何　玲

【摘 要】從我國(guó)股市的實(shí)際出發(fā)，說明股價(jià)指數(shù)和股價(jià)背離的現(xiàn)狀。從宏觀方面著手，分析其產(chǎn)生的宏觀原因，得出兩者背離的關(guān)鍵在于股權(quán)分置。

【關(guān)鍵詞】股價(jià)指數(shù)股價(jià)背離股權(quán)分置

一般而言，股市被看成是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。這一原理最初來源于查理斯·H·道，他認(rèn)為，由自由競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)決定的股票價(jià)格，代表了每一個(gè)對(duì)該股票感興趣的人士的綜合信息及評(píng)價(jià)。因此，由這些極具代表性的公司股票構(gòu)成的綜合指數(shù)是能夠代表一個(gè)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，同樣也應(yīng)當(dāng)真實(shí)反映公司股價(jià)。但是事與愿違，經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)的股價(jià)指數(shù)與股價(jià)嚴(yán)重背離。這個(gè)結(jié)論可以從我國(guó)近十年的股市發(fā)展得出，從所收集到的資料來看，短短十多年的股市發(fā)展，兩者之間已嚴(yán)重背離，而且還有繼續(xù)擴(kuò)大的趨勢(shì)。到底是什么原因造成的呢？

1.指數(shù)計(jì)算規(guī)則方面有缺陷，新股上市當(dāng)日就計(jì)入指數(shù)

起初滬綜指的計(jì)算規(guī)則是，在新股上市一個(gè)月之后計(jì)入指數(shù)。但隨后修改了兩次：第一次是新股上市一天后計(jì)入股指，上海證券交易所于1999年11月8日公告，于1999年11月9日起執(zhí)行。為使指數(shù)更為合理準(zhǔn)確地反映新股上市后的市場(chǎng)變化情況，決定上市新股自上市后第二日起計(jì)入指數(shù)。值得關(guān)注的是，公告次日，1999年11月10日浦發(fā)銀行上市。第二次是新股上市當(dāng)日計(jì)入股價(jià)指數(shù)，從2002年9月23日起，上海證券交易所調(diào)整指數(shù)的計(jì)算規(guī)則，將新股在上市當(dāng)日就計(jì)算入股指，2002年10月9日中國(guó)聯(lián)通上市。

“據(jù)測(cè)算，2000年新股對(duì)上證綜合指數(shù)上漲的貢獻(xiàn)度達(dá)17.11%，2001年新股對(duì)上證綜合指數(shù)的影響度也達(dá)15.8%?！?/p>

事實(shí)上，如果剔除指數(shù)計(jì)算規(guī)則對(duì)股指的影響，也就是說，消除新股上市對(duì)股指的影響，即新股仍按照上市一個(gè)月之后再計(jì)入股指的話，若按1999年11月以前股票價(jià)格的變動(dòng)率來折算，2004年6月30日的上證A指1468.84點(diǎn)的實(shí)際點(diǎn)位應(yīng)該在900點(diǎn)以下。

2.政府有意操縱股指，使股指摻水，使其在認(rèn)可的范圍內(nèi)運(yùn)行

（1）國(guó)家利用政策不斷地影響股指。在發(fā)達(dá)國(guó)家中，股市有著經(jīng)濟(jì)走勢(shì)“晴雨表”之稱。在我國(guó)，股市的走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)走勢(shì)基本不相關(guān)（王國(guó)剛，1999年8月）。發(fā)生這種現(xiàn)象的基本原因在于：十多年來國(guó)家的政府部門總是不時(shí)地運(yùn)用政策來影響股市走勢(shì)，使其在認(rèn)可的范圍內(nèi)運(yùn)行。當(dāng)股市低迷時(shí)，政府就會(huì)出臺(tái)利好消息，刺激股指上漲，使股市呈現(xiàn)出一片繁榮景象，吸引投資者。而當(dāng)股市投資過熱時(shí)，政府就會(huì)出臺(tái)一些利空消息，冷卻股市，使股指從高位下跌，這樣一來股指的急劇漲跌就形成了前面提到過的幾個(gè)拐點(diǎn)，這些拐點(diǎn)與當(dāng)時(shí)所對(duì)應(yīng)的股價(jià)之間的相關(guān)性降到了0.8，也就造成了當(dāng)時(shí)兩者的背離。同時(shí)，市場(chǎng)的投資理念也因此受到了影響，投資者根據(jù)政策的變化來買賣股票，而不是看股票的業(yè)績(jī)。這樣一來，證券市場(chǎng)的市場(chǎng)化行為被政府行為所取代。

（2）政府利用股市的高速擴(kuò)容來抬高股指。新股上市原本是再正常不過的事情了，但是無節(jié)制的大發(fā)新股，致使股指波動(dòng)頻繁。“我國(guó)證券市場(chǎng)用10年的時(shí)間走過了發(fā)達(dá)市場(chǎng)幾十年乃至上百年的歷程，而今上市公司超過1200家，市價(jià)總值接近5萬億元，流通市值1.5萬億元，投資者開戶數(shù)達(dá)到6000萬戶，市場(chǎng)規(guī)模以年均50%的速度增長(zhǎng)，擴(kuò)容速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他市場(chǎng)，高速擴(kuò)容是我國(guó)市場(chǎng)另一典型特征?！笔袌?chǎng)的快速擴(kuò)容，特別是新股的不斷上市，對(duì)我國(guó)市場(chǎng)的指數(shù)(特別是成份指數(shù))編制也帶來了挑戰(zhàn)，其中的關(guān)鍵問題是如何保證在高速擴(kuò)容背景下指數(shù)的市場(chǎng)代表性?！澳Ｐ陀?jì)算結(jié)果發(fā)現(xiàn)，無論采用總股本加權(quán)還是采用流通股本加權(quán)編制指數(shù)，新股對(duì)指數(shù)表現(xiàn)都會(huì)產(chǎn)生顯著影響，盡管在不同的時(shí)間、不同的市場(chǎng)格局中新股上市的影響程度有所不同。比如，2000年新股對(duì)上證A股指數(shù)的指數(shù)影響度為2.2%，2001年達(dá)到15.8%。由此也說明，在高速擴(kuò)容的市場(chǎng)上，全樣本綜合指數(shù)難以擔(dān)當(dāng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的基準(zhǔn)，也難以作為指數(shù)投資對(duì)象，因?yàn)橥顿Y者很難根據(jù)指數(shù)的波動(dòng)來判斷股市行情，這也部分解釋了“賺了指數(shù)不賺錢”的現(xiàn)象?！倍遥祟惿鲜泄疽话銓儆诖笮蛧?guó)有企業(yè)，在本行業(yè)中具有相當(dāng)?shù)牡匚?，其市?chǎng)走勢(shì)往往會(huì)對(duì)行業(yè)板塊產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，進(jìn)而牽動(dòng)大盤走勢(shì)，股價(jià)波動(dòng)則不大，因?yàn)橹挥羞@一只或幾只新股的價(jià)格波動(dòng)較大，對(duì)整個(gè)平均股價(jià)影響有限。這樣，兩者之間就產(chǎn)生了背離。“據(jù)統(tǒng)計(jì)，2002年9月到2003年12月20日上市的80來只新股，助漲指數(shù)約50余點(diǎn)，其中僅中國(guó)聯(lián)通和長(zhǎng)江電力就分別助漲8.06和7.74點(diǎn)；這是大盤股的杠桿效應(yīng)撬動(dòng)股指，以平均股價(jià)下跌15.9%而指數(shù)僅下跌0.3%倒推計(jì)算，扣除新股助漲因素，2003年1月6日至11月13日，大盤股就撬動(dòng)股指160余點(diǎn)。按照這種趨勢(shì)，隨著新股的不斷上市和大盤股的走強(qiáng)，未來股指和股價(jià)的背離將越來越嚴(yán)重?！?/p>

3.股權(quán)分置懸而不決是關(guān)鍵

國(guó)有股在形成之初是為了避免國(guó)有資產(chǎn)的流失及國(guó)有資產(chǎn)的私有化。然而隨著新股的不斷增量上市，國(guó)有股、法人股越積越多，成為一個(gè)無法滾動(dòng)的大雪球，阻礙著我國(guó)證券市場(chǎng)的正?；\(yùn)行。國(guó)有股和法人股不能流通成為我國(guó)股市股價(jià)指數(shù)與股價(jià)背離的重要原因。非流通股占股票發(fā)行量的2/3，而且這種上市規(guī)則還在繼續(xù)，上證A股指數(shù)是按發(fā)行量來計(jì)算的，其結(jié)果只能反映潛在的流通市場(chǎng)，而不是現(xiàn)實(shí)的流通市場(chǎng)。

股權(quán)分置導(dǎo)致了杠桿股的存在，股指的計(jì)算包括了大量的非流通股，這就使一些別有用心的機(jī)構(gòu)投資者或莊家可以利用個(gè)股的杠桿效應(yīng)撬動(dòng)股指。據(jù)2001年年報(bào)統(tǒng)計(jì)，“滬深股市總股本超過10億股、流通股大于1億股的股票共有54只，其平均總股本高達(dá)38.4億股，主要是中石化總股本分?jǐn)偹?。該組股票的平均價(jià)格7.13元，總體屬于中低價(jià)國(guó)企大盤股，行業(yè)以關(guān)系國(guó)計(jì)民生的電力能源、公路、石油石化、汽車、鋼鐵和金融等行業(yè)的大型國(guó)有企業(yè)為主體。該組股票平均流通股本4.3億股，按2002年5月28日收盤價(jià)計(jì)算總流通市值為1534億元，總市值為11090億元，相比2002年6月1日兩市的總市值而言，這組股票約占總市值的20%，流通市值約占總流通市值的12%，明顯屬于具有杠桿價(jià)值的指標(biāo)股?！鼻懊嬉稽c(diǎn)說過了，由于大盤股的杠桿效應(yīng)撬動(dòng)股指，造成了股價(jià)指數(shù)與股價(jià)的背離。

所以，要搞好中國(guó)股市必須從根本上杜絕股權(quán)分置，嚴(yán)格政府監(jiān)管，加強(qiáng)指數(shù)體系建設(shè)，使股市能真正發(fā)揮經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的功能，準(zhǔn)確反映經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。

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（作者單位：廣州松田職業(yè)學(xué)院經(jīng)管系）