摘要：創(chuàng)業(yè)板是發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的重要一環(huán)。但是，推出后存在各種風(fēng)險(xiǎn)需要加以重視，以減少對(duì)市場(chǎng)和投資者的沖擊。文章從中國創(chuàng)業(yè)板推出的意義入手，指出創(chuàng)業(yè)板存在的各種風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而提出了應(yīng)對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)的建議。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板投資風(fēng)險(xiǎn)信息披露制度監(jiān)督制度

中圖分類號(hào)：F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914(2008)07-086-02

證監(jiān)會(huì)關(guān)于發(fā)展多層次資本市場(chǎng)體系的規(guī)劃已于日前獲得批準(zhǔn)，將來藍(lán)籌股市場(chǎng)、中小企業(yè)板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)以及整合后的代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)地共存并行。

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也即人們通常所稱的二板市場(chǎng)，即股票第二交易市場(chǎng)，這里的“第二”是相對(duì)于主板市場(chǎng)而言。在國外，二板市場(chǎng)又叫另類股票市場(chǎng)，也就是針對(duì)中小型公司、新興企業(yè)尤其是高新技術(shù)企業(yè)上市的市場(chǎng)。二板市場(chǎng)主要功能是為中小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)。特別是為中小型高科技企業(yè)服務(wù)，一般說它的上市標(biāo)準(zhǔn)與主板市場(chǎng)有所區(qū)別。開設(shè)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是世界上經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)的國家和地區(qū)的普遍做法，旨在支持那些一時(shí)不符合主板上市要求但又有高成長性的中小企業(yè)，特別是高科技企業(yè)的上市融資。因此。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立將大大促進(jìn)那些具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行⌒蛣?chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展。

一、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)即將推出對(duì)我國建設(shè)多層次資本市場(chǎng)的影響

按照我國發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的目標(biāo)和構(gòu)想，未來中國多層次資本市場(chǎng)將由藍(lán)籌股市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、場(chǎng)外交易市場(chǎng)四個(gè)層面所構(gòu)成。目前，滬深主板市場(chǎng)的規(guī)模和影響力都在不斷壯大之中；中小板市場(chǎng)自正式啟動(dòng)以來在為中小企業(yè)提供了較好的融資平臺(tái)的同時(shí)，也為市場(chǎng)提供了一個(gè)分享中小企業(yè)高成長成果的場(chǎng)所；而2006年1月，脫胎于原STAQ、NET系統(tǒng)遺留公司的三板市場(chǎng)增加了中關(guān)村科技園區(qū)非上市公司股價(jià)報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，為那些尚未達(dá)到上市條件的中關(guān)村創(chuàng)新型高科技企業(yè)提供了股權(quán)轉(zhuǎn)讓和融資渠道，三板市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模和市場(chǎng)功能都得到了很大的提升，目前，這一市場(chǎng)包括原sTAO、NET系統(tǒng)遺留公司、主板退市公司和中關(guān)村園區(qū)公司70家。

而創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的即將推出，無疑使得我國資本市場(chǎng)向多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展方向邁出了一大步。由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)相對(duì)主板市場(chǎng)和中小板市場(chǎng)上市門檻更低，為目前大量尚不符合主板和中小板上市條件的中小企業(yè)、新興高科技行業(yè)，尤其是那些具有自主創(chuàng)新和成長性的高科技企業(yè)開通了融資渠道，更為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了一個(gè)較為方便而有效的退出渠道。由于這些公司大部分都是科技類創(chuàng)新企業(yè)，一般來說這些公司規(guī)模較小，但大多擁有新技術(shù)，科技含量高，很多可能還來自于新行業(yè)，如果發(fā)展順利，有些公司有可能會(huì)以驚人的速度迅速發(fā)展起來，其盈利能力和成長能力都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于在主板上市的公司，更易于顯示出巨大的財(cái)富效應(yīng)。目前看，我國初步確定的信息技術(shù)、生物技術(shù)、先進(jìn)制造和自動(dòng)化技術(shù)、資源環(huán)境技術(shù)、航天航空技術(shù)、能源技術(shù)、先進(jìn)防御技術(shù)等多個(gè)對(duì)增強(qiáng)綜合國力最具有戰(zhàn)略影響的高新技術(shù)領(lǐng)域，極有可能成為未來創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的一個(gè)主要組成部分。

隨著創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的推出，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)將會(huì)成為資本市場(chǎng)下一個(gè)投資熱點(diǎn)，吸引一部分偏好高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、具有較高風(fēng)險(xiǎn)承受能力的資金從主板市場(chǎng)退出，參與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資和炒作，從而對(duì)主板市場(chǎng)資金造成一定的分流。不過，這種分流作用有多大目前尚不好說。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在高收益的同時(shí)，其高風(fēng)險(xiǎn)性同樣不容忽視。從國際上著名的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)看，期間既孕育了諸如微軟、戴爾等著名的高科技企業(yè)，也造就了大量富豪讓世人注目，當(dāng)然每年更有大量的公司退市或破產(chǎn)，從而使得投資者血本無歸。事實(shí)上，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)更高。從資金的安全性角度考慮，作為市場(chǎng)主流的機(jī)構(gòu)投資者仍會(huì)把主板市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股作為主要投資標(biāo)的。況且在市場(chǎng)推出初期規(guī)模不會(huì)太大，其對(duì)主板市場(chǎng)的分流作用應(yīng)該不會(huì)很強(qiáng)，不會(huì)改變目前主板市場(chǎng)資金充裕的現(xiàn)狀。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作為主板市場(chǎng)的一個(gè)有效補(bǔ)充，其推出并不一定會(huì)對(duì)主板市場(chǎng)資金造成分流。事實(shí)上，中小板市場(chǎng)推出之初，也曾有人擔(dān)心會(huì)對(duì)主板市場(chǎng)資金造成一定的分流。但目前看，這種擔(dān)心顯然是多余的。中小板市場(chǎng)不僅沒有分流主板市場(chǎng)資金，反而與主板市場(chǎng)互為補(bǔ)充，為投資者提供了更好的投資機(jī)會(huì)。

二、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)存在的投資風(fēng)險(xiǎn)

上市公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。處于創(chuàng)業(yè)期的成長型企業(yè)，其盈利模式、市場(chǎng)開拓都處于初級(jí)階段，在經(jīng)營上容易大起大落。

上市公司的誠信風(fēng)險(xiǎn)。我國法律規(guī)定，上市公司必須進(jìn)行強(qiáng)制性信息披露，監(jiān)管部門的審核是合規(guī)性審核，申報(bào)材料的真假由中介機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)。投資者在投資創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)時(shí)應(yīng)對(duì)公司狀況進(jìn)行深入研究。中介機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。目前能夠推薦企業(yè)發(fā)行上市的中介機(jī)構(gòu)，包括證券公司、律師、會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師，個(gè)別機(jī)構(gòu)勤勉盡責(zé)意識(shí)不夠。中介機(jī)構(gòu)和發(fā)行企業(yè)一起欺騙投資者的事情過去也有發(fā)生，這種情況在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)不能保證完全杜絕。

操縱股價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板上市的公司股票價(jià)格可能會(huì)出現(xiàn)比較大波動(dòng)。創(chuàng)業(yè)板上市的公司規(guī)模比較小，易被操縱，大幅波動(dòng)會(huì)給投資者帶來較大風(fēng)險(xiǎn)。

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。中國創(chuàng)業(yè)板沒有做市商制度。根據(jù)其他國家的經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)過初期炒作，創(chuàng)業(yè)板的成交可能日漸清淡、流通性不暢。

企業(yè)家和創(chuàng)投企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)。有些企業(yè)家看到上市后二級(jí)市場(chǎng)有50倍甚至于更高的市盈率，抱著“套現(xiàn)”、“造富”的心態(tài)把企業(yè)推上創(chuàng)業(yè)板，使創(chuàng)業(yè)板淪為一些企業(yè)上市圈錢的工具。在創(chuàng)業(yè)板推出后，將有可能出現(xiàn)高管套現(xiàn)的行為，而后可以利用部分資金重新創(chuàng)業(yè)，并對(duì)原公司造成同業(yè)競爭。另外，如果創(chuàng)投可以迅速從二級(jí)市場(chǎng)退出，創(chuàng)投對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的培育工作質(zhì)量可能下降，這就違背了創(chuàng)投做項(xiàng)目投資的本義了。

三、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策

1 應(yīng)盡量分散非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。首先，具有高成長性和高增長潛力的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)理所當(dāng)然應(yīng)成為內(nèi)地創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的首選群體；同時(shí)，其他具有特殊性的行業(yè)，以及傳統(tǒng)行業(yè)與現(xiàn)代技術(shù)融合所派生出來的新興行業(yè)也都是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)不可或缺的挑選對(duì)象；具有成長潛力與發(fā)展前景的傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)，如汽車制造業(yè)、化工業(yè)等在我國剛進(jìn)入高速成長期。也完全有條件進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。在納斯達(dá)克的上市公司有50％是高科技企業(yè)，另外，50％包括服務(wù)類等非科技企業(yè)。其次，應(yīng)在可能的情況下包容一些大企業(yè)，以抵消中小企業(yè)的不確定性，增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的競爭力。納斯達(dá)克在為中小企業(yè)服務(wù)的同時(shí)也沒有放棄大企業(yè)客戶，這些大公司的存在抵消了小公司的不確定性，使得納斯達(dá)克綜合指數(shù)代表性強(qiáng)且理性化。上市企業(yè)方面，應(yīng)更多地讓屬于實(shí)體類的高科技成長性企業(yè)上市，這些企業(yè)必須有實(shí)實(shí)在在的產(chǎn)品制造出來并有市場(chǎng)。這樣做可以防止股市產(chǎn)生大量泡沫，從而降低風(fēng)險(xiǎn)。

2 實(shí)行嚴(yán)格的信息披露制度，加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的道德環(huán)境建設(shè)。由于上市企業(yè)具有很大的不確定性，且對(duì)其規(guī)模及盈利能力沒有太高的要求，因此，市場(chǎng)監(jiān)管不可能以其營運(yùn)及盈利情況為核心。為了有效地保護(hù)投資者的合法權(quán)益，盡量減少由于信息不充分導(dǎo)致的投資失誤的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)監(jiān)管的重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)放在信息披露上，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)要實(shí)行嚴(yán)格的信息披露制度，要求上市企業(yè)及時(shí)、準(zhǔn)確地提供各種報(bào)告；對(duì)于涉及技術(shù)的重大事件如技術(shù)出售或轉(zhuǎn)讓、核心技術(shù)人員的變動(dòng)等應(yīng)及時(shí)通報(bào)。直到其披露為止。對(duì)于披露虛假信息，以不實(shí)陳述誤導(dǎo)投資者的行為，要對(duì)行為人追究責(zé)任，嚴(yán)厲懲罰，使其付出慘重的代價(jià)。

3 建立嚴(yán)格的保薦人制度，讓中介機(jī)構(gòu)確實(shí)承擔(dān)起責(zé)任。保薦人制度應(yīng)是建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的一頂重要制度安排。保薦人由中介機(jī)構(gòu)擔(dān)任。由保薦人推薦符合條件的企業(yè)上市，并全面承擔(dān)推薦責(zé)任。保薦人在企業(yè)上市后一段時(shí)間內(nèi)要擔(dān)任上市企業(yè)的顧問，幫助企業(yè)改善經(jīng)營管理，督促企業(yè)履行有關(guān)義務(wù)。由于企業(yè)申請(qǐng)上市經(jīng)過一定程序的專業(yè)手法處理，有人擔(dān)負(fù)保薦責(zé)任并督促企業(yè)披露相關(guān)信息，所以還能幫助投資者充分了解上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度，增強(qiáng)投資者的投資信心?？梢姳Ｋ]人制度在控制創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中起著十分重要的作用。保薦人對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性、自主創(chuàng)新能力作盡職調(diào)查和審慎判斷，公眾對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的判斷將主要依賴于保薦機(jī)構(gòu)的判斷能力。因此，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的組織監(jiān)管部門對(duì)保薦人的資格認(rèn)定必須嚴(yán)格把關(guān)，要選擇那些有一定專業(yè)水平、人員素質(zhì)高、有清白良好的業(yè)績記錄的中介機(jī)構(gòu)擔(dān)任保薦人，并制定保薦人職責(zé)和管理制度。加強(qiáng)管理。對(duì)不認(rèn)真履行職責(zé)或弄虛作假者應(yīng)給于嚴(yán)厲處罰。重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)強(qiáng)化保薦人責(zé)任，創(chuàng)業(yè)板保薦機(jī)構(gòu)的督導(dǎo)期相比主板應(yīng)該時(shí)間更長。

4 建立多層次的監(jiān)管體系。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的高風(fēng)險(xiǎn)使監(jiān)管顯得更為重要。因此，除了政府部門的監(jiān)管，還必須形成多層而多方位的監(jiān)管體系，以維護(hù)市場(chǎng)秩序。企業(yè)要建立合理的公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)管。上市公司必須設(shè)有足夠有效的內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)，確保公司遵守財(cái)務(wù)及監(jiān)管規(guī)定；必須設(shè)立獨(dú)立董事，成立由獨(dú)立董事為主席的監(jiān)察委員會(huì)，委員會(huì)應(yīng)具備適當(dāng)?shù)臋?quán)力及清晰的職權(quán)范圍。在企業(yè)外部監(jiān)管體系設(shè)置方面，應(yīng)形成證監(jiān)會(huì)、證交所、保薦人、社會(huì)公眾等四層次的監(jiān)管。

5 形成創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主體的合理結(jié)構(gòu)。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)應(yīng)以那些在投資于上市企業(yè)之前就有能力對(duì)企業(yè)的業(yè)務(wù)情況，以及所涉及的風(fēng)險(xiǎn)做出客觀透徹評(píng)價(jià)的投資者(即專業(yè)投資者和充分了解市場(chǎng)的散戶投資者)為對(duì)象，不鼓勵(lì)對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)公司缺乏適當(dāng)認(rèn)識(shí)或主要受傳言牽引的散戶投資者參與市場(chǎng)。因此，應(yīng)大力培養(yǎng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者，如養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金、風(fēng)險(xiǎn)投資公司等，使機(jī)構(gòu)投資者成為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的中堅(jiān)力量。當(dāng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要由熟悉投資技巧的機(jī)構(gòu)投資者來運(yùn)作時(shí)，市場(chǎng)投機(jī)性將會(huì)大為降低，風(fēng)險(xiǎn)也將大為降低。要培育投資者成熟的投資理念，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。市場(chǎng)組織者和監(jiān)管者通過各種宣傳媒介使投資者對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的功能、定位及特點(diǎn)有較充分的認(rèn)識(shí)，使投資者懂得參與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的高風(fēng)險(xiǎn)。在人市投資之前就做好承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)備，謹(jǐn)慎行事。

在目前的監(jiān)管環(huán)境下，創(chuàng)業(yè)板可能面臨上市公司眾多、監(jiān)管人力不足的情況。此外，如何解決誠信危機(jī)也是目前創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)需要面對(duì)的挑戰(zhàn)。其他國家創(chuàng)業(yè)板成功的經(jīng)驗(yàn)均表明，透明的信息披露制度和嚴(yán)厲的監(jiān)管制度，是創(chuàng)業(yè)板健康發(fā)展必不可少的基石。

(責(zé)編：若 佳)