[摘要] 本文基于河南上市公司的數(shù)據(jù)，通過實(shí)證分析，對(duì)EVA率及其動(dòng)因指標(biāo)與公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的相關(guān)性進(jìn)行了研究，研究發(fā)現(xiàn)，EVA與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率顯著相關(guān)，但與股權(quán)結(jié)構(gòu)相關(guān)性未通過顯著性檢驗(yàn)。

[關(guān)鍵詞] EVA股權(quán)結(jié)構(gòu)回歸資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率

EVA（經(jīng)濟(jì)增加值)是由美國(guó)思騰·斯特(Stern Stewart)管理咨詢公司在上世紀(jì)80年代提出的衡量企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的指標(biāo)。其定義式為：

EVA =稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)- 加權(quán)平均資本成本

=稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)- 資本×加權(quán)平均資本成本率

作為績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)，EVA主要進(jìn)步之處在于:它不僅考慮了傳統(tǒng)的債務(wù)資本成本，而且也考慮了企業(yè)的權(quán)益資本成本，按照Modigliani-Miller理論，權(quán)益資本成本比債務(wù)資本高得多，通過對(duì)權(quán)益資本成本的剔除，EVA反映了企業(yè)在一定時(shí)期的實(shí)際經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。當(dāng)EVA為正時(shí)，則表示企業(yè)的收益高于為獲得此項(xiàng)收益而投入的資本成本，企業(yè)為股東創(chuàng)造了價(jià)值，反之，在損失價(jià)值。

EVA問世以后，國(guó)外學(xué)術(shù)界對(duì)EVA模型的有效性進(jìn)行了實(shí)證研究。U yemura (1996) 對(duì)EVA指標(biāo)在解釋股票價(jià)格變化的有效性進(jìn)行了研究， 結(jié)果表明EVA 指標(biāo)的解釋能力為40%， 而傳統(tǒng)指標(biāo)的解釋能力最高為13%。B iddel (1996) 的研究結(jié)果表明， EVA 指標(biāo)比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)具有更多的信息含量。Chen 和Dodd (1997)的研究表明:EVA 指標(biāo)是衡量公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的一個(gè)有用指標(biāo)， 傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的解釋能力為36.5%，而EVA指標(biāo)的解釋能力為41%。W allace(1997)研究了采用EVA模型進(jìn)行公司治理的公司和沒采用的公司之間是否確實(shí)存在差異。根據(jù)EVA指標(biāo)衡量業(yè)績(jī)并據(jù)以設(shè)計(jì)薪酬計(jì)劃，確實(shí)有助于經(jīng)營(yíng)管理人員采用有利于股東財(cái)富最大化的行為。

國(guó)內(nèi)由于證券市場(chǎng)起步較晚，對(duì)EVA的實(shí)證研究相對(duì)較少，喬華和張雙全（2001）考察了EVA，以及其他傳統(tǒng)指標(biāo)與公司價(jià)值的相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)EVA的解釋力明顯高于其他指標(biāo)， EVA具有較強(qiáng)的價(jià)值相關(guān)性。孫錚和李增泉（2001）選擇了經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量、會(huì)計(jì)盈余、剩余收入、EVA、REVA等五種收益指標(biāo)，比較他們的價(jià)值相關(guān)性。研究結(jié)果表明：經(jīng)濟(jì)收益的價(jià)值相關(guān)性高于會(huì)計(jì)收益的價(jià)值相關(guān)性。經(jīng)濟(jì)收益相對(duì)于會(huì)計(jì)收益具有信息增量。王喜剛、叢海濤、歐陽(yáng)令南（2003），比較了 EVA 變量與會(huì)計(jì)盈利性指標(biāo)在解釋上市公司市場(chǎng)價(jià)值方面的信息有用性。結(jié)果表明，EVA 變量在總體上的解釋力強(qiáng)于會(huì)計(jì)指標(biāo)。 黃松等（2006）對(duì)EVA及其動(dòng)因指標(biāo)與股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了相關(guān)分析，研究發(fā)現(xiàn)，EVA與資產(chǎn)負(fù)債率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率相關(guān)，而資產(chǎn)負(fù)債率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率與第一、第二大股東持股比例顯著相關(guān)。

本文將借鑒黃松等人的研究方法，依據(jù)河南上市公司的數(shù)據(jù)，對(duì)EVA的動(dòng)因進(jìn)行實(shí)證分析。

一、樣本、變量和研究方法

1.樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

為了使本文的研究結(jié)果更客觀，本文在選取樣本時(shí)遵循了以下幾條原則:(1)只發(fā)行A股的公司。同時(shí)發(fā)行多種股種的公司與只發(fā)行A股的上市公司在會(huì)計(jì)政策的選擇上存在著顯著的差異，這樣，計(jì)算出的EVA值就不具有可比性，因此，剔除同時(shí)發(fā)行A股，又發(fā)行B股或H股的公司;(2)剔除不能較好反映出上市公司真實(shí)價(jià)值的ST、PT類的公司;(3)時(shí)間跨度為2001年～2002年，由于2000年以前思騰斯特中國(guó)公司在證券之星網(wǎng)站公布的EVA數(shù)據(jù)中河南上市公司只有11家，2003年以后思騰斯特中國(guó)公司不再公布中國(guó)上市公司的EVA值，故本文的樣本時(shí)間跨度為2001年至2002年兩年的時(shí)間；⑷對(duì)于不能取得研究所需要的數(shù)據(jù)的上市公司也將去掉，最終，符合上述條件的上市公司樣本數(shù)量為40個(gè)。

本文的數(shù)據(jù)來(lái)自于思騰斯特中國(guó)公司在證券之星網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)和CSMA數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.變量說明

(1)EVA率。EVA率＝EVA/總資產(chǎn)

(2)動(dòng)因指標(biāo)。①總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率＝主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/資產(chǎn)總額。②主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率＝主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。③資產(chǎn)負(fù)債率＝負(fù)債總額/資產(chǎn)總額。

(3)股權(quán)結(jié)構(gòu)。本文采用第一、第二大股東和前五大股東持股比例表示股權(quán)集中度，用高管人員持股比例表示內(nèi)部人持股的情況。用國(guó)有股表示股權(quán)性質(zhì)。國(guó)有股包括國(guó)家股和國(guó)有法人股。

3.研究方法與步驟

本文的研究方法主要采用線性一元回歸和線性多元回歸

本文實(shí)證研究中所使用的統(tǒng)計(jì)軟件為EXCEL與SPSS。

二、實(shí)證結(jié)果與分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

由表1 可以看出，河南上市公司的EVA率均值只有0.2％，說明河南上市公司總體來(lái)說創(chuàng)造價(jià)值能力不高。高管人員持股比例平均只有0.1％。說明河南上市公司高管人員持股比例偏低。國(guó)有股平均持股比例57.743%，河南上市公司的國(guó)有股一股獨(dú)大的現(xiàn)象比較嚴(yán)重。

由表2可以看出，EVA與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的相關(guān)系數(shù)最大，并且在0.01的水平下顯著，說EVA率與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的相關(guān)性最強(qiáng)。EVA率與股權(quán)結(jié)構(gòu)的四個(gè)變量的相關(guān)性分析皆沒有通過顯著性檢驗(yàn)。資產(chǎn)負(fù)債率 、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率與股權(quán)結(jié)構(gòu)的四個(gè)變量也不具有顯著的相關(guān)性。筆者認(rèn)為這與目前中國(guó)普遍存在的國(guó)有股一股獨(dú)大，所有者缺位，而高管人員持股比例較低有很大關(guān)系，正是由于所有者缺位造成了高管人員視股東的資金為免費(fèi)的午餐，從而圈錢買利潤(rùn)。

3.回歸分析

aPredictors: (Constant)，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

bPredictors: (Constant)， 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率

cDependent Variable: EVA率

從表3 可以看出，在以EVA率作為因變量，上述幾個(gè)變量作為自變量，運(yùn)用逐步回歸法建立的回歸方程中，只有資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率進(jìn)入了回歸方程，這一結(jié)果與黃松等人的結(jié)論一致。說明要提高EVA只有提高資本周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率，EVA的根本動(dòng)因與企業(yè)所處的地域沒有關(guān)系。

由表4可以看出，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的回歸系數(shù)不僅都通過了顯著性檢驗(yàn)，而且回歸系數(shù)的顯著性水平分別為0.000和0.001，說明了EVA和兩自變量之間的線性相關(guān)關(guān)系極為顯著，建立的回歸方程是有效的。

分別將資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率作為因變量與股權(quán)結(jié)構(gòu)變量進(jìn)行回歸分析，結(jié)果均無(wú)法構(gòu)建回歸方程。這一結(jié)果顯示，資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率與股權(quán)結(jié)構(gòu)均不具有相關(guān)性。

三、研究結(jié)論與局限

1.結(jié)論

通過以上的分析，我們可以得出以下結(jié)論：

(1)河南上市公司創(chuàng)造價(jià)值能力偏低，許多公司存在虛盈實(shí)虧的情況。河南上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有待提高。(2)加快資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)速度和增強(qiáng)主營(yíng)業(yè)務(wù)獲利能力是上市創(chuàng)造價(jià)值的根本途徑。要提高EVA必須加快資本周轉(zhuǎn)速度提高主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率。(3)從本文的實(shí)證結(jié)果看，股權(quán)結(jié)構(gòu)不影響EVA。筆者認(rèn)為原因有二：①可能是由于樣本不足，時(shí)間跨度較短造成的。②可能是因?yàn)樯鲜泄竟芾韺映止杀壤^低，在國(guó)有股一股獨(dú)大，所有者缺位的情況下，上市公司經(jīng)營(yíng)者忽視權(quán)益資金成本。(4)與黃松等人的研究結(jié)果不同，EVA的動(dòng)因指標(biāo)與股權(quán)結(jié)構(gòu)不具有相關(guān)性。

2.局限

(1)由于數(shù)據(jù)來(lái)源的限制，本文的樣本只有40個(gè)，這可能在一定程度上影響實(shí)證結(jié)果。(2)由于數(shù)據(jù)來(lái)源的限制，本文的時(shí)間跨度只有2年，這也可能造成實(shí)證結(jié)果有失偏頗。

參考文獻(xiàn):

[1]Biddel G， Siegel A. Testing relative information using nested likelihood models[R].Seat t le， WA:University of Washington， 1996

[2]Chen， Dodd. Economic Value Added (EVA):an empirical examination of a new corporate performance measure[J].Journal of Managerial Issues， 1997，9:318～ 333

[3]喬華張雙全:公司價(jià)值與經(jīng)濟(jì)增加值的相關(guān)性：中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)研究[J].世界經(jīng)濟(jì)，2001，1:42-45

[4]孫錚李增泉:收益指標(biāo)價(jià)值相關(guān)性實(shí)證研究[J].中國(guó)會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)研究，2001，3（2）:1-36

[5]王喜剛從海濤:歐陽(yáng)令南.用什么解釋公司價(jià)值:經(jīng)濟(jì)增加值還是會(huì)計(jì)指標(biāo)[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2003，2:77-83

[6]黃松曹麒麟張宇:EVA率及其動(dòng)因指標(biāo)與股權(quán)結(jié)構(gòu)關(guān)系實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)縱橫，2006

注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。