姜子龍　那馭龍

【摘 要】2007年中國(guó)的資本市場(chǎng)，最值得期待的就應(yīng)該算是股指期貨了。然而時(shí)至今天股指期貨仍未推出，它的推出對(duì)我國(guó)的資本市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響呢？本文從股指期貨的特點(diǎn)入手，分析它的推出將會(huì)給我國(guó)股票市場(chǎng)帶來(lái)的影響。

【關(guān)鍵詞】股指期貨資本市場(chǎng)影響

一、股指期貨的特點(diǎn)

1.股指期貨合約的標(biāo)的物是股票指數(shù)，不是具體的實(shí)物

商品期貨合約的標(biāo)的物是有形的實(shí)物，例如銅期貨的標(biāo)的物是銅、大豆期貨的標(biāo)的物是大豆等，而股指期貨的標(biāo)的物是無(wú)形的股票價(jià)格指數(shù)。投資者根據(jù)自己對(duì)股市走向的預(yù)期，報(bào)出不同的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行交易，如果認(rèn)為指數(shù)會(huì)漲，便買(mǎi)進(jìn)股指期貨，反之則賣(mài)出。

2.股指期貨的價(jià)格是以股票指數(shù)來(lái)表示

股指期貨的價(jià)格是股票指數(shù)乘以一個(gè)確定的數(shù)值金額。所以，即使股市大盤(pán)在行情不好的時(shí)候，投資者也能通過(guò)股指期貨來(lái)盈利，而避免行情不好，全線(xiàn)損失的局面。也可避免投資個(gè)股時(shí)“賺了指數(shù)賠了錢(qián)”的尷尬局面。

3.股指期貨實(shí)行現(xiàn)金交割

股票價(jià)格指數(shù)沒(méi)有對(duì)應(yīng)的實(shí)物，因此采用現(xiàn)金交割。在合約到期需要交割時(shí)，依照最后結(jié)算價(jià)（由交易所公布）計(jì)算出交割金額，交易者通過(guò)交易賬戶(hù)的資金劃轉(zhuǎn)完成交割。

4.股指期貨的交易成本低，杠桿倍數(shù)高，指令執(zhí)行速度快

投資者傾向于在收到市場(chǎng)新信息后，優(yōu)先在期貨市場(chǎng)調(diào)整頭寸，這將導(dǎo)致短期來(lái)看期貨市場(chǎng)價(jià)格一定程度上超前股市價(jià)格。但是，期、現(xiàn)價(jià)格之間順逆差的異常變動(dòng)將吸引更多的市場(chǎng)套利活動(dòng)，從而確保了現(xiàn)貨價(jià)格不會(huì)偏離期貨價(jià)格太遠(yuǎn)。因此，從長(zhǎng)期來(lái)看，本質(zhì)上仍然是各種宏微觀因素基本面決定的股市價(jià)格，主導(dǎo)了期市價(jià)格的變化。

二、我國(guó)推出股指期貨對(duì)資本市場(chǎng)的積極影響

1.有助于優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)

目前我國(guó)證券市場(chǎng)參與者仍以中小投資者為主，機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模只占30%左右，由于各種原因，中小投資者大多以投機(jī)心態(tài)參與股市，顯然不利于證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。股指期貨作為一種新的金融衍生品, 雖然并不阻隔散戶(hù)的投資和參與, 然而無(wú)論從投機(jī)買(mǎi)賣(mài)還是套期保值的角度來(lái)說(shuō), 機(jī)構(gòu)投資者都具備小散戶(hù)無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)，這就是說(shuō)股指期貨本身是一種更加有利于機(jī)構(gòu)投資者參與交易的品種。因此，股指期貨推出后，除了會(huì)增強(qiáng)市場(chǎng)的流動(dòng)性和穩(wěn)定性之外，也將提高證券市場(chǎng)的發(fā)展程度和層次，各種套期保值和套利行為將趨于活躍，中小投資者難以參與，這有利于改善我國(guó)證券市場(chǎng)的投資主體結(jié)構(gòu)，大大加速機(jī)構(gòu)化進(jìn)程，使機(jī)構(gòu)博弈成為市場(chǎng)投資的主流，我國(guó)也將像其他發(fā)達(dá)國(guó)家一樣進(jìn)入機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)的時(shí)代。

2.滿(mǎn)足投資者規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要

由于我國(guó)股市還不夠成熟，股價(jià)和大盤(pán)走勢(shì)上下震蕩劇烈，信息披露仍不夠規(guī)范，各類(lèi)信息對(duì)市場(chǎng)的沖擊與影響頗大。近二三年來(lái)，境外股市對(duì)滬深股市的影響也不斷增大。在此條件下，投資者需要全新的規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的工具，股指期貨正是這方面的一個(gè)有效工具。一旦有了股指期貨，投資者買(mǎi)進(jìn)股票后為防止股價(jià)下跌，可利用股指期貨與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的對(duì)沖機(jī)制，在股指期貨上做空；相反，在拋出股票后，為防踏空，也可買(mǎi)進(jìn)股指期貨，從而做到減少和控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

3.有利于創(chuàng)造性地培育機(jī)構(gòu)投資者，促進(jìn)股市規(guī)范發(fā)展

我國(guó)目前正積極推進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展和創(chuàng)新，投資基金、保險(xiǎn)基金、三類(lèi)企業(yè)相繼進(jìn)入股票市場(chǎng)，開(kāi)設(shè)股指期貨將為其提供低成本的避險(xiǎn)渠道和資產(chǎn)組合調(diào)整手段，便于其進(jìn)行多元化的長(zhǎng)期投資，從而真正起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。另一方面，散戶(hù)投資者如果只投資少數(shù)個(gè)股，則指數(shù)期貨的避險(xiǎn)效果將打折扣。為了充分利用期貨作為避險(xiǎn)工具，散戶(hù)投資者將逐漸加入投資基金以增加持股的種類(lèi)及數(shù)目，從而有助于投資基金的發(fā)展和投資機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)的興起。

4.將會(huì)促使股指期貨和股票現(xiàn)貨兩個(gè)市場(chǎng)活躍度的同時(shí)提高

從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看, 股指期貨的推出將會(huì)推動(dòng)股指期貨和股票現(xiàn)貨交易量同時(shí)上升。這是因?yàn)殚_(kāi)展股指期貨交易后,利用股指和股票兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行套利是一種低風(fēng)險(xiǎn)的操作，因此將會(huì)吸引大量套利資金進(jìn)入；同時(shí), 由于有了股指對(duì)股票的避險(xiǎn)作用, 使眾多的大機(jī)構(gòu)更加大膽地建立股票頭寸。股指期貨帶來(lái)的新增交易量, 將會(huì)促使兩個(gè)市場(chǎng)的活躍度得到共同提高, 形成股市和期市交易量呈雙向推動(dòng)的態(tài)勢(shì)。

5.股指期貨的推出給投資者提供了在牛市、熊市兩種狀況下均能盈利的機(jī)會(huì)

在我國(guó)，投資者只能在牛市狀況下才能盈利，在熊市狀況下將虧損嚴(yán)重。之前五年的漫漫熊市中，投資者由于缺少必要的對(duì)沖產(chǎn)品，在股指一落千丈時(shí)，大量被套，損失慘重。開(kāi)展股指期貨，使得投資者無(wú)論在牛市還是熊市都有機(jī)會(huì)獲利，這將有利于激發(fā)投資者的投資積極性，有利于吸引場(chǎng)外資金的進(jìn)入，有利于推動(dòng)那些注重長(zhǎng)期投資的保險(xiǎn)基金和社保基金等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入證券市場(chǎng), 最終有利于證券市場(chǎng)成熟理性投資主體的培育和發(fā)展。

三、股指期貨對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的消極影響

1.導(dǎo)致資金的擠出效應(yīng)

股指期貨作為一種新型金融品種，其推出必然會(huì)引起市場(chǎng)資金分流。新興市場(chǎng)開(kāi)辦股指期貨的初期，由于股指期貨的交易成本低、保證金比例低、杠桿倍數(shù)高等一系列特點(diǎn)，往往會(huì)產(chǎn)生交易轉(zhuǎn)移效應(yīng)，即吸引股票市場(chǎng)的資金流向股指期貨市場(chǎng)，從而使股票市場(chǎng)的交易大為減少，流動(dòng)性大為降低，形成“資金擠出效應(yīng)”。日本當(dāng)初推出的時(shí)候就遇到這樣的情況。

2.機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模小，股指期貨可能引發(fā)過(guò)度的投機(jī)行為

由于股指期貨存在著杠桿效應(yīng)，期貨交易實(shí)行保證金制度，交易者只需支付期貨合約價(jià)值一定比例的保證金（通常為5%～10%）即可進(jìn)行交易。這種以小博大的高杠桿效應(yīng)，只要在股票市場(chǎng)上有一點(diǎn)點(diǎn)的波動(dòng)，在期貨市場(chǎng)的資金賬戶(hù)上就會(huì)有巨大的波動(dòng)，因此這是一個(gè)極大的具有誘惑性的投機(jī)機(jī)會(huì)，極容易引發(fā)眾多投機(jī)者利用股指期貨作為工具進(jìn)行投資操作，這樣只要股票市場(chǎng)上有激烈的價(jià)格波動(dòng)，他們可能無(wú)力支付巨額虧損而發(fā)生違約，而造成無(wú)法收拾的后果。但是在我國(guó)目前證券市場(chǎng)上主要是一些中小投資者，對(duì)股指期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的抵御能力是有限的。期貨交易的杠桿效應(yīng)是區(qū)別于其他投資工具的主要標(biāo)志，也是股指期貨市場(chǎng)高風(fēng)險(xiǎn)的主要原因。

3.對(duì)股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管缺乏經(jīng)驗(yàn)

由于股指期貨在我國(guó)是一個(gè)新的品種，同時(shí)它又具有一系列的特點(diǎn)，在運(yùn)作中由于管理法規(guī)和機(jī)制不健全等原因，可能產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)、交割風(fēng)險(xiǎn)等。在股指期貨市場(chǎng)發(fā)展初期，這種不健全的機(jī)制會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)，并可能導(dǎo)致股指期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)間套利有效性的下降，導(dǎo)致股指期貨功能難以正常發(fā)揮?，F(xiàn)在市場(chǎng)上的產(chǎn)品越來(lái)越多元化，互動(dòng)越來(lái)越明顯，如何防范市場(chǎng)操縱（包括期貨市場(chǎng)的操縱，現(xiàn)貨期貨套作操縱，海內(nèi)外市場(chǎng)現(xiàn)貨期貨套作操縱等）香港和新加坡都有以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為標(biāo)的的股指期貨，其間就可能出現(xiàn)大量套利的機(jī)會(huì)，就存在操縱的可能，使得其風(fēng)險(xiǎn)性很大。監(jiān)管部門(mén)對(duì)于一個(gè)新交易工具缺乏管理經(jīng)驗(yàn)，會(huì)使得難以控制其風(fēng)險(xiǎn)。

總之，股指期貨對(duì)于我國(guó)期貨市場(chǎng)乃至整個(gè)金融市場(chǎng)，都是一個(gè)新生事物。當(dāng)前，每一位市場(chǎng)人士都對(duì)股指期貨寄予了厚望，企盼著股指期貨的推出能給我國(guó)期貨市場(chǎng)和證券市場(chǎng)帶來(lái)質(zhì)的飛躍。在大家眼里，股指期貨已不僅僅是一個(gè)普通的期貨品種，而是中國(guó)金融期貨的象征，是我國(guó)期貨市場(chǎng)從商品期貨的初級(jí)形式向金融衍生品領(lǐng)域發(fā)展的突破口。的確，隨著股指期貨在我國(guó)的推出，我國(guó)期貨、證券市場(chǎng)勢(shì)必將在觀念、體制、法規(guī)和運(yùn)行等方面引發(fā)一系列的深層次變革，從而實(shí)現(xiàn)我國(guó)期貨、證券市場(chǎng)的突破性發(fā)展。

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（作者單位：安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生部）