葉子林

【摘 要】文章主要論述股票價值分析中基本面分析的幾個方面——相對價值,絕對價值和業(yè)績評價指標,并以舉例的方式,分別從上述幾個方面對股票價值進行分析。根據(jù)上述關于股票價值分析方法的論述,我們可以看出一只股票的價格高與低,與其價值密切相關。

【關鍵詞】股票價值 相對價值 現(xiàn)金流

隨著社會的發(fā)展,股票價值分析的方法也越來越多,當前股票基本面分析主要有以下幾種:財務分析,相對價值分析,絕對價值分析和業(yè)績評價指標分析。比如,相對價值分析中有市盈率,市凈率,市收率,絕對價值分析中的代表是貼現(xiàn)現(xiàn)金流和股權自由現(xiàn)金流,在此,我就每種分析方法的代表進行說明,以便大家參考。

一、股票的相對價值分析

市盈率,簡稱PE,我們常說的市盈率就是靜態(tài)市盈率,是股票市價與其每股收益的比值,計算公式是:

市盈率=當前每股市場價格/每股收益用符號表示是:PE=P/EPS

如果結合公司的股利支付率和股利增長率,則計算公式是:

PE=P/EPS=DP(1+g)/(K-g)

DP為股利支付率,g為股息增長率,k為資本成本.

靜態(tài)市盈率是衡量股價高低和企業(yè)盈利能力的一個重要指標。由于靜態(tài)市盈率把股價和企業(yè)盈利能力結合起來,其水平高低更真實地反映了股票價格的高低。例如,股價同為50元的兩只股票,其每股收益分別為5元和1元則其市盈率分別是10倍和50倍,若企業(yè)盈利能力不變,這說明投資者以同樣50元價格購買的兩種股票,要分別在10年和50年以后才能從企業(yè)盈利中收回投資。但是,由于企業(yè)的盈利能力是不斷變化的,投資者購買股票更看重企業(yè)的未來,因此,一此發(fā)展前景很好的公司即使當前的市盈率,投資者也愿意購買,預期的利潤增長率高的公司,其股票的市盈率也會比較高。例如,對兩家上年每股盈利同為1元的公司來講,如果A公司今后每年保持20%的利潤增長率,B公司每年保持10%的利潤增長率,那么到第十年時A公司的每股盈利將達到6.2元,B公司只有2.6元。因此,A公司當前的市盈率必然應當高于B公司。投資者若以同樣價格購買這家公司股票,對A公司的投資能更早地收回.

動態(tài)市盈率,其計算公式為是以靜態(tài)市盈率為基數(shù),乘以動態(tài)系數(shù),該系數(shù)為1/((1+n)×n),i為企業(yè)每股收益的增長率,n為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展的存續(xù)期。例如,上市公司目前股價為20元,每股收益為0.38元,去年同期每股收益為0.28元,成長性為35%,該企業(yè)未來保持該增長速度的時間可持續(xù)5年,即時n=5,則動態(tài)系數(shù)為15%,相應地,動態(tài)市盈率為7.8倍,而此時靜態(tài)市盈率為52倍,兩者相差之大,可見一斑。動態(tài)市盈率告訴我們一個簡單樸素而又深刻的道理,即投資股市時應該有持續(xù)成長性的公司。

結合市盈率與預期增加率,我們可以得出目標企業(yè)的價格,即:PEG,PEG=可比企業(yè)的PEG×目標企業(yè)的g×100×EPS,這種方法是對市盈率的修正,能更加準確地評判公司的價格是否合理。

市凈率是我們經(jīng)常使用的指標,這個比率是把一支股票的市場價格和當期資產(chǎn)負債表的賬面價值(所有者權益或凈資產(chǎn))的比值,對于公司資產(chǎn)折舊低,質量高的上市公司(例如,公路路橋)。市凈率估值對于估算公司股票價值的參考度更大。但市凈率不適用信息技術,文化傳播等通過無形資產(chǎn)創(chuàng)造利潤的企業(yè),可以說對于服務性企業(yè),市凈率估值沒有任何意義,其計算公式為:

市凈率=股票市價/每股凈資產(chǎn)

用字母表示:PB=P/EPS

若結合股息支付率和增長率,計算公式為:

PB=(ROE×DP×(1+g))/(k-g)

DP,k,g同上,ROE為凈資產(chǎn)收益率.

市凈率也依賴于ROE,同時凈資產(chǎn)也依賴于銷售凈利率。假定其他條件相同,一般情況下,較高凈資產(chǎn)收益率的公司也有較高的市凈率,原因是一家有很高所有者權益的公司更有價值,它的賬面價值增長的更快。

因此,當我們考察目標股票市凈率的時候,要知道他與ROE有關。一家相對于同行市場市凈率低且ROE高的公司可能被低估,這是因為一般來說,低市凈率的股票在長期走勢強于大盤,特別是在大盤高位盤整階段有很好的表現(xiàn)。但在市凈率給股票估值時,應與其他指標一起應用。

市收率也是我們分析股票價值常用的指標.其計算公式為:

市收率=股票市價/每股銷售收入

用字母表示:PS=P/S

若結合股利支付率和增長率,其計算公式為:

PS=(ROS×DP×(1+g))/(k-g)

一般來說,股票價格低且銷售收入高的公司可能被低估,但在分析股票價值時還應結合其他指標。

二、絕對價值分析

1.股權自由現(xiàn)金流

公司股權資本投資者擁有的是對該公司產(chǎn)生的現(xiàn)金流的剩余要求權,即他們擁有公司在履行了包括償還債務在內的所有財務義務和滿足了再投資需要之后的全部現(xiàn)金流,就是在除去經(jīng)營費用,本息償還和為保持預定現(xiàn)金流增長率所需的全部資本性支出之后的現(xiàn)金流。

(1)無財務杠桿的公司股票自由現(xiàn)金流

無財務杠桿的公司沒有任何債務,因此無支付利息和償還本金,并且公司的資本性支出和營運資本也全部來源于股權資本,無財務杠桿的公司的權益現(xiàn)金流可按如下方法計算:

銷售收入-經(jīng)營費用-銷售成本=利息稅收,折舊,攤銷前收益(EBITDA)

利息稅收,折舊,攤銷前收益-折舊和攤銷=息稅前收益(EBITDA_

息稅前收益-折得稅務局=凈收益(EAT)

凈收益+折舊-營運資金增加額=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流(OCF)

經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流-資本性支出=股權自由現(xiàn)金流

股權自由現(xiàn)金流是滿足了公司所有財務需要之后的剩余現(xiàn)金流,它可以為正,也可以為負,如果股權自由現(xiàn)金流為負,則公司不得不通過發(fā)行股票或認股權證來籌集新的股權資本。如果股權自由現(xiàn)金流為正,則公司就能以股票現(xiàn)金紅利的形式將剩余現(xiàn)金流派發(fā)給資本投資者。

(2)有財務杠桿的公司的股權自由現(xiàn)金流

有財務杠桿的公司除了要支付無財務杠桿公司的全部費用外,還要使用現(xiàn)金支付利息費用和償還本金。但是有財務杠桿的公司可以通過新的債務來為資本性支出和營運資本需求進行融資,從而可以減少所需的股權資本投資。

銷售收入-產(chǎn)品成本-經(jīng)營費用=利息,稅收,折舊,攤銷前收益(EBITDA)

利息,稅收,折舊,攤銷前收益-折舊和攤銷=息稅前收益(EBIT)

息稅前收益-利息費用=稅前收益

稅前收益-所得稅=凈收益(EAT)

凈收益+折舊+攤銷-營運資本增加額外負擔=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流(OCF)

經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流-優(yōu)先股股利-償還本金+新發(fā)行債務收入+股權資本自由現(xiàn)金流

2.貼現(xiàn)現(xiàn)金流

貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型運用收入的資本化定義方法決定普通股票的內在價值。按照收入的資本化定價方法,任何資產(chǎn)的內在價值是由擁有這種資產(chǎn)的投資者在未來時期中所接受的現(xiàn)金流決定的。由于現(xiàn)金流是未來時期的預期值,因此必須按照一定的貼現(xiàn)率返還成現(xiàn)值,也就是說一種資產(chǎn)的內在價值等于預期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。對于股票來說,這種預期的現(xiàn)金流即在未來時期預期支付的股利。

在該概念中,假定所有時期內的貼現(xiàn)率都是一樣的,需要指出的是,股票在期初的內在價值與該股票的投資者在未來時期是否中途轉讓有關。

根據(jù)定義,可以引出凈現(xiàn)值的概念:凈現(xiàn)值等于內在價值與成本之差,即:

NPV=V-P

式中,P是t=o時的購買股票的成本.

如果NPV>O,意味著所有預期的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和大于投資成本,即這種股票價格被低估,因此購買這種股票可行。

如果,NPV<0,意味著所有預期的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和小于投資成本,即這種股票價格被高估,因此購買這種股票不可行。

在現(xiàn)代社會中,一般來說,現(xiàn)金流比利潤更難以造假,所以當我們發(fā)現(xiàn)一家公司的股權自由現(xiàn)金流大且NPV也大時,我們可以認為該公司股票值得購買。

以上介紹的幾種方法,可能有時得出的結論是一致的,有時得出相互矛盾的結論。對于這些結論我們需要用發(fā)展的眼光來看待,找出自己認為最有把握的結論。

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