[摘要] 資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一種金融創(chuàng)新，是一種企業(yè)替代融資方式。資產(chǎn)證券化在融資中的優(yōu)勢(shì)可以大大促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展。

[關(guān)鍵詞] 金融工具創(chuàng)新資產(chǎn)證券化

一、金融工具創(chuàng)新

金融創(chuàng)新就是在金融領(lǐng)域內(nèi)各種要素實(shí)行新的組合。具體來講，就是指金融機(jī)構(gòu)和金融管理當(dāng)局出于對(duì)微觀和宏觀利益的考慮而在金融機(jī)構(gòu)、金融制度、金融業(yè)務(wù)、金融工具以及金融市場(chǎng)等方面所進(jìn)行的創(chuàng)新性變革和開發(fā)活動(dòng)。

金融工具創(chuàng)新是金融創(chuàng)新的核心內(nèi)容，它就是從傳統(tǒng)的基礎(chǔ)金融工具，伴隨技術(shù)滲透而衍生發(fā)展出來新的金融工具。這種創(chuàng)新主要是通過對(duì)金融工具的收益、風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性、可交易性、數(shù)量大小、期限長(zhǎng)短、權(quán)利義務(wù)等不同特征的解捆和重新配套形成的。其核心是衍生金融工具，其主要形式是期貨、期權(quán)、貨幣互換、利率互換等。

二、金融工具創(chuàng)新的回顧

金融工具創(chuàng)新始于20世紀(jì)70年代。1972年，作為戰(zhàn)后各主要國(guó)家維持固定匯率制度的布雷頓森林體系發(fā)生了動(dòng)搖，并且隨著美國(guó)停止美元和黃金的兌換而崩潰。從此，各國(guó)貨幣匯率開始劇烈波動(dòng)。同時(shí)，由于利率是調(diào)節(jié)匯率的一項(xiàng)重要工具，也是影響貨幣供求的一個(gè)重要因素，利率也開始隨之劇烈波動(dòng)起來。這種金融要素的不穩(wěn)定性是金融工具創(chuàng)新的直接動(dòng)因。在布雷頓森林體系崩潰前兩個(gè)月，美國(guó)芝加哥商品交易所成功地推出了世界上第一張場(chǎng)內(nèi)交易的外匯合約。隨后，芝加哥期貨交易所和芝加哥商品交易所于1975年分別發(fā)行了聯(lián)邦政府全國(guó)抵押協(xié)會(huì)存單和財(cái)政部短期債券利率期貨合約。1982年，又有6個(gè)交易所推出了各種各樣的期貨合約。

據(jù)國(guó)際清算銀行統(tǒng)計(jì)，1995年末，在有組織的交易所金融衍生產(chǎn)品的交易量，按本金面值計(jì)算的期末賬面余額已達(dá)91853億美元，其中利率類金融衍生產(chǎn)品占86051億美元，匯率類金融衍生產(chǎn)品占811億美元，股票類金融衍生產(chǎn)品占4991億美元。2001年，全球交易所衍生產(chǎn)品的交易量再創(chuàng)歷史新高，成交合約達(dá)43億個(gè)，其中金融衍生產(chǎn)品已占整個(gè)衍生品市場(chǎng)的90%。2001年底，全球已有60多個(gè)交易所可以進(jìn)行金融衍生產(chǎn)品的交易，基本的金融衍生產(chǎn)品已達(dá)20000多個(gè)。從金融衍生產(chǎn)品交易的區(qū)域分布來看，亞太地區(qū)的金融衍生品交易遠(yuǎn)比歐美市場(chǎng)落后，日本雖屬經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)，其金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展卻相對(duì)遲緩，但韓國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的飛速發(fā)展令人注目。

三、資產(chǎn)證券化：金融創(chuàng)新的產(chǎn)物

信息技術(shù)的革命會(huì)引起金融交易本身相對(duì)價(jià)格的變化，從而改變?nèi)藗冎g的交易成本和信息結(jié)構(gòu)，結(jié)果傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品、金融交易方式等微觀金融結(jié)構(gòu)就會(huì)發(fā)生變革，這個(gè)過程就是金融創(chuàng)新。

作為一種金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化實(shí)際上是金融企業(yè)對(duì)政府管制所造成的利潤(rùn)下降和經(jīng)營(yíng)不利等局面做出的反應(yīng)。資產(chǎn)證券化最早產(chǎn)生于美國(guó)，而這與當(dāng)時(shí)美國(guó)特有的制度環(huán)境有關(guān)。20世紀(jì)60年代，嚴(yán)格的管制規(guī)定使美國(guó)銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的信貸資金無法在全國(guó)范圍內(nèi)流動(dòng)。更重要的是在20世紀(jì)60年代以后，金融機(jī)構(gòu)對(duì)存款的激烈爭(zhēng)奪導(dǎo)致儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)資金來源吃緊，而其資產(chǎn)業(yè)務(wù)又是以前已經(jīng)貸放出去的長(zhǎng)期按揭貸款。這樣，資產(chǎn)負(fù)債嚴(yán)重不匹配的結(jié)果使儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)開始著手出售其住房抵押貸款，這就是最早的資產(chǎn)證券化。隨后，資產(chǎn)證券化又被引入歐洲，并且其證券化的范圍也大為拓寬。資產(chǎn)證券化出現(xiàn)在亞洲是在20世紀(jì)90年代以后，特別是在1997年亞洲金融危機(jī)之后，國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)亞洲的信心不斷下降，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)大幅度降低了許多危機(jī)國(guó)家的信用級(jí)別，結(jié)果亞洲借款人的融資活動(dòng)受到嚴(yán)重打擊。作為一種有效的替代融資手段，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的主流融資手段之一，而在發(fā)展中國(guó)家，資產(chǎn)證券化也越來越多地被銀行和企業(yè)采用。

四、資產(chǎn)證券化與中國(guó)金融工具結(jié)構(gòu)的協(xié)調(diào)

從資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史可以看出:資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一種金融創(chuàng)新。國(guó)際清算銀行（BIS）將金融創(chuàng)新分為四類：風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移型創(chuàng)新、提高流動(dòng)型創(chuàng)新、信用創(chuàng)造型創(chuàng)新和權(quán)益增加型創(chuàng)新。而資產(chǎn)證券化則具有前三種創(chuàng)新的特征;技術(shù)水平的提高和政府機(jī)構(gòu)的支持起了重要作用。如對(duì)抵押貸款提供支付擔(dān)保和提供稅收優(yōu)惠，是資產(chǎn)證券化得以順利開展的重要條件，銀行或企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性的不足是資產(chǎn)證券化的直接原因，而銀行擺脫外部制度約束尋求發(fā)展是資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的根本原因;資產(chǎn)證券化與企業(yè)融資環(huán)境的變化緊密相關(guān)。理性的企業(yè)總是會(huì)對(duì)比不同融資方式所產(chǎn)生的成本和收益。當(dāng)傳統(tǒng)的融資方式不再暢通或成本過高時(shí)，企業(yè)就會(huì)尋求替代融資方式，資產(chǎn)證券化即是這種替代融資方式。

在中國(guó)融資結(jié)構(gòu)中，間接融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過直接融資；在直接融資中，股權(quán)融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過債權(quán)融資；在債權(quán)融資中，政府債券又遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過企業(yè)債券。債權(quán)市場(chǎng)，特別是企業(yè)債權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展已成為資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的迫切任務(wù)。證券化的優(yōu)勢(shì)正逐漸得到認(rèn)同，證券化是比其他融資形式（如發(fā)行商業(yè)票據(jù)或從銀行借款）成本更低的融資方法，它還可以增強(qiáng)流動(dòng)性和減少利率風(fēng)險(xiǎn)。其他機(jī)構(gòu)在債券和貸款收益與較高的證券化收益之間進(jìn)行套利。商業(yè)銀行利用證券化將貸款資產(chǎn)從其資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)移出去，從而可以在給定資本數(shù)量的條件下發(fā)放更多數(shù)量的貸款。證券化為金融機(jī)構(gòu)提供了一種全新的資產(chǎn)負(fù)債管理方法。金融機(jī)構(gòu)通過證券化還可以將與負(fù)債、利率期限不匹配的資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離出去，用比較合適的資產(chǎn)取而代之。

資產(chǎn)證券化在融資中的優(yōu)勢(shì)可以大大促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展，從而創(chuàng)造一種新的成本較低的融資渠道，豐富金融工具種類，平衡金融工具之間的比例關(guān)系，這對(duì)于糾正中國(guó)金融工具的失調(diào)將具有十分重要的作用。