[摘要] 截止到2006年10月底，我國在外匯儲備已突破萬億美元。國際經(jīng)驗認為一國的外匯儲備增加值占當年GDP的4%左右是合理的。而2006年末我國的外匯儲備增加額如按匯率1∶8計算，占當年GDP值的9.51%，外匯儲備余額占當年GDP值的40.75%。如此高的外匯儲備引起國內外眾多專家學者的關注。本文將從綜合對比角度來探討我國外匯儲備的利弊。

[關鍵詞] 外匯儲備 外向型經(jīng)濟 增長模式 流動性過剩

2007年12月末，國家外匯儲備余額為1.53萬億美元，同比增43.32%。全年國家外匯儲備增加4619億美元，同比多增2144億美元。12月份外匯儲備增加313億美元，同比多增38億美元。12月末人民幣匯率為1美元兌7.3046元人民幣。近幾年，我國外匯儲備的迅猛增加，引起國內外專家學者關注。對于我國外匯儲備是否過高，不同的專家學者有著不同的觀點。在開放經(jīng)濟條件下，國際收支是否保持動態(tài)平衡是衡量一國宏觀經(jīng)濟運行平穩(wěn)的主要指標之一，而一國的外匯儲備水平又是衡量其國國際收支動態(tài)平衡的重要指標之一。我國外匯儲備大幅增加，一方面不僅提高了我國的對外支付能力和償債能力，而且拉動了經(jīng)濟的增長；但另一方面，在現(xiàn)行的外匯管理制度下，外匯儲備過快，將占用更多的基礎貨幣，不僅在一定程度上導致宏觀經(jīng)濟運行中的流動性過剩，而且也將使貿易摩擦加劇，將會加大對宏觀經(jīng)濟調控的難度。那么，當前我國外匯儲備是否過高，本文將從適度規(guī)模理論和我國經(jīng)濟運行的實際出發(fā)，進行深入的探討。

一、我國外匯儲備快速增長的狀況及其原因

1.我國外匯儲備增長狀況

我國外匯儲備的快速增長主要是在1990年以后出現(xiàn)的，1990年末，我國外匯儲備首次突破百億美元大關。尤其在1994年中央銀行實行嚴格的結售匯制度以來，我國外匯儲備逐年猛增，且屢創(chuàng)新高（見圖，根據(jù)中國外匯管理局網(wǎng)站公布的資料整理。）。2006年2月底，我國外匯儲備增長已達8536億美元，超過日本躍居世界第一，2007年末中國外匯儲備余額達1.53萬億美元。

圖 我國1994-2007年12月末的外匯儲備變化情況 單位:億美元

2.我國外匯儲備的過快增長的原因

1994年以來我國外匯儲備額持續(xù)增長的原因主要有以下幾個方面：

(1)外向型經(jīng)濟增長模式

自1978年我國實行以市場為主導和對外開放的經(jīng)濟發(fā)展模式以來，國家通過以進口替代和出口退稅等形式鼓勵出口，限制進口以及大力發(fā)展國內經(jīng)濟等措施，使經(jīng)濟獲得了持續(xù)的高速增長。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國外匯的儲備開始持續(xù)增加，外匯儲備增加主要是由外生和內生兩種因素共同促進的結果:外生因素主要是是由于我國采取了出口導向型和對外開放的經(jīng)濟政策，不僅促進了對外貿易的持續(xù)增長，而且吸引了大量的外資，使我國的外匯儲備迅猛增加；內生因素主要是由于不斷深化的市場化改革使經(jīng)濟持續(xù)高速發(fā)展、產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴大，特別是對外貿易相關產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，為對外貿易的發(fā)展奠定了良好的基礎。

(2)現(xiàn)行外匯管理模式

1994年開始實行的銀行結售匯制度是我國外匯儲備激增和持續(xù)增長另一重要原因。國家實行嚴格的結售匯制，使外匯儲備的形成與積累存在著“雙重強制性轉移機制”：第一重轉移是銀行對企業(yè)強制結售匯，不管企業(yè)是否情愿，其通過外貿得來的超出外匯帳戶限額以上的外匯收入，都必須賣給銀行；第二重轉移是央行對承辦外匯業(yè)務的銀行的外匯資金轉移，不管承辦外匯業(yè)務的銀行是否情愿，超出銀行結售匯周轉限額以上的，都必須賣給央行，這樣的“雙重轉移”使得外匯儲備被人為的增加。

(3)高投資

長期以來我國固定資產(chǎn)投資一直處于較高的比率， 1991年～2005年我國的全社會固定資產(chǎn)投資率平均在36.57%，而同期世界平均投資率大約在20％～33%之間，發(fā)達國家更低。高投資導致了工業(yè)產(chǎn)能的持續(xù)增加，遠遠超出了本國的消費能力，國內對對本國商品產(chǎn)生了“擠出效應”，使得國內產(chǎn)品必須到國際市場尋找銷路，同時在出口導向、固定匯率制等宏觀政策以及低成本勞動力的支持下，使得我國對外貿易不斷增長，國際收支持續(xù)出現(xiàn)順差。

二、我國外匯儲備的利與弊

1.我國外匯儲備適度規(guī)模分析

一般而言，一國外匯儲備儲備的變化主要來源于如下三個方面：貿易、外債和外國直接投資。相應地，用匯需求也集中體現(xiàn)于這三個方面:(1)維持正常進口的用匯需求（DF1）;(2)償還外債本息的用匯需求（DF2）;(3)外資企業(yè)匯儲利潤的用匯需求（DF3）。另外，由于匯率的變化不僅直接影響國際收支狀況，而且關系到國內宏觀經(jīng)濟是否正常運行。為此，國家還需要保留一定的外匯儲備，以便在必要時對波動的外匯市場進行干預，該項目用匯需求記作(DF4)。上述三個因素構成了外匯儲備需求的基本內容。所以，國際上對外匯的合理規(guī)模的界定一般采用如下的方法：

FR*=DF1+ DF2+ DF3+ DF4

=a1·Imp+a2·Deb+a3·FDI+A

式中FR＊為外匯儲備的合理規(guī)模:Imp為全年進口貿易額；Deb為累計外債余額；FDI為外國直接投資的累計余額；A為國家干預外匯市場的用匯需求；a1為維持正常進口的時間；a2為外債還本付息的比例；a3為外國直接投資企業(yè)匯出利潤比例。按照國際慣例，各項參數(shù)值標準為，20%a130%；8%a212%；8%a312%；50A100。

根據(jù)上述方法進行分析，可測算出我國的外匯儲備的適度規(guī)模大約為3600億美元。然而，一國外匯儲備適度規(guī)模的測算還必須結合一國經(jīng)濟發(fā)展的實際情況狀況。我國經(jīng)濟高速增長已近30年，就全球而言是獨一無二的。因此，僅用現(xiàn)有的理論和經(jīng)驗無法科學地衡量我國的外匯儲備適度規(guī)模，只有在充分考慮我國經(jīng)濟持續(xù)高速增長的基礎上來衡量我國的外匯儲備規(guī)模才是合理的。有鑒于此，國內部分經(jīng)濟學家認為我國的外匯適度儲備額約為7000億美元左右。其測算依據(jù)主要從以下三個因素考慮：第一， 對外債應擁有百分百的外匯儲備。 從目前我國外債規(guī)模來看約需2660億美元；第二，根據(jù)國際經(jīng)驗，為了應對政策調整或突發(fā)事件后的進口外匯需求，保持一國經(jīng)濟的穩(wěn)定運行與增長，應至少擁有3個月進口額的外匯儲備。由于我國仍處于轉軌改革時期，政策將會不斷調整變化，因此，當遇政策調整時，各經(jīng)濟主體將會采取加快進口，提前付款，遠期結匯，降低結匯比例等措施，這大約另需3個月進口額的外匯儲備。上述兩方面合計約需維持至少6個月進口額的外匯儲備。如按目前每月進口約600億美元水平計算，則需要約3600億美元的儲備。第三，外商直接投資約為5000多億美元，利潤若按1O%計需匯出境外500余億美元。另外，由于日常國際收支中“錯誤遺漏”數(shù)額很大，為了維持經(jīng)濟運行的基本穩(wěn)定，另需外匯儲備700億美元。因此，從當前政策框架出發(fā)進行靜態(tài)測算，為保證經(jīng)濟安全穩(wěn)定運行，維持7000億美元左右的外匯儲備應該能滿足應對暫時性國際收支的失衡。

就我國實際情況看，由于目前我國的資本項目尚未完全放開，外匯在國內不可自由兌換，因此我國外匯的適度規(guī)模測算仍然存在較大難度，況且國際上仍沒有一套現(xiàn)成的衡量體系。從我國經(jīng)濟運行和經(jīng)濟發(fā)展的實際來看，外匯儲備適度水平應從如下幾個方面考慮：一是以我國目前宏觀經(jīng)濟規(guī)模和運行態(tài)勢，為維持對外貿易總體水平，我國必須持有六個月的外匯儲備進口需求，即按目前月平均600億美元水平計算共需3600億美元；二是短期外債的償付，截至到2006年末，我國短期的外債為1836億美元；而中長期外債為1393.60億美元，若按15%需償付來計，我國償付外債所需的外匯儲備為2044億美元；三是外資利潤的匯出，目前我國的FDI總額約5000億美元，若按10%利潤匯出境外則需500億美元；四是，截止到2006年末，我國對外的直接投資已達161億美元，自隨著對外投資的加大若按年增長50%計算，計需240億美元；五是，隨著我國家經(jīng)濟的高速發(fā)展，人民生活水平的逐步提高，個人用匯需求猛增，其中，2006年我國出國留學人員為13.4萬人，出國旅游人員為3452萬人，若按人均0.15萬美元計算，計所需外匯為420億美元。計總需6804億美元。

另外，我國外匯適度規(guī)模也可根據(jù)對外貿易對GDP的貢獻率水平下，國民經(jīng)濟運行所需外匯的規(guī)模以及為支持國民經(jīng)濟10%的速度增長來計算。2006年我國對外貿易對GDP貢獻率達到46%，若按1∶8的匯率計算，我國GDP已達2.5萬億美元，其中外貿的貢獻度為1.25萬億美元，這也是為保證國民經(jīng)濟穩(wěn)定運行所需的年度外匯規(guī)模。除此之外，若國民經(jīng)濟按10%的速度增長，則其每年新增的外貿貢獻度為0.125萬億美元。即還需0.125萬億美元的外匯規(guī)模。兩項合計為1.375萬億美元，若按6個月的外匯儲備計算約為6800億美元。通過以上兩種方式的分析可看出，為了保持我國國際收支預算的平衡以及國民經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展，其外匯儲備的適度規(guī)模為6800億美元。因此，目前我國12020億美元的外匯儲備確實超出了適度規(guī)模。

2.我國外匯儲備高增長的利弊思考

著名經(jīng)濟學家 Machlup曾提出“衣柜效用”，認為貨幣當局對外匯儲備的需求如一位夫人對其衣柜中的時裝需求一樣，多多益善。實際上外匯儲備的增加既可以是經(jīng)濟實力的增加，也可以是債務、風險的增加。巨額外匯儲備是把雙刃劍，有利也有弊。

(1)不利于宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)的運行

在開放條件下，經(jīng)濟系統(tǒng)的內部不平衡需要相應的外部不平衡來彌補。我國目前內部不平衡的情況是國內儲蓄大于投資，相應的外部不平衡是對外貿易順差和外匯的增加。外匯儲備的多寡絕不能看作一個國家經(jīng)濟實力強大與否的標桿。外匯儲備激增是我國經(jīng)濟失衡的表現(xiàn)之一。由貿易順差引致外匯儲備增加，反映了國內總需求不足，而國內需求不足在宏觀層面上又進一步表現(xiàn)為國內儲蓄大于國內投資。在國內儲蓄大于投資的情況下，過分地鼓勵FDI的結果是進一步抑制了國內金融市場的發(fā)展和創(chuàng)新。

(2)不利于國家貨幣政策的獨立性

外匯儲備增長過快給中央銀行實行穩(wěn)健的貨幣政策帶來壓力，特別是對信貸的緊縮起了抵消作用。由于銀行間外匯市場外匯大量增加，央行不得不在市場上以本幣購入外匯，為不斷增長的外匯儲備投放人民幣占款。近期，我國外匯占款不斷增加，2007年12月末，廣義貨幣供應量(M2)余額為40.34萬億元，同比增長16.72%，增幅比上月末低1.73個百分點，比上年末低0.22個百分點;狹義貨幣供應量(M1)余額為15.25萬億元，同比增長21.01%，增幅比上月末低0.66個百分點，比上年末高3.53個百分點；市場貨幣流通量(M0)余額為3.03萬億元，同比增長12.05%。全年累計凈投放現(xiàn)金3303億元，同比多投放262億元。根據(jù)弗里德曼“單一規(guī)則”理論與經(jīng)濟增長保持一致的貨幣供給增長率才是合適的增長率。而我國外匯儲備增長過快勢必使央行要放出貨幣購買外匯。從2006年統(tǒng)計說明我國貨幣供給量達到16%。而我國的國民經(jīng)濟增長率為10%。為此，央行又不得不采取發(fā)行央行票據(jù)、提高準備金率等手段回籠資金。這些連鎖反應削弱了貨幣政策的調控空間，也增加了宏觀調控的難度。

(3)現(xiàn)行外匯管理制度下的高外匯儲備易造成流動性過剩

巨額的外匯儲備支撐的貨幣供應量已經(jīng)成為中國經(jīng)濟有別于世界上其他國家經(jīng)濟增長的特色。若以第一季度外匯占款的增速，2007年全年外匯占款而致的基礎貨幣供應量將超過14萬億元人民幣，因此強制性結售匯制和外匯占款制度已經(jīng)成為中國難以實現(xiàn)控制貨幣流動性過剩的制度性原因。

在嚴格的結售匯制度下，我國外匯儲備必須由中央銀行用本幣來置換外幣，不言而喻，中央銀行必須多發(fā)行基礎貨幣或央行票據(jù)（用于對沖部分基礎貨幣發(fā)行），這就必然造成流動性過剩。流動性過剩成為中國當前最令人擔心的問題之一，其原因就在于多余的流動性會造成社會資金充裕，可能會帶來系統(tǒng)性金融危機。資本的本性驅使它總要尋找出口，一般而言這類資金結果是進入樓市和股市、證券以及期貨市場等，推動這些領域的資產(chǎn)價格不斷膨脹，最終釀成泡沫經(jīng)濟。這不僅會給國家經(jīng)濟帶來巨大損失，而且易引致國民經(jīng)濟的滯脹，使我國的經(jīng)濟陷入泥淖中。

三、結論

我國高外匯的儲備成因很多，就目前來看，解決我國高外匯儲備的辦法只能用經(jīng)濟調節(jié)的手段加以調控，我國還沒有建立起完善的有效的金融監(jiān)督體系，為了保證我國經(jīng)濟的運行安全，暫時不可能完全放開資本市場。在經(jīng)濟全球化下，我們更不可能在封閉狀態(tài)中自我發(fā)展。我們可行的解決辦法是發(fā)展本國市場、合理使用外匯等。目前，國家已對過高的外匯儲備做出適當?shù)恼{整，提高了個人和企業(yè)的持匯額度，對于過高等外匯順差也給予一定的政策限制。例如，逐步取消出口退稅政策，調高對初級產(chǎn)品出口的稅率已減少初級產(chǎn)品的出口，改革現(xiàn)行的結售匯制度，提高金融監(jiān)管水平放松對外匯的管制、建立健全外匯市場，擴大內需減少順差和外匯儲備，轉變經(jīng)濟增長方式減少初級產(chǎn)品出口，加快和加強“走出去”的步伐等等措施。

隨著我國經(jīng)濟的增長，我國的外匯儲備的數(shù)額會進一步的增加。但如何減少我國過量的外匯儲備帶來的不利影響，是我們值得深思的問題。

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注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內容請以PDF格式閱讀原文。