隨著CPI下降和經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)上升，在控制通脹還是保持增長(zhǎng)的平衡中，天平開(kāi)始向后者傾斜。有跡象顯示，政府已經(jīng)把保持“經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，避免出現(xiàn)大的起落”放在突出位置，這預(yù)示經(jīng)濟(jì)政策可能作出適當(dāng)調(diào)整。

2008年注定是一個(gè)考驗(yàn)信心、智慧、判斷力和意志力的年份。年初以來(lái)，自然災(zāi)害接二連三，經(jīng)濟(jì)金融跌宕起伏，現(xiàn)在宏觀調(diào)控又面臨重大的方向選擇：是繼續(xù)反通脹，還是保經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)?我們的看法是，發(fā)展仍是硬道理!

通脹趨勢(shì)向下

在反通脹被確定為2008年宏觀調(diào)控的首要任務(wù)之后，國(guó)家密集出臺(tái)了一系列調(diào)控措施，概括來(lái)講，就是“補(bǔ)”、“堵”、“疏”?！把a(bǔ)”就是集中大量財(cái)力，對(duì)糧食和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)貼，通過(guò)增加糧食和其他農(nóng)產(chǎn)品供給來(lái)抑制通脹?！岸隆本褪莾r(jià)格管制，不讓上游價(jià)格壓力向下游終端傳導(dǎo)，以實(shí)現(xiàn)通脹控制目標(biāo)。“疏”就是對(duì)外加速人民幣升值，減輕輸入型通脹壓力；對(duì)內(nèi)提高存款準(zhǔn)備金率、加強(qiáng)信貸窗口指導(dǎo)等，控制流動(dòng)性。

最新數(shù)據(jù)顯示，這些舉措已取得成效，通脹趨勢(shì)開(kāi)始向下。C PI在今年2月創(chuàng)出11年新高(8.7％)之后，開(kāi)始回落，上半年CPI為7.9％，其中6月CPI同比上漲7.1％，環(huán)比則下降0.12％。CPI的上升主要源于食品價(jià)格的上升(圖1)，其回落也得益于食品價(jià)格的環(huán)比下降及翹尾因素的快速下降。農(nóng)業(yè)的增產(chǎn)也有助于cPI進(jìn)一步回落。今年的夏收作物獲得豐收，全國(guó)夏糧產(chǎn)量比上年增長(zhǎng)2.6％，連續(xù)第五年增產(chǎn)；上半年豬牛羊禽肉產(chǎn)量同比增長(zhǎng)4.8％，生豬出欄增長(zhǎng)3.7％，存欄增長(zhǎng)5％。我們對(duì)四川的實(shí)地調(diào)研也表明，大力度的政策支持初步遏制了農(nóng)民拋荒現(xiàn)象的蔓延，提高了農(nóng)民養(yǎng)豬的積極性。

從趨勢(shì)看，由于翹尾因素的影響以及PPI向cPI的傳導(dǎo)并不明顯，cPI在下半年將保持下降趨勢(shì)(盡管新增漲價(jià)因素還可能提高)，2008年全年cPI預(yù)計(jì)為6.6—6.9％。2009年的通脹壓力則更多來(lái)自于價(jià)格改革和價(jià)格調(diào)整，以及價(jià)格管制放開(kāi)帶來(lái)的PPI向cPI的傳導(dǎo)，但這是一個(gè)逐漸釋放壓力的過(guò)程，預(yù)計(jì)2009年CPI為44.5％，向下趨勢(shì)不變。

經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)上升

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從去年的高點(diǎn)有小幅回落，這是宏觀調(diào)控所預(yù)期的目標(biāo)。但值得注意的是，在世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、外部需求收縮、國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不定以及國(guó)內(nèi)通脹趨勢(shì)向下等情形下，以反通脹為主軸的國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控政策若不作相應(yīng)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)回落過(guò)頭的風(fēng)險(xiǎn)正在上升。

消費(fèi)增長(zhǎng)持續(xù)出現(xiàn)隱憂。上半年名義社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)21.4％(其中6月為23％)，達(dá)到近年來(lái)的最高增速。雖然名義增速與2007年相比顯著提高，但真實(shí)增速基本保持穩(wěn)定，其增速比2007年同期提高0.3個(gè)百分點(diǎn)，為12.9％(圖2)。真實(shí)消費(fèi)自2005年開(kāi)始進(jìn)入一個(gè)較高的增長(zhǎng)平臺(tái)，即增速?gòu)?005年以前的10％左右上升到近3年的12—13％，平均提高2-3個(gè)百分點(diǎn)。

消費(fèi)的快速增長(zhǎng)與增加內(nèi)需的政策導(dǎo)向和居民收入增長(zhǎng)有關(guān)。近年，中央開(kāi)始實(shí)施民生導(dǎo)向和擴(kuò)大內(nèi)需型的財(cái)政政策，對(duì)教育、醫(yī)療衛(wèi)生、社會(huì)保障和低收入家庭住房方面的投入比重不斷提高，建立“公共財(cái)政”體系的目標(biāo)正在取得進(jìn)展。2008年，政府教育支出達(dá)1561.76億元，增長(zhǎng)45.1％；社會(huì)保障和就業(yè)支出2761.61億元，按可比口徑增長(zhǎng)24.2％；醫(yī)療衛(wèi)生支出831.58億元，增長(zhǎng)25.2％。這些支出的增速均超過(guò)2008年一季度GDP 19.9％的名義增速。另一方面，2005年以來(lái)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)是目前消費(fèi)快速增長(zhǎng)的基礎(chǔ)，特別是2007年居民收入高速增長(zhǎng)的影響依然存在。但是我們注意到，城鎮(zhèn)居民可支配收入的增速正在快速下降。上半年，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為8065元，同比增長(zhǎng)14.4％，扣除價(jià)格因素，實(shí)際增長(zhǎng)63％，這可能給未來(lái)的消費(fèi)增長(zhǎng)帶來(lái)隱憂。

投資增長(zhǎng)難以為繼。上半年城鎮(zhèn)名義固定資產(chǎn)投資增速為26.8％，其中第二季度為27.2％，依然較快，但是真實(shí)投資增速明顯下降，第二季度真實(shí)投資將下降到15—16％，比去年同期低6-7個(gè)百分點(diǎn)。制約投資增長(zhǎng)的因素主要是房地產(chǎn)投資和外需增長(zhǎng)的下降。目前房地產(chǎn)投資增速高達(dá)34％，但這是不可持續(xù)的。當(dāng)前商品房的銷售額已經(jīng)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，從歷史數(shù)據(jù)看，商品房銷售與房地產(chǎn)投資之間的關(guān)系不會(huì)出現(xiàn)大的背離。如果政策調(diào)控繼續(xù)以防通脹作為主要目標(biāo)，房地產(chǎn)的投資增速未來(lái)將出現(xiàn)較大幅度的下降(圖3)。房地產(chǎn)投資占總投資的比重約為24％，其下降將明顯影響總投資的增長(zhǎng)。另外，從2001年開(kāi)始，非地產(chǎn)投資與出口增長(zhǎng)密切相關(guān)，受到世界經(jīng)濟(jì)下滑的影響，中國(guó)出口下降的趨勢(shì)已經(jīng)確定，這給投資增長(zhǎng)帶來(lái)了新的壓力，如果未來(lái)政策繼續(xù)保持緊縮，投資增長(zhǎng)將可能略有下降(圖4)。

外需貢獻(xiàn)進(jìn)一步縮小。在人民幣加速升值、出口退稅政策調(diào)整及外部需求減弱等因素影響下，中國(guó)出口放緩，進(jìn)口快速增長(zhǎng)，貿(mào)易順差增速下滑顯著。今年1-6月，中國(guó)累計(jì)貿(mào)易順差為990.3億美元，同比下降11.8％，凈減少132.1億美元。以人民幣計(jì)，1—6月，出口同比僅增長(zhǎng)11％，進(jìn)口增速為18％。在出口放緩的前提下，進(jìn)口快速增長(zhǎng)進(jìn)一步擠壓了順差的增長(zhǎng)空間，使貿(mào)易順差同比出現(xiàn)下降，2008年下半年這種趨勢(shì)很可能延續(xù)，依靠出口拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)作用有限。

貨幣信貸增速快速下降顯示企業(yè)自發(fā)性需求下降。今年6月末的M₁增速比M₂增速低3.2個(gè)百分點(diǎn)，顯示工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)快速下降(圖5)。如果企業(yè)利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，那么企業(yè)不但有更多內(nèi)部資金，而且愿意保持更高流動(dòng)性，如增加活期存款或貸款來(lái)保持流動(dòng)性，以便投資。當(dāng)前M₁增速的快速下降，則意味著企業(yè)的盈利預(yù)期下降，企業(yè)投資的動(dòng)力也將下降。從1997年以來(lái)的情況看，歷次M₁增速降到M₂增速以下，企業(yè)利潤(rùn)和需求均出現(xiàn)下降，中國(guó)總需求也出現(xiàn)了一定的下降(圖6)。

價(jià)格調(diào)整也在收縮經(jīng)濟(jì)。電價(jià)、成品油等價(jià)格調(diào)整本身就具有緊縮效應(yīng)，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的名義值上升了，即使貨幣供應(yīng)仍維持不變，對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)本身仍有緊縮效應(yīng)。如果在這個(gè)基礎(chǔ)上貨幣供給再進(jìn)一步收緊，就相當(dāng)于雙重緊縮，從而加劇經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)。

反通脹不是目的，發(fā)展才是硬道理

對(duì)于政府而言，反通脹不是最終目的，發(fā)展才是硬道理。不控制高通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是有害的，但過(guò)度地控制通脹也會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)硬著陸。反通脹是為了平滑經(jīng)濟(jì)周期，避免經(jīng)濟(jì)大起大落，過(guò)度波動(dòng)。如果反通脹不能帶來(lái)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展，那么反通脹也就變得沒(méi)有意義。

當(dāng)前的通脹是全球性問(wèn)題。全球大宗商品價(jià)格持續(xù)高企，一方面源于新興經(jīng)濟(jì)體崛起對(duì)能源、原材料需求的拉動(dòng)；另一方面則是美元貶值效應(yīng)，美國(guó)通過(guò)大幅降息、弱勢(shì)美元政策刺激經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致美元標(biāo)價(jià)的大宗商品普遍高漲(圖7)。要解決這一問(wèn)題，僅有中國(guó)的努力是不夠的，不要讓美元持續(xù)、過(guò)度地貶值，也是美國(guó)作為一個(gè)負(fù)責(zé)任的大國(guó)所需要考慮的。在全球政治經(jīng)濟(jì)博弈中，恰當(dāng)?shù)淖龇☉?yīng)該是全球一致行動(dòng)，或者主要經(jīng)濟(jì)體共同行動(dòng)來(lái)解決全球通脹問(wèn)題，而中國(guó)的調(diào)控政策則應(yīng)重點(diǎn)考慮自身的情況。

政策調(diào)整勢(shì)在必行

全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和國(guó)內(nèi)從緊的貨幣政策已經(jīng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成了內(nèi)外雙重壓力，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化，尤其是以出口導(dǎo)向的東部地區(qū)，經(jīng)濟(jì)受到了較大沖擊。鑒于東部的地位舉足輕重，東部經(jīng)濟(jì)如果出現(xiàn)重大問(wèn)題，就可能嚴(yán)重影響全國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。因此，在當(dāng)前宏觀調(diào)控總基調(diào)不變的前提下，對(duì)具體政策的某些方面作出適時(shí)、適度的調(diào)整非常必要。有跡象顯示，政府已經(jīng)把保持“經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，避免出現(xiàn)大的起落”放在突出位置，這預(yù)示經(jīng)濟(jì)政策可能作出適當(dāng)調(diào)整。

放緩人民幣升值步伐。今年上半年，人民幣呈現(xiàn)加速升值的趨勢(shì)，累計(jì)升幅已達(dá)6.5％，幾乎接近去年全年69％的水平。如果人民幣再大幅升值甚至一步升值到位，實(shí)體經(jīng)濟(jì)沒(méi)有一個(gè)適應(yīng)過(guò)程，將可能導(dǎo)致出口重大滑坡、就業(yè)率下降、企業(yè)盈利狀況惡化等一系列連鎖反應(yīng)，并且不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。一步升值到位還可能導(dǎo)致熱錢的突然撤離，從而對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沖擊。從這一角度看，未來(lái)人民幣還應(yīng)保持穩(wěn)步升值的態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)下半年及明年人民幣升值步伐將會(huì)放慢，2008年全年將累計(jì)升值約10％。

謹(jǐn)慎對(duì)待加息。目前宏觀政策相對(duì)已經(jīng)比較嚴(yán)厲，經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始上升，通過(guò)加息收縮經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的必要性已經(jīng)降低?，F(xiàn)在唯一比較重要的加息理由，是負(fù)利率對(duì)儲(chǔ)戶的利益可能有較大的負(fù)面影響，針對(duì)這一問(wèn)題，則可以采取不對(duì)稱加息的對(duì)策予以解決。

增強(qiáng)信貸控制彈性。6月末的信貸增速為14.12％，在5月增長(zhǎng)14.86％的基礎(chǔ)上已繼續(xù)降低，且低于市場(chǎng)的預(yù)期。對(duì)比兩會(huì)期間央行對(duì)從緊貨幣政策的含義解釋——“今年M₂增幅預(yù)計(jì)為16％，銀行信貸增幅將低于2007年的16.1％”，當(dāng)前信貸政策的緊縮力度相當(dāng)大，因此，適當(dāng)提高信貸增速是合理的。

更加注重財(cái)政政策在結(jié)構(gòu)調(diào)整中的作用。如有針對(duì)性地提高出口退稅率，以緩解人民幣升值、外需減弱對(duì)紡織、服裝、玩具等勞動(dòng)密集型行業(yè)出口的負(fù)面影響，防止出口大幅回落；可以考慮出臺(tái)減稅政策，積極推進(jìn)增值稅轉(zhuǎn)型、完善資源稅制度等改革；鼓勵(lì)節(jié)能減排，通過(guò)財(cái)政支持淘汰落后產(chǎn)能，鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新；對(duì)低收入群體進(jìn)行補(bǔ)助，幫助他們解決通脹帶來(lái)的生活問(wèn)題。

觀察一下美國(guó)政府最近一年來(lái)的政策行動(dòng)，或許會(huì)對(duì)中國(guó)的政策調(diào)整有所啟示。次貸危機(jī)爆發(fā)后，為避免經(jīng)濟(jì)陷入衰退，美國(guó)政府?dāng)嗳恢兄辜酉⒅芷冢逊赐浾哐杆僬{(diào)整為保增長(zhǎng)，在很短時(shí)間內(nèi)把聯(lián)邦基金利率從5.25％大幅降至目前的2％，同時(shí)推出經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，為此，寧愿承受目前比較嚴(yán)重的通脹壓力。最近，美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)財(cái)政部又再次出手對(duì)陷入債務(wù)危機(jī)的房利美和房地美進(jìn)行拯救。美國(guó)政府的這些做法實(shí)際上很好地詮釋了一個(gè)真理——發(fā)展是硬道理。