[摘要] 資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)是相互影響的，同時(shí)人力資本對(duì)二者關(guān)系也存在一定影響，因此研究國有企業(yè)集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)和人力資本關(guān)系成為十分必要的研究內(nèi)容。在目前的研究成果中缺少對(duì)企業(yè)集團(tuán)這一特殊組織形式的關(guān)于資本結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)和人力資本關(guān)系的系統(tǒng)、深入的研究。本文在這一背景下，站在國有企業(yè)集團(tuán)的視角，重點(diǎn)分析了國有企業(yè)集團(tuán)中間治理結(jié)構(gòu)和外部治理結(jié)構(gòu)中的行政機(jī)制與社會(huì)機(jī)制對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響；企業(yè)集團(tuán)人力資本對(duì)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)關(guān)系的影響。得出企業(yè)集團(tuán)中間治理和外部治理影響著集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)；人力資本對(duì)企業(yè)集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系也有著重要的作用的結(jié)論。

[關(guān)鍵詞] 資本結(jié)構(gòu) 治理結(jié)構(gòu) 人力資本 中間治理結(jié)構(gòu)

一、文獻(xiàn)回顧

關(guān)于資本結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)與人力資本關(guān)系的研究成果主要包括：資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)是互動(dòng)的關(guān)系，即資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)是相互影響的；人力資本分別通過對(duì)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的影響而對(duì)二者關(guān)系產(chǎn)生影響力等。

財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的核心（楊淑娥等，2002），本文在分析中側(cè)重于財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)，但也不僅限于財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)。

1.關(guān)于治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響的研究

資本結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)具有一定的獨(dú)立性，但更多的是相互影響的互動(dòng)關(guān)系。關(guān)于二者聯(lián)系的研究存在兩種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)就是治理結(jié)構(gòu)。Williamson(1988)認(rèn)為在市場經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)中，債務(wù)和股權(quán)不應(yīng)僅僅被看作是不同的融資工具，而且還應(yīng)該被看作是不同的治理結(jié)構(gòu)。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)存在緊密的聯(lián)系。Jensen和Meckling（1976）分別從激勵(lì)理論、信息傳遞理論和控制權(quán)理論研究了融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化及其決定因素，闡述了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和公司治理之間的關(guān)系。

治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響。目前對(duì)治理結(jié)構(gòu)影響資本結(jié)構(gòu)的研究相對(duì)較少，主要在以下幾方面進(jìn)行分析：(1)籠統(tǒng)的介紹這種影響關(guān)系。(2)外部治理結(jié)構(gòu)（如資本市場和產(chǎn)品市場）對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響。如李杰（2004）分析了不完全資本市場與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇問題。(3)也有學(xué)者分別從內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和外部治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響進(jìn)行了分析。

2.人力資本對(duì)二者關(guān)系的影響

在目前的研究中，幾乎沒有對(duì)人力資本與資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)關(guān)系的研究，而更多的學(xué)者關(guān)注的是人力資本對(duì)治理結(jié)構(gòu)影響的研究。一方面，從人力資本對(duì)治理結(jié)構(gòu)的影響角度進(jìn)行研究；另一方面，從人力資本與公司治理的相互影響關(guān)系角度進(jìn)行研究，如羅能生等（2004）。

通過上述文獻(xiàn)梳理，不難發(fā)現(xiàn)：（1)在治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響的研究中大多將注意力放在公司的市場機(jī)制和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響上，很少有對(duì)國有企業(yè)集團(tuán)外部治理結(jié)構(gòu)中的行政機(jī)制、社會(huì)機(jī)制和中間治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響的分析；(2）目前的研究主要是將重點(diǎn)放在人力資本對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的影響上，幾乎沒有人力資本、資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)關(guān)系影響的研究。從國有企業(yè)集團(tuán)角度研究這一問題的更是甚少。

本文所做的工作是以國有企業(yè)集團(tuán)作為研究對(duì)象，重點(diǎn)研究:(1)國有企業(yè)集團(tuán)外部治理結(jié)構(gòu)中的行政機(jī)制與社會(huì)機(jī)制和中間治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響;(2)企業(yè)集團(tuán)人力資本對(duì)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)關(guān)系的影響。

二、國有企業(yè)集團(tuán)中間、外部治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響分析

國有企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、中間治理結(jié)構(gòu)和外部治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)均有著一定程度的影響，目前對(duì)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的研究相對(duì)較多，因此本文只分析國有企業(yè)集團(tuán)中間、外部治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響。

1.中間治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響

企業(yè)集團(tuán)中間治理結(jié)構(gòu)是指集團(tuán)總部或成員企業(yè)的其他利益相關(guān)者對(duì)集團(tuán)各成員企業(yè)的經(jīng)營管理和績效進(jìn)行監(jiān)督和控制的一套制度安排。

企業(yè)集團(tuán)作為企業(yè)聯(lián)合體，每個(gè)企業(yè)都有自己的經(jīng)營效益最大化目標(biāo)，但是由于企業(yè)集團(tuán)是為了整體利益最大化組建而成，所以各成員必須加強(qiáng)合作，企業(yè)集團(tuán)的中間治理結(jié)構(gòu)即起到了這個(gè)作用。企業(yè)集團(tuán)中間治理結(jié)構(gòu)的完善，可以充分發(fā)揮其規(guī)模效應(yīng)，使集團(tuán)作為一個(gè)整體對(duì)外融資，加強(qiáng)了融資能力，而且在向銀行借款時(shí)，企業(yè)集團(tuán)采用集中借貸方式尋求資金通常會(huì)取得優(yōu)惠的條件，從而降低融資成本。 因此，企業(yè)集團(tuán)的中間治理結(jié)構(gòu)通過“中間治理結(jié)構(gòu)完善→集團(tuán)的整體優(yōu)勢發(fā)揮→融資能力提高→資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的形式影響集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)。

另一方面，企業(yè)集團(tuán)母子公司中間治理完善，有利于企業(yè)集團(tuán)成員之間及母子公司之間的聯(lián)系，在以資本為紐帶的企業(yè)集團(tuán)中，集團(tuán)整體的資本結(jié)構(gòu)與集團(tuán)成員的資本結(jié)構(gòu)形成互動(dòng)關(guān)系，因此，在保證企業(yè)集團(tuán)整體資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的同時(shí)，也要考慮到成員企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)集團(tuán)的中間治理結(jié)構(gòu)的不斷完善，使資金在集團(tuán)內(nèi)部流轉(zhuǎn)通暢。企業(yè)集團(tuán)由于所屬企業(yè)眾多，在資金使用與周轉(zhuǎn)上往往存在著一定的時(shí)間差，當(dāng)一些成員企業(yè)資金緊張時(shí)，另一些成員企業(yè)的資金可能十分充裕，在一個(gè)中間治理結(jié)構(gòu)完善的集團(tuán)中，集團(tuán)內(nèi)部把暫時(shí)閑置不用的資金可以調(diào)劑給需要的企業(yè)，從而完善成員企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

2.外部治理結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響

國有企業(yè)集團(tuán)存在三重外部治理機(jī)制，市場機(jī)制、行政機(jī)制和社會(huì)機(jī)制，由于目前對(duì)市場機(jī)制的研究相對(duì)較多，故本文只分析后兩種外部治理機(jī)制對(duì)集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)的影響。

企業(yè)集團(tuán)外部治理的行政機(jī)制是政府的經(jīng)濟(jì)管制機(jī)制，它是集團(tuán)治理結(jié)構(gòu)的重要外部治理機(jī)制，因?yàn)樾姓C(jī)制是一種強(qiáng)制性的機(jī)制（尚衍國，2005），特別是對(duì)于國有企業(yè)集團(tuán)來說，這種機(jī)制的約束力更強(qiáng)。國有企業(yè)集團(tuán)的行政機(jī)制對(duì)于集團(tuán)的各項(xiàng)決策都有著重要的影響，資本結(jié)構(gòu)決策同樣如此。政府主要通過相關(guān)法律、政策的制定影響資本結(jié)構(gòu)。比如，目前我國開始對(duì)銀行實(shí)行商業(yè)化改革的政策，這在一定程度上保證了債權(quán)人的利益，消除了其對(duì)集團(tuán)的借貸情緒，為逐步形成債務(wù)的硬約束提供了前提條件，同時(shí)這一舉措可迫使集團(tuán)CEO合理進(jìn)行融資，考慮融資成本，而不是將債務(wù)融資作為銀行無償提供的資金，這在一定程度上有利于債務(wù)的合理利用，對(duì)于資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化也起到了一定的作用。

企業(yè)集團(tuán)的社會(huì)機(jī)制是指集團(tuán)以外的社會(huì)組織利用信號(hào)傳遞等功能影響集團(tuán)的經(jīng)營行為的機(jī)制，包括社會(huì)中介機(jī)構(gòu)，如證券公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的誠信機(jī)制，以及社會(huì)意識(shí)形態(tài)、文化價(jià)值觀、歷史傳統(tǒng)、道德規(guī)范等（尚衍國，2005）。企業(yè)集團(tuán)的這種社會(huì)機(jī)制充分發(fā)揮著其信號(hào)傳遞的功能，向外界投資者、債權(quán)人和其他利益相關(guān)者傳遞著集團(tuán)經(jīng)營運(yùn)作情況的信號(hào)。以審計(jì)報(bào)告為例，審計(jì)意見旨在對(duì)會(huì)計(jì)報(bào)表的合法性、公允性提供合理保證。如果沒有這一層信息的披露，會(huì)計(jì)信息的可信度和使用價(jià)值將變得極為有限，因此，審計(jì)意見作為對(duì)外公布的信息之一，可以看作注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)公司的“會(huì)計(jì)信息”產(chǎn)品出具的“質(zhì)量鑒定”。 標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的簽發(fā)意味著會(huì)計(jì)信息產(chǎn)品的質(zhì)量合格，提高了會(huì)計(jì)信息的可信度，那么其在融資中就能吸引投資者的目光，有利于集團(tuán)融資，從而調(diào)整集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)。

三、人力資本對(duì)國有企業(yè)集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)關(guān)系的影響

企業(yè)集團(tuán)的人力資本包括集團(tuán)內(nèi)部管理人才、技術(shù)人才，以及其他員工等這些影響企業(yè)現(xiàn)在或未來收益的有價(jià)值的知識(shí)、技能和能力，同時(shí)集團(tuán)內(nèi)部的董事會(huì)的董事等的知識(shí)和能力對(duì)集團(tuán)的發(fā)展也具有非常重要的價(jià)值（席酉民，2005），他們也屬于企業(yè)集團(tuán)的人力資本。人力資本的影響貫穿于企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)活動(dòng)全過程，擁有參與分享集團(tuán)剩余的權(quán)利。因此其對(duì)企業(yè)集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系有著重要的影響。

第一，人力資本影響著企業(yè)集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)。人力資本對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，主要表現(xiàn)為企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，即企業(yè)內(nèi)部股權(quán)和外部股權(quán)的結(jié)構(gòu)變化上（張志宏，2003），以及企業(yè)集團(tuán)無形資產(chǎn)所占比例的急劇攀升。

第二，人力資本影響著企業(yè)集團(tuán)的治理結(jié)構(gòu)。從集團(tuán)治理的角度看，人力資本影響并決定著集團(tuán)治理結(jié)構(gòu)的變化和未來的形式；決定對(duì)現(xiàn)有企業(yè)集團(tuán)關(guān)鍵的利益分配格局，企業(yè)集團(tuán)治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)在于制衡集團(tuán)中各利益主體的利益關(guān)系，以保證集團(tuán)經(jīng)營決策和執(zhí)行的高效進(jìn)行。

由于人力資本對(duì)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)均有著重要影響，而資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)二者也是互動(dòng)的關(guān)系，并且資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)有著共同的目標(biāo)——企業(yè)集團(tuán)價(jià)值最大化，因此我們可以得出人力資本影響著企業(yè)集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系，而這種影響最終反映在企業(yè)集團(tuán)價(jià)值上（即如圖所示）。

四、結(jié)語

國有企業(yè)集團(tuán)治理結(jié)構(gòu)通過內(nèi)部治理、中間治理和外部治理影響著集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)；人力資本對(duì)企業(yè)集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系也有著重要的作用。因此，我們?cè)趦?yōu)化資本結(jié)構(gòu)的同時(shí)也要合理安排企業(yè)集團(tuán)的治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的雙重優(yōu)化，同時(shí)充分重視人力資本的作用，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)集團(tuán)價(jià)值的最大化。

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