□/李拉
人民幣何去何從
□/李拉
時(shí)隔34個(gè)月,央行宣布加息。這也是金融危機(jī)之后,中國(guó)首次加息。
10月19日央行宣布自次日起上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn),此前最近一次加息是在2007年12月。2007年為應(yīng)對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩和通脹壓力,央行曾先后6次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。2008年9月份起,為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī),央行又開(kāi)啟了降息空間,5次下調(diào)貸款利率,4次下調(diào)存款利率。在全球化帶來(lái)了越來(lái)越多的資本流動(dòng)的背景下,中國(guó)選擇了要對(duì)匯率保持控制力,結(jié)果就是不斷地印鈔票,將天量的外匯儲(chǔ)備換成人民幣。這些粘稠的人民幣堆積在中國(guó)經(jīng)濟(jì)之中,一旦粘到哪里,哪里的價(jià)格就會(huì)隨之瘋長(zhǎng)。類似情形曾在20余年前的日本上演,結(jié)果導(dǎo)致了日本經(jīng)濟(jì)10余年的低迷。中國(guó)現(xiàn)在正站在這樣的關(guān)口。兩害相權(quán)取其輕,中國(guó)選擇了加息。
(一)近年來(lái)人民幣匯率走勢(shì)回顧
2005年7月21日,經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn),人民幣匯率改為參考一攬子貨幣,匯率改為1美元兌8.11元人民幣,升值2%,并且不再與美元掛鉤。同年9月23日,央行發(fā)出通知,擴(kuò)大了銀行間即期外匯市場(chǎng)非美元貨幣對(duì)人民幣交易價(jià)的浮動(dòng)幅度,從原來(lái)的上下1.5%擴(kuò)大到上下3%。同年12月29日,外管局批準(zhǔn)13家銀行開(kāi)展做市商服務(wù),包括工、農(nóng)、中、建四家國(guó)有商業(yè)銀行,交行、中信、招商、興業(yè)四家股份制銀行以及花旗、渣打、匯豐、荷銀、蒙特利爾五家外資行。13家銀行獲得了首批人民幣做市商牌照。2006年1月4日,13家人民幣做市商開(kāi)始在銀行間即期外匯市場(chǎng)引入詢價(jià)交易方式,同時(shí)保留撮合方式。2006年1月3日,《中國(guó)人民銀行關(guān)于進(jìn)一步完善銀行間即期外匯市場(chǎng)的公告》規(guī)定,自2006年1月4日起,在銀行間即期外匯市場(chǎng)上引入詢價(jià)交易方式(OTC方式),同時(shí)保留撮合方式。2007年5月18日,央行發(fā)布公告稱,自21日起,銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度由3‰擴(kuò)大至5‰。
2008年美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)全球金融危機(jī)后,中國(guó)施行了人民幣穩(wěn)定匯率政策,人民幣兌美元穩(wěn)定在1∶6.827上下。直至2010年依然保持這樣的態(tài)勢(shì)。由于受隔夜美元大漲影響,2010年8月12日人民幣對(duì)美元中間價(jià)及即期匯價(jià)雙雙創(chuàng)下一個(gè)半月的新低。央行授權(quán)中國(guó)外匯交易中心公布,12日銀行間外匯市場(chǎng)美元兌人民幣匯率的中間價(jià)為1美元兌人民幣6.8015元,即期市場(chǎng)開(kāi)盤(pán)報(bào)6.7958元。截至10月18日,人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)6.6541,自6月21日人民幣匯改重啟三個(gè)半月間內(nèi),人民幣累計(jì)升值幅度已高達(dá)2.76%。
(二)人民幣實(shí)際有效匯率先升后貶
全球金融危機(jī)爆發(fā)后,歐盟經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退,致使人民幣兌歐元、英鎊匯率大幅上升。2010年希臘債務(wù)危機(jī)給回暖中的全球經(jīng)濟(jì)蒙上了陰影,也對(duì)歐元幣值的穩(wěn)定造成了影響。2010年上半年,人民幣兌歐元、英鎊延續(xù)了2009年下半年的態(tài)勢(shì),人民幣兌歐元、英鎊匯率較年初分別升值了14.72%和9.46%。6月份以來(lái),歐元、英鎊均有震蕩反彈的趨勢(shì)。
全球金融危機(jī)爆發(fā)后,日本經(jīng)濟(jì)陷入20年來(lái)最低迷狀態(tài),然而進(jìn)入2010年4月以來(lái),日元對(duì)美元大幅升值,對(duì)人民幣也呈現(xiàn)震蕩走強(qiáng)的態(tài)勢(shì)。
2010年上半年,由于發(fā)生歐債危機(jī),市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒強(qiáng)烈,人民幣對(duì)美元匯率雖然保持穩(wěn)定,但對(duì)歐元、英鎊均大幅上升。下半年初始以來(lái)歐元逐步企穩(wěn),英鎊出現(xiàn)回升,加之避險(xiǎn)情緒及攜帶貨幣需求增加等原因,日元對(duì)人民幣持續(xù)上升,人民幣有效匯率表現(xiàn)為貶值。
(一)決定匯率變動(dòng)的基本因素
一是貨幣供給量影響匯率變動(dòng)。各國(guó)貨幣供給量的變化對(duì)其貨幣價(jià)值產(chǎn)生影響。一種貨幣的供應(yīng)量越多,這種貨幣代表的價(jià)值就越低,在外匯市場(chǎng)上該貨幣對(duì)其他貨幣就會(huì)貶值。
二是國(guó)際收支狀況影響匯率變動(dòng)。當(dāng)一國(guó)對(duì)外經(jīng)常項(xiàng)目收支處于順差時(shí),在外匯市場(chǎng)上就表現(xiàn)為外匯(幣)的供應(yīng)大于需求,因而本國(guó)貨幣匯率上升,外國(guó)貨幣匯率下降;反之,當(dāng)一國(guó)國(guó)際支出大于收入時(shí),該國(guó)即出現(xiàn)國(guó)際收支逆差,在外匯市場(chǎng)上則表現(xiàn)為外匯(幣)的供應(yīng)小于需求,因而本國(guó)貨幣匯率下降,外國(guó)貨幣匯率上升。
三是對(duì)貨幣的交易需求影響匯率變動(dòng)。貨幣交易需求的改變也會(huì)對(duì)匯率產(chǎn)生影響。在一段時(shí)期內(nèi),對(duì)一國(guó)出口需求的增加造成該國(guó)貨幣升值,而對(duì)進(jìn)口需求的增加造成貨幣貶值。且在其他情況相同時(shí),一國(guó)貨幣的價(jià)值將隨著該國(guó)出口商品和勞務(wù)占世界商品與勞務(wù)的比重而上升。這一比重越大,人們就越認(rèn)為這個(gè)國(guó)家的貨幣是一種比較重要的貨幣,值得持有以滿足交易需求,這將會(huì)提高該國(guó)貨幣的匯率水平。
四是利率差異影響匯率變動(dòng)。當(dāng)一國(guó)的利率水平高于其他國(guó)家時(shí),表示使用本國(guó)貨幣資金的成本上升,由此外匯市場(chǎng)上本國(guó)貨幣的供應(yīng)相對(duì)減少;另一方面本國(guó)貨幣利率提高,國(guó)際短期資本由此趨利而入,外匯市場(chǎng)上外匯供應(yīng)相對(duì)增加。這些都導(dǎo)致本、外幣資金供求的變化,進(jìn)而導(dǎo)致本國(guó)貨幣匯率的上升。反之,當(dāng)一國(guó)利率水平低于其他國(guó)家時(shí),外匯市場(chǎng)上本、外幣資金供求的變化則會(huì)降低本國(guó)貨幣的匯率。
(二)近年來(lái)人民幣匯率變動(dòng)的原因
一是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)提供了匯率增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)力。從國(guó)際收支的角度看,我國(guó)貿(mào)易順差一直保持在很高的水平。國(guó)際收支平衡表中,經(jīng)常項(xiàng)目下的順差對(duì)整個(gè)貿(mào)易的影響在逐年下降,取而代之的是資本項(xiàng)目下的大幅順差,使得外匯儲(chǔ)備大量增加,并導(dǎo)致外匯供給增加。而這種變化的最終結(jié)果就是本幣匯率上升,外幣匯率下降。從資本流動(dòng)的角度看,近年來(lái),國(guó)際游資假借外國(guó)直接投資的名義大量進(jìn)入我國(guó),使得本幣的需求大幅增加,進(jìn)而導(dǎo)致人民幣升值。從政策性角度看,存款準(zhǔn)備金率和利率上升是人民幣升值不可忽略的因素之一。上調(diào)存款準(zhǔn)備金,與之相伴的加息,央行的這些貨幣政策短期來(lái)看會(huì)導(dǎo)致信用緊縮,資本流入,出口增加,進(jìn)口減少,從而導(dǎo)致人民幣升值。
二是一些國(guó)家政府為了維護(hù)自身利益要求人民幣升值。一些西方國(guó)家稱人民幣價(jià)值被嚴(yán)重低估,并頻頻要求人民幣升值。但事實(shí)是他們認(rèn)為中國(guó)的廉價(jià)產(chǎn)品大量出口導(dǎo)致了本國(guó)的通貨緊縮,試圖通過(guò)強(qiáng)迫人民幣升值,扭轉(zhuǎn)其對(duì)中國(guó)的高額貿(mào)易逆差。
三是周邊環(huán)境影響導(dǎo)致人民幣匯率變動(dòng)。2001年以來(lái),美元相對(duì)于世界各主要貨幣都大幅貶值,其中也包含東南亞國(guó)家的貨幣,而只有人民幣對(duì)美元的匯率一直沒(méi)有調(diào)整。換句話說(shuō),也就是人民幣一直也隨著美元兌其他貨幣大幅貶值。因此,即使拋開(kāi)2001年以前人民幣價(jià)值是否被低估不論,單就近年來(lái)歐盟和周邊的東南亞國(guó)家的貨幣兌換美元都大幅升值,只有人民幣對(duì)美元匯率沒(méi)有做出調(diào)整,僅此一條,就可以被判斷人民幣兌美元的價(jià)值有可能被低估,從而產(chǎn)生了升值壓力。
(一)央行加息后人民幣匯率波動(dòng)明顯
10月20日,中國(guó)外匯交易中心公布的數(shù)據(jù)顯示,美元對(duì)人民幣中間價(jià)為6.6754元,較19日的6.6553大幅回落201個(gè)基點(diǎn),重新踏回6.67關(guān)口內(nèi)。在隨后的幾日內(nèi),人民幣匯率走勢(shì)出現(xiàn)了明顯的波動(dòng),兌美元匯率在6.67的中間價(jià)位左右開(kāi)始上下幾百個(gè)基點(diǎn)的震蕩,呈現(xiàn)不斷回調(diào)的趨勢(shì)。
本來(lái)人民幣存貸款利率提高會(huì)形成人民幣匯率上升的動(dòng)力,然而人民幣匯率不僅未上浮,反而下浮,筆者認(rèn)為,主要是因?yàn)槊绹?guó)財(cái)政部主動(dòng)推遲公布半年度匯率報(bào)告,以及剛剛落幕的G20財(cái)政峰會(huì)在避免貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值上所達(dá)成的共識(shí),在一定程度上緩和了近期人民幣的升值壓力。
(二)加息或許使人民幣面臨更大的升值壓力
對(duì)于絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體而言,加息會(huì)吸引那些尋求更高回報(bào)率的外國(guó)投資者,而涌入其經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)金流又會(huì)促使該國(guó)貨幣升值。而對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō),加息可能會(huì)令匯率問(wèn)題復(fù)雜化。中國(guó)一年期存款利率已超過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家目前的利率水平,且市場(chǎng)預(yù)期人民幣隨時(shí)間推移將逐漸升值,因此加息只會(huì)引來(lái)更多的熱錢(qián)。中國(guó)因此將不得不為阻止人民幣升值而付出更多努力。
近期一項(xiàng)針對(duì)239家中國(guó)出口企業(yè)的調(diào)查顯示,超六成出口企業(yè)稱人民幣對(duì)美元匯率若升值2%,將對(duì)其出口帶來(lái)負(fù)面影響。
目前人民幣升值壓力仍然巨大,企業(yè)反映難以對(duì)未來(lái)匯率變動(dòng)進(jìn)行判斷,同時(shí)也缺乏避險(xiǎn)機(jī)制。請(qǐng)求國(guó)家保持人民幣匯改政策的相對(duì)穩(wěn)定,引導(dǎo)企業(yè)對(duì)人民幣匯率的預(yù)期。
(一)匯率形成機(jī)制的改革或?qū)⑦M(jìn)一步影響人民幣匯率
對(duì)于正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型繼續(xù)深化的中國(guó)而言,匯率制度的選擇對(duì)匯率水平的變化具有重要的影響。出于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的考慮與迫于國(guó)際社會(huì)不斷增強(qiáng)的壓力,央行或許會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)人民幣匯率形成機(jī)制的改革。隨著匯率形成機(jī)制的深化,不僅人民幣匯率波動(dòng)有可能增大,而且波動(dòng)方向會(huì)呈現(xiàn)出多樣化,人民幣根據(jù)市場(chǎng)情況雙向浮動(dòng)將成為常態(tài)。
(二)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)會(huì)出現(xiàn)人民幣“內(nèi)貶外升”的現(xiàn)象
由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勢(shì),而美國(guó)經(jīng)濟(jì)則依然疲軟,致使美元缺乏走強(qiáng)基礎(chǔ)。此外,次貸危機(jī)爆發(fā)后美國(guó)施行零利率政策,中國(guó)利率一直高于美國(guó),且中國(guó)有增無(wú)減的高通脹率造成存款負(fù)利率現(xiàn)象,增大了中國(guó)加息的壓力,而加息的結(jié)果則導(dǎo)致中美利差進(jìn)一步擴(kuò)大,致使國(guó)際熱錢(qián)流入套匯套利,從而擴(kuò)大市場(chǎng)外匯供應(yīng),加大人民幣升值壓力。另外西方國(guó)家要求人民幣升值的壓力不斷加碼,也會(huì)扭曲通脹因素對(duì)匯率的影響。
這些原因,極有可能導(dǎo)致或強(qiáng)化人民幣“內(nèi)貶外升”的現(xiàn)象。在應(yīng)對(duì)人民幣升值壓力的問(wèn)題上,中國(guó)既要有短期應(yīng)對(duì)的策略,也要有長(zhǎng)期的戰(zhàn)略考慮。須積極穩(wěn)妥地推進(jìn)人民幣境外結(jié)算,堅(jiān)決阻止境外短期熱錢(qián)涌入以保護(hù)國(guó)內(nèi)股市與樓市的平穩(wěn)發(fā)展。在匯率政策改革上,也要與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整更好地結(jié)合起來(lái),始終貫徹實(shí)施以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一攬子貨幣、有管理的浮動(dòng)匯率制度。
天津金融資產(chǎn)交易所)