摘 要：股指期貨是金融風(fēng)險(xiǎn)管理中非常重要的一個(gè)工具和手段，目前已經(jīng)是世界上交易量最大和流動(dòng)性最好的金融衍生產(chǎn)品之一。股指期貨的上市對(duì)完善和深化我國(guó)資本市場(chǎng)、積極穩(wěn)妥地發(fā)展期貨市場(chǎng)意義重大，必將對(duì)投資者的投資策略產(chǎn)生重大影響。本文首先簡(jiǎn)單介紹了股指期貨的發(fā)展?fàn)顩r，接著分析了股指期貨的推出對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)產(chǎn)生的影響，最后對(duì)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)提出了一些防范措施。

關(guān)鍵詞：股指期貨；股市；影響；風(fēng)險(xiǎn)防范 

1982年2月24日，美國(guó)堪薩斯商品交易所率先推出了第一個(gè)股價(jià)指數(shù)期貨合約——價(jià)值線綜合指數(shù)合約。同年4月，芝加哥商業(yè)交易所推出了歷史上最成功、交易量最大的期貨合約——SP500股價(jià)指數(shù)合約。作為金融領(lǐng)域主要的避險(xiǎn)工具之一，股指期貨經(jīng)過 25年的發(fā)展，已成為全球金融衍生品的一個(gè)非常成熟的主流品種。目前，股指期貨、期權(quán)和個(gè)股期貨、期權(quán)合計(jì)已占全球期貨、期權(quán) 65%的市場(chǎng)份額，用鐵的事實(shí)證明了其對(duì)金融市場(chǎng)的巨大貢獻(xiàn)。

當(dāng)前， 我國(guó)資本市場(chǎng)正處于一個(gè)重要的轉(zhuǎn)折時(shí)期。隨著中金所的設(shè)立和股指期貨的即將推出，我國(guó)資本市場(chǎng)又進(jìn)入了一個(gè)嶄新的發(fā)展階段。它將為金融風(fēng)險(xiǎn)管理工具的創(chuàng)新提供一個(gè)重要的平臺(tái)， 為我國(guó)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)提供一個(gè)全面管理風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所。股指期貨推出為資本市場(chǎng)和整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來新的亮點(diǎn)， 同時(shí)也會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作規(guī)則產(chǎn)生重大影響， 使各參與主體面臨著新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。

一、對(duì)股市的影響?yīng)?/p>

中國(guó)正處于深化金融改革的歷史性階段，金融衍生交易產(chǎn)品的引入，無疑會(huì)給中國(guó)資本市場(chǎng)帶來新的生機(jī)與活力。股指期貨的推出是引入金融衍生產(chǎn)品的第一步，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)意義重大。

1．股指期貨將完善我國(guó)資本市場(chǎng)的交易結(jié)構(gòu)。股指期貨的主要功能是資產(chǎn)配置、套期保值和套利。從國(guó)際金融市場(chǎng)的成功運(yùn)作實(shí)踐來看，股指期貨已成為國(guó)際資產(chǎn)管理與投資組合中應(yīng)用最廣泛、最具活力的風(fēng)險(xiǎn)管理工具：通過在資產(chǎn)配置中加入股指期貨，可以有效規(guī)避股票市場(chǎng)齊漲齊跌的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從交易的角度看，中國(guó)的股票市場(chǎng)沒有避險(xiǎn)工具，一直是一個(gè)只能做多、不能做空的市場(chǎng)，其結(jié)構(gòu)是不完善的，風(fēng)險(xiǎn)是完全裸露的。根據(jù)有關(guān)模型測(cè)算，中國(guó)股票市場(chǎng)總風(fēng)險(xiǎn)中系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所占比例高達(dá)40%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)25%的平均水平。從2001年開始，中國(guó)股市持續(xù)5年的熊市幾乎讓所有投資者無奈，在行情下跌時(shí)除了割肉離場(chǎng)別無他法。股指期貨的出現(xiàn)，給了投資者一個(gè)規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的工具，既可以在股票市場(chǎng)上做多，也可利用股指期貨做空來對(duì)沖股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

2．我國(guó)指數(shù)期貨的推出將對(duì)股票市場(chǎng)構(gòu)成長(zhǎng)期利好，吸引更多的投資者參與資本市場(chǎng)。一方面，股指期貨的推出可以完善中國(guó)證券市場(chǎng)產(chǎn)品架構(gòu)，為投資者提供更為豐富的投資品種；另一方面，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的完善和良好的避險(xiǎn)工具勢(shì)必會(huì)吸引更多的投資者參與資本市場(chǎng)，大大增加市場(chǎng)的流動(dòng)性。從證券市場(chǎng)參與者的層面而言，股指期貨的推出也將使證券市場(chǎng)的投資模式發(fā)生根本性變化，股指期貨的便利特性給投機(jī)者創(chuàng)造了條件，而股指期貨具有的突出的資產(chǎn)配置、避險(xiǎn)功能、套利模式，將吸引企業(yè)年金、保險(xiǎn)資金、社保資金等低風(fēng)險(xiǎn)偏好的機(jī)構(gòu)，從而增加現(xiàn)貨市場(chǎng)股票的交易量。

3．有利于培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者。股指期貨的推出有利于培養(yǎng)和壯大機(jī)構(gòu)投資者。近年來， 我國(guó)證券市場(chǎng)大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者， 先后通過發(fā)展開放式基金、批準(zhǔn)QFII、允許社保資金、保險(xiǎn)資金、企業(yè)年金入市等措施， 使我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者迅速壯大。盡管如此， 目前我國(guó)股票市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)投資者持有市值占流通市值的比例還不到40%， 這一比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于世界上成熟的證券市場(chǎng)， 如美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、日本等國(guó)， 機(jī)構(gòu)投資者持有市值占流通市值的65%以上。滬深300股指期貨的推出， 將促使部分中小散戶將資金投向基金， 即由“股民”變?yōu)椤?基民”。另外， 股指期貨對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)比較敏感， 需要參與者有足夠的時(shí)間隨時(shí)關(guān)注市場(chǎng)行情。如果投資者不參與股指期貨， 則不能防范股票市場(chǎng)下跌的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)， 投資收益會(huì)大打折扣。

4．滬深300指數(shù)權(quán)重股將成為市場(chǎng)搶籌對(duì)象。自2004年四季度開始，基金對(duì)滬深300權(quán)重股一直采取長(zhǎng)期戰(zhàn)略持有策略，其重倉(cāng)股中滬深300指數(shù)前30大權(quán)重股的比例一直在40%以上。其中，基金對(duì)招商銀行、民生銀行、萬科、中信證券、浦發(fā)銀行、貴州茅臺(tái)和中國(guó)石化這7只位于前10大權(quán)重股的股票基本上一直處于戰(zhàn)略性增倉(cāng)階段，對(duì)這7只股票的持有市值占基金股票市值的比例已達(dá)較高水平。由于股指期貨具有雙向交易獲利的機(jī)制，真正的藍(lán)籌股的籌碼意味著市場(chǎng)話語權(quán)。對(duì)于機(jī)構(gòu)大資金來說，控制藍(lán)籌股籌碼的重要性不言而喻。因此，股指期貨開設(shè)后市場(chǎng)將迎來權(quán)重股時(shí)代。

5.使交易費(fèi)用大大降低，增大證券市場(chǎng)的流動(dòng)性，減小市場(chǎng)摩擦。和成熟的市場(chǎng)相比，我國(guó)證券市場(chǎng)的交易費(fèi)用偏高，增大了市場(chǎng)摩擦，降低了股價(jià)對(duì)相關(guān)信息反應(yīng)的靈敏性。引入股指期貨可大大降低交易費(fèi)用。與現(xiàn)貨市場(chǎng)相比，股指期貨的交易成本很低，并且具有較高的杠桿比率，投資者只需交納少量的保證金即可進(jìn)行股指期貨交易，同時(shí)由于股指期貨具有做空、做多的雙向機(jī)制，無論是牛市還是熊市都能吸引投資者利用股指期貨進(jìn)行套利和套期保值，大大提高了證券市場(chǎng)的流動(dòng)性，減小了市場(chǎng)摩擦，加快了股價(jià)對(duì)相關(guān)信息的反應(yīng)速度。這樣，原來機(jī)構(gòu)或大戶因信息取得上的優(yōu)勢(shì)而形成的市場(chǎng)壟斷格局將被極大地削弱，使我國(guó)證券市場(chǎng)的有效性進(jìn)一步提高。

6.有利于抑制過度投機(jī)和消除市場(chǎng)泡沫。開辦股指期貨， 引入做空機(jī)制后， 空頭可以在行情持續(xù)上漲時(shí)不斷地賣空， 客觀上加強(qiáng)了賣盤的力度， 從而對(duì)平抑股市、消除泡沫產(chǎn)生積極的作用。另外， 開辦股指期貨交易能夠大量聚集各種信息， 有利于提高股市的透明度。如果股市價(jià)格與股指期貨之間價(jià)差過大， 則會(huì)引來兩個(gè)市場(chǎng)間的大量套利行為， 抑制股票市場(chǎng)價(jià)格的過度波動(dòng)。大量實(shí)證研究表明， 股指期貨價(jià)格的變化通常領(lǐng)先于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)， 并且有助于提高股票現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的信息含量。

二、股指期貨交易風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策

1.加強(qiáng)證券市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的法規(guī)建設(shè)。股指期貨市場(chǎng)必須依托健全的法規(guī)才能得到健康的發(fā)展。因此， 不僅要根據(jù)證券、期貨市場(chǎng)發(fā)展的客觀需要， 對(duì)現(xiàn)行的《證券法》、《公司法》不斷完善， 而且應(yīng)抓緊制定《期貨法》， 對(duì)股指期貨的監(jiān)管、交易、結(jié)算、風(fēng)險(xiǎn)控制等進(jìn)行具體的法律規(guī)定。目前《期貨交易管理?xiàng)l例》已經(jīng)獲國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議通過， 將于2007年4月15日正式實(shí)施。《期貨交易管理?xiàng)l例》將規(guī)范的內(nèi)容由商品期貨擴(kuò)展到金融期貨和期權(quán)交易， 為股指期貨的推出鋪平了道路。

2.完善股票現(xiàn)貨市場(chǎng)基礎(chǔ)性建設(shè)。經(jīng)過十幾年的發(fā)展， 我國(guó)股票市場(chǎng)建設(shè)雖已取得巨大成就， 但仍然存在一些問題， 如有些上市公司質(zhì)量比較低下， 其股價(jià)走勢(shì)往往受到眾多非市場(chǎng)因素和過度投機(jī)性因素的影響。在這樣的制度背景下， 一旦股指期貨推出， 很容易被人操縱， 并且投機(jī)者受到做空機(jī)制刺激，很容易產(chǎn)生過度投機(jī)行為， 使之完全背離本應(yīng)有的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)功能。因此， 應(yīng)加強(qiáng)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的基礎(chǔ)性建設(shè)， 完善公司法人治理結(jié)構(gòu)， 提高上市公司質(zhì)量， 從制度基礎(chǔ)上消除股市不穩(wěn)定因素， 為股指期貨交易的推出打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

3.要加強(qiáng)對(duì)信息披露工作的管理，減少信息不對(duì)稱。股指期貨交易效率的影響。中國(guó)股市產(chǎn)生于我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，歷史遺留問題很多，面對(duì)經(jīng)濟(jì)全球化的趨勢(shì)，中國(guó)股市要加快同世界全面接軌的步伐，相應(yīng)的改革方案和措施難免會(huì)接踵而來，這些政策對(duì)股市產(chǎn)生的影響往往很直接，造成股市波動(dòng)的幅度也會(huì)很劇烈。但是，如果這些政策的出臺(tái)造成市場(chǎng)信息的不對(duì)稱，股指期貨交易會(huì)使信息優(yōu)勢(shì)者搶得先機(jī)，而信息劣勢(shì)者很可能會(huì)血本無歸。長(zhǎng)此以往，投資者對(duì)市場(chǎng)的不良預(yù)期就會(huì)使股指期貨失去了它原有的功能，而政策的效果不僅會(huì)對(duì)現(xiàn)貨期貨兩個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生較大的沖擊，并且效果也會(huì)大打折扣，同時(shí)影響管理層的權(quán)威形象，降低投資者對(duì)管理層的信心。

5.合理安排進(jìn)入制度， 嚴(yán)格界定市場(chǎng)參與主體。在股指期貨市場(chǎng)運(yùn)作模式中， 事先須考慮市場(chǎng)進(jìn)入問題， 即誰可以進(jìn)行股指期貨交易? 參與股指期貨需要具備哪些條件? 從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來看， 衍生金融產(chǎn)品市場(chǎng)的參與主體主要是機(jī)構(gòu)投資者， 中小投資者很少參與， 這是因?yàn)檠苌鹑诋a(chǎn)品較為復(fù)雜， 具有高風(fēng)險(xiǎn)性。目前， 我國(guó)股票市場(chǎng)還是以中小散戶為主， 為保障投資者利益， 在股指期貨發(fā)展初期， 有必要提高投資者的準(zhǔn)入條件。操作中可以通過制定較高的保證金要求， 將一部分風(fēng)險(xiǎn)承受能力低、對(duì)股指期貨知識(shí)和投資風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足的中小投資者暫時(shí)排除在外， 以減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和最大限度降低其可能產(chǎn)生的負(fù)作用。待條件成熟、取得經(jīng)驗(yàn)后可逐步向廣大投資者包括國(guó)外投資者放開。在套期保值者、套利者、投機(jī)者三者結(jié)構(gòu)中， 我國(guó)要加強(qiáng)股指期貨套期保值者的培育， 把大型證券公司、基金管理公司和保險(xiǎn)公司發(fā)展為套期保值交易的主體， 同時(shí)積極發(fā)展各種套利交易， 引導(dǎo)投機(jī)者進(jìn)行理性交易以促進(jìn)股指期貨功能的發(fā)揮。

6.要加強(qiáng)對(duì)股指期貨市場(chǎng)的監(jiān)管，防止因股指期貨交易造成投機(jī)加劇，引發(fā)金融危機(jī)。股指期貨作為一種金融衍生工具就像一把雙刃劍，既可以用于套期保值也可以用于投機(jī)，既可以減少風(fēng)險(xiǎn)又可以增加風(fēng)險(xiǎn)。1987年由美國(guó)蔓延到世界各地的全球性股災(zāi)、1995年巴林銀行因期貨交易虧損而破產(chǎn)倒閉及1997年開始的東南亞金融危機(jī)，讓人們對(duì)股指期貨交易產(chǎn)生了懷疑，一些學(xué)者和業(yè)內(nèi)人士甚至認(rèn)為，股指期貨是導(dǎo)致股市動(dòng)蕩的罪魁禍?zhǔn)?。不可否認(rèn)的事實(shí)是，股指期貨交易的參與者大多是以投機(jī)為目的參與這個(gè)市場(chǎng)的，而套期保值只占其中較小的比例。因此，證券監(jiān)管部門要加強(qiáng)對(duì)股指期貨市場(chǎng)的監(jiān)管，防止因股指期貨交易造成投機(jī)加劇，引發(fā)金融危機(jī)。

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(作者通訊地址:鄭州大學(xué)新校區(qū)商學(xué)院06級(jí)研究生 450001)