摘要：中小企業(yè)已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的生力軍，在世界各國中都處于重要地位。而中小企業(yè)的金融資源配給不足與其重要地位形成了鮮明的對(duì)比，這一情況在中國尤為突出。美國作為世界上擁有最發(fā)達(dá)金融體系的國家，其融資體系對(duì)中小企業(yè)發(fā)展有著強(qiáng)有力的支撐。本文旨在從外部環(huán)境出發(fā)，以金融結(jié)構(gòu)視角分析美國是如何解決中小企業(yè)融資問題的；并實(shí)證研究了美國金融結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)發(fā)展之間的關(guān)系；指出中國必須從改善金融結(jié)構(gòu)人手，這是解決中國中小企業(yè)融資難問題的重要途徑。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；融資：金融結(jié)構(gòu)

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1674－2265(2008)12－0022－04

融資約束作為制約中小企業(yè)發(fā)展的主要障礙，是世界各國普遍存在的現(xiàn)象。對(duì)中小企業(yè)融資問題的研究，一直是應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)的重點(diǎn)和熱點(diǎn)之一。本文從金融結(jié)構(gòu)發(fā)展視角，探討中小企業(yè)融資難題的解決。

一、文獻(xiàn)綜述

關(guān)于金融結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)融資的研究，主要集中在銀行結(jié)構(gòu)和中小企業(yè)融資的關(guān)系。Peek和RoSengren(1996)對(duì)1993－1994年新英格蘭銀行業(yè)合并的實(shí)證分析表明，銀行合并后中小企業(yè)得到的貸款比合并前減少了。Berger(1998)根據(jù)1993年美國的中小企業(yè)的調(diào)查數(shù)據(jù)，對(duì)美國中小企業(yè)融資的問題作了一個(gè)實(shí)證研究：他發(fā)現(xiàn)在大銀行合并后，中小企業(yè)得到的貸款減少；而在小銀行之間的合并則會(huì)使中小企業(yè)得到的貸款增加。Strahan和Weston(1998)的研究也得出了類似的結(jié)果，他們對(duì)這一現(xiàn)象提供了一個(gè)解釋：認(rèn)為小銀行合并之初，多樣化的好處使合并后的銀行抗風(fēng)險(xiǎn)能力增強(qiáng)，從而能夠向小企業(yè)提供更多的貸款；但隨著規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，銀行開始有能力向大企業(yè)提供貸款，并且內(nèi)部管理也越來越復(fù)雜，所以銀行對(duì)小企業(yè)的貸款比率就會(huì)下降。

Baneijee和Newman(1998)指出，在一個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體中往往存在二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，經(jīng)濟(jì)中有一個(gè)生產(chǎn)率高但信息不對(duì)稱比較嚴(yán)重的“現(xiàn)代部門”，和一個(gè)生產(chǎn)率低而信息比較對(duì)稱的“傳統(tǒng)部門”。由于信息問題導(dǎo)致了較高的代理成本，所以現(xiàn)代部門得到信貸就比較困難，這便在生產(chǎn)效率和得到信貸支持之間產(chǎn)生了一種消長(zhǎng)關(guān)系，使得現(xiàn)代部門的發(fā)展受到阻礙，這實(shí)際上是一種社會(huì)福利的凈損失。

隨著我國中小企業(yè)融資問題的日益突出，我國國內(nèi)從金融結(jié)構(gòu)角度出發(fā)對(duì)中小企業(yè)融資問題的研究也不斷增多。比如，張維迎(1994)在對(duì)我國臺(tái)灣中小企業(yè)融資問題的考察中發(fā)現(xiàn)，愈是規(guī)模小的企業(yè)。就愈難以從金融機(jī)構(gòu)得到貸款，在企業(yè)規(guī)模和企業(yè)的金融機(jī)構(gòu)融資比率之間，存在明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。史晉川、孫福國和嚴(yán)谷軍(1997)結(jié)合浙江路橋信用社的調(diào)查報(bào)告分析指出，改革已有的城市和農(nóng)村信用合作社，減少信用社經(jīng)營(yíng)中的政府干預(yù)行為，應(yīng)該是一個(gè)解決中小企業(yè)融資難題的良好舉措，在這方面已經(jīng)有了一些成功的例子。林毅夫(2008)建立了銀行業(yè)壟斷情況下的企業(yè)信貸模型，說明中小企業(yè)的非勻質(zhì)性(heterogeneity)、貸款抵押和交易成本是影響中小企業(yè)從銀行獲得信貸的三個(gè)主要因素；緩和信息不對(duì)稱程度、增加貸款抵押、降低交易成本，都將使中小企業(yè)得到的信貸增加。在一定的前提假設(shè)下，發(fā)現(xiàn)引入中小金融機(jī)構(gòu)將使中小企業(yè)得到的信貸增加，并增加社會(huì)的總體福利：并且在中小金融機(jī)構(gòu)的信息優(yōu)勢(shì)、數(shù)量和中小企業(yè)的融資總額之間存在著正向關(guān)系。結(jié)合林毅夫(2001)的研究結(jié)論，即我國勞動(dòng)力相對(duì)富余、資本相對(duì)稀缺的要素稟賦結(jié)構(gòu)在短期內(nèi)不會(huì)改變，所以從事勞動(dòng)密集型生產(chǎn)有優(yōu)勢(shì)的中小企業(yè)，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)都將是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。與這種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相適應(yīng)，從而得出我國應(yīng)該建立起以中小金融機(jī)構(gòu)為主體的金融體系的政策結(jié)論。

二、美國金融結(jié)構(gòu)發(fā)展促進(jìn)中小企業(yè)融資的渠道

(一)金融資產(chǎn)的快速增長(zhǎng)給美國的中小企業(yè)融資提供了充分的流動(dòng)性

美國的金融資產(chǎn)在過去的三十幾年中得到了迅速增長(zhǎng)，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展、金融全球化和金融創(chuàng)新等各種因素的推動(dòng)下，金融工具的種類不僅越來越繁多、數(shù)額越來越龐大，而且金融工具的流動(dòng)性也越來越強(qiáng)，各種各樣的資產(chǎn)證券化、金融衍生工具推動(dòng)了金融資產(chǎn)的迅速膨脹。也使許多企業(yè)流動(dòng)性低的資產(chǎn)提高了流動(dòng)性，使得市場(chǎng)對(duì)這些資產(chǎn)充分認(rèn)可，許多中小企業(yè)都可以將自己的資產(chǎn)利用先進(jìn)的金融工具而轉(zhuǎn)變成為流動(dòng)性強(qiáng)的金融資產(chǎn)，并出售從而獲得資金。而且，近些年美國擴(kuò)張性的貨幣政策也為整個(gè)資金市場(chǎng)注入了大量的流動(dòng)性，使得中小企業(yè)融資成本下降，更容易從市場(chǎng)上獲得資金。

(二)發(fā)達(dá)的商業(yè)銀行體系是中小企業(yè)融資體系中最重要的組成部分

美國商業(yè)銀行體系仍是金融結(jié)構(gòu)中最為重要的一個(gè)組成部分，其不僅擁有規(guī)模龐大的大銀行與數(shù)量眾多的中小銀行，它還是最為開放與競(jìng)爭(zhēng)的體系，極大地提高了金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)作效率。

在美國，州銀行和聯(lián)邦銀行曾長(zhǎng)期實(shí)行單一制，這種規(guī)定在防止壟斷的同時(shí)，為眾多的中小銀行提供了生存空間。美國銀行在最初具備雛形的時(shí)候，就注重于服務(wù)社區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融事務(wù)，具有服務(wù)本地的傳統(tǒng)。在美國，中小銀行在數(shù)量上占據(jù)了絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，目前這類銀行在全美有5000多家，其資產(chǎn)占商業(yè)銀行全部資產(chǎn)的22％。銀行與企業(yè)之間有一種天然的對(duì)應(yīng)關(guān)系，中小銀行難以成為大企業(yè)的資金供應(yīng)者，而大銀行也往往不會(huì)向中小型企業(yè)尤其是微型企業(yè)提供信貸。與大銀行相比，中小銀行向中小企業(yè)貸款占其貸款總額的比率要高于大銀行。其原因主要是由于“逆向選擇”的風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)放貸款的規(guī)模經(jīng)濟(jì)影響大銀行向中小企業(yè)提供貸款的意愿。相對(duì)而言，中小銀行更傾向于向中小企業(yè)提供貸款。一方面，中小銀行無法與大銀行競(jìng)爭(zhēng)大企業(yè)這種信用透明度較高、信用水平也較高的客戶；另一方面，對(duì)于資產(chǎn)規(guī)模較小的中小銀行來講，向大企業(yè)發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)也較高。一旦一家或幾家大企業(yè)客戶違約，中小銀行就可能因此倒閉。畢竟，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，這種非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是必然存在的，中小銀行寧愿選擇分散投資以降低風(fēng)險(xiǎn)。所以，美國的商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)正好滿足了中小企業(yè)的貸款需求。據(jù)美國中小企業(yè)促進(jìn)局對(duì)銀行信貸支持中小企業(yè)的狀況所作的調(diào)查也充分表明：同大銀行相比，中小銀行是美國中小企業(yè)的主要信貸來源。

(三)非銀行的金融機(jī)構(gòu)迅速發(fā)展推動(dòng)了中小企業(yè)融資

美國金融結(jié)構(gòu)發(fā)展的重要標(biāo)志之一就是以市場(chǎng)為主導(dǎo)的多元化的金融體系。各類非銀行金融機(jī)構(gòu)，包括保險(xiǎn)公司、各類基金、金融公司、投資銀行等在二十世紀(jì)80年代以來發(fā)展非常迅速。這些非銀行金融機(jī)構(gòu)大大推動(dòng)了美國中小企業(yè)融資的發(fā)展。

1、財(cái)務(wù)公司。從美國的金融結(jié)構(gòu)變遷中可以看出，財(cái)務(wù)公司一直都占有相當(dāng)?shù)谋壤?，而且這一比例非常穩(wěn)定，在金融市場(chǎng)蓬勃發(fā)展中，財(cái)務(wù)公司也得到了巨大的發(fā)展，而且財(cái)務(wù)公司在美國大部分是為小企業(yè)提供債權(quán)性融資。從財(cái)務(wù)公司所持有的金融資產(chǎn)大幅增長(zhǎng)就可以看出，財(cái)務(wù)公司對(duì)于小企業(yè)的融資起到了非常關(guān)鍵的作用。

2、創(chuàng)投基金。在美國金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展變化中，我們發(fā)現(xiàn)各類基金的比重增長(zhǎng)尤為突出，創(chuàng)業(yè)投資基金也不例外。創(chuàng)業(yè)投資基金在現(xiàn)代新經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的巨大作用是不言而喻的，其通過解決高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)中的融資問題、加速科技成果向生產(chǎn)力轉(zhuǎn)化，推動(dòng)高新技術(shù)企業(yè)從小到大、從弱到強(qiáng)的快速發(fā)展，最終推動(dòng)整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。創(chuàng)投基金在美國具有悠久歷史。十九世紀(jì)末二十世紀(jì)初，美國已形成所謂的“大企業(yè)時(shí)代”。但1929年的大蕭條突然中斷了美國長(zhǎng)期持續(xù)的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張與社會(huì)進(jìn)步，接踵而來的金融恐慌、失業(yè)、破產(chǎn)使一些有識(shí)之士意識(shí)到具有創(chuàng)新精神的中小企業(yè)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大意義。這些具有敏銳洞察力的學(xué)者和金融家發(fā)現(xiàn)，美國的新企業(yè)形成率不足，經(jīng)濟(jì)發(fā)展缺乏后勁，必須建立一種新的、有效的投融資渠道來支持新企業(yè)的創(chuàng)立與發(fā)展，并呼吁政府采取措施解決這一問題，創(chuàng)投基金就應(yīng)運(yùn)而生了。創(chuàng)投基金的發(fā)展不僅推動(dòng)了美國中小企業(yè)融資的發(fā)展，而且在整個(gè)金融發(fā)展過程中對(duì)提高金融資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)化程度有著重要的影響。

(四)多層次的資本市場(chǎng)提供了更多的融資方式

在金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展中，美國的直接融資工具和經(jīng)營(yíng)此類工具的金融機(jī)構(gòu)的比例有著明顯的上升，并逐漸形成了世界上最發(fā)達(dá)、最多樣化的資本市場(chǎng)，可以滿足各種不同的融資需求。美國的資本市場(chǎng)包括八個(gè)層次：全國性證券交易所、地方證券交易所、第三市場(chǎng)(上市股票的場(chǎng)外交易)、第四市場(chǎng)(大機(jī)構(gòu)和投資家之間直接交易)、納斯達(dá)克全國市場(chǎng)、納斯達(dá)克小型資本市場(chǎng)、小額股票掛牌系統(tǒng)、粉紅單市場(chǎng)。其中后三個(gè)層次的市場(chǎng)是專門為中小企業(yè)的資本交易提供服務(wù)的，入市標(biāo)準(zhǔn)也逐層降低，在最低層的粉紅單市場(chǎng)，企業(yè)原則上不需要任何條件即可上市。所以在美國也有很多的小企業(yè)逐漸開始選擇在資本市場(chǎng)上直接進(jìn)行融資，而且伴隨著資本市場(chǎng)的更加完善，融資成本將逐步降低，選擇直接融資的中小企業(yè)比例也會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)。

三、美國的實(shí)證檢驗(yàn)

本文主要利用協(xié)整與格蘭杰因果檢驗(yàn)(Grangercausality test)方法來進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

(一)樣本與指標(biāo)的選取

在近幾年的金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的實(shí)證研究中，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們采用了大量的指標(biāo)來刻畫金融結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變即金融發(fā)展水平，其中應(yīng)用最為廣泛的是麥金農(nóng)(1973)所提出的反映國內(nèi)市場(chǎng)貨幣化程度的變量指標(biāo)——廣義貨幣(M2)與名義GDP的比例以及戈德史密斯(1969)提出的衡量一國金融結(jié)構(gòu)和金融發(fā)展水平的存量指標(biāo)——金融相關(guān)比率(金融資產(chǎn)總額與國民財(cái)富之比)。但是考慮到近年來金融創(chuàng)新層出不窮，金融衍生品所代表的金融資產(chǎn)也急劇膨脹，簡(jiǎn)單用M2很難測(cè)量其影響，而以整個(gè)國民財(cái)富來作為指標(biāo)衡量，數(shù)據(jù)又很難獲取，所以考慮存量和流量的對(duì)應(yīng)，我們選取的是金融資產(chǎn)的年度增量與GDP之比作為金融發(fā)展的指標(biāo)。參照這個(gè)方法，在我們研究美國金融發(fā)展與中小企業(yè)發(fā)展之間關(guān)系時(shí)，也是主要考察其金融結(jié)構(gòu)的主要部分變化與私人非農(nóng)業(yè)中小企業(yè)GDP之間的變化關(guān)系，實(shí)證研究的時(shí)間為1988年至2007年，有關(guān)原始數(shù)據(jù)見表1。

在實(shí)際研究過程中，用XGDP代表美國私人非農(nóng)業(yè)中小企業(yè)GDP；TFA代表美國金融總資產(chǎn)當(dāng)期增量；SA代表美國證券類資產(chǎn)當(dāng)期增量。

(二)實(shí)證過程和結(jié)果分析

1、單位根檢驗(yàn)。首先對(duì)XGDP進(jìn)行水平單位根檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，序列是非平穩(wěn)的。為了確定序列是否是單整的，應(yīng)對(duì)其差分序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。

一階單位根檢驗(yàn)表明ADF統(tǒng)計(jì)量的值為－4.240661，比臨界值要小，所以在顯著水平為5％時(shí)拒絕原假設(shè)，序列是平穩(wěn)的。

同理可得，TFA、SA在顯著水平為5％時(shí)拒絕原假設(shè)，其一階差分序列是平穩(wěn)的。

2、協(xié)整檢驗(yàn)。由于各序列都具有同階單位根，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。表2、表3是分別對(duì)XGDP與TFA和XGDP與SA的秩檢驗(yàn)結(jié)果。從結(jié)果中我們可以看出，在沒有協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)下，兩者的秩統(tǒng)計(jì)量均大于臨界值，拒絕原假設(shè)；在至多有一個(gè)協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)下，兩者的統(tǒng)計(jì)量均小于臨界值，不能拒絕原假設(shè)，所以兩隊(duì)序列都具有協(xié)整關(guān)系。

3、格蘭杰因果檢驗(yàn)。各時(shí)間序列具有協(xié)整關(guān)系只表明它們具有因果關(guān)系，但未指明這種因果關(guān)系的方向。因此我們對(duì)其進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，結(jié)果見表4、表5。

從檢驗(yàn)結(jié)果中我們能看出，在零假設(shè)下，在5％的顯著性水平格蘭杰因果檢驗(yàn)沒有拒絕原假設(shè)“XGDP不是TFA的格蘭杰原因”、“XGDP不是SA的格蘭杰原因”：而拒絕了原假設(shè)“TFA不是XGDP的格蘭杰原因”、“SA不是XGDP的格蘭杰原因”。這說明美國金融資產(chǎn)總量的變化以及其中證券類資產(chǎn)量的變化對(duì)中小企業(yè)的發(fā)展是具有影響的。

四、結(jié)論與政策建議

美國金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展直接促進(jìn)了美國中小企業(yè)的發(fā)展：發(fā)達(dá)的商業(yè)銀行體系是中小企業(yè)融資的保障；非銀行金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展促進(jìn)了中小企業(yè)融資渠道的擴(kuò)張，使中小企業(yè)多樣化的融資渠道得以形成；多樣化的資本市場(chǎng)的發(fā)展為中小企業(yè)融資提供了更廣闊的渠道。對(duì)于美國1988－2007年金融結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)發(fā)展的協(xié)整和格蘭杰因果檢驗(yàn)表明，美國金融結(jié)構(gòu)發(fā)展是中小企業(yè)發(fā)展的重要原因。

上述對(duì)美國的研究給我國的啟示是：要解決中小企業(yè)融資困境。我國需要從金融結(jié)構(gòu)發(fā)展人手。首先，完善國有銀行對(duì)中小企業(yè)的融資支持，從觀念、制度和業(yè)務(wù)上消除對(duì)中小企業(yè)的歧視，發(fā)展對(duì)中小企業(yè)的融資業(yè)務(wù)，有效地支持中小企業(yè)的發(fā)展。其次，發(fā)展與中小企業(yè)相適應(yīng)的中小金融機(jī)構(gòu)，要組建支持中小企業(yè)發(fā)展的政策性銀行——中小企業(yè)發(fā)展銀行；大力發(fā)展農(nóng)村信用社、城市商業(yè)銀行等地方性中小銀行：適度發(fā)展面向中小企業(yè)的非國有控股金融機(jī)構(gòu)；大力發(fā)展創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。再次，要建立中小企業(yè)信用擔(dān)保體系，中小企業(yè)融資與“信用”是并存的。換言之，沒有良好的信用，中小企業(yè)的融資需求很難得到滿足，這一點(diǎn)在中小企業(yè)試圖獲得外部資金時(shí)尤為明顯。所以我們要通過建立中小企業(yè)征信體系、組建多種所有制共存的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)、加強(qiáng)“銀企保”的合作、完善擔(dān)保公司資信評(píng)級(jí)制度、建立再擔(dān)保制度等多方面來建立完善中小企業(yè)信用體系。最后，要構(gòu)建中小企業(yè)直接融資體系，主要是應(yīng)盡快降低中小企業(yè)板的準(zhǔn)入門檻，健全各層次市場(chǎng)間的轉(zhuǎn)板銜接機(jī)制，大力發(fā)展地方性的柜臺(tái)交易市場(chǎng)。最終，要實(shí)現(xiàn)金融結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)的和諧發(fā)展。

(編輯 代金奎)