特別關(guān)注

暴風(fēng)雨后見黃金

亞洲金融危機(jī)十年后的今天，這個(gè)地區(qū)再次進(jìn)入高速發(fā)展軌道。亞洲已經(jīng)走向徹底的復(fù)蘇，或者可能重蹈覆轍？

這是一個(gè)令人不安的日子。

1997年7月2日，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，泰國緊急動(dòng)用外匯儲(chǔ)備防止泰銖在一場(chǎng)巨大的金融投機(jī)性襲擊中貶值。由于被迫對(duì)泰銖實(shí)行浮動(dòng)匯率，泰國迅速跌入陷阱中。投資者很快將資金從泰國撤離，于是，在印度尼西亞、馬來西亞和韓國等經(jīng)濟(jì)體引起連鎖反應(yīng)，災(zāi)難迅速波及開來。

香港、菲律賓、新加坡和臺(tái)灣也未能逃脫危機(jī)的沖擊。這場(chǎng)令金融市場(chǎng)和整體經(jīng)濟(jì)崩潰的災(zāi)難在世界上十分罕見，人們還沒有見過資本以如此大的規(guī)模和速度逃離某個(gè)地區(qū)?，F(xiàn)在，亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)已經(jīng)過去10年了，很多人認(rèn)為受沖擊的國家經(jīng)濟(jì)已經(jīng)完全恢復(fù)。但也有人認(rèn)為東亞可能正步入另一場(chǎng)金融震蕩的陰影之中。

經(jīng)濟(jì)效率迷失

與更早期的危機(jī)相比，1997年的亞洲金融危機(jī)有明顯不同。與曾經(jīng)發(fā)生過多次新興市場(chǎng)危機(jī)的拉美不一樣的是，東亞國家市場(chǎng)以低通脹、預(yù)算平衡和超過8%的增長率自夸。這使得危機(jī)的到來更具有隱蔽性和悲劇性。

回頭看看亞洲國家的弱點(diǎn)是十分清楚的：脆弱的金融混合體，過早匆忙地對(duì)外資開放，以及將地方貨幣與美元掛鉤的政策。在套利動(dòng)機(jī)的驅(qū)使下，銀行和其他地方企業(yè)以比國內(nèi)低得多的利率借入大量美元。當(dāng)國際游資如潮涌入的時(shí)候，這些借款泡沫也推動(dòng)了房地產(chǎn)和股市價(jià)格的上揚(yáng)。

當(dāng)豪華辦公樓和時(shí)髦的公寓樓在這個(gè)地區(qū)擴(kuò)散的時(shí)候，廉價(jià)的貨幣被浪費(fèi)掉了。1995年到1997年，美元升值，一些東亞國家和地區(qū)的貨幣也隨之升值，導(dǎo)致往來賬目赤字?jǐn)U大。1996年，泰國往來賬目赤字高達(dá)GDP的8%。當(dāng)投資者意識(shí)到泰國金融不穩(wěn)定的時(shí)候，資本開始逃離，泰國的外匯儲(chǔ)備也迅速縮小。

在貨幣貶值的同時(shí)，危機(jī)開始蔓延到其他領(lǐng)域。由于貨幣貶值，東亞外幣債務(wù)開始膨脹，結(jié)果造成企業(yè)大面積破產(chǎn)。在房地產(chǎn)泡沫破裂和銀行壞賬迅速增加的同時(shí)，東亞國家的建筑工地一片死寂，龐大的起重機(jī)停止運(yùn)轉(zhuǎn)。由于監(jiān)管乏力，很多銀行資不抵債。于是銀行也陷入破產(chǎn)的境地，資本外流進(jìn)一步惡化。

泰國在絕望中甚至鼓勵(lì)國民拿出黃金首飾，增加泰國央行的黃金儲(chǔ)備。印尼盾對(duì)美元最低貶值了86%，泰國、韓國、馬來西亞和菲律賓的貨幣貶值幅度也達(dá)到40%－60%。如果以美元價(jià)值計(jì)價(jià)，東亞國家的股市至少下跌75%。泰國、印尼和韓國只有拉下面子向國際貨幣基金組織求助。

1998年，印尼、馬來西亞、韓國和泰國的人均實(shí)際GDP平均縮水11%。上千萬人失業(yè)。受打擊最沉重的還是泰國和印尼。1997－2002年，這兩個(gè)國家的實(shí)際GDP連續(xù)下落，與潛在GDP之間的缺口達(dá)35%。情況已經(jīng)嚴(yán)重到與上世紀(jì)30年代美國的大蕭條相當(dāng)。

一些外國人馬上宣告了亞洲奇跡的破滅。他們說，高速增長的亞洲經(jīng)濟(jì)是虛幻的，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)是政府向自己偏愛的企業(yè)大規(guī)模注入廉價(jià)資金。換句話說，經(jīng)濟(jì)增長率是在過度借貸和投資的推動(dòng)下人為推高的?？植李A(yù)言者相信，亞洲會(huì)重蹈上世紀(jì)80年代受到債務(wù)危機(jī)沖擊的拉美的覆轍，在很長時(shí)間內(nèi)，亞洲的經(jīng)濟(jì)都可能走不出蕭條。早在危機(jī)沒有爆發(fā)的時(shí)候，保羅·克魯格曼（Paul Krugman）就對(duì)所謂亞洲經(jīng)濟(jì)奇跡提出質(zhì)疑。他認(rèn)為，亞洲經(jīng)濟(jì)增長是“出賣苦力而非依靠智慧”的結(jié)果，因?yàn)樵鲩L是建立在增加資本和勞動(dòng)力投入的基礎(chǔ)之上的，而不是生產(chǎn)率的提高。所以，克魯格曼認(rèn)為亞洲經(jīng)濟(jì)是不可持續(xù)的。

金融過剩

然而，亞洲金融危機(jī)的原因是金融過剩而非生產(chǎn)率增長乏力。事實(shí)上，很多估計(jì)認(rèn)為，東亞在危機(jī)前的勞動(dòng)生產(chǎn)率增長水平比其他新興經(jīng)濟(jì)體或發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都要高。毫無疑問，投資浪費(fèi)、銀行監(jiān)管乏力和腐敗等問題被高速經(jīng)濟(jì)增長所掩蓋。但經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿Α獮橥顿Y提供資金的高儲(chǔ)蓄率和市場(chǎng)開放卻在原地踏步。

多數(shù)東亞經(jīng)濟(jì)體迅速復(fù)蘇超出了很多人的預(yù)料，生產(chǎn)率增長很快是一個(gè)重要原因。此外，國際貨幣基金組織的救助和銀行業(yè)改革的推進(jìn)也使東亞恢復(fù)了信心。韓國和馬來西亞2000年的人均收入已經(jīng)恢復(fù)到危機(jī)前水平，泰國和印尼分別在2003年和2004年恢復(fù)到危機(jī)前的水平。

一些研究表明，政府治理水平對(duì)于投資和經(jīng)濟(jì)增長非常重要。而可悲的是，東亞在一些層面的治理水平有所退步。亞行運(yùn)用世行的數(shù)據(jù)分析了6項(xiàng)關(guān)于治理水平的指標(biāo)：承擔(dān)責(zé)任的能力（accountability）、政治穩(wěn)定性、政府效率、監(jiān)管水平、法治水平和腐敗控制能力。亞行研究了印尼、馬來西亞、菲律賓、韓國、泰國5國在這6方面的水平，得到了30項(xiàng)指標(biāo)（即5個(gè)國家，每個(gè)國家6項(xiàng)）。研究結(jié)論是，就絕對(duì)水平而言，從1996年到2005年間，30項(xiàng)指標(biāo)中有22項(xiàng)有退步；如果相對(duì)于國際水平而言，那么30項(xiàng)指標(biāo)中有28項(xiàng)出現(xiàn)了倒退。

即使是在金融部門，亞洲也還有很多工作要做。由于內(nèi)部控制的加強(qiáng)和監(jiān)管水平的提高，銀行的狀況比過去健康了，不良貸款出現(xiàn)了大幅度下降。泰國的不良貸款比率，由1998年的43%降至2006年的8%。然而，銀行財(cái)務(wù)狀況好轉(zhuǎn)，部分原因在于有利的宏觀經(jīng)濟(jì)條件。強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長和處于反常低位的實(shí)際利率刺激了銀行利潤。但另一方面，一些國家的風(fēng)險(xiǎn)管理水平仍然較低。作為銀行之外的另一種融資渠道，資本市場(chǎng)仍然不夠發(fā)達(dá)。

亞洲經(jīng)濟(jì)在過去的十年里發(fā)生的最大變化是中國成長為經(jīng)濟(jì)發(fā)動(dòng)機(jī)。其他亞洲國家在產(chǎn)品出口上輸給了中國，但中國也從亞洲進(jìn)口了大量資產(chǎn)設(shè)備。20世紀(jì)90年代，東南亞地區(qū)直接投資出現(xiàn)下落，甚至有人認(rèn)為是中國搶走了東南亞國家的份額。但最近幾年來，情況發(fā)生了變化?，F(xiàn)在，中國的確成為亞洲地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的推進(jìn)器。

中國：下一場(chǎng)危機(jī)的根源？

但是，由于中國的角色正日益強(qiáng)大，其他亞洲國家害怕在與中國的競(jìng)爭(zhēng)中敗下陣來，它們不大愿意讓本國匯率迅速升值。如果中國讓人民幣匯率大幅升值，其他亞洲國家便沒有多大必要干預(yù)本國的匯率。

中國會(huì)成為下一場(chǎng)危機(jī)的爆發(fā)根源嗎？由于對(duì)資本進(jìn)行嚴(yán)格管制，與1997-1998年相比，中國的金融影響力已經(jīng)降低了。的確，嚴(yán)防貨幣貶值有助于化解金融危機(jī)的擴(kuò)散。但中國比它的鄰居可能有更值得警惕的教訓(xùn)：亦即保持匯率穩(wěn)定，積累外匯儲(chǔ)備。中國貨幣政策過于寬松、利率太低已經(jīng)導(dǎo)致大量銀行存款流入股市。

中國股權(quán)價(jià)格相對(duì)較低，如果中國股市泡沫破裂，其他亞洲國家受到的經(jīng)濟(jì)影響不會(huì)太大。高度緊張的投資者也可能會(huì)將資金從亞洲市場(chǎng)撤出，但大量的外匯儲(chǔ)備將有效防止資本外逃。

由于擁有巨額外匯儲(chǔ)備做掩護(hù)，東亞國家的政府將讓自己的經(jīng)濟(jì)更具柔性，銀行系統(tǒng)也更有彈性，以便能更好地應(yīng)對(duì)將來可能發(fā)生的資本揮發(fā)事件。東亞國家的匯率應(yīng)該更富于彈性，這畢竟有利于預(yù)防未來外匯儲(chǔ)備過剩帶來的危機(jī)，同時(shí)也有利于實(shí)現(xiàn)增長由出口轉(zhuǎn)向滿足國內(nèi)需求。政府必須在恢復(fù)信心，創(chuàng)造更健康的投資環(huán)境上下功夫。

模糊的未來

亞洲經(jīng)濟(jì)也有自己的硬傷。政府治理對(duì)于投資和經(jīng)濟(jì)增長十分關(guān)鍵。但可悲的是，東亞在某些方面的治理水平在倒退。

亞洲在金融方面也還有很多工作要做。由于加強(qiáng)了內(nèi)部控制和監(jiān)管水平，亞洲地區(qū)的銀行狀況與過去相比更健康了：不良貸款大降，泰國不良貸款比率已由1998年的43%降到2006年的8%。但是，銀行財(cái)務(wù)狀況好轉(zhuǎn)的部分原因是宏觀經(jīng)濟(jì)條件十分有利。經(jīng)濟(jì)增長的強(qiáng)勢(shì)和實(shí)際利率在超常低位刺激銀行利潤的增加。但另一方面，一些亞洲國家的風(fēng)險(xiǎn)管理水平仍十分低下。而作為銀行之外的另一大融資渠道——資本市場(chǎng)還有待發(fā)育。

然而，如果以對(duì)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境來說，亞洲經(jīng)濟(jì)更為強(qiáng)健了。與十年前相比，亞洲的表現(xiàn)比多數(shù)人預(yù)料的要好得多，這個(gè)地區(qū)今后仍然能夠向世界展現(xiàn)出更美好的前景。

出處：英國《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》2007年6月28日

編譯：羅岳