通過創(chuàng)業(yè)板扶持中小企業(yè)思路已日益明晰，需更理性地看待海外創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展進(jìn)程中存在的問題

提及海外創(chuàng)業(yè)板市場，通常會(huì)讓人聯(lián)想到美國納斯達(dá)克這類孕育了微軟、Intel 等諸多跨國大企業(yè)的“造富工廠”。但事實(shí)上，海外創(chuàng)業(yè)板市場能夠取得成功的少之又少。

在全球所有的創(chuàng)業(yè)板或類似市場中，目前僅美國納斯達(dá)克市場、加拿大TSX-V 市場、英國 AIM 市場及韓國科斯達(dá)克市場發(fā)展較好，余下的絕大多數(shù)國家或地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板都趨向邊緣化，日本、新加坡、中國香港創(chuàng)業(yè)板在艱難中緩慢前行，德國“新市場”創(chuàng)業(yè)板甚至在 2003 年被迫關(guān)閉，僅僅維持了 6 年的生命。

目前，各個(gè)國家或地區(qū)對中小企業(yè)戰(zhàn)略價(jià)值的再認(rèn)識已經(jīng)十分深刻，而通過創(chuàng)業(yè)板市場來扶持中小企業(yè)發(fā)展的思路也日益明晰。在這一背景下，應(yīng)更理性地看待海外創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展進(jìn)程中存在的問題。

上市資源不足

海外創(chuàng)業(yè)板失敗的一個(gè)共同因素是上市資源不足，流動(dòng)性枯竭。深交所《海外創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展?fàn)顩r及趨勢研究》統(tǒng)計(jì)顯示，冰島、南非、土耳其、巴西、波蘭、菲律賓等 11 個(gè)國家的創(chuàng)業(yè)板成立時(shí)間已經(jīng)超過 6 年，而上市公司數(shù)量卻不足 100 家。其中，2001 年成立的冰島創(chuàng)業(yè)板市場甚至僅有 1 家上市公司。

這些創(chuàng)業(yè)板市場所屬的國家或地區(qū)要么經(jīng)濟(jì)總量有限，創(chuàng)新動(dòng)力不足，中小企業(yè)數(shù)量不多;要么資本市場發(fā)展多年，本土已經(jīng)沒有多少上市資源可以挖掘。為了擴(kuò)大交易市場規(guī)模，實(shí)現(xiàn)收支平衡，交易所不得不爭奪各種潛在上市資源。

交易所上市資源偏少，還有一個(gè)原因是一些國家開設(shè)了不止一家創(chuàng)業(yè)板，各個(gè)市場間的市場定位幾乎重疊。

1998 年到 2000 年間，日本曾先后成立佳斯達(dá)克、大阪交易所的“日本納斯達(dá)克”、東京交易所“Mothers”等數(shù)家定位相近的創(chuàng)業(yè)板市場。上述市場資源定位趨同，互相競爭，直接導(dǎo)致了日本創(chuàng)業(yè)板市場的失敗。

對于中國的創(chuàng)業(yè)板市場來說，由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)處于快速發(fā)展時(shí)期，擁有大量的企業(yè)后備資源，目前還不需太擔(dān)心。

多數(shù)處于從屬地位

在創(chuàng)業(yè)板剛開始興起時(shí)，多數(shù)被視為主板的“預(yù)備市場”處于從屬地位。

目前，除了納斯達(dá)克等 4 個(gè)獨(dú)立市場外，其余創(chuàng)業(yè)板市場都由主板設(shè)立，運(yùn)作機(jī)制缺乏獨(dú)立性。有的更是要求在創(chuàng)業(yè)板公司成長到一定程度必須轉(zhuǎn)到主板市場，這直接影響了創(chuàng)業(yè)板上市公司的整體質(zhì)量。

例如，20 世紀(jì) 80 年代成立的澳大利亞第二板市場就規(guī)定上市公司股本總額一旦超過 2000 萬澳元就必須申請轉(zhuǎn)移到主板市場上市。

在澳大利亞第二板市場運(yùn)行期間，前后有 473 家公司上市，其中 232 家陸續(xù)轉(zhuǎn)移到了主板市場，占上市公司總數(shù)的49%。繼續(xù)留下來的是規(guī)模小、經(jīng)營不穩(wěn)定的公司，市場失去了吸引力和競爭力，企業(yè)和投資者對市場失去了信心，該市場在 1992 年不得不關(guān)閉。

對于國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板機(jī)制來說，并沒有法規(guī)規(guī)定不能轉(zhuǎn)向主板，目前實(shí)行自愿的原則。

不過，深交所總經(jīng)理宋麗萍曾經(jīng)指出，深交所將對轉(zhuǎn)板做充分考量，避免創(chuàng)業(yè)板尚未形成一定規(guī)模、好的企業(yè)就轉(zhuǎn)走的尷尬。畢竟申報(bào)創(chuàng)業(yè)板的大部分企業(yè)有很多是為上中小板打造，由于中小板排隊(duì)者甚多，才折中上了創(chuàng)業(yè)板。

市場監(jiān)管寬松

海外創(chuàng)業(yè)板市場失敗，還有一個(gè)原因是監(jiān)管較為寬松。

創(chuàng)業(yè)板市場主要面向中小企業(yè)，這類企業(yè)的典型特征是“三高”:高度的不確定性、高度的成長性和高度的信息不對稱性。由于寬松的市場監(jiān)管措施，一些公司很容易就出現(xiàn)欺詐、造假等情況。

一個(gè)典型的例子是原德國新市場的所謂“明星企業(yè)”——德國遠(yuǎn)程通訊技術(shù)公司，其近 4 年的營業(yè)額有 80%上市是虛構(gòu)的，這一假賬嚴(yán)重挫傷了投資者對于德國市場的信心。

監(jiān)管過于寬松還體現(xiàn)在對于高管頻繁套現(xiàn)沒有政策限制。

例如，不太成功的香港創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)的一個(gè)現(xiàn)象:有些企業(yè)在上市后，企業(yè)高管和大股東，先做高或者堆積利潤，把股價(jià)拉升，接著就是大量套現(xiàn)減持。

在國內(nèi)，主板上市公司和市場參與者的各種違規(guī)事件就屢有發(fā)生，創(chuàng)業(yè)板市場更要重視因上市公司和市場參與者違規(guī)而帶來的監(jiān)管壓力。

交易所上市結(jié)構(gòu)單一

整個(gè)海外創(chuàng)業(yè)板的上市資源多元化程度都比較低。一些創(chuàng)業(yè)板常常偏向于某一個(gè)行業(yè)，如果該行業(yè)發(fā)生衰退的話，整個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場就會(huì)受其影響。

例如，香港創(chuàng)業(yè)板曾在 2000 年至 2001 年隨著美科網(wǎng)的高速發(fā)展而達(dá)到鼎盛，但2001 年網(wǎng)絡(luò)泡沫破裂后，該市場上市公司分布過于單一的隱疾爆發(fā)，導(dǎo)致了大量公司退市，指數(shù)和交易量巨幅下挫。同時(shí)，日漸萎縮的成交量也導(dǎo)致不少績優(yōu)公司“離家出走”奔赴主板，長期低迷的香港創(chuàng)業(yè)板慘變“雞肋”。

而其他比較成功的創(chuàng)業(yè)板市場的行業(yè)結(jié)構(gòu)多呈現(xiàn)出典型的多元化特征，不再拘泥于單一的行業(yè)。例如，AIM 定位服務(wù)于全球的成長型企業(yè)，加拿大 TSX-V 則瞄準(zhǔn)了油氣類資源性的初創(chuàng)企業(yè)?！?/p>