摘要:美國次貸危機(jī)發(fā)生后，全球金融體系的流動(dòng)性出現(xiàn)危機(jī)，各國央行向金融體系注入流動(dòng)性，并加強(qiáng)了對(duì)房地產(chǎn)貸款及其金融衍生品的監(jiān)管，在國內(nèi)，為保證經(jīng)濟(jì)的增長，國家出臺(tái)了四萬億的投資計(jì)劃方案，并且放松銀根，致使2009年的信貸規(guī)模超過預(yù)期30%，而這部分資金部分流入了房地產(chǎn)行業(yè)，導(dǎo)致了嚴(yán)重的通貨膨脹預(yù)期，從今年的形勢(shì)看，國家政策有抑制信貸額度，緊縮銀根的趨勢(shì)，本文在此背景下，探討了房地產(chǎn)開發(fā)融資的傳統(tǒng)渠道，并借鑒發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，以風(fēng)險(xiǎn)控制為基礎(chǔ)，探討新的融資渠道。

關(guān)鍵詞:房地產(chǎn) 融資方式

目前，我國房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源主要是國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、定金及預(yù)收款、其他資金等，根據(jù)中國統(tǒng)計(jì)年鑒，分析數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，2006年，房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)資金達(dá)26880.2億元，同比增長25.6%，在房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源中，國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、定金與預(yù)收款和其他資金所占比重分別為19.6%、1.5%、31.9%、30.3%和16.7%，2007年，其各項(xiàng)來源的比重分別占19.4%、1.7%、32.3%、27.9%和18.7%。對(duì)于銀行的直接貸款幾年來平均水平在20%左右，而定金與預(yù)收款部分也主要是通過銀行按揭貸款等間接向銀行貸款，房地產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行開發(fā)時(shí)，還會(huì)將房地產(chǎn)的銷售收入轉(zhuǎn)變?yōu)樽曰I資金，從而使得自籌資金比重也較高，而這部分資金也很大程度上來源于銀行，粗略的估計(jì)，除卻房地產(chǎn)企業(yè)利用發(fā)售新股或者債券融資的方式獲取的自籌資金外，房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源構(gòu)成中對(duì)于銀行的依賴占60%左右，從而形成了我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)比較單一，具有明顯的依賴銀行貸款的特征。房地產(chǎn)行業(yè)是資金高度密集的行業(yè)，占用的資金量巨大而且占用周期較長，我國的資本市場沒有完全開放，企業(yè)直接利用外資的機(jī)會(huì)較少，且商業(yè)銀行受國家政策影響和中央銀行的窗口指導(dǎo)，房地產(chǎn)行業(yè)資金來源高度依賴商業(yè)銀行的特性使其發(fā)展和經(jīng)濟(jì)效益受宏觀調(diào)控政策的影響嚴(yán)重，因此，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)應(yīng)拓寬融資渠道，降低對(duì)于銀行貸款的依賴程度。

一、融資相關(guān)概念

融資就是指資金融通，是指資金在持有者與使用者之間的流通。一般來說，房地產(chǎn)融資方式可以分為內(nèi)源融資和外源融資兩種。內(nèi)源融資主要是指房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的自有資金，包括票據(jù)、可以抵押貼現(xiàn)的債券、出售的樓宇以及在近期內(nèi)可以回收的各種應(yīng)收賬款、可以出售的各種物業(yè)的付款，公司向消費(fèi)者預(yù)收購房定金包括購房款即指期房銷售也是內(nèi)源融資的一種手段。外源融資可以分為間接融資和直接融資，間接融資主要是指從金融機(jī)構(gòu)獲取資金，解決房地產(chǎn)開發(fā)中的短期資金需求，而金融機(jī)構(gòu)主要通過吸收存款向貸款人提供資金支持，債權(quán)人和債務(wù)人之間以金融機(jī)構(gòu)作為連接的紐帶，不存在直接聯(lián)系，又稱間接融資或者間接金融，其主要的融資方式是銀行貸款。而直接融資主要是從資本市場獲取資金，主要用于長期性投資，其融資方式包括債券融資、股票融資、房地產(chǎn)證券化和房地產(chǎn)投資基金等多種方式。不同的融資方式的成本和風(fēng)險(xiǎn)不同，針對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金用途，區(qū)別對(duì)待短期流動(dòng)性需求和長期基礎(chǔ)設(shè)施的投資需求，從而選擇合適的融資方式。

二、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資方式分析

根據(jù)學(xué)者對(duì)于融資等相關(guān)概念的界定，筆者以融資的來源劃分，就房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)內(nèi)源融資、間接融資和直接融資及其新形式進(jìn)行了分析。

(一)內(nèi)源融資方式分析

內(nèi)源融資主要是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)依靠自有資金的融資方式，該項(xiàng)融資方式除企業(yè)的自有資金外，還包括應(yīng)收賬款、票據(jù)等，房地產(chǎn)企業(yè)可以通過將這些未到期的企業(yè)資產(chǎn)通過金融機(jī)構(gòu)或者貼現(xiàn)公司迅速變現(xiàn)，增加自有資金，充實(shí)資本，內(nèi)容融資的成本和風(fēng)險(xiǎn)都較小，是最好的融資形式。在拓寬企業(yè)的內(nèi)源融資渠道方面，可以增加期房銷售，而增加期房銷售的一種較新型的形式是開發(fā)商貼息委托貸款，是指由房地產(chǎn)開發(fā)商提供資金，委托商業(yè)銀行向商品房購買者發(fā)放委托貸款，并由開發(fā)商補(bǔ)貼一定期限的利息，性質(zhì)類似“賣方信貸”，對(duì)于房地產(chǎn)開發(fā)商來講，貼息委托貸款業(yè)務(wù)有利于增加在期房銷售和資金回籠，回籠的資金既可作為銷售利潤歸入自有資金，也可直接投入工程建設(shè)，從而擴(kuò)大房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金來源中定金及預(yù)收款和自籌資金的比例。

對(duì)于單家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)自有資金比例較低的情況，可以根據(jù)不同房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)工期和項(xiàng)目時(shí)間的差異，實(shí)施聯(lián)合開發(fā)。此種融資方式適合中小型房地產(chǎn)開發(fā)公司，由于其資金實(shí)力，較難從金融機(jī)構(gòu)貸的大筆款項(xiàng)，而企業(yè)聯(lián)合以后，資金實(shí)力和規(guī)模增強(qiáng)，增加了自有資金的規(guī)模，可以獲取貸款，采用其他的融資渠道也相對(duì)便捷。此外，聯(lián)合開發(fā)更廣義的指房地產(chǎn)開發(fā)商和經(jīng)營商以合作方式對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行開發(fā)的一種融資方式。房地產(chǎn)開發(fā)商和經(jīng)營商實(shí)現(xiàn)聯(lián)盟合作、統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，使得期房營銷和宣傳的力度加大，銷售增加，并使雙方可以獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，有效地控制經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，我國對(duì)開發(fā)商取得貸款的條件有明確規(guī)定，即房地產(chǎn)開發(fā)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的自有資本金(不含經(jīng)濟(jì)適用房)必須在35%及以上，此項(xiàng)約束條件加大了房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的自有資本金要求，對(duì)于中小型開發(fā)企業(yè)來說，選擇聯(lián)合開發(fā)的方式，可以在取得銀行貸款有困難的情況下獲得融資保障。

(二)間接融資方式分析

間接的融資方式主要是指向金融機(jī)構(gòu)取得的貸款，最簡便和最直接的方式就是銀行貸款，并且目前我國房地產(chǎn)開發(fā)資金來源具有以銀行信貸為主導(dǎo)的融資格局。從總體資金來源結(jié)構(gòu)上和容易受國家政策的調(diào)控方面應(yīng)該減少對(duì)于銀行資金的依賴性，而相對(duì)于間接融資的高門檻和自有資金不足的情況下，銀行資金是成長型房地產(chǎn)開發(fā)商的支柱資金來源，對(duì)于間接融資方式及其新形式的討論還是重要的。只要政府宏觀政策的目的不在于抑制房地產(chǎn)開發(fā)時(shí)，取得銀行貸款只需要提供相應(yīng)的質(zhì)押品和擔(dān)保品，按照正常的流程較容易獲得所需求的資金。當(dāng)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)需要大量的資金支持，或者以超過自身實(shí)力實(shí)現(xiàn)跳躍式的發(fā)展時(shí)，可以通過并購的方式實(shí)現(xiàn)融資。并購貸款是商業(yè)銀行向并購方企業(yè)或并購方控股子公司發(fā)放的，用于支付并購股權(quán)對(duì)價(jià)款項(xiàng)的本外幣貸款，從銀行角度分析，風(fēng)險(xiǎn)較大，風(fēng)險(xiǎn)控制的力度也較大，而對(duì)于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金融通則十分有利，不僅可以獲取較長期的資金流動(dòng)性還可以擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模和資金實(shí)力。

(三)直接融資方式分析

一般來講，直接融資方式包括股票融資和債券融資。在房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源中，債券融資的比例非常的小，是因?yàn)榉康禺a(chǎn)開發(fā)企業(yè)的債券是一種商業(yè)信用，風(fēng)險(xiǎn)較大，且收益率一般，普通的債權(quán)人并不想持有，故此種融資方式很少見。而股票融資主要是指企業(yè)通過上市發(fā)行股票獲取融資，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)通過上市可以迅速籌得巨額資金，并且籌集到的資金可以作為注冊(cè)資本永久使用，沒有固定的還款期限，也沒有相應(yīng)的利息負(fù)擔(dān)，一切憑借企業(yè)的經(jīng)營狀況為擔(dān)保，但是上市的門檻很高，并且如果連續(xù)三年虧損就要被迫退市，此后企業(yè)再想獲取其他的融資來源也比較困難。從企業(yè)規(guī)模上看，能夠利用上市融資的多為規(guī)模大、資金實(shí)力強(qiáng)的大型房地產(chǎn)企業(yè)，對(duì)于一些有發(fā)展?jié)摿Φ闹行推髽I(yè)也可以考慮買殼上市進(jìn)行融資。房地產(chǎn)典當(dāng)融資是指房地產(chǎn)權(quán)利人即出典人在一定的期限內(nèi)，其所有的房地產(chǎn)，以一定典價(jià)將權(quán)利過渡給他人即承典人以獲得資金的行為。回購協(xié)議與典當(dāng)融資有異曲同工之處，其最初目的也是用于獲取短期資金流動(dòng)性，相對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)巨額融資需求來說，典當(dāng)金額規(guī)模太小，融資成本也相對(duì)較高，但適用于融資期限較短和小型房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。在房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源中，利用外資一項(xiàng)的比例不足2%，在資本項(xiàng)目逐漸放開的過程中，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)應(yīng)抓住利用外資的機(jī)會(huì)，利用海外基金特別是風(fēng)險(xiǎn)投資基金來進(jìn)行融資。

(四)融資方式新形式

夾層融資是一種介乎債權(quán)與股權(quán)之間的信托產(chǎn)品，對(duì)于公司和股票推薦人而言，夾層投資通常提供形式非常靈活的較長期融資，這種融資的稀釋程度要小于股市，并能根據(jù)特殊需求做出調(diào)整，夾層融資的付款事宜也可以根據(jù)公司的現(xiàn)金流狀況確定。夾層投資也是私募股權(quán)資本市場的一種投資形式，融資企業(yè)一般在缺乏足夠的現(xiàn)金進(jìn)行擴(kuò)張和收購、已有的銀行信用額度不足以支持企業(yè)的發(fā)展的情況下可以考慮夾層融資。

房地產(chǎn)信托融資又稱REITs，從國際范圍看，REITs是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金，與我國信托純粹屬于私募性質(zhì)有所不同，國際意義上的REITs在性質(zhì)上等同于基金，絕大多數(shù)屬于公募。從本質(zhì)上看，REITs屬于資產(chǎn)證券化的一種方式，REITs典型的運(yùn)作方式有兩種，其一是特殊目的載體公司(SPV)向投資者發(fā)行收益憑證，將所募集資金集中投資于寫字樓、商場等商業(yè)地產(chǎn)，并將這些經(jīng)營性物業(yè)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流向投資者還本歸息;其二是原物業(yè)發(fā)展商將旗下部分或全部經(jīng)營性物業(yè)資產(chǎn)打包設(shè)立專業(yè)的REITs，以其收益如每年的租金、按揭利息等作為標(biāo)的，均等地分割成若干份出售給投資者，然后定期派發(fā)紅利，實(shí)際上給投資者提供的是一種類似債券的投資方式。

三、結(jié)論

面對(duì)國家對(duì)于房貸政策的調(diào)整及對(duì)銀行信貸規(guī)模的控制，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)依賴銀行貸款進(jìn)行融資的格局受到挑戰(zhàn)，因此房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)積極拓寬融資渠道，本文對(duì)內(nèi)源融資、間接融資和直接融資方式進(jìn)行了分析，并針對(duì)某些環(huán)節(jié)提出了部分建議，在融資新形式的分析中，主要借鑒西方經(jīng)驗(yàn)，我國的金融監(jiān)管較嚴(yán)格，因此夾層融資和REITs目前還具有一定的局限性，但是仍是一種融資的趨勢(shì)。

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(作者單位:南京交通投資置業(yè)有限公司)