張　倩

摘要:自發(fā)行至今,我國的QDII產品出現(xiàn)了巨大的虧損。因此,文章采用理論分析與實證分析相結合的方法,對我國現(xiàn)正常開放、具有代表性的4支QDII基金,自07年下成立以來的經營績效及資產配置方面進行研究。結果表明:其績效為負,組合管理效率低;交易策略在不同QDII、不同季度存在差異,反轉策略能帶來正面效益。

關鍵詞:QDII 績效分析 交易策略

一、引言

自2007年9月至今,QDII集體出現(xiàn)巨大虧損。由于基金系QDII直接投資于海外股票市場,而且“生不逢時”,幾乎是在海外市場最高點位建倉,而當時美國次級債危機發(fā)生并且愈演愈烈,QDII幾乎全數受挫?！案酃芍蓖ㄜ嚒钡南鞒龊?恒生指數瘋狂上揚,從20000點左右一路突破了30000點。此時QDII大舉進入香港股市,其后就遭受重挫,幾乎全部QDII產品凈值跌破面值。為了對這一現(xiàn)象做深層分析,本文從組合管理,行為選擇等方面對QDII產品進行實證分析。

二、理論及模型的設計

(一)投資組合管理方面

主要指標為:①資產收益率,(期末份額凈值-期初份額凈值)/期初份額凈值*100%(2.1)

②夏普指數。夏普指數:以標準差作為資產風險的度量,計算單位風險所能獲得的超額收益。用公式可表示為:(2.2)

Sp為夏普指數;為QDII產品的平均收益率;為無風險利率;為QDII產品的標準差。夏普指數越大,績效越好。

(二)行為選擇方面

1.投資者的交易策略的考察。著重分析了QDII在考察期間慣性交易策略和反轉交易策略的實施情況。慣性策略指投資者在進行投資時傾向于買入表現(xiàn)好的股票,賣出表現(xiàn)差的股票;反轉策略則指投資者賣出表現(xiàn)好的股票,買入表現(xiàn)差的股票。

在GTW模型基礎上,參照李學峰等對其做出的修正,衡量指標設為:

(2.3)

其中,表示第k期末持有股票i的市值占投資組合總市值的比例,即=第k期末投資者所持股票i的市值/該投資者第k期末投資組合總市值。

=某機構投資者在第k期初持有股票i的數量/第k期初股票i的流通股數量,=該機構投資者在第k期末持有股票i的數量/第k期末股票i的流通股數量;(-)即為判斷投資者在第k期內交易行為的指標,該值為正時,表示增持;反之,表示減持。

為衡量單個股票i在第k期內的收益率;為市場基準組合收益率。(-),該值大于零時,定義為表現(xiàn)好的股票,反之,定義為表現(xiàn)差的股票。

如果M>0,表明投資者整體上采用慣性交易策略,投資者的行為表現(xiàn)為“追漲殺跌”。如果M<0,表明投資者整體上采用反轉的交易策略。

2.不同的交易策略對績效影響的研究

設定回歸模型為: (2.4)

其中,為資產超額收益率,為資產收益率,為市場基準利率。D為虛擬變量,當M<0,即采取反轉策略時,取1;當M>0時,即采取慣性交易策略時,取0。為收益率標準差,即:投資風險。ε為隨機擾動項。系數β1即為反轉策略相比慣性策略對收益的影響。系數β2則為風險與收益的關系。

三、實證分析我國QDII的(組合管理、行為選擇、資產配置等)相關問題

(一)樣本選取

為了使研究期盡可能的長,以便使分析結果更具有意義與準確性,所以選擇2008年之前發(fā)行的QDII產品。其中包括5支基金:華夏全球精選、嘉實海外、上投亞太優(yōu)勢、南方全球精選以及華安國際配置。但前四種的發(fā)行日期集中于2007年9-10月,因此這四只基金系QDII產品是在同樣的國內經濟背景下成立的外匯投資基金,它們在資產配置等方面具有一定的相似性。所以,研究樣本是:華夏全球精選、嘉實海外、上投亞太優(yōu)勢及南方全球精選。

(二)實證分析QDII績效

1.樣本的四支QDII基金均成立于2007年9-10月間,首次募集份額各為300億份。其單位基金資產累計收益率,如圖1所示。

由上圖可知,自4支QDII基金發(fā)行成立以來至08年底,凈值出現(xiàn)大幅縮水情況,總體虧損嚴重;09年1、2季度則呈現(xiàn)明顯的回升趨勢。由于基金收益與預期差距很大,投資者信心受挫,基金份額均有減少。相比凈值的變動幅度,基金份額凈贖回量幅度較小,說明雖然基金虧損但投資者仍被動持有。

2.用夏普指數分析QDII投資組合的績效

QDII基金夏普指數計算:以樣本區(qū)間7個季度的凈值增長率作為計算的基礎,得QDII產品的平均收益率及QDII產品的標準差;在無風險收益率的選取上,采用了銀行一年期存款利率——根據存款利率的調整,按各只基金發(fā)行日期加權計算得出一年期存款利率為3.44 %,結果保留小數點后兩位。根據公式(2.2),華夏全球、南方全球、嘉實海外,上投亞太的標準差分別為:24.66%,25.48%,28.50%,29.64%;夏普指數計算結果分別:-0.41993,-0.41961,-0.44671,-0.49439。

QDII基金夏普指數均為負值,說明基金的投資表現(xiàn)無法超過無風險利率。以標準差作為衡量基金風險大小的標準,華夏全球、南方全球的凈值波動性較低,風險較小;嘉實海外、上投亞太的凈值波動性較高,風險偏大。

(三)實證分析QDII的行為選擇

1.計算M值,分析投資者的交易策略

組合中股票樣本選取QDII在各個季度投資的前十大重倉股,因為前十大重倉股在QDII的股票投資組合中占據很大比重,足以代表其持倉狀況,基本可以反映投資者總的交易策略。市場基準收益率的確定方面,采用摩根士丹利資本國際全球指數(MSCI All Country World Index)的漲跌幅度,根據公式(2.3),對四支QDII基金2007年至2009年七個季度季報數據及MSCI主頁與bloomberg.com網站數據進行整理,計算得各QDII基金各季度的M值如表1。

注:數據來源四支QDII基金2007年第四季度-2009年第二季度季報及bloomberg.com網站和MSCI主頁。

由表1可知,華夏全球在考察期內,除09年1季度外,采取的是反轉交易策略;南方全球08年1、3季度為慣性策略,其他季度為反轉策略;嘉實海外僅08、09年1季度為反轉策略,其他季度為慣性策略;上投亞太僅在08年3季度及09年1季度采取反轉策略,其他時期為慣性策略。通過四季度的均值可以看出:上投存在明顯的“追漲殺跌”。

2.用EVIEWS實證分析收益率與交易策略等因素的關系

考慮到去年經濟危機的影響,加入季度虛擬變量,把(2.4)的計量模型修改為多階段模型,并在其中加入交易策略虛擬變量與投資風險間的交叉項?；貧w設為:

(4.1)

式中,D1、D2、D3為季度虛擬變量,D4為交易策略虛擬變量。

根據四支QDII基金2007年至2008年末五個季度季報數據及表1,用EVIEWS軟件分析,結果如表2。

由上表可知,修正的R2大于0.8,且F-Prob小于1%,所以在1%水平下,模型對所選樣本基金的擬和整體效果較好;在5%的顯著性水平下,系數顯著不為零;在10%的水平下,D4系數顯著不為零。在08年四個季度的系數均為正,D4的系數雖為負,但絕對值小于的系數且不顯著,說明投資組合的收益與風險成正比,即:風險越大,收益越高;D4的系數為正值,D4的系數雖為負,但不顯著,經過計算,在M值為負時的收益率比M值為正時的收益率平均高出1.02%,即:反轉策略對投資績效產生正面影響。

四、結論與建議

(一)結論

業(yè)績表現(xiàn)方面,QDII基金成立以來,單位凈值出現(xiàn)大幅縮水,但從09年以來出現(xiàn)回升現(xiàn)象,投資者信心增強;4支樣本基金的夏普指數均為負值,說明QDII基金收益率低于無風險收益率。行為選擇方面,通過QDII的季度報表可以發(fā)現(xiàn), QDII基金“集中投資”現(xiàn)象十分明顯;不同的QDII在各季度內采取的交易策略有所差異,同一QDII在不同季度交易策略存在變化;經過分析得,反轉交易策略能給投資者帶來正面影響。

(二)建議

在實施QDII過程中,風險是不可避免的,我國的投資機構應建立完善的風險管理機制。QDII產品的投資標的或工具要多元化,應該開發(fā)高收益?zhèn)a品或新興市場債券產品。在市場波動劇烈的條件下,應投資于不同領域的債券,以分散風險。

此外,積極培養(yǎng)國際型投資人才。QDII涉及國際金融市場,具有很大的復雜性和風險性?；鸸芾砣说耐顿Y理念和經驗,以及其海外合作方的研究能力和影響力,對于他們的行為選擇至關重要。好的基金管理者不會盲目的隨波逐流,“追漲殺跌”,能夠對國際市場的運作規(guī)律有較強的分析能力、協(xié)調好風險與回報關系。

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作者簡介:張倩,女,出生日期:1985年8月,籍貫:山東泰安 單位:南開大學,經濟學院,金融系碩士研究生。