在市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹擔(dān)憂抬頭之時(shí)，建立刺激政策的合理退出機(jī)制反而能夠穩(wěn)定市場(chǎng)，增強(qiáng)企業(yè)和投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)的信心

近來，全球經(jīng)濟(jì)漸漸掃去陰霾，略顯秋高氣爽之象。多種數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能已接近危機(jī)尾聲，法德等國(guó)的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)也堪稱“出人意外”。中國(guó)經(jīng)濟(jì)較之全球其他主要經(jīng)濟(jì)大國(guó)更是先行一步:最近集中公布的7月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)復(fù)蘇持續(xù)有力，有望實(shí)現(xiàn)全年GDP增長(zhǎng)8%的目標(biāo)。

有此景象，則政府主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)刺激政策何時(shí)退出，已成國(guó)際上政商兩界關(guān)注焦點(diǎn)。就中國(guó)而言，積極財(cái)政政策和寬松貨幣政策如何“動(dòng)態(tài)調(diào)整”、適時(shí)退出，也牽動(dòng)著市場(chǎng)的神經(jīng)和民生的冷暖。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)許多分析，都是在宏觀政策的“變”或“不變”上做文章，而我們認(rèn)為，當(dāng)務(wù)之急應(yīng)考慮現(xiàn)有刺激政策的可能退出機(jī)制，做到未雨綢繆。

刺激政策本身可以增強(qiáng)市場(chǎng)和投資者的信心，刺激政策的退出同樣重要。明確未來政策退出的機(jī)制，可以改變投資者對(duì)未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的預(yù)期。退出機(jī)制越有效，市場(chǎng)對(duì)未來通貨膨脹預(yù)期就會(huì)越平和，投資者對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的追逐也會(huì)越理性。確保在保持市場(chǎng)信心的同時(shí)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，關(guān)鍵是要處理好刺激政策進(jìn)入與退出機(jī)制的關(guān)系。應(yīng)該看到，在市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹擔(dān)憂抬頭之時(shí)，建立刺激政策的合理退出機(jī)制反而能夠穩(wěn)定市場(chǎng)，增強(qiáng)企業(yè)和投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)的信心。

一般而言，財(cái)政刺激政策不需要專門的退出機(jī)制，因?yàn)樨?cái)政預(yù)算資金使用完畢，刺激政策的直接影響便逐步消失。但在中國(guó)卻有所不同。中國(guó)的財(cái)政刺激以政府投資為主，同時(shí)超配銀行信貸，政府預(yù)算與銀行貸款一起，變成了中長(zhǎng)期的項(xiàng)目投資。盡管財(cái)政資金不需要退出，但銀行貸款最終需要全身而退。財(cái)政與信貸的捆綁運(yùn)營(yíng)，使得中國(guó)的財(cái)政刺激政策也需考慮財(cái)政與信貸政策退出的協(xié)同效應(yīng)。

在中國(guó)，貨幣政策的退出同樣棘手。目前，各國(guó)對(duì)美國(guó)的貨幣政策退出機(jī)制頗為關(guān)注，中國(guó)人民銀行二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告即對(duì)美國(guó)退出機(jī)制有所評(píng)論。遺憾的是，央行報(bào)告并未提及中國(guó)“極度寬松”的貨幣政策應(yīng)該如何退出。事實(shí)上，盡管各國(guó)普遍擔(dān)心美國(guó)“量化寬松”貨幣政策可能引發(fā)惡性通貨膨脹，但是，美國(guó)的資金供給主要是通過市場(chǎng)機(jī)制來實(shí)施的。在美國(guó)商業(yè)銀行“惜貸”行為改變之前，大量的流動(dòng)性表現(xiàn)為存款和現(xiàn)金，因此，美聯(lián)儲(chǔ)可以比較容易收回市場(chǎng)中的流動(dòng)性。中國(guó)卻大為不同，政府充當(dāng)了市場(chǎng)流動(dòng)性的“主泵”，銀行信貸變成了項(xiàng)目投資，一旦貨幣政策退出過快，就意味著“半拉子工程”激增和銀行不良貸款上升。因而，建立財(cái)政政策與貨幣政策相協(xié)調(diào)的中國(guó)式退出機(jī)制具有現(xiàn)實(shí)緊迫性。

機(jī)制明確之后，實(shí)施中還需要考慮刺激政策退出的策略原則。我們贊同學(xué)者們的建議，退出的第一步應(yīng)該是停止上馬新項(xiàng)目，以遏制產(chǎn)能過剩，并避免增加新的不良貸款。同時(shí)，考慮化解商業(yè)銀行的融資風(fēng)險(xiǎn)也至關(guān)重要，這包括通過資產(chǎn)證券化等方式為中長(zhǎng)期項(xiàng)目融資，也包括鼓勵(lì)銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，出售貸款資產(chǎn)給其他金融機(jī)構(gòu)，改善其資產(chǎn)與負(fù)債結(jié)構(gòu)的不匹配問題，緩解商業(yè)銀行可能面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

此外，政府可以考慮發(fā)行長(zhǎng)期建設(shè)債券，將短期存款轉(zhuǎn)換為長(zhǎng)期融資工具，置換銀行貸款。在任何情況下，降低門檻，允許民間投資參與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，分散政府投資風(fēng)險(xiǎn)，都是必須優(yōu)先考慮的治本之策。

回顧經(jīng)濟(jì)史，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的誤判史不絕書。因此，選擇退出方式和退出時(shí)機(jī)須慎之又慎，當(dāng)前仍不可貿(mào)然退出。當(dāng)然，不退出并不意味著不調(diào)整。在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)后，宏觀政策當(dāng)轉(zhuǎn)向增加就業(yè)、調(diào)整結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式。

于財(cái)政政策而言，政府投資節(jié)奏當(dāng)放緩，并由基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)更多轉(zhuǎn)向改善民生和促進(jìn)就業(yè)，進(jìn)而改革稅收制度，采取能夠持續(xù)刺激消費(fèi)的稅收政策;就貨幣政策而論，則 “極度”寬松當(dāng)盡早回歸真正的“適度”寬松。我們看到，7月新增信貸規(guī)模大幅回落，顯系政策“微調(diào)”的結(jié)果，應(yīng)當(dāng)給予肯定。

調(diào)整的同時(shí)，仍然需要為退出做準(zhǔn)備。宏觀政策的成功與否，系于決策者的預(yù)見性和決斷力。如果政策滯后，或者市場(chǎng)認(rèn)為退出政策不可信，都有可能推高資產(chǎn)價(jià)格泡沫和通脹預(yù)期。決策者仍面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)?！?/p>