在逐步調(diào)整體制問題和協(xié)調(diào)海外投資準則之際，面對驚濤駭浪中的華爾街，中投公司遇到了前所未有的投資選擇

中秋節(jié)后，風(fēng)波驟起。

在雷曼兄弟申請破產(chǎn)、美林集團被收購的9月15日，中國投資有限公司（下稱中投）總經(jīng)理高西慶抵達舊金山，出席私人股本投資業(yè)傳奇人物特迪福斯曼（Teddy Forstmann）組織的一場會議。

此時正是華爾街風(fēng)雨飄搖之時。因此，高西慶的美國之行，被認為是中投正在參與對摩根士丹利（Morgan Stanley）等收購的信號。9月16日上午，摩根士丹利亞太區(qū)的電話會議里，其亞太區(qū)CEO也透露，摩根士丹利的談判對象有美聯(lián)銀行（Whachovia）、中投等。市場上一度傳出中投將收購摩根士丹利49％股權(quán)的消息。直至9月19日，中投方面在接受新華社記者采訪時正式否認此種可能，稱摩根士丹利和高盛能獨立解決面臨的問題。

令人意外的是，幾天后，美國時間9月22日上午，摩根士丹利宣布與日本三菱日聯(lián)金融集團（Mitsubishi UFJ Financial Group，Inc.下稱三菱）就進行全球戰(zhàn)略聯(lián)盟達成意向書。根據(jù)三菱公告，三菱將入股摩根士丹利，至多占其擴大后總股本的20％，并派遣一名代表加入摩根士丹利董事會。

對此，《華爾街日報》戲稱：“摩根士丹利向中國人求助，最后卻上了日本人的床?！?/p>

曾經(jīng)被國際市場認為將是這輪危機中最大買家的中投，這次并未出手。

止步大摩

在最近的這輪華爾街風(fēng)暴中，摩根士丹利經(jīng)歷了一場驚心動魄的危機。在美國財政部對金融危機正式提出7000億美元的救助方案前，華爾街最驕傲的投行摩根士丹利和高盛，同樣受到了市場的懷疑，而需要再次募資充實資本。

早在2007年12月，中投曾斥資50億美元購買了摩根士丹利9.9％的可轉(zhuǎn)換股權(quán)單位。按照雙方公布的合約內(nèi)容，中投每年收取摩根士丹利9％的利息，兩年七個月之后強制轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股價格區(qū)間為48.07美元至57.684美元/股，而摩根士丹利的最新股價約為28美元/股，較轉(zhuǎn)股價的下限48.07美元約低41％。

距離強制轉(zhuǎn)股期還有不到兩年的時間，摩根士丹利是否能夠咸魚翻身，對于中投來說意義重大。

雖然還有充分的時間等待市場變化，但也有意見提出，趁低收購摩根士丹利，可以有效地降低持股成本。

《華爾街日報》報道稱，中投的決策程序過慢造成了投資機會的錯失。但據(jù)《財經(jīng)》記者獲知，價格和風(fēng)險才是關(guān)鍵。

據(jù)稱，摩根士丹利給中投開出的價碼較高，與中投上次入股大摩時的價位相差不多，中投可以入股20％左右。這一價格是在雷曼兄弟宣布破產(chǎn)之后提出的，當(dāng)時摩根士丹利在二級市場上的股價不過每股32.19美元，之后更是大幅下挫，到9月17日，跌至21.75美元。

“即便是同意較高的持股比例，但價格仍然太高。”知情人士說。

與此同時，摩根士丹利還希望中投能夠提供一定數(shù)目的信用額度，從而可以應(yīng)對現(xiàn)金流的問題。對于這一要求，中投斷然拒絕，但提出可以向中國的商業(yè)銀行申請授信。

就在中投與摩根士丹利加緊談判的同時，摩根士丹利向美聯(lián)儲求助的進展也在加快。

美國東部時間9月21日晚間，美聯(lián)儲宣布同意高盛、摩根士丹利成為金融控股公司的申請，允許兩家投行設(shè)立商業(yè)銀行，進行儲蓄業(yè)務(wù)，擴充兩家銀行的資金來源。

這一消息的公布，無疑增加了摩根士丹利在談判中的籌碼。僅僅一天后，美國東部時間9月22日上午，日本三菱集團就宣布與摩根士丹利達成交易，三菱將入股摩根士丹利，至多占其擴大后總股本的20％，并派遣一名代表加入摩根士丹利董事會。雙方未公布具體入股金額，但據(jù)《華爾街日報》報道，三菱出資約為80億到90億美元，比摩根士丹利前一日的收盤價28美元溢價了三分之一。

不過，中投對再次投資摩根士丹利態(tài)度保守有其自身的考慮。據(jù)接近中投公司的有關(guān)人士表示，“大家都覺得中投是最大、最可能的買家。但是這個時候，如果價格不合適，其中的風(fēng)險不確定，怎么可能貿(mào)然進入呢？”

9月26日，摩根士丹利首席執(zhí)行官John Mack趕赴北京，對中投解釋日本三菱的入股事宜。有識者稱，在日本三菱入股后，如何利用當(dāng)前的時機保護自身利益，成為考驗中投投資智慧的關(guān)鍵時刻。

此前，中投公司曾經(jīng)作為美國銀行、JC FLOWER的伙伴共同參與競購雷曼兄弟的談判。最終因為美國政府無法給出挽救貝爾斯登一樣的擔(dān)保條件，雷曼兄弟的競標者先后退出談判，從而導(dǎo)致了雷曼兄弟的最終破產(chǎn)。

“即便集中全球所有的精算師給AIG做測算，至少也要半年時間?！睒I(yè)內(nèi)人士說，“在這種情況下，中投如何控制投資風(fēng)險成了最大的問題。”

“在這種情況下，謹慎對外投資是明智之舉?！边@位人士評價說。

制度困境

9月29日，中投迎來成立一周年。幾天前，中投剛剛開通了其公開的公司網(wǎng)站。成立之初，財政部通過發(fā)行特別國債的方式籌集15500億元，購買了相當(dāng)于2000億美元的外匯儲備作為中投的注冊資本金。

成立一年來，中投一直強調(diào)其自主經(jīng)營、商業(yè)化運作的模式，在全球范圍內(nèi)對股權(quán)、固定收益以及多種形式的另類資產(chǎn)進行投資。但財政部發(fā)行特別國債注資所帶來的利息和人民幣匯兌損失的有關(guān)爭議，直到最近才剛剛達成共識。

從2007年8月29日到12月17日，財政部先后分八次發(fā)行了15500億元人民幣的特別國債注資中投，利息從4.3％-4.69％之間，期限為10年和15年兩種。按照當(dāng)時非正式的說法，發(fā)債的成本由中投承擔(dān)，因此中投每年的資金成本在5％左右。

中投董事長樓繼偉曾經(jīng)說：“按照2000億美元的規(guī)模計算，如果按工作日算，平均每個工作日要賺3億元人民幣。”

今年2月，財政部曾經(jīng)發(fā)文要求中投用人民幣支付利息，而且是一次性支付15500億特別國債的首次六個月利息。由于中投的資本金并未一次性到位，因此除去高達7％左右的匯兌損失，中投還需要提前支付尚未到賬的資金利息。

新加坡政府投資公司(GIC)最近公布其過去20多年的年均收益率不過為5.8％，而且稱“不應(yīng)期望未來每年的收益率都能達到這個水準”。相形之下，中投從一成立就要承擔(dān)5％的利息，確實很難操作。

一直到今年8月下旬，財政部才最終同意承擔(dān)為成立中投所發(fā)行的15500億人民幣特別國債的利息。財政部為特別國債設(shè)立基金專戶，基金專戶資金來源主要是中投上繳的利潤，基金專戶的資金用以每期利息的支付。當(dāng)然，中投繳納利潤的時間也不是按照特別國債付息日來計算，而是根據(jù)中投財政年度和董事會確定的分紅情況，上繳利潤或支付股息。

資本金利息問題的解決，對于中投來說是理順公司外部環(huán)境的重要舉措，但中投的運作仍然存在著大量制度空白。

與國際上其他主權(quán)財富基金大為不同，中投的設(shè)立并沒有通過全國人民代表大會的審議。其他國家的主權(quán)財富基金多是憲法給予明確的地位并有相應(yīng)的法律，如新加坡在淡馬錫成立之初就制訂了《淡馬錫憲章》。

中投成立的惟一正式文件就是國務(wù)院的一個批復(fù)。對于中投來說，歷史使命、長期發(fā)展目標至今未以法律的形式確定下來，包括資金的補充、未來的發(fā)展以及公司治理結(jié)構(gòu)、收益的分配等，都缺少相關(guān)的法律條文。這留下了很多不必要的不確定性。

“這些問題都不是一個商業(yè)化機構(gòu)所應(yīng)承受的，中投自己也解決不了?！苯咏型兜娜耸空f。

諸如，中投的總投資規(guī)模是確定在2000億美元，還是未來還有可能增加？來源是什么？盈利如何處理？“如果只有2000億美元，那現(xiàn)在中投的投資就太密集了，完全沒必要這么急著投出去；如果明年還會再有2000億美元，那現(xiàn)在的投資則大大不足?！币晃煌缎匈Y深專家表示。

協(xié)調(diào)匯金

在所有這些制度性問題中，匯金的地位以及與中投的關(guān)系被認為最難以描述。

在中投日前正式對外公布的公司章程中稱：匯金作為公司的全資子公司，根據(jù)國家金融體制改革的需要，從事國有重點金融機構(gòu)股權(quán)投資，不開展其他任何商業(yè)性活動，不干預(yù)其控股的國有重點金融企業(yè)的日常經(jīng)營活動。中投主要通過子公司匯金公司參股境內(nèi)金融機構(gòu)。原則上不主動參股境內(nèi)非金融企業(yè)，但購買境外上市股票、被動持股或經(jīng)國家有關(guān)部門批準的除外。

匯金公司由于承擔(dān)了國有金融機構(gòu)改革的政策性任務(wù)，因此難以被界定為純粹的商業(yè)機構(gòu)。

2005年中，中行、建行開始進入上市程序，而按照香港證交所《上市規(guī)則》的有關(guān)規(guī)定，匯金作為中行建行同時的大股東，構(gòu)成了同業(yè)競爭，不符合上市條件。為此，匯金公司與港交所進行了協(xié)商，把匯金界定為準政府機構(gòu)。

中投公司的運作和走出去，則需要完全商業(yè)化的定位。因此，這樣兩家性質(zhì)不同的機構(gòu)放在一個框架下，矛盾凸顯。

針對匯金問題，美聯(lián)儲等海外金融監(jiān)管機構(gòu)多次要求中投公司解釋情況，并計劃限制中投公司在美國的投資，也一度成為不批準工行在美分行牌照的理由。

根據(jù)美國《銀行控股公司法》，中投、匯金公司控股的中國銀行在美國設(shè)有分行，因此必須遵守《銀行控股公司法》中規(guī)定的諸多限制，包括：在全球范圍內(nèi)不得收購從事非銀行業(yè)務(wù)的公司5％以上有表決權(quán)的股份、需向美聯(lián)儲提交定期報告、維持規(guī)定的資本充足率等。其中，非銀行業(yè)務(wù)限制，對于中投在全球開展投資業(yè)務(wù)將構(gòu)成嚴重障礙。

在今年6月的中美第四次戰(zhàn)略經(jīng)濟對話期間，中投的定位問題再次成為雙方對話的議題之一。美方進一步認為，中投擁有匯金公司，匯金旗下有多家銀行等金融機構(gòu)，因此應(yīng)該算是金融控股公司。如果中投被認定為金融控股公司，就需要接受美方很多方面的監(jiān)管，在美國的投資也會受到很多限制。

2008年6月中旬，中投的美國律師正式代表中投向美聯(lián)儲提出了《銀行控股公司法》下的豁免申請，美聯(lián)儲此前曾經(jīng)給予過其他國家政府公司在這方面豁免的先例。

7月18日，匯金公司宣布改組董事會。根據(jù)國務(wù)院的批復(fù)，匯金公司董事會由樓繼偉、李劍閣、謝平、吳曉靈、金蓮淑組成。這五人中除了董事長樓繼偉是中投董事長，其余四人均與中投無關(guān)?！澳康氖菫榱吮ＷC中投和匯金各自的獨立性?！敝型队嘘P(guān)人士說。

按照中投的說法，中投與匯金公司董事會完全分割，中間設(shè)有“防火墻”，可以解決兩家不同性質(zhì)機構(gòu)的管理問題。

8月5日，美聯(lián)儲在其網(wǎng)站上公布了一份文件，對中投及匯金在美國投資的諸多情況進行了定義。對于中投和匯金公司在《銀行控股公司法》的義務(wù)下給予豁免。

美聯(lián)儲當(dāng)前對于中投的寬容，為中投未來的對外投資留出了相當(dāng)?shù)目臻g。

投資得失

中投在成立不過一年的時間里，恰逢美國金融風(fēng)暴愈演愈烈，從百仕通到摩根士丹利、JC FLOWER，但凡金額巨大的投資行為都表現(xiàn)為賬面的虧損；雖然這與市場環(huán)境有著密切的關(guān)系，短期內(nèi)也不能判斷成敗，但也從一個側(cè)面說明中投公司倉促上陣的尷尬。

首先，重大投資過于集中于美國。無論是百仕通、摩根士丹利還是JC FLOWER都是華爾街的知名機構(gòu)，而這種同類投資往往會出現(xiàn)“一榮俱榮，一損俱損”的情況，難以有效分散風(fēng)險。

有投資界資深人士提出，當(dāng)前在美國經(jīng)濟出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的情況下，很多中南美洲、亞洲甚至非洲的國家并沒有受到影響，如果能夠把資金分散于全球不同的市場，風(fēng)險必然有所降低。

其次，投資過于集中于金融機構(gòu)。對于摩根士丹利、百仕通這類華爾街頂級機構(gòu)，中投公司并不具管理能力和經(jīng)驗，也無從判斷這類機構(gòu)本身的資產(chǎn)情況，又往往不聘請有獨立性的專業(yè)財務(wù)顧問，因此談判過程中難以保證自身利益。

2007年12月，淡馬錫以59億美元入股美林。和中投不同的是，淡馬錫和美林簽署了“選擇性投資條款”（Select Investment Terms），其中有一條對沖股票跌價的條款（Price “Reset”），明確規(guī)定“若美林在完成招股后一年內(nèi)，以低于淡馬錫入股價格（即每股48美元）增發(fā)普通股，那么美林要向淡馬錫賠償全部差額。同時美林也有權(quán)選擇向淡馬錫免費發(fā)行新股，金額也要與差額相等”。

受此條款保護，在其后美林新一輪的融資中，淡馬錫獲得了25億美元的補償，使得其投資美林的總額達到59億美元，但每股成本卻下降到23美元。在美林被美國銀行以每股29美元的溢價收購后，淡馬錫可從中獲利約15億美元。此時，距其去年交易完成僅十個月。

9月23日，高盛發(fā)布公告稱，將獲得巴菲特旗下的伯克希爾哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）50億美元投資。根據(jù)公告，巴菲特將認購50億美元高盛長期優(yōu)先股，股息為10％，還將獲得買入50億美元普通股的認股權(quán)證，可在五年內(nèi)行使，行使價為每股115美元。此時高盛的二級市場價格為每股125.05美元，已獲得銀行控股公司的牌照。在這種背景下，巴菲特的行權(quán)價比二級市場價格低了10美元。

巴菲特和中投，同樣能夠提供的資金，之所以被認為“含金量”有所不同，是因為巴菲特的投資可被看做是頂級投資大師對高盛所投的信任票，而中投，卻面臨著國際輿論對主權(quán)財富基金的種種疑慮和擔(dān)憂。

因此，有資深業(yè)內(nèi)人士認為，在這種情況下，中投不如以靜應(yīng)變，在無法確認市場前景的情況下，謹慎對外投資，特別要警醒自身被“抄底”之類的散戶心態(tài)左右。作為新生的主權(quán)財富基金，應(yīng)該多看少做，先學(xué)習(xí)后操作，首要的是完善公司內(nèi)部的治理結(jié)構(gòu)，建立科學(xué)的投資決策機制以及風(fēng)險控制機制，才是治本之策?！?/p>

本刊記者曹禎對此文亦有貢獻