一項研究假設:

假設 1:公司規(guī)模與關聯(lián)交易違規(guī)行為負相關。

我國上市公司的股權結構與西方發(fā)達國家相比具有相當?shù)奶厥庑?不能流通的國家股和法人股占非常大的比重,雖然近幾年進行的股權分置改革使這種狀況有所改善,但股權集中度依然較高,余明桂、夏新平(2004)研究發(fā)現(xiàn),股權集中度高的上市公司,關聯(lián)交易均值高于股權分散的公司。劉武等 (2009)認為,股權集中度越高,終極股東對上市公司的控制力越強,也就越有可能通過非公平的關聯(lián)交易為自己謀取利益。但也有理論認為,股權集中可以使大股東具有足夠的激勵去收集信息并有效監(jiān)督管理層,從而避免了股權高度分散情況下的“搭便車”行為 (Shleifer&Veishny,1997)。本文借鑒第一種觀點,提出第二項假設:

假設 2:第一大股東持股比例與關聯(lián)交易違規(guī)行為正相關。

根據(jù)委托代理理論,董事長與總經理具有不同的職責,董事長作為董事會代表,具有監(jiān)督總經理的權力,兩種職位若由一人兼任,則往往會導致董事會監(jiān)督獨立性的喪失,降低董事會對經理人員的有效監(jiān)督與制約,董事長(同時也是總經理)一人大權獨攬,更容易通過非公平關聯(lián)交易操縱利潤、營私舞弊。基于此,本文提出第三項假設:

假設 3:董事長與總經理“兩職合一”與關聯(lián)交易違規(guī)行為正相關。

監(jiān)事會是公司的監(jiān)督機構,有權檢查公司財務,對于董事、經理執(zhí)行公司職務時違反法律、法規(guī)或者公司章程的行為,監(jiān)事會有權進行監(jiān)督。我國采取監(jiān)事會與董事會平行的公司治理結構,監(jiān)事會對股東大會負責,其主要作用是保護股東,尤其是中小股東的利益免受侵害。規(guī)模過小的監(jiān)事會由于勢單力薄往往難以對董事會和經理層形成有效的制衡。監(jiān)事會規(guī)模大,則其人員構成可能更趨于合理,知識水平可能更全面,因而從理論上看其對董事會和經理層的違規(guī)行為的監(jiān)督能力可能更強?；诖?本文提出第四項假設:

假設 4:監(jiān)事會規(guī)模與關聯(lián)交易違規(guī)行為負相關。

除設立監(jiān)事會外,我國還借鑒英美等國公司的作法建立了獨立董事制度。證監(jiān)會于 2001年頒布的《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》第五條中要求上市公司應當賦予獨立董事對重大關聯(lián)交易的監(jiān)管特權,即:重大關聯(lián)交易 (指上市公司擬與關聯(lián)人達成的總額高于 300萬元或高于上市公司最近經審計凈資產值的 5%的關聯(lián)交易)應由獨立董事認可后,提交董事會討論;獨立董事做出判斷前,可以聘請中介機構出具獨立財務顧問報告,作為其判斷的依據(jù)。Weisbach(1998)研究發(fā)現(xiàn),獨立董事有利于對上市公司經營的監(jiān)管及防范非公平關聯(lián)交易。Fama&Jensen(1980)認為把外部董事引入公司治理中可以降低高層管理者串謀和損害股東利益的可能性?；诖?本文提出第五項假設:

假設 5:獨立董事比例與關聯(lián)交易違規(guī)行為負相關。

公司應當適度負債,過高的債務往往使公司陷入財務困境,若因為無力償債而面臨破產或退市的危險,關聯(lián)方就可能會通過非公平的關聯(lián)交易來隱藏上市公司的債務、掩蓋上市公司真實的財務狀況,以達到保牌的目的。負債比率越高,發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為的可能性也越大?；诖?本文提出第六項假設:

假設 6:資產負債率與關聯(lián)交易違規(guī)行為正相關。

營業(yè)利潤率是指企業(yè)的營業(yè)利潤與營業(yè)收入的比率,是衡量企業(yè)經營效率的重要指標,反映了公司通過經營活動獲取利潤的能力。無論是營業(yè)活動萎縮、營業(yè)收入減少,還是營業(yè)成本過高,都可能導致營業(yè)利潤率降低。與經營業(yè)績良好的公司相比,經營狀況不佳的公司通過非公平關聯(lián)交易進行舞弊和粉飾報表的愿望更強烈?；诖?本文提出第七項假設:

假設 7:營業(yè)利潤率與關聯(lián)交易違規(guī)行為負相關。

在我國,上市公司若連續(xù)兩年出現(xiàn)年報虧損,就要戴上 ST的帽子,如果第三年的年報仍然虧損,就會被暫停交易,因此,將“利潤”看作是關乎上市公司生死存亡的財務指標絲毫也不過分。正常情況下,公司的利潤應主要來源于營業(yè)活動,如果一個公司的盈利絕大部分是通過非營業(yè)活動獲得,則說明該公司已失去或即將失去持續(xù)經營的能力,在這種情況下,關聯(lián)方往往會鋌而走險,通過各種手段和方式偽造、虛構利潤,而非公平關聯(lián)交易是最有效也最隱蔽的手段?；诖?本文提出第八項假設:

假設 8:非營業(yè)利潤比例與關聯(lián)交易違規(guī)行為正相關。

四、實證檢驗

(一)數(shù)據(jù)來源、樣本選擇及變量定義

本文選取 2003年以后發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為的 75家A股上市公司作為違規(guī)樣本 (上交所 34家,深交所 41家),同時通過篩選,選取 590家正常公司作為控制樣本。控制樣本的選擇遵循以下原則:(1)非金融類公司;(2)無關聯(lián)交易違規(guī)或其他舞弊歷史;(3)非 ST或 PT公司;(4)以分析年度為準,上市時間超過兩年。違規(guī)樣本代碼、違規(guī)年度等資料來源于深圳證券交易所和上海證券交易所網站的 A股誠信檔案,通過對兩交所誠信檔案中的公開譴責和處分決定全文進行逐項分析獲得,其他有關數(shù)據(jù)來源于國泰安信息技術有限公司開發(fā)的 CS MAR數(shù)據(jù)庫。數(shù)據(jù)統(tǒng)計和分析通過 EXCEL和 SPSS17.0完成。

對于多次違規(guī)的公司,違規(guī)樣本的數(shù)據(jù)以第一次違規(guī)當年的數(shù)據(jù)為基準數(shù)據(jù),但考慮到違規(guī)當年上市公司公布的財務數(shù)據(jù)的可信度較低,有關財務數(shù)據(jù)取自該公司發(fā)生違規(guī)行為的前一年。為了確保研究數(shù)據(jù)的可取得性和完整性,在選取控制樣本數(shù)據(jù)時統(tǒng)一以 2006年為基準。

研究中的變量定義見表1。

表1 變量定義表

(二)描述性統(tǒng)計分析

為了從統(tǒng)計上檢驗本文選取的變量在關聯(lián)交易違規(guī)樣本和非違規(guī)樣本之間是否存在顯著的差異,我們對兩樣本進行描述性統(tǒng)計分析,分別計算違規(guī)樣本與控制樣本的最小值、最大值和均值,并對所有變量進行W ilcoxon Mann Whitney檢驗。有關結果見表2。

表2 描述統(tǒng)計結果

檢驗結果表明,違規(guī)公司和正常公司的下列指標存在顯著差異:X1-公司規(guī)模;X6-資產負債率;X7-營業(yè)利潤率;X8-非營業(yè)利潤比例。

(三)回歸檢驗及分析

由于變量之間的多重共線性問題會對統(tǒng)計檢驗產生不利影響,因而在進行回歸分析前有必要對解釋變量進行相關性檢驗。對解釋變量的 Pearson相關分析結果表明所有解釋變量之間的相關系數(shù)均在 0.3以下(篇幅所限,相關系數(shù)表省略),表示解釋變量之間的相關性不高,適于做回歸檢驗。在各解釋變量之間不存在多重共線性的前提下進行 Logistic回歸,回歸結果見表3。

表3 Logistic回歸結果

從表3可以看出,假設 1(公司規(guī)模)通過了顯著性檢驗,說明公司規(guī)模與關聯(lián)交易違規(guī)行為之間存在著負相關關系。由此可見,上市公司規(guī)模越大,發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為的可能性越小,原因在于:第一,規(guī)模大的公司其企業(yè)品牌價值高,一旦發(fā)生違規(guī)行為被監(jiān)管部門公開譴責或被媒體曝光,就會使企業(yè)名聲掃地,從而嚴重損害公司的價值,因而也將承擔過高的交易成本。第二,規(guī)模越大的公司其內部財務控制機制及內部治理機制越健全,在一定程度上也阻礙了關聯(lián)交易違規(guī)事件的發(fā)生。

假設 2(第一大股東持股比例)未通過顯著性檢驗,說明第一大股東持股比例的多少與關聯(lián)交易違規(guī)行為的發(fā)生沒有顯著的關系。不僅如此,該解釋變量與被解釋變量的相關系數(shù)竟然為負,這與前面的假設完全不符。導致這一結果產生的原因可能有兩個:第一,我國上市公司第一大股東持股比例的多少并不完全是市場行為帶來的結果,更多的是由于特殊的歷史原因造成的,股權構成不合理在我國上市公司中是一種普遍存在的現(xiàn)象;第二,第一大股東持股比例少的公司可能存在著層層控股問題,即上市公司可能具有三代或四代之間的控股關系,在這種情況下,上市公司的關聯(lián)關系由以一個大股東為主,變?yōu)橐远鄠€大股東為主,所有的大股東都有可能通過自己控制的資源與上市公司形成關聯(lián)關系,而且衍生的關聯(lián)關系更為復雜,關聯(lián)交易行為更加隱蔽,因此僅僅通過股權結構的集中與分散來判定非公平關聯(lián)交易的依存度,顯然過于狹隘。

假設 3(高層兼職現(xiàn)象)未通過顯著性檢驗。從目前情況看出,我國上市公司中董事長與總經理大多是兩職分離的狀態(tài),兩職合一的比例很小,因而該變量對公司是否發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為無顯著影響。

假設 4(監(jiān)事會規(guī)模)未通過顯著性檢驗,說明我國目前的監(jiān)事會仍具有“花瓶”的嫌疑,在防范非公平關聯(lián)交易行為發(fā)生方面并未起到應有的作用?，F(xiàn)行公司法規(guī)定我國上市公司監(jiān)事會成員數(shù)目不得少于 3人,很多公司是能少則少,這可以從我國上市公司中監(jiān)事會成員以底限 3人居多的事實中體現(xiàn)出來。設立監(jiān)事會的初衷本來是為保護中小股東的利益,但現(xiàn)實中與監(jiān)事們有著千絲萬縷聯(lián)系的往往是大股東和公司管理層而非中小股東,出于自身利益的考慮,監(jiān)事們不作為甚至和董事或經理層合謀損害中小股東利益也就不難理解了。另有證據(jù)顯示,監(jiān)事會成員數(shù)量過多,易造成在監(jiān)督過程中的搭便車行為,因不愿得罪管理層或董事會而很少對董事會的決定和公司的業(yè)務表示不同意見,以確保自己監(jiān)事職位的穩(wěn)定。

假設 5(獨立董事比例)通過了顯著性檢驗,說明獨立董事在監(jiān)督公司非公平關聯(lián)交易方面發(fā)揮了應有的作用。雖然同為監(jiān)督者,但獨立董事無論從專業(yè)技能方面還是獨立性方面都要優(yōu)于監(jiān)事。獨立董事大多是某一領域的資深專家或學者,他們多看重自己的聲譽,Fama&Jensen(1983)認為,聲譽機制具有降低代理成本的能力,能有效提高獨立董事的監(jiān)督力,因此,聲譽對他們的行為的激勵與約束作用比經濟利益更強,注重聲譽的獨立董事比監(jiān)事更有能力和動力去監(jiān)督公司關聯(lián)交易中的違規(guī)行為。

假設 6(資產負債率)、假設 7(營業(yè)利潤率)和假設 8(非營業(yè)利潤比例)均通過了顯著性檢驗,說明關聯(lián)交易違規(guī)行為的發(fā)生與公司財務狀況和經營業(yè)績存在著極為密切的關系。在我們所收集的 75個違規(guī)樣本中,有 41家是 ST公司,占樣本總數(shù)的 55%,說明那些財務狀況和經營業(yè)績不佳的公司為了避免破產或為保牌,往往有著強烈的動機去從事某些極端行為,而財務狀況和經營業(yè)績良好的公司更為注重的是企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展,它們既沒有因償還不起債務而可能導致破產的壓力,也沒有由于經營虧損而可能面臨被停牌甚至退市的危險,這類公司較少有動機為了一時的經濟利益而去鋌而走險。

在進行 Logistic回歸分析后,進一步采用 For ward:Wald變量進入方法獲得最終的變量,并建立數(shù)學模型,其中變量進入標準是:P﹤ =0.05進入,P﹥ =0.1移出。模型最終檢驗結果顯示,最終進入方程的變量為 X1-公司規(guī)模、X5-獨立董事比例、X6-資產負債率、X7-營業(yè)利潤率、X8-非營業(yè)利潤比例,其中,公司規(guī)模、獨立董事比例、資產負債率、營業(yè)利潤率在 1%水平上通過了顯著性檢驗,非營業(yè)利潤比例在 5%水平上通過了顯著性檢驗。

根據(jù)回歸結果得出最終識別模型方程如下:

五、研究結論及研究局限性

上市公司是否會發(fā)生關聯(lián)交易違規(guī)行為主要取決于以下兩方面:第一,是否具有從事非法關聯(lián)交易的內在動機;第二,是否具備從事非法關聯(lián)交易的外在條件。通過上述的實證分析可知,那些財務狀況惡化、經營業(yè)績低下的公司比財務狀況和經營業(yè)績良好的公司有著更加強烈的動機去從事非法的關聯(lián)交易活動,以達到扭虧和保牌的目的,在這種情況下,如果公司的治理機制不完善,相關監(jiān)管不到位,則必然會發(fā)生嚴重的違規(guī)行為。因此,對于那些規(guī)模較小、獨立董事數(shù)量較少、資產負債率高、營業(yè)利潤率低甚至為負、非營業(yè)利潤在利潤總額中所占比重較大的上市公司應重點考察其是否存在非公平的關聯(lián)交易行為。

本文的研究局限性主要體現(xiàn)在:(1)作為控制樣本的上市公司雖然沒有被發(fā)現(xiàn)有關聯(lián)交易違規(guī)行為,但是不能排除這些公司利用關聯(lián)交易進行舞弊的可能性。這在一定程度上可能會削弱研究的可靠性。(2)根據(jù)一些學者的觀點,非公平關聯(lián)交易包括索取型關聯(lián)交易和付出型關聯(lián)交易,但由于數(shù)據(jù)采集困難等方面的原因,本文沒有對上市公司的關聯(lián)交易違規(guī)行為進行更詳細的劃分。(3)無論是上市公司治理結構方面還是財務狀況方面,本文都只是選取了幾個有代表性的指標,這可能會造成某些重要解釋變量的遺漏。

(責任編輯:蔣海升)

F830

A

1003—4145[2010]07—0071—05

2010-02-03

鞠雪芹,女,山東大學管理學院講師,博士研究生;

潘愛玲,女,山東大學管理學院教授,博士生導師。