摘要：本文首先討論了貨幣條件指數(shù)的理論基礎，同時論述了貨幣政策、信貸傳導在中國的發(fā)展和現(xiàn)狀。在分析了中國近年來貨幣政策傳導渠道的特征以后，筆者構建了中國的動態(tài)貨幣條件指數(shù)模型，其中包含了體現(xiàn)中國貨幣政策利率傳導渠道的實際利率、匯率傳導渠道的實際有效匯率以及信貸傳導渠道的貸款增長率。在計算出實際利率、實際有效匯率和貸款增長率的動態(tài)權重后，我們得到了中國的動態(tài)貨幣條件指數(shù)，表明其自2000年以來出現(xiàn)了先提高、后降低、再升高的交替態(tài)勢，表明中國的貨幣狀況自2000年以來處于由緊到松再緊的動態(tài)走勢。本文最后還根據(jù)動態(tài)權重的大小及其走勢分析了中國貨幣狀況呈現(xiàn)這種走勢的主要原因。

關鍵詞：貨幣條件指數(shù)：貨幣政策；信貸渠道

一、引言

世界上許多國家的中央銀行在試圖將貨幣政策變得更透明時，都建立了所謂的貨幣條件指數(shù)，即利率與匯率(名義或實際)一的加權平均數(shù)，因為它可以對貨幣政策狀態(tài)提供一個更好的指示。Ball(1998)也建議在開放經(jīng)濟條件下，一國應使用“基于貨幣狀況指數(shù)”的貨幣政策規(guī)則，用MCI指數(shù)校正通貨膨脹率與目標通貨膨脹率、經(jīng)濟增長率與潛在經(jīng)濟增長率之間的偏離。加拿大、新西蘭等國中央銀行已把它列為貨幣政策操作目標，更多國家的中央銀行則把貨幣狀況指數(shù)當作反映貨幣政策松緊程度的指標，看成是制定貨幣政策的重要依據(jù)之一。

隨著中國經(jīng)濟開放程度的加深，匯率市場化改革進程的深化，特別是2005年7月的匯率體制改革，導致了中國的人民幣匯率的決定更加市場化、變動更富有彈性。隨著匯率在中國的宏觀經(jīng)濟運行中的作用不斷加強，其與利率不同的作用機理導致了僅觀測利率指標來衡量中國的貨幣狀況并不適合，因此，構建中國的貨幣條件指數(shù)必須包括利率和匯率。在中國，許多學者已經(jīng)意識到貨幣條件的評價對中國貨幣調控具有重要的借鑒意義，哈繼銘(2004)就認為貨幣條件寬松是中國經(jīng)濟過熱的根本原因。部分學者也對MCI指數(shù)在中國的構建進行了初探，陳雨露(2003)、卜永祥(2004)在構建中國的MCI指數(shù)時，利用貨幣供應量來體現(xiàn)中國信貸傳導渠道的作用，這是將國際上的MCI理論與中國經(jīng)濟現(xiàn)狀相結合的較為成功的應用，對于中國MCI指數(shù)的構建具有很重要的參考價值。但由于M1的構成為流通中的現(xiàn)金(貨幣供應量統(tǒng)計機構之外的現(xiàn)金發(fā)行，即M0)、企業(yè)存款(扣除單位定期存款和自籌基建存款)以及機關團體部隊存款和農村存款加上信用卡類存款，在中國宏觀經(jīng)濟當前存在貨幣流動性過剩的背景下，M1并不能真實代表中國的信貸狀況，因此，將M1作為構建中國MCI指數(shù)的一個元素的方法還有待進一步商榷。另一方面，在權重的計算上，國內學者大都采用了固定系數(shù)的單一方程方法，這并不能真實地反映中國處于轉軌時期，各個經(jīng)濟變量之間的動態(tài)結構變化，這對于中國貨幣政策實踐不能不說是一個缺憾。

本文將建立中國的貨幣條件指數(shù)，力圖對中國近年來的貨幣狀況和貨幣政策的實施做一準確的描述。本文企圖打破傳統(tǒng)的貨幣條件指數(shù)構建中的雙元素模式，在著重分析轉軌時期信貸傳導是中國的貨幣政策傳導機制的一個主要傳導渠道的基礎上，將中國貸款增長率作為構建中國貨幣條件指數(shù)的一個主要因素，另外本文還改變了傳統(tǒng)貨幣條件指數(shù)中，實際利率和實際匯率的權重相對不變的思路，利用狀態(tài)空間模型計算貨幣條件指數(shù)中各因素的動態(tài)比例，從而更加準確反映中國轉軌時期貨幣條件的真實狀態(tài)。

二、MCI指數(shù)的理論基礎

當貨幣政策的傳導存在多重渠道時，就需要盡可能地考慮所有情況以準確地評估貨幣政策。在開放經(jīng)濟中，測量貨幣政策相對于前階段的變松或變緊程度的最好方法，就是觀測貨幣政策的兩個主要傳導渠道：匯率和利率，特別是當相對利率的變化不能完全解釋匯率變動時，這種方法就顯得尤為重要。其根本原因是較高的匯率水平能夠加強中央銀行控制利率的緊縮效應，導致貨幣政策出現(xiàn)比匯率不高時的更緊狀態(tài)。

開放經(jīng)濟中的一些中央銀行，例如加拿大銀行、新西蘭儲備銀行、瑞典和挪威的中央銀行，在描述貨幣政策傳導的多重渠道，總結其國內的貨幣政策狀態(tài)時，所采用的方法就是直接計算依賴于匯率和利率的貨幣壓力指數(shù)，而這些指數(shù)中最重要的就是貨幣條件指數(shù)。一些政府機構和非銀行金融公司也通過計算MCI指數(shù)來推算其對一個國家的總體貨幣條件的內部和外部影響的程度。

綜合來講，構建MCI指數(shù)的理論基礎主要有以下三個：

(1)Duguay(1994)的貨幣政策的傳導機制理論。Duguay(1994)認為，相對于貨幣和信貸總量，貨幣政策更依賴于利率和匯率來傳導。Dennis(1997)也認為，在小型開放經(jīng)濟中，國內外資產(chǎn)有很強的替代性，因此通過國內外利率差，利率與匯率有緊密的聯(lián)系，這意味著沖擊可以通過外匯市場迅速地傳導；

(2)Freedman(1995)認為，匯率可能會外生地波動(如信心受到?jīng)_擊)，MCI指數(shù)可以清晰地指示應該采取措施以沖銷由此對總需求產(chǎn)生的影響；

(3)Mishkin(2001)認為在發(fā)展中國家貨幣貶值容易引發(fā)金融危機，因此應該對匯率特別關注。

MCI可以定義為相對于基期的利率和匯率變化的加權平均，權重反映了利率和匯率變化在一定時期內對總需求的影響程度。實踐上的MCI一般用名義利率和匯率計算，用真實利率和真實匯率加以計算的MCl只有理論上的意義(Freedman，1995)。MCI用公式表示為：

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