金融危機(jī)可以看做美國經(jīng)濟(jì)長期“雙赤字”模式惡果在金融領(lǐng)域的集中爆發(fā)

截至2008年7月，全球其他國家持有美國國債總量已經(jīng)達(dá)到26764億美元，較2007年7月的22010億美元上漲21.6％。

美國消費(fèi)者長期以來透支其未來的收入，一直被認(rèn)為是美國經(jīng)濟(jì)貿(mào)易和財政“雙赤字”模式乃至全球經(jīng)濟(jì)失衡的重要根源。關(guān)于這一課題的討論已有時日，但出人意料的是，這一失衡的經(jīng)濟(jì)會以次貸為導(dǎo)火索，引發(fā)1929年大蕭條以來最大的金融風(fēng)暴。

美國消費(fèi)的透支，在房地產(chǎn)領(lǐng)域中體現(xiàn)得淋漓盡致。這種透支，在前幾年的低利率松貨幣環(huán)境中，催生了房地產(chǎn)市場的超級繁榮，并由華爾街的精英們利用各種復(fù)雜得讓人難以理解的金融衍生工具，將泡沫營造得登峰造極。隨著銀根收緊，民眾貧乏的支付能力有如皇帝的新衣，根本無從掩飾房地產(chǎn)市場的極度透支。支柱既去，泡沫大廈隨即坍塌。

次貸危機(jī)的爆發(fā)，意味著東亞過度儲蓄、美國透支性消費(fèi)的模式已難以維持。然而，在未來國際經(jīng)濟(jì)和貨幣體系如何調(diào)整仍未有明確答案的情況下，美聯(lián)儲和各國央行如何共同應(yīng)對這一危機(jī)，將成為決定性的因素。

全球共震

在《財經(jīng)》特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國忠看來，雖然美國政府已針對金融市場出臺一系列援助措施，但美國現(xiàn)在仍亟需大量資金注入，以彌補(bǔ)其處理不良資產(chǎn)過程中的損失。事實(shí)上，無論救市成功與否，美國的“雙赤字”形勢還將進(jìn)一步惡化，而美元獨(dú)霸全球貨幣體系的局面已然松動。

在此之前，美國的財政、貿(mào)易雙赤字局面已使全球經(jīng)濟(jì)處于失衡狀態(tài)。一方面，美國消費(fèi)透支，政府財政赤字也因減稅和軍備開支積重難返；另一方面，東亞等新興市場國家通過貿(mào)易順差和直接投資所獲得外匯儲備增量卻又不得不流回美國。

這一局面正在金融危機(jī)的沖擊下被迫調(diào)整。在前香港證監(jiān)會主席沈聯(lián)濤看來，目前全球貨幣體系因此可能面臨一次“大洗牌”，美國經(jīng)濟(jì)形勢的惡化和歐元的崛起暗示了未來貨幣格局的趨勢。

“金價和油價的上漲實(shí)際上已經(jīng)說明了市場這個信心的變化，當(dāng)市場參與者對于美國的‘莊家’地位喪失信心，自然會出現(xiàn)這種轉(zhuǎn)移，歐元的出現(xiàn)給投資者提供了另一個選擇的機(jī)會。”沈聯(lián)濤說。

花旗集團(tuán)亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平認(rèn)為，雖然美國政府連續(xù)釋放堅持強(qiáng)美元政策的信號，但美國經(jīng)濟(jì)的基本面因素決定了所謂的強(qiáng)美元政策只能是空中樓閣；無論是高速的經(jīng)濟(jì)增長還是資產(chǎn)市場繁榮，目前看來都是可望而不可及。依靠不斷增加外部資本輸入而支持的增長模式是無法持續(xù)的。隨著美國經(jīng)濟(jì)的增長，每年需要輸入的資本的規(guī)模不斷擴(kuò)大。而其他國家提供更多美元資本的意愿卻在不斷下降。

一方面，中國和許多其他東亞國家已經(jīng)開始追求更加均衡的增長模式，刺激國內(nèi)需求，減少外部賬戶盈余；另一方面，最近幾年美元貶值，各國持有美元資產(chǎn)的意愿也開始下降，并轉(zhuǎn)向持有更多的歐元、英鎊等資產(chǎn)。

不過，即使各國已經(jīng)認(rèn)識到投資美元資產(chǎn)，特別是國債資產(chǎn)可能存在的縮水風(fēng)險，他們的選擇余地也并不大。

謝國忠稱，解決金融危機(jī)之道，需要全球的共同參與。這種全球協(xié)力的必要性在于，如果聽任美國一家獨(dú)撐困局，鑒于美國經(jīng)濟(jì)令投資者疑慮的現(xiàn)狀，一旦美國國內(nèi)各種債務(wù)之間的輾轉(zhuǎn)騰挪已再無回旋余地時，印發(fā)貨幣便成惟一的出路。而一旦這種情況出現(xiàn)，其他國家持有的美元資產(chǎn)將遭受重大損失，并導(dǎo)致全球范圍內(nèi)不可預(yù)測的衰退。

美國財政部數(shù)據(jù)顯示，截至2008年7月，全球其他國家持有美國國債總量已經(jīng)達(dá)到26764億美元，較2007年7月的22010億美元上漲21.6％。這也是各國不得不配合美國步伐的重要原因，在一個密切聯(lián)系的世界金融市場上，一榮俱榮，一損俱損。

但是，受《馬斯特里赫特條約》約束的歐洲國家，很難以財政刺激的方式來協(xié)助美國。在歐盟成立之初，就已經(jīng)對各國的赤字率做出了嚴(yán)格的限制——政府年度財政赤字總額不得超過國內(nèi)生產(chǎn)總值的3％，國債總額不得超過國內(nèi)生產(chǎn)總值的60％。

各國目前的配合政策，可能仍然僅限于央行通過常規(guī)工具向市場中注入流動性。

全球金融市場的穩(wěn)定可能比之前任何一個時刻都更加重要，一旦以公允價值計價的金融資產(chǎn)減計壓力降低，將給歐洲和美國脆弱的金融業(yè)爭取到消化“壞賬”的寶貴時間。美國7000億美元援救計劃由此顯得非常關(guān)鍵。

衰退之憂

金融市場的危機(jī)尚未見底，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退卻已近在眼前。

二季度美國GDP一改頹勢，環(huán)比上漲3.3％，本來很令投資者鼓舞；但很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家卻仍悲觀地認(rèn)為，這一數(shù)字不過是由凈出口和個人消費(fèi)支出支撐起的“假象”。

個人消費(fèi)支出增長，原因是返稅計劃的刺激；凈出口增長，則因?yàn)槊涝诙径戎谐霈F(xiàn)相對弱勢。在消費(fèi)項(xiàng)目中，近期無論是消費(fèi)者未償信貸、個人消費(fèi)支出，還是與消費(fèi)具有較大關(guān)聯(lián)的耐用品和零售數(shù)據(jù)，均不見好轉(zhuǎn)跡象。隨著退稅計劃影響消失，經(jīng)濟(jì)能否維持堅挺，前景不容樂觀。

與此同時，就業(yè)市場持續(xù)疲軟，失業(yè)率節(jié)節(jié)攀升，美國7月和8月兩個月的失業(yè)率分別上升至5.7％和6.1％。

摩根大通亞洲研究部門負(fù)責(zé)人大衛(wèi)費(fèi)爾南德斯（David Fernandez）認(rèn)為，和前幾次經(jīng)濟(jì)蕭條期相比，目前美國失業(yè)率的惡化程度雖然尚有不及，但失業(yè)率的不斷上行，將可能意味著更廣泛意義的負(fù)面打擊。

另一大不確定性在于，如果美國龐大的刺激計劃得以實(shí)施，美國必然再度面臨龐大的赤字困擾，美元下跌繼而油價再度飆升的一幕也許會再度重演。9月22日，在美元下跌和合約到期，空頭頭寸補(bǔ)回的影響下，紐約商業(yè)交易所（NYMEX）交易的10月交割原油期貨合約價格巨幅上揚(yáng)25美元，創(chuàng)下近年以來的單日漲幅之最。

而在前期，原油價格最低探到接近90美元每桶的低位。正如黃金、原油一貫表現(xiàn)出來的趨勢一樣，相關(guān)因素的變動往往會出現(xiàn)聯(lián)動影響。財政刺激計劃可能要以通脹的風(fēng)險作為代價。

渣打銀行美國經(jīng)濟(jì)分析師大衛(wèi)賽蒙斯（David Semmens）稱，近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)包括失業(yè)率，工業(yè)產(chǎn)出和零售數(shù)據(jù)均表現(xiàn)疲軟，夏季的大規(guī)模退稅計劃使得消費(fèi)者支出沒有過于衰退；不過該退稅計劃的刺激已經(jīng)逐漸弱化，下一輪的財政刺激計劃有可能推出，但其效果可能要等到2009年才能見分曉。

現(xiàn)在美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)各方面的指標(biāo)都無法讓人樂觀：失業(yè)率高漲，工資增速回落，房價和資本市場萎靡不振，信貸進(jìn)一步收緊。金融市場的動蕩必然令個人消費(fèi)或企業(yè)支出更趨于謹(jǐn)慎。與此同時，經(jīng)濟(jì)增長中一個重要的部門——出口，無論是對歐洲還是世界其他部分，在最近幾個月均有所回落。

謝國忠對美國經(jīng)濟(jì)前景非常悲觀，認(rèn)為2009年美國經(jīng)濟(jì)增長將下滑大約2個百分點(diǎn)。

“財政刺激計劃可能有助于金融市場信心的恢復(fù)，但無法阻止實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退。”賽蒙斯認(rèn)為，美聯(lián)儲仍可能在2009年初降息，而至6月可能會將聯(lián)邦基金利率降低到1％。

不過，目前降息的可能性很小。美聯(lián)儲對通脹時刻保持警惕。經(jīng)歷次貸危機(jī)中的緊急降息后，聯(lián)儲委員們似乎已開始對放松利率出現(xiàn)抵制情緒——哪怕是很小的讓步。

高盛全球經(jīng)濟(jì)研究團(tuán)隊在其近期報告中預(yù)測，美國GDP增長速度年內(nèi)仍將停滯，而這種遲緩的增速可能要一直延續(xù)至2009年末。通脹則將逐步緩和，CPI回落速度可能要快于核心CPI的回落速度。雖然現(xiàn)在至年末美聯(lián)儲利率政策仍將保持中性，但在明年上半年，政策可能會向減息一端傾斜。

“雖然信貸狀況仍將緊張，房屋市場的修正也仍會繼續(xù)，但我們可能會看到，正如上個世紀(jì)90年代的情況一樣，資本市場依舊保持弱勢，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)可能會緩慢回調(diào)?！辟惷伤拐f。

但全球經(jīng)濟(jì)會以何種方式向何處調(diào)整，仍然有如一團(tuán)迷霧。■