改革開(kāi)放以來(lái)，引進(jìn)FDI（外商直接投資）一直是我國(guó)利用外資政策的重中之重。隨著FDI流入的不斷積累，《中國(guó)國(guó)際投資頭寸表》顯示2007年底國(guó)內(nèi)FDI存量已達(dá)7424億美元。這些資金每年獲取的利潤(rùn)除了部分匯出國(guó)以外，還有一大部分留存在國(guó)內(nèi)，形成了可觀的FDI留存利潤(rùn)資金。由于當(dāng)前的外匯管理制度框架下，對(duì)于FDI留存利潤(rùn)的匯出并沒(méi)有任何限制，假設(shè)我國(guó)發(fā)生大規(guī)模資本外逃事件，F(xiàn)DI留存利潤(rùn)的集中匯出可能造成嚴(yán)重的后果。

我國(guó)FDI留存利潤(rùn)到底有多少？

FDI留存利潤(rùn)估算的基本思路，是以每年FDI存量為基礎(chǔ)，根據(jù)當(dāng)年外商直接投資的投資收益率計(jì)算其利潤(rùn)總額，再減去每年FDI的利潤(rùn)匯出，即為當(dāng)年的留存利潤(rùn)。盡管計(jì)算方法比較簡(jiǎn)單，但是目前我國(guó)尚沒(méi)有FDI存量以及FDI投資利潤(rùn)率的系統(tǒng)統(tǒng)計(jì)，對(duì)于FDI留存利潤(rùn)的計(jì)算只能采取估算方法。

FDI存量方面。目前我國(guó)關(guān)于FDI存量的統(tǒng)計(jì)主要是《中國(guó)國(guó)際投資頭寸表》中的數(shù)據(jù)，且只有2004～2007年三年的數(shù)據(jù)，分別為3690億美元、4715億美元、6125億美元和7424億美元。為了獲得2004年之前的FDI存量，我們首先根據(jù)各年國(guó)際收支平衡表中FDI差額的簡(jiǎn)單累加，再進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。簡(jiǎn)單累加表明，截至2007年底中國(guó)的FDI存量約為8251.11億美元?？紤]到FDI撤資以及加速折舊等因素，再以80％的比例為基準(zhǔn)，對(duì)簡(jiǎn)單累加的FDI存量進(jìn)行調(diào)整。估計(jì)得到FDI存量如圖1所示。

FDI投資利潤(rùn)率方面。根據(jù)世界銀行的估計(jì)，20世紀(jì)90年代后期流入發(fā)展中國(guó)家的FDI所獲得的平均年利潤(rùn)率為16%～18%。而國(guó)際貨幣基金組織的研究表明，跨國(guó)公司在中國(guó)的投資平均收益率為13%～14%。自1998年開(kāi)始，《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》開(kāi)始每年公布中國(guó)三資企業(yè)的所有者權(quán)益和利潤(rùn)總額的數(shù)據(jù)。以這些數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，我們可以計(jì)算得到簡(jiǎn)單的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率約在13%～15％的區(qū)間內(nèi)，這與IMF對(duì)跨國(guó)公司在華投資平均收益率的估計(jì)較為符合。對(duì)于1998年之前數(shù)據(jù)，我們以1998～2007年的平均值計(jì)算，約為12％。據(jù)此，測(cè)算得到歷年FDI利潤(rùn)如圖2所示。

根據(jù)上面得到的FDI利潤(rùn)總額，減去國(guó)際收支平衡表的投資收益借方數(shù)量，可以計(jì)算出每年FDI利潤(rùn)的留存額度。1985～2007年間，F(xiàn)DI留存利潤(rùn)總額累計(jì)約2939.5億美元。相對(duì)應(yīng)的，1985～2007年國(guó)際收支平衡表反映出來(lái)的FDI利潤(rùn)匯出約為3240億美元，可見(jiàn)約48.5％的FDI利潤(rùn)被留存在國(guó)內(nèi)。從FDI留存利潤(rùn)規(guī)模波動(dòng)來(lái)看，大致經(jīng)歷了三個(gè)階段。第一階段是1994年之前，F(xiàn)DI留存利潤(rùn)量整體上呈現(xiàn)穩(wěn)定上升趨勢(shì)，但是規(guī)模較小，1985～1993年的利潤(rùn)留存總額約在157億美元左右。第二個(gè)階段是1994～2001年，F(xiàn)DI利潤(rùn)留存規(guī)模出現(xiàn)大幅波動(dòng)，特別是1998年和1999年FDI留存利潤(rùn)為負(fù)，也就是說(shuō)這兩年間外商直接投資的利潤(rùn)匯出要大于當(dāng)年的利潤(rùn)總額（我國(guó)允許外資企業(yè)以前幾年累積的FDI收益進(jìn)行結(jié)匯）。不過(guò)這一階段FDI留存利潤(rùn)規(guī)模依然為正，約為167億美元左右。第三個(gè)階段是2002年至今，F(xiàn)DI留存利潤(rùn)規(guī)模大幅度增加，2002～2007年7年間的利潤(rùn)留存總額高達(dá)2615億美元?？梢?jiàn)，隨著中國(guó)國(guó)內(nèi)FDI存量規(guī)模的急劇攀升，F(xiàn)DI投資利潤(rùn)的累積已經(jīng)相當(dāng)客觀。

FDI留存利潤(rùn)逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)增大：FDI利潤(rùn)流出趨勢(shì)正在強(qiáng)化

在FDI留存利潤(rùn)規(guī)模繼續(xù)保持增勢(shì)的同時(shí)，我國(guó)每年FDI利潤(rùn)匯出的規(guī)模也在持續(xù)上升，這一態(tài)勢(shì)的潛在風(fēng)險(xiǎn)在于：如果FDI利潤(rùn)匯出規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，并超過(guò)FDI利潤(rùn)增速，則極有可能出現(xiàn)FDI留存利潤(rùn)的逆轉(zhuǎn)流出。從FDI利潤(rùn)匯出的歷史表現(xiàn)以及當(dāng)前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融態(tài)勢(shì)變化來(lái)看，F(xiàn)DI利潤(rùn)留存逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)正在加大。FDI匯出利潤(rùn)占總利潤(rùn)的比重變化可以清晰描述這一趨勢(shì)。

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在面對(duì)不確定前景時(shí)，F(xiàn)DI傾向于將通過(guò)利潤(rùn)匯出撤出資金。1995年以前，F(xiàn)DI匯出利潤(rùn)比重幾乎可以忽略不計(jì)，意味著外商選擇將所有利潤(rùn)用于再投資或國(guó)內(nèi)其他投資。1995～2001年匯出利潤(rùn)占總利潤(rùn)比重大幅度提高，其中1998和1999年FDI利潤(rùn)匯出為總利潤(rùn)的2.33倍和1.25倍，外商選擇將大部分的利潤(rùn)匯往國(guó)外。這一時(shí)期利潤(rùn)匯出的大幅度增加主要是因?yàn)椋阂皇峭赓Y企業(yè)利潤(rùn)匯出便利化，1996年開(kāi)始我國(guó)實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目可自由兌換，F(xiàn)DI利潤(rùn)匯出不受限制；二是亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，外資企業(yè)面臨的主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)等急劇惡化，為了避免風(fēng)險(xiǎn)，這一時(shí)期的FDI有著明顯的短期性特征；三是這一時(shí)期人民幣貶值預(yù)期加劇，匯率風(fēng)險(xiǎn)加大，外資企業(yè)傾向于將比利潤(rùn)更多的資金匯回母公司。

值得關(guān)注的是，2005年開(kāi)始，F(xiàn)DI利潤(rùn)流出速度大大加快。特別是2007年，F(xiàn)DI利潤(rùn)匯出總額已經(jīng)高達(dá)548.49億美元，比2006年增長(zhǎng)47.6％。從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)發(fā)展來(lái)看，前期吸引國(guó)際資本流入的主要因素發(fā)生變化，次貸危機(jī)深化加大了資本短期內(nèi)流出的可能性。一是人民幣升值趨勢(shì)放緩，市場(chǎng)預(yù)計(jì)人民幣未來(lái)有貶值的可能，NDF（無(wú)本金交割原期外匯交易）市場(chǎng)已經(jīng)顯出貶值預(yù)期，人民幣升值的動(dòng)機(jī)動(dòng)力因素將急劇減弱；二是全球金融動(dòng)蕩加劇使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)減速的風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大；三是我國(guó)面臨房地產(chǎn)市場(chǎng)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)；四是美國(guó)金融危機(jī)升級(jí)以來(lái)，流動(dòng)性壓力（資金短缺）加大以及去杠桿化要求，促使外資機(jī)構(gòu)將投資在中國(guó)的資金匯回國(guó)內(nèi)，以便囤積美元現(xiàn)金防止現(xiàn)金流斷裂。FDI留存利潤(rùn)的流出加快將是一種趨勢(shì)性的變化。

FDI留存利潤(rùn)逆轉(zhuǎn)對(duì)國(guó)際收支平衡的潛在沖擊

FDI利潤(rùn)匯出對(duì)我國(guó)國(guó)際收支平衡的潛在沖擊在兩方面：一是FDI存量的新增利潤(rùn)匯出對(duì)國(guó)際收支的影響；二是歷年累積的FDI留存利潤(rùn)逆轉(zhuǎn)流出對(duì)國(guó)際收支平衡的沖擊。前一種沖擊目前已經(jīng)比較顯著；而后一種沖擊的潛在影響更大，一旦形成，極有可能導(dǎo)致國(guó)際收支危機(jī)。

每年新增FDI利潤(rùn)匯出的國(guó)際收支壓力

自2003年以來(lái)，我國(guó)每年的FDI匯出和留存利潤(rùn)總和已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)出超過(guò)當(dāng)年FDI流入規(guī)模的趨勢(shì)。以商務(wù)部的FDI統(tǒng)計(jì)口徑，F(xiàn)DI當(dāng)年利潤(rùn)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)FDI流入規(guī)模；而以國(guó)際收支平衡表的FDI差額口徑，F(xiàn)DI利潤(rùn)與FDI流入的比重也不斷提升。之所以沒(méi)有出現(xiàn)凈投資缺口，主要是因?yàn)槟壳暗腇DI留存利潤(rùn)比重依然較高。從FDI利潤(rùn)匯出的趨勢(shì)來(lái)看，自1998年以來(lái)，中國(guó)每年的FDI利潤(rùn)流出均在200億美元以上，并呈現(xiàn)逐步遞增的態(tài)勢(shì)。2007年，F(xiàn)DI利潤(rùn)匯出規(guī)模已經(jīng)高達(dá)548.49億美元。

隨著FDI存量的繼續(xù)增大，即使FDI利潤(rùn)留存比例不變，每年FDI利潤(rùn)匯出規(guī)模也會(huì)保持上升態(tài)勢(shì)。根據(jù)我們計(jì)算的2007年底7424億美元的FDI存量，即使按15%的年回報(bào)率來(lái)計(jì)算，那么外商在中國(guó)的年投資收益約為1113.6億美元。如果外國(guó)投資者每年把利潤(rùn)收入?yún)R回，為了保持經(jīng)常項(xiàng)目平衡中國(guó)每年必須要有約1113.6億美元的貿(mào)易順差，這必然會(huì)對(duì)當(dāng)年的國(guó)際收支造成較大壓力。

FDI留存利潤(rùn)集中流出的國(guó)際收支壓力

FDI利潤(rùn)存量決定了未來(lái)匯出的總量。外商投資的根本目的在于賺取利潤(rùn)，利潤(rùn)的匯出是必然的，而由于歷史的積淀，留存利潤(rùn)對(duì)國(guó)際收支帶來(lái)的負(fù)擔(dān)可能會(huì)更重。FDI留存利潤(rùn)的最大風(fēng)險(xiǎn)在于，F(xiàn)DI留存利潤(rùn)流出的規(guī)模和時(shí)點(diǎn)完全取決于企業(yè)自身。一旦經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)逆轉(zhuǎn)，外商投資企業(yè)可能不一定通過(guò)撤回投資資本金方式，而是將累積多年的巨額未分或已分配利潤(rùn)集中匯出，因而在短期內(nèi)形成較大規(guī)模資本流出的可能性是存在的，后果是極有可能導(dǎo)致國(guó)際收支危機(jī)。

FDI留存利潤(rùn)在國(guó)內(nèi)并不是以外幣形式存在的，不管是再投資還是投向其他部門，一般是以人民幣的方式存在。對(duì)潛在流出規(guī)模的具體測(cè)算，需要對(duì)FDI留存利潤(rùn)進(jìn)行貨幣轉(zhuǎn)換。改革開(kāi)放以來(lái)人民幣匯率機(jī)制幾經(jīng)改革，人民幣對(duì)美元的名義匯率也經(jīng)過(guò)了大幅度的調(diào)整。以各年匯率對(duì)FDI留存利潤(rùn)進(jìn)行簡(jiǎn)單換算，結(jié)果為23271億元人民幣。再將這一數(shù)值以2007年人民幣對(duì)美元7.61元人民幣/美元的平均匯率折算，得到3057億美元。如果經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，歷年累積的FDI留存利潤(rùn)極有可能成為資本大規(guī)模撤出的“領(lǐng)頭羊”，3057億美元的資金流出相當(dāng)于2007年底全國(guó)外匯儲(chǔ)備的20％、全年外貿(mào)順差的116.6％。如果加上FDI存量，2007年底總規(guī)模超過(guò)10481億美元，相當(dāng)于2007年底全國(guó)外匯儲(chǔ)備的68.6％，全年貿(mào)易順差的400％，導(dǎo)致國(guó)際收支危機(jī)的發(fā)生并不是“杞人憂天”。

FDI留存利潤(rùn)資金投向的“不透明性”潛藏更大風(fēng)險(xiǎn)

FDI留存利潤(rùn)流出更關(guān)鍵也是核心的問(wèn)題在于FDI留存利潤(rùn)對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的潛在影響。這方面有幾個(gè)問(wèn)題亟需解答：如此龐大規(guī)模的留存利潤(rùn)是以什么形式留在國(guó)內(nèi)？資金投向了哪些領(lǐng)域？這些投資撤出會(huì)對(duì)所在領(lǐng)域造成多大的沖擊？由于我國(guó)目前的統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)并沒(méi)有對(duì)FDI留存利潤(rùn)的單獨(dú)、系統(tǒng)的監(jiān)測(cè)，F(xiàn)DI留存利潤(rùn)的這種“不透明性存在”，可能潛伏著更大的問(wèn)題。由于我國(guó)外商直接投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)中存在一定的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移、加速折舊等現(xiàn)象，F(xiàn)DI在國(guó)內(nèi)的實(shí)際利潤(rùn)留存規(guī)?？赡鼙缺疚墓浪愕母螅幢闶沁@些資金一部分投資于非流動(dòng)性資產(chǎn)，其集中流出的風(fēng)險(xiǎn)和沖擊依然不可低估。因此，適時(shí)調(diào)整當(dāng)前的FDI政策，加強(qiáng)對(duì)FDI留存利潤(rùn)的監(jiān)測(cè)監(jiān)管，是我們面臨的刻不容緩的任務(wù)。

加強(qiáng)對(duì)FDI留存利潤(rùn)監(jiān)測(cè)監(jiān)管的建議

外資政策的適時(shí)調(diào)整

目前，我國(guó)已經(jīng)由20世紀(jì)90年代初期的儲(chǔ)蓄短缺和外匯短缺“雙缺口”格局發(fā)展到當(dāng)前的儲(chǔ)蓄過(guò)剩和外匯過(guò)?！半p過(guò)?！?，吸引FDI的重心也需由重?cái)?shù)量向重質(zhì)量轉(zhuǎn)變。

第一，應(yīng)根據(jù)我國(guó)實(shí)際情況，結(jié)合基本國(guó)情和經(jīng)濟(jì)發(fā)展承受能力來(lái)制定FDI每年的所需規(guī)模。同時(shí)，以經(jīng)濟(jì)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級(jí)為基點(diǎn)，按照國(guó)際市場(chǎng)需求和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要主動(dòng)引導(dǎo)外資的投向，鼓勵(lì)FDI的長(zhǎng)線投資，使其真正融入中國(guó)經(jīng)濟(jì)體系，降低撤資可能性。

第二，降低FDI利用國(guó)內(nèi)的優(yōu)惠政策進(jìn)行追逐利潤(rùn)投機(jī)行為的可行性。具體而言，應(yīng)對(duì)外商投資企業(yè)實(shí)行國(guó)民待遇，減少并逐步取消各種政策優(yōu)惠，讓內(nèi)外資企業(yè)得到同等待遇，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)私人資本在同樣的舞臺(tái)上與外資實(shí)行公平競(jìng)爭(zhēng)。當(dāng)外資企業(yè)在國(guó)內(nèi)不再享受任何優(yōu)惠待遇時(shí)，市場(chǎng)的力量會(huì)自發(fā)地將低技術(shù)和低效率的外資企業(yè)趕出市場(chǎng)，并留下和吸引進(jìn)高技術(shù)和高效率的外資企業(yè)。

加強(qiáng)對(duì)FDI及其利潤(rùn)留存的統(tǒng)計(jì)與監(jiān)測(cè)

第一，以外債對(duì)待FDI并將其納入國(guó)家外債監(jiān)控范圍。FDI

與對(duì)外舉債無(wú)本質(zhì)區(qū)別，雖然不用付息，但要允許投資方匯回利潤(rùn)。也就是說(shuō)，今天中國(guó)GDP的高速增長(zhǎng)要以未來(lái)中國(guó)GNP的低速增長(zhǎng)作代價(jià)的。FDI并不是越多越好，有一個(gè)適度的債務(wù)承受范圍，并需要對(duì)它加以監(jiān)控。同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)FDI投資領(lǐng)域的監(jiān)管，防止FDI的投機(jī)行為。

第二，加強(qiáng)對(duì)FDI留存收益的統(tǒng)計(jì)與監(jiān)測(cè)。FDI的留存收益自由性比較強(qiáng)，而且性質(zhì)也是追逐利潤(rùn)，一旦國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題，很可能出現(xiàn)集中匯出，加劇國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的惡化。建議對(duì)這部分余額進(jìn)行專門的統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)，一是摸清外商投資企業(yè)的利潤(rùn)底數(shù)，并對(duì)滯留境內(nèi)的利潤(rùn)從外匯管理角度予以定性；二是要求外商投資企業(yè)對(duì)滯留境內(nèi)利潤(rùn)進(jìn)行登記，以密切關(guān)注匯回利潤(rùn)的波動(dòng)趨勢(shì)，即時(shí)應(yīng)對(duì)其突然的逆轉(zhuǎn)。

有序疏導(dǎo)FDI留存利潤(rùn)的匯出

由于FDI利潤(rùn)匯出目前并不受外匯管制制約，因此有序疏導(dǎo)FDI利潤(rùn)匯出至關(guān)重要。從流量角度來(lái)看，目前沒(méi)有出現(xiàn)FDI凈投資缺口是由于我國(guó)新增FDI規(guī)模相對(duì)較大，同時(shí)依然有較高比重的利潤(rùn)留存。鑒于我國(guó)目前面臨的一個(gè)重要問(wèn)題是外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)增長(zhǎng)過(guò)快與規(guī)模過(guò)大，有序疏導(dǎo)FDI當(dāng)年新增利潤(rùn)和留存利潤(rùn)的匯出，是緩解國(guó)際收支失衡的有效途徑。從存量角度來(lái)看，一是要降低新增利潤(rùn)的留存，二是要疏導(dǎo)留存利潤(rùn)的有序流出，這從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度是化解和降低FDI留存利潤(rùn)集中流出沖擊的根本。在這方面，取消對(duì)外商投資企業(yè)利潤(rùn)再投資退還40％所得稅的優(yōu)惠政策，可能是較為明智的措施。

（作者單位：中國(guó)人民銀行海口中心支行）