中國A股市場為什么不算災難性？

直到現(xiàn)在，人們還將“1929”當做描述金融動蕩有多么可怕的一個形容詞。因為僅僅在1929年10月24日，美國股市大崩盤開始的第一天里，就有11個投機者自殺身亡，而那些活著的投資者接下來的日子也“生不如死”。

研究支持|東北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所所長 袁緒亞

“全球金融危機可能已經(jīng)到了一個轉(zhuǎn)折點！”剛剛獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎的保羅#8226;克魯格曼的這句話并沒有引起多大的共鳴，因為華爾街和歐洲的市場交易員們的笑容很快就被驗證出，那只不過是熊市中的一次短暫反彈而已。

“最壞的時刻顯然還沒有過去?！毙欧钚苁胁谎缘椎姆治鰩焸冋J為，從虛擬經(jīng)濟產(chǎn)生的危機，在實體經(jīng)濟上才剛剛顯現(xiàn)出來。因此，他們依然喜歡拿1929年的那段災難史來對比現(xiàn)在的慘狀。

不過，回顧一下歷史上的一些股災和相關(guān)聯(lián)的經(jīng)濟狀態(tài)，或許能夠使我們對于虛擬經(jīng)濟有更好的了解，幫助我們看到希望所在。

TOP1

1973年香港股災跌幅：91.5%

時間跨度：2年 恢復期：9年

上世紀60年代末，香港的證券及股票市場方興未艾，多家交易所成立。進入1972年，多家地產(chǎn)藍籌公司上市，其中便有如今依然赫赫有名的長江實業(yè)和新鴻基地產(chǎn)。此時，恒生指數(shù)扶搖直上，加上外資財團借其財技在市場上推波助瀾，1973年初市場進入瘋狂狀態(tài)，很多中產(chǎn)階級辭職后全職炒股。由于當時市場監(jiān)管不嚴，大量空殼公司也上市渾水摸魚。政府為冷卻股市，曾出動消防員以防火條例禁止股民去交易行買賣股票。

市場表面的繁榮假象，在恒生指數(shù)達到1774的歷史高點后破滅，倒頭走上了回歸之路。1974年末，恒生指數(shù)下跌至150點，跌去九成市值，直到1981年香港股市才再次突破1774點。

TOP2

1929年美國股市大崩盤 跌幅：89%

時間跨度：4年 恢復期：25年

這恐怕是世界經(jīng)濟史上最著名的一次股災，直到現(xiàn)在人們還將“1929”當做描述金融動蕩有多么可怕的一個形容詞。因為僅僅在1929年10月24日，股市大崩盤開始的第一天里，就有11個投機者自殺身亡，而那些活著的投資者接下來的日子也“生不如死”。美國股市的大崩盤，直接摧毀了美國的控股公司體系和投資信托，數(shù)千家銀行倒閉，并迅速波及實體經(jīng)濟，工業(yè)生產(chǎn)訂單驟減，失業(yè)率不斷攀升。而這場危機也使全球經(jīng)濟遭受沉重打擊，英、德、法、意、西等發(fā)達國家也被牽連了進來，最終演變成西方資本主義世界的經(jīng)濟大危機。

從1929年7月道瓊斯指數(shù)的相對高點380點到1932年8月的谷底42點，累計跌幅達到了89%，更可怕的是4年股災之后，市場進入了相當漫長的修整期，一直到25年后，1954年美國股市才得以恢復到1929年的水平。

TOP3

1989年日本股市大衰退 跌幅：80%

時間跨度：14年恢復期： ？

很多人喜歡用日本經(jīng)濟的發(fā)展來對比中國經(jīng)濟的發(fā)展，雖然兩國經(jīng)濟在本質(zhì)上有著巨大的差異，但1989年日本股市的崩盤以及對其后經(jīng)濟產(chǎn)生巨大影響的這段歷史，卻為我們提供了一個極具價值的前車之鑒。是年，日本股市曾經(jīng)一度領(lǐng)漲全球，但在1989年12月末，日經(jīng)指數(shù)創(chuàng)下38916點的歷史高點之后便一路暴跌，次年10月便跌破20000點。與此同時，日本房地產(chǎn)市場也出現(xiàn)崩盤，日本經(jīng)濟在雙重打擊下，一年之內(nèi)整個國家財富縮水一半。自此，日本經(jīng)濟也進入了漫長的冬眠期。

日經(jīng)指數(shù)從38916點跌落到2003年4月的最低點7699，竟然用了近14年的時間，盡管近幾年日本經(jīng)濟稍有起色，但日經(jīng)股指與當年38916點的峰值相比，仍然相距十萬八千里。

TOP4

1990年臺灣股市暴漲后崩盤

跌幅：80%

時間跨度：7個月恢復期： ？

臺灣股市歷來波動劇烈，尤其是在1985年至1990年的這個區(qū)間，短短5年內(nèi)就經(jīng)歷了三次大漲大跌。先是1985年7月從636點狂漲6倍，到1987年10月的4673點，而后2個月時間就跌掉一半；1988年初至當年9月，再次狂漲3倍，達到8790點，隨后又是在三四個月中跌去了近四成；1989年1月從5717點發(fā)力，一口氣漲到了1990年2月的12682點，漲幅122%，但隨后臺灣股市出現(xiàn)更大的崩盤，7個月跌掉了10197點，跌幅深達80%。

雖然創(chuàng)造了跌幅紀錄，但相比從1985年的626點到1990年的12682點的這一輪巨大漲幅，這也倒不算什么了，調(diào)整也在情理之中。

TOP5

1993年中國股市大調(diào)整 跌幅：79%

時間跨度：18個月 恢復期：6年

實際上，這段歷史與1973年的香港股市有一些類似的地方，比如都是在證券市場剛剛起步不長的時間內(nèi)發(fā)生，大部分市場參與者缺乏對市場的了解，沒有足夠的風險意識，甚至只靠聽信市場傳聞便不顧一切地買入，當時甚至出現(xiàn)過股價過萬的股票；而另一方面，市場本身的諸多不完善和監(jiān)管調(diào)控方法貧乏（如為抑制市場過熱過度發(fā)行新股），也導致了股指的劇烈震蕩。同時，1993年政府希望對過熱的宏觀經(jīng)濟有所調(diào)控，實現(xiàn)經(jīng)濟軟著陸的大背景，也使證券市場迅速退潮。

1993年2月，上證指數(shù)在沖至1558點后便開始制造中國A股市場上第一個真正的熊市，至1994年7月325點的低位，跌去了79%的市值，而上證指數(shù)再次站上1558點則是1999年6月的事了。

TOP6

2000年美國網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟神話破滅

跌幅：78%

時間跨度：2年 恢復期： ？

最早“黃金十年”的說法出現(xiàn)在2000年前后，人們對于網(wǎng)絡(luò)科技企業(yè)支持美國經(jīng)濟持續(xù)繁榮的信心高漲，認為美國經(jīng)濟將會借助納斯達克的力量，實現(xiàn)一個10年左右的黃金增長期。然而，網(wǎng)絡(luò)科技股的神話很快如泡沫般破裂，一夜之間那些高增長的科技企業(yè)失去了魔力，而后是國際資金的迅速撤離和經(jīng)濟寒流的襲來。盡管美國政府采取了積極的貨幣政策，但沒有能夠組織經(jīng)濟衰退的頹勢，當年美國經(jīng)濟增長幾乎可以忽略不計。

納斯達克從5048點奇跡高點誕生的2000年2月，至1114的破滅低點，用兩年時間蒸發(fā)掉了近八成的“泡沫”，但此后的納斯達克至今也沒能再次恢復到“千年神話”的狀態(tài)。

TOP7

2008年中國A股跌勢無止

跌幅：70% ?

時間跨度：至今恢復期： ？

大小非減持、新股擴容老股增發(fā)、市場自身調(diào)整需要、國內(nèi)經(jīng)濟預期降低、世界金融危機影響……甚至還可以羅列出很多A股下跌的理由。但讓人無法理解的是，中國經(jīng)濟仍然保持高增長勢頭時，與世界金融體系并無多大關(guān)聯(lián)的A股市場卻一枝獨秀，領(lǐng)跌全球。比起從紐約到雷克雅未克，再到莫斯科的那些焦頭爛額的金融家、政客以及投資者們，2008年中國股民似乎對眼前發(fā)生的事更加感到尷尬，糟糕的是這種尷尬似乎還在延續(xù)。

僅僅耗費了不足一年的時間，上證指數(shù)就被從頭年10月的6124點打回了大牛市發(fā)跡的點位，而且1802點的地位似乎隨時都有可能被刷到更低。就這樣，中國股市一朝回到股改前。

TOP8

2008年越南股市樂極生悲

跌幅：68.6%

時間跨度：13個月恢復期： ？

就在兩年前，越南還被無數(shù)外資投資者當做新興的淘金樂土，胡志明交易所里你能看到各種膚色的投機客。然而，這并不代表越南經(jīng)濟有實質(zhì)的提升以及長期吸引力。在經(jīng)歷了2007年3月1170點到2008年6月367點的股指暴跌后，越南人終于明白：自己依然只是個讓人把玩的玩偶而已，當國際炒家玩膩了，再漂亮的玩偶也會被丟棄，留給自己的只有高通脹、巨額赤字和貿(mào)易逆差等混亂。不過，經(jīng)歷過亞洲金融危機的越南人，并沒有因此而自暴自棄，積極的自救措施已經(jīng)使他們的股市和經(jīng)濟趨于穩(wěn)定。

TOP9

1996年亞洲金融危機下的新加坡股市跌幅：68%

時間跨度：2年半恢復期：15個月

在全球經(jīng)濟一體化的時代，很難有國家能夠在普遍性危機到來時還能走出獨立行情來，即便像金融秩序一向嚴謹?shù)男录悠乱矡o法回避這樣的風險。1996年2月新加坡海峽時報STI指數(shù)到達2504的高點，并在隨后一年左右的時間反復在2000-2500點的區(qū)間內(nèi)震蕩，但1997年6月爆發(fā)的金融危機迅速將股指擊落，至1998年9月的800點，最大跌幅近七成。不過，這場股災在見底后的15個月即被修復，顯示出新加坡不凡的經(jīng)濟活力。

TOP10

2000年臺灣股市 跌幅：66%

時間跨度：1年半 恢復期： ？

2000年臺灣“大選”前夕，臺灣股市盡管沒能收復1990年留下的12682點歷史高位，但也突破了萬點大關(guān)，達到10202點。不過在民進黨陳水扁當選后，島內(nèi)經(jīng)濟發(fā)生了劇烈的震蕩，股市出現(xiàn)了大幅下跌。2001年，臺灣經(jīng)濟出現(xiàn)戰(zhàn)后第一次衰退，當年10月股市也跌至3446點的8年內(nèi)最低點。雖然在2005年后，臺灣股市全面解除對外資的限制后，股市才在外資買入的推動下于2007年再次逼近萬點。不過與上世紀八九十年代相比，現(xiàn)在的臺灣經(jīng)濟增長狀況遠不如當初，昔日“亞洲四小龍”已難負盛名。

在十大股災中排名第七的2008年中國A股，目前仍然處于跌勢“進行時”，那么，它的未來究竟會不會像1929年的美國股災一樣，給實體經(jīng)濟帶來創(chuàng)傷并長期低迷呢？已經(jīng)跌去七成的A股何時能夠真正見底？投資者又如何進行“搶險救災”呢？

“這次股災不是災難性的”

這次與以往大不一樣的是，全世界一致行動，拯救經(jīng)濟。

“如果按跌幅來定義股災，那么現(xiàn)在的A股絕對是個典型。但從我們的心理來說，并沒有感覺過于沉重和恐慌?！睎|北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所所長袁緒亞認為，與榜單中的其它股災相比，這次A股的大跌顯然“不是災難性的”。

1929年的股災是實體經(jīng)濟引發(fā)的，那時候國家干預還沒有出來，完全憑借市場經(jīng)濟去馴服那樣的危機是不可能的。而1973年前后石油危機帶來的股災和1997年亞洲金融危機帶來的股災，很多國家都是束手無策，無法行動。但這次與以往大不一樣的是，全世界一致行動，拯救經(jīng)濟。

對于A股和國內(nèi)經(jīng)濟而言，袁緒亞認為政府現(xiàn)在的控制能力和財政實力上遠比當年強大，另一方面雖然投資者遭受了重大影響，但還是不斷再尋找機會。“過去我們講統(tǒng)計學上的經(jīng)濟指標，現(xiàn)在我們還要看另一個經(jīng)濟發(fā)展指標，就是社會總體的承受程度?，F(xiàn)在，更像是突發(fā)了一次災害，從政府到民間，整個社會都在積極地同心協(xié)力，想辦法渡過難關(guān)?！?/p>

實體經(jīng)濟要看政府“臉色”

尋找新的經(jīng)濟增長模式是一個漫長的過程，不過這種轉(zhuǎn)型不會是激烈的轉(zhuǎn)折。

就中國實體經(jīng)濟而言，袁緒亞分析認為此次世界經(jīng)濟出現(xiàn)問題，對中國的影響可能會促使中國經(jīng)濟面臨一個重要的轉(zhuǎn)型?！案母镩_放30年，前15年是解決溫飽，后15年才形成大國加工的經(jīng)濟模式?，F(xiàn)在，我們的鋼鐵、造船等等已經(jīng)世界領(lǐng)先了，城市化進程也接近50%的頸線位了，可能已經(jīng)進入重化工業(yè)的后期了。所以，一旦因美國經(jīng)濟的衰退改變其消費習慣，那么過去中國加工、美國消費的這種模式很可能也將發(fā)生改變。”

尋找新的經(jīng)濟增長模式則是一個漫長的過程，不過這種轉(zhuǎn)型不會是激烈的轉(zhuǎn)折，因為中國制造業(yè)發(fā)展的慣性，依然會對中國經(jīng)濟發(fā)揮重大作用，并使之在經(jīng)歷過這次危機后迅速恢復，“也可能就是兩年多一點兒，從去年第三季度算，這已經(jīng)一年多了?！?/p>

至于明年怎么樣，拋開美國、歐洲的影響，關(guān)鍵在于中國政府的投資方向上?！斑^去醫(yī)改、教育改革和農(nóng)村改革財力不夠，現(xiàn)在完全可以了，甚至可以不用財政刺激。除此之外，還有什么方向？在科技上，像大飛機、航天項目投入是一塊；基礎(chǔ)建設(shè)城市改造上，北京、上海還在繼續(xù)如火如荼的建設(shè)。只要政府主導的投資方向能投起來，或者進行財政刺激性投資，就能繼續(xù)帶動經(jīng)濟增長?！?/p>

“當然，還要解決好社會心理承受力的問題，尤其是政策和老百姓承受力的對應關(guān)系。保障就業(yè)率和低保戶在經(jīng)濟平穩(wěn)回落過程中，還能穩(wěn)定增長。另外，按照資源消耗和環(huán)境成本角度來講，即便是5%的增長速度，對于這么大基數(shù)的中國也將是可以接受的。”

投資者可等右側(cè)機會

A股市場估值不斷走低，為機構(gòu)投資者做PE投資帶來了大量的機會。

無論是機構(gòu)投資者還是中小散戶投資者，現(xiàn)在仍然沒有放棄尋找投資機會。但在資本市場大環(huán)境不景氣的狀況下，如何綜合考量投資品種、風險控制、收益回報去制訂合理的投資策略呢？

“我覺得老百姓如果不能清楚判斷中國經(jīng)濟趨勢和市場趨勢，不如不做，等趨勢明朗后再入市?！痹w亞建議中小投資者對照2005年底至2006年初的A股市場趨勢，先暫時不動，等待市場右側(cè)機會（股市波動是“U”字型周期，市場右側(cè)機會即指從U型的谷底到開始上升的這個區(qū)間）再介入。

而對于策略投資者，袁緒亞建議一方面可以選擇債市品種，另一方面就是政府救市政策不斷聚積，可能在某一節(jié)點上利好政策會帶來反彈?！斑@個反彈也是中小投資者可以搭車的，因為包括基金也好，券商也好，年底需要利用救市政策、中央經(jīng)濟會議精神或者年底宏觀經(jīng)濟指標比預期高，來作一個反彈，沒有像樣的反彈今年大家業(yè)績都不好?！?/p>

另外，隨著A股市場估值不斷走低，袁緒亞認為對于機構(gòu)投資者做PE投資帶來了大量的機會。比如可以進行場外資產(chǎn)類的投資，不通過二級市場，直接購買小非資產(chǎn)。實際上，這也是袁緒亞近期從私募基金經(jīng)理身上觀察到的一個新趨勢。

最低點是三類資產(chǎn)處于熊市

“中國大類資產(chǎn)市場上，股票市場和商品期貨市場處于熊市，但債市還處于牛市，這說明市場還尚未見底?！?/p>

從更長遠的市場趨勢上，如何去判斷這輪熊市真正的底部呢？其實，中國股民也是伴隨著中國股市的成長而成長。最初股市受政策調(diào)控影響比較大的時候，投資者到處打探消息；然后引入技術(shù)分析，大家都去各種指標里尋找機會；而當價值投資理念開始被接受后，股民開始研究公司基本面，看財務報表有沒有陷阱；現(xiàn)在，投資者則需要進行綜合分析，了解國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟狀況，研究市場政策，分析大類市場。

在東北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所及很多證券研究機構(gòu)的報告中，越來越多地引用“大類資產(chǎn)”的概念（大類資產(chǎn)包括商品期貨資產(chǎn)、股票市場和債券市場）來判斷和把握市場。在袁緒亞看來，這也是分析市場發(fā)展階段的一種有效手段。“國際上通行的是把大類資產(chǎn)市場分為六個階段，最高點是兩類資產(chǎn)處于牛市，最低點是三類資產(chǎn)都處于熊市，而資本就是在這三個市場間套利。”

“目前，中國大類資產(chǎn)市場上，股票市場和商品期貨市場處于熊市，但債市還處于牛市，這說明實際上市場還尚未見底。只有債市也熊了，那就進入最后階段了，必然會有一個市場率先由熊轉(zhuǎn)牛，吹響整個市場反攻的號角?！?/p>

就目前市場狀況，因為政府要刺激經(jīng)濟，減息的趨勢才剛剛開始且空間還比較大，這就會進一步刺激債市走牛。只有等降息空間被釋放掉，債市也就進入低迷期了?！斑@個時間窗口或許會在明年下半年，也或許是2010年上半年，現(xiàn)在還無法明確判斷?！?/p>