[摘 要] 本文分析得出我國證券投資基金的持股行為和羊群行為對我國股票市場穩(wěn)定性的影響，認(rèn)為我國證券投資基金到目前為止還沒有如大多數(shù)人們所期望的那樣表現(xiàn)出穩(wěn)定股市的作用；結(jié)合前面的理論分析對如何讓我國證券投資基金發(fā)揮穩(wěn)定市場功能提出政策建議。

[關(guān)鍵詞] 證券投資 基金投資行為 羊群行為 股市穩(wěn)定

中國的股票市場成立于1991年，到日前為止只經(jīng)歷了短短17年的時間。為了穩(wěn)定我國股票市場，降低我國股市的波動幅度，國內(nèi)比較普遍的觀點就是借鑒國外成熟股票市場的經(jīng)驗，大力發(fā)展機構(gòu)投資者，特別是發(fā)展開放式證券投資基金，利用其理性投資行為來增加市場的穩(wěn)定性，減弱或者抵消個人投資者的盲目投資行為對市場造成的沖擊。

一、證券投資基金行為與股市穩(wěn)定的關(guān)系

從理論上搞清楚兩方面問題:一是證券投資基金是否有穩(wěn)定股市的動機，；二是證券投資基金的具體行為又會受到什么條件的制約，不同的行為如何影響股市的穩(wěn)定。為此，本文會從以下三個方面展開理論分析。

1.基于理性投資者的分析

證券投資基金作為專家理財，具有信息、技術(shù)上的優(yōu)勢，其先進(jìn)的投資理念、科學(xué)的投資品選擇可以對其他投資者起到正而的示范作用，從而帶動整個股市的理性投資，促進(jìn)股市的穩(wěn)定性。但是，證券投資基金也追求風(fēng)險一定下的利益最大化，在一定條件下出于盈利目標(biāo)的考慮會采取一些短視、不穩(wěn)定的投資方式，甚至憑借其巨大的資金實力在股市上呼風(fēng)喚雨，從而成為市場秩序的破壞者。

2.基于委托代理的分析

實際投資者和名義投資者處于相互分離的狀況，這表明其實質(zhì)是一種委托代理關(guān)系，存在兩級契約安排。證券投資基金委托人和代理人各自的效用函數(shù)就不是相互獨立的，存在典型的激勵不相容，容易產(chǎn)生利益沖突問題。而在利益不一致下，基金經(jīng)理人是否會產(chǎn)生道德風(fēng)險，做出使基金表現(xiàn)出非理性、不利于股市穩(wěn)定的投資行為，這主要取決于基金相關(guān)內(nèi)、外約束機制完善與否。

3.基于證券投資組合理論的分析

從投資組合理論的角度分析可以看出:在一個系統(tǒng)風(fēng)險相對較小、投資組合品種豐富而且股票質(zhì)量較高的股票市場上，證券投資基金可以進(jìn)行有效而穩(wěn)定的投資組合，形成自己的投資風(fēng)格，促進(jìn)股市的穩(wěn)定。但是當(dāng)這些條件不具備時，證券投資基金很難進(jìn)行有效的投資組合，出于規(guī)避風(fēng)險和賺取利潤的考慮，也只能頻頻變動投資組合，這在一定程度上會加大股市的波動性。

二、我國證券投資基金行為對股市穩(wěn)定性的影響

穩(wěn)定性是證券市場發(fā)展過程中的一個重要現(xiàn)象，股價正常波動是證券市場健康運行的基礎(chǔ)，正常的波動可以促進(jìn)證券市場的健康發(fā)展，不合理的波動會妨礙證券市場的穩(wěn)定性。

1.中國證券投資基金行為表現(xiàn)之一是羊群行為，其具體表現(xiàn)在：

(1)公司規(guī)模越大羊群行為越不明顯。國外大量實證研究證明隨著樣本股票規(guī)模的增大，羊群行為的出現(xiàn)了明顯的下降。我國國內(nèi)學(xué)者大量的實證也都基本與此一致，伍旭川通過對中國開放式基金的羊群行為進(jìn)行分析，同樣得出我國開放式基金存在顯著的羊群行為。進(jìn)一步分析，得到隨著流通股本的增加，直到全流通，羊群行為明顯下降。

(2)收益率越高羊群行為越明顯。研究發(fā)現(xiàn)，基金對與歷史收益率較高的股票具有羊群傾向，而且收益率越高，羊群行為越明顯。這表明基金在購買股票時采取的是正反饋的交易策略，即“追漲”。但同時，基金在買入歷史收益率較低的股票時也存在一定的羊群行為。這表明，基金在某種程度上也采用逆反饋策略，即“低吸”。不過，“低吸”的羊群行為遠(yuǎn)沒有“追漲”時明顯。

2.我國證券投資基金行為對證券市場的影響

各股股價變動與基金持股變動具有明顯的相關(guān)性，在基金增持過程中，股價持續(xù)飄升，而當(dāng)基金進(jìn)行減持后，股價出現(xiàn)大幅度下跌，這表明基金對重倉個股的影響十分巨大?；鹳I賣股票的行為會對股票當(dāng)期的價格變動造成明顯的影響，進(jìn)而可能會影響到整個證券市場價格的波動。如果基金在大盤上漲時增加其持倉比例，那么，被基金買入的股票價格將進(jìn)一步上漲，從而推動大盤進(jìn)一步上漲;同樣，如果大盤下跌時基金也減少其持倉比例，則被基金賣出的股票價格也將下跌，從而造成大盤進(jìn)一步的下跌。這樣，基金的交易行為就不能起到穩(wěn)定市場的作用。因此基金持股比例與大盤漲跌情況之間的關(guān)系也可從一個角度反映基金交易行為對證券市場的影響。

三、提高我國基金穩(wěn)定股票市場的建議

1.樹立正確的監(jiān)管理念，改變政策市的現(xiàn)狀

政府應(yīng)當(dāng)建立動態(tài)化的市場監(jiān)管機制。從我國股票市場以往的監(jiān)管情況看，多是事后監(jiān)管，應(yīng)當(dāng)建立股票市場的實時監(jiān)控系統(tǒng)，實現(xiàn)市場監(jiān)管動態(tài)化、制度化。

2.進(jìn)行證券市場的金融產(chǎn)品創(chuàng)新，建立股市的避險機制

借鑒國外金融市場的經(jīng)驗，開展金融品種的創(chuàng)新，改善證券交易品種結(jié)構(gòu)。金融市場品種創(chuàng)新首先要加快股指期貨的創(chuàng)新試點推出，它是證券市場上重要的套期保值工具，不僅可以為投資者特別是機構(gòu)投資者提供規(guī)避市場風(fēng)險的工具，同時也可活躍證券市場交易。

3.規(guī)范上市公司行為，提高上市公司質(zhì)量

從一定意義上講，提升上市公司的質(zhì)量也是保證基金長期投資理念實現(xiàn)的重要條件之一。而要實現(xiàn)這一目標(biāo)一方面要嚴(yán)把上市關(guān)，堅持寧缺勿濫的原則，不符合上市標(biāo)準(zhǔn)的絕不能上市，對虛假包裝上市的企業(yè)和相關(guān)人員，加大處罰力度；另一方面，必須在上市公司中建立一種競爭、憂患意識，讓不好的上市公司退出股票流通市場。

4.完善基金的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，健全基金的外部約束機制

必須加強證券投資基金內(nèi)部監(jiān)控，基金管理公司應(yīng)實行獨立董事制度，進(jìn)一步完善內(nèi)部制衡機制。由一家機構(gòu)控股向分散持股轉(zhuǎn)化，各運作環(huán)節(jié)相互制衡，基金管理人與其股東在人員、資產(chǎn)和運作等方面應(yīng)嚴(yán)格獨立。

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