7000億美元援救計(jì)劃只能短期提振市場(chǎng)信心；排斥來自非西方國(guó)家的投資，是美國(guó)解決當(dāng)前問題的主要障礙

美國(guó)政府緊急推出一套援救金融體系的措施。這些措施被稱做B計(jì)劃，其內(nèi)容包括：（1）成立一個(gè)政府機(jī)構(gòu)，接管金融機(jī)構(gòu)7000億美元的不良資產(chǎn)——這個(gè)數(shù)字還不包括援救AIG、房地美和房利美（下稱“兩房”）支出的近3000億美元；（2）給金額高達(dá)3.4萬億美元的貨幣市場(chǎng)基金提供擔(dān)保；（3）暫時(shí)禁止對(duì)近800只金融股的賣空。

這些措施挽救了市場(chǎng)，但是，幸福的感覺不會(huì)持續(xù)太久。B計(jì)劃不會(huì)扭轉(zhuǎn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)。2009年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將下滑大約2個(gè)百分點(diǎn)。長(zhǎng)期而言，美國(guó)仍需理清如何支付危機(jī)導(dǎo)致的損失，減小實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融業(yè)的杠桿率，并找到非債務(wù)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。這次不僅是投資者的信心危機(jī)，而且美國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面出了問題。

華爾街空前考驗(yàn)

雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)引發(fā)金融市場(chǎng)劇烈震蕩，美國(guó)政府不得不緊急出臺(tái)B計(jì)劃。一年前，危機(jī)伊始，美國(guó)政府就曾試圖穩(wěn)定金融體系。貝爾斯登倒閉時(shí)，美國(guó)政府勸說摩根大通購(gòu)買它，并以美聯(lián)儲(chǔ)提供300億美元接管部分不良資產(chǎn)作為激勵(lì)?！皟煞俊必?cái)務(wù)出現(xiàn)危機(jī)，美國(guó)政府接管了它們。到了雷曼兄弟和美林，美國(guó)政府勸說它們開展自救。但是，為尋找最有利于自己的交易（通常是能讓老板升職的交易），這兩家投行花了很長(zhǎng)時(shí)間?？闯鏊鼈冏跃染徛脑?，美國(guó)政府決定“殺雞給猴看”，讓雷曼兄弟倒閉。但它沒有讓AIG步雷曼兄弟后塵，接管了這家保險(xiǎn)巨頭。因?yàn)锳IG就是那只“猴子”。

但是，雷曼兄弟破產(chǎn)讓已經(jīng)脆弱的金融市場(chǎng)更加恐慌。養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者重新思考這個(gè)問題：它們?cè)摵驼l做生意。華爾街坍塌的謠言四起，使機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)準(zhǔn)備從華爾街撤出。一旦機(jī)構(gòu)投資者撤出，華爾街的金融機(jī)構(gòu)將會(huì)大批關(guān)門。這也是為什么雷曼兄弟倒閉后，賣空者大量拋出高盛和摩根士丹利的股票。兩大投行股票頓時(shí)瘋狂下跌，感覺就像華爾街的末日來臨。如果政府那時(shí)不采取措施，美國(guó)金融體系可能真的崩潰。

有一點(diǎn)很諷刺。華爾街孕育了對(duì)沖基金（賣空方），這次卻差點(diǎn)被它害死。2001年科技泡沫破滅后，對(duì)沖基金開始活躍。它們的成長(zhǎng)很快，現(xiàn)在已經(jīng)管理2萬億美元資產(chǎn)，而且大到可以與華爾街較量。這像是現(xiàn)代版《俄狄浦斯王》（Oedipus play）。對(duì)沖基金殺害了它們的雙親，占領(lǐng)了它們的王國(guó)。雖然政府的措施暫時(shí)拖住它們，但是，離悲劇結(jié)束尚早。

有的學(xué)究和政府官員們，對(duì)保爾森和伯南克處理危機(jī)的方式贊不絕口。我不太同意。因?yàn)樗麄儧]有理解這場(chǎng)危機(jī)的根源。這場(chǎng)危機(jī)標(biāo)志著“格林斯潘債務(wù)王國(guó)”倒塌。華爾街貴族們通過將債務(wù)反復(fù)打包——它們被稱做衍生品，每年獲得數(shù)十億美元收入。但是，政府不可能維持住這個(gè)大泡沫。危機(jī)過后，金融體系應(yīng)會(huì)煥然一新。政府應(yīng)該查封所有破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)，清理股東和債權(quán)人，迅速降低杠桿率，吸引國(guó)外投資，重建規(guī)模更小但生機(jī)盎然的金融體系。相反，美國(guó)政府卻指望制造泡沫的人來解決問題。

大多數(shù)華爾街大腕們已經(jīng)被開除了，但是拿著上百萬美元的解雇金?？赡艿脑?，他們終有一天會(huì)受到懲罰。幸存的人，仍然不相信他們的成功是一個(gè)幻影，還繼續(xù)維護(hù)著他們的王國(guó)。在泡沫中，只需要膽子大，就可以成功，而不需要聰明才智。但是，成功卻讓他們相信自己都是聰明人。這也是為什么他們結(jié)局如此悲慘——連他們都不能理解自己創(chuàng)造的金融工具。所以，政府援救這些人的努力一直沒有收到效果。

美國(guó)政府采用拖延戰(zhàn)術(shù)，是考慮到正在進(jìn)行的總統(tǒng)大選。美國(guó)政府援救市場(chǎng)的行為，暴露出過去它們?cè)诮?jīng)濟(jì)政策上的決策失誤。這會(huì)降低共和黨候選人麥凱恩11月當(dāng)上總統(tǒng)的可能。現(xiàn)在的市場(chǎng)形勢(shì)，逼迫美國(guó)政府不得不采取行動(dòng)。布什政府的援救行動(dòng)，很可能讓麥凱恩錯(cuò)失當(dāng)選總統(tǒng)的機(jī)遇。

B計(jì)劃難擔(dān)重任

B計(jì)劃如何實(shí)現(xiàn)呢？我認(rèn)為它只會(huì)暫時(shí)提振市場(chǎng)信心。投資者幻想政府接管不良資產(chǎn)，麻煩已經(jīng)過去，“正常生活”將重新開始。這種天真的想法很快就會(huì)破滅。誰來為這些損失埋單？政府會(huì)追究股東和債權(quán)人的責(zé)任嗎？那些房屋貶值的納稅人能有錢來償付這些損失嗎？已經(jīng)負(fù)債10萬億美元的政府，還能借更多的錢來支付這個(gè)大賬單嗎？

即便為不良資產(chǎn)的損失埋了單，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的杠桿率仍然很高。重組美國(guó)經(jīng)濟(jì)需要大筆資金。2007年，美國(guó)的非金融部門債務(wù)占GDP的226％。十年前，這一數(shù)字還僅為183％。同期，金融部門債務(wù)從占GDP64％的水平上升到114％。因此，泡沫破滅后，真實(shí)經(jīng)濟(jì)可能需要開展股權(quán)融資，所需資金約為5.5萬億美元，相當(dāng)于美國(guó)股市市值的三分之一。即便美國(guó)人可以勒緊腰帶，提高儲(chǔ)蓄率，來使股市繁榮，這個(gè)過程也太漫長(zhǎng)，難讓市場(chǎng)情緒平穩(wěn)。美國(guó)可能需要借助外國(guó)資本，約占所需資金的一半。

美國(guó)金融部門可能必須減少5萬億美元到8萬億美元債務(wù)，來降低杠桿率。美國(guó)的不良資產(chǎn)也差不多有幾萬億美元。其中，已經(jīng)報(bào)告的損失超過了4000億美元。新的損失甚至遠(yuǎn)超過這個(gè)水平。危機(jī)開始前，總體損失已經(jīng)接近美國(guó)金融體系的資本，因此，美國(guó)可能必須讓債權(quán)人——以外國(guó)央行為主——成為它幾大金融機(jī)構(gòu)的主要所有者。去年一輪集資浪潮，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)只將少數(shù)的股權(quán)賣給其他國(guó)家的主權(quán)財(cái)富基金。它們對(duì)這些金融機(jī)構(gòu)沒有任何控制權(quán)，當(dāng)然對(duì)遭受的損失很憤慨。未來的融資模式里，美國(guó)的金融機(jī)構(gòu)可能必須賣給外國(guó)人大量股權(quán)，使它們可以有更大的控制權(quán)。

解決美國(guó)危機(jī)，必須由那些外匯儲(chǔ)備高達(dá)10萬億美元的國(guó)家參與——美國(guó)經(jīng)濟(jì)資本不充裕。一個(gè)折中解決方案，可能是用一種形式的債務(wù)替代現(xiàn)在的債務(wù)。B計(jì)劃就是這種方式。當(dāng)騙局無法繼續(xù)下去，印鈔票就成了惟一出路。這將最終導(dǎo)致美元體系崩潰以及美國(guó)出現(xiàn)惡性通貨膨脹。全世界應(yīng)該防止出現(xiàn)這樣悲慘的結(jié)局。中國(guó)、日本、科威特、沙特阿拉伯、阿聯(lián)酋等有巨大外匯儲(chǔ)備的國(guó)家，應(yīng)該同美國(guó)政府坐下來商討，找到美國(guó)資產(chǎn)重組的方案。這些國(guó)家應(yīng)將它們的美元債權(quán)，例如美國(guó)國(guó)債，交換成股權(quán)類資產(chǎn)，例如股票。

全球協(xié)力是關(guān)鍵

有序解決美國(guó)危機(jī)對(duì)全世界都有好處。如果美國(guó)通過印鈔票來解決問題，持有美元資產(chǎn)的投資者就會(huì)受到損失，世界經(jīng)濟(jì)也會(huì)陷入無法想象的衰退。過去十年，美國(guó)不斷提高的杠桿率促進(jìn)了全球需求增長(zhǎng)，從而推動(dòng)了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。它導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)巨大貿(mào)易赤字以及美國(guó)貿(mào)易伙伴的巨額外匯儲(chǔ)備。這些外匯儲(chǔ)備循環(huán)回到美國(guó)，購(gòu)買美國(guó)的債券，推高了它的杠桿率，刺激了需求增長(zhǎng)。因此，美國(guó)貿(mào)易伙伴的巨額外匯儲(chǔ)備和美國(guó)經(jīng)濟(jì)過高的杠桿，是同一枚硬幣的兩面。很難想像問題的解決方案不會(huì)需要多邊同時(shí)參與。

美國(guó)需要改變對(duì)待外國(guó)投資的政策。排斥來自非西方國(guó)家的投資，是美國(guó)解決當(dāng)前問題的主要障礙。

人們記得，中海油試圖收購(gòu)優(yōu)尼科（Unocal）曾遇到巨大阻礙，迪拜港口世界（Dubai Ports World）被迫撤出對(duì)美國(guó)的港口投資。如果美國(guó)可以成功地推進(jìn)債務(wù)和股權(quán)轉(zhuǎn)換，股權(quán)所有者應(yīng)該是亞洲國(guó)家以及石油出口商。美國(guó)人不太適應(yīng)這些國(guó)家成為其公司所有者，但是，他們沒有別的選擇。在對(duì)待國(guó)外投資者方面，美國(guó)應(yīng)該向英國(guó)學(xué)習(xí)。

雖然上述建議對(duì)全世界而言會(huì)帶來雙贏局面，但是，它施行的幾率很低。美國(guó)對(duì)自己的評(píng)價(jià)仍不太現(xiàn)實(shí)。美國(guó)是世界上最大的債務(wù)人，可它的行為卻像最大的債權(quán)人。美國(guó)人可能需要經(jīng)歷更多的磨難，來改變態(tài)度。

美國(guó)不愿接受來自非西方國(guó)家的投資，最后只能依靠印鈔票。美聯(lián)儲(chǔ)可以購(gòu)買任何聯(lián)邦政府發(fā)行的“廢紙”，來彌補(bǔ)處理不良資產(chǎn)時(shí)的損失。這將導(dǎo)致較高的通脹率。當(dāng)外國(guó)人拋售它們的美元資產(chǎn)，美元會(huì)崩盤。美國(guó)可能經(jīng)歷惡性通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)混亂。

雖然金融危機(jī)離結(jié)束尚遠(yuǎn)，但是，經(jīng)濟(jì)危機(jī)已開始悄悄向我們靠近。過去十年，高杠桿支持美國(guó)消費(fèi)刺激增長(zhǎng)的模式。美國(guó)需求中重要的一塊，是由這個(gè)泡沫來支持的。當(dāng)泡沫破滅，那部分需求也會(huì)消失。即將到來的衰退可能是50年來最嚴(yán)重的一次。2009年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)下滑2個(gè)百分點(diǎn)。

很多人可能對(duì)我的觀點(diǎn)比較懷疑。一年前，當(dāng)危機(jī)發(fā)生時(shí)，每個(gè)人都對(duì)最壞情況很擔(dān)憂。但是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直沒有明顯放緩。很多人認(rèn)為，這是因?yàn)榧幢忝涝H值30％，美國(guó)出口仍然表現(xiàn)良好。但是，出口不是美國(guó)最重要的部門。美國(guó)經(jīng)濟(jì)沒有降低它的杠桿。美國(guó)的非金融部門的債務(wù)從一年前30.4萬億美元，上升到2008年中32.4萬億美元，同期，金融部門的債務(wù)也從15萬億美元上升到16.5萬億美元。經(jīng)濟(jì)和金融體系的穩(wěn)定是建立在泡沫之上——不斷用新的債務(wù)來覆蓋不能償還的債務(wù)。

市場(chǎng)的壓力讓美國(guó)不得不作出調(diào)整。就像1998年亞洲國(guó)家遇到的情形，美國(guó)必須減少債務(wù)。這表明，不會(huì)再有貸款來支持美國(guó)現(xiàn)在的巨額消費(fèi)；美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)加速下降。這兩方面因素將引發(fā)經(jīng)濟(jì)大規(guī)模收縮。這會(huì)表現(xiàn)在失業(yè)率上。2009年，美國(guó)失業(yè)率可能上升到8％以上，這將進(jìn)一步放大經(jīng)濟(jì)收縮。1997年，亞洲金融市場(chǎng)崩潰，在隨后的1998年，它們的經(jīng)濟(jì)也大幅減速。美國(guó)在重復(fù)這個(gè)故事。

明年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，但復(fù)蘇還遙遙無期。1999年，當(dāng)時(shí)全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)很好，亞洲國(guó)家讓本幣貶值，拉動(dòng)出口強(qiáng)勁增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)迅速?gòu)?fù)蘇。但是，同樣的事不會(huì)在美國(guó)發(fā)生。歐洲和日本因?yàn)槔淆g化問題，需求疲軟。新興市場(chǎng)也沒有成長(zhǎng)到足夠支持美國(guó)復(fù)蘇的程度。在未來若干年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)都會(huì)表現(xiàn)平平。

世界各國(guó)政府都在采取措施來維持金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。它們的效果不會(huì)持久。柏林墻倒掉之后，世界經(jīng)歷了一次空前的繁榮。全球化通過在世界范圍的分工，刺激了產(chǎn)出增加。但是，房地產(chǎn)重要的一部分是負(fù)債泡沫。在泡沫時(shí)期，全球化的標(biāo)志達(dá)沃斯論壇曾高度贊揚(yáng)華爾街領(lǐng)導(dǎo)的金融資本主義。現(xiàn)在，這個(gè)模型不再可信。我們正邁入另一個(gè)世界。與過去相比，未來華爾街的工作不會(huì)像從前光鮮耀眼，不過比蕓蕓眾生還是要好一些。但是，轉(zhuǎn)型的過程是痛苦的?！?/p>

作者為《財(cái)經(jīng)》雜志特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家、玫瑰石顧問公司董事

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