相對(duì)永久性持有也許有一天會(huì)走向海外這個(gè)行業(yè)不可能永遠(yuǎn)“兩頭在外”

【PE中國(guó)夢(mèng)之四對(duì)話】

相對(duì)永久性持有

也許有一天會(huì)走向海外

這個(gè)行業(yè)不可能永遠(yuǎn)“兩頭在外”

《財(cái)經(jīng)》：國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上漲比較快，從投資角度來(lái)看，現(xiàn)在是一個(gè)退出的好時(shí)機(jī)還是進(jìn)入的好時(shí)機(jī)？

吳尚志：我們不著急套現(xiàn)。尋找優(yōu)秀企業(yè)，把事情做成，跟管理層有較深的了解，是很不容易的事，也是很幸運(yùn)的事。我們投資的大多數(shù)優(yōu)秀企業(yè)，蒙牛也好，分眾也好，都沒(méi)有套現(xiàn)。我們?cè)絹?lái)越相信巴菲特講的“相對(duì)永久性持有的”的概念。如果真的套了現(xiàn)，再去找下一個(gè)蒙牛、下一個(gè)分眾，并不容易。一個(gè)優(yōu)秀企業(yè)在中國(guó)增長(zhǎng)的過(guò)程中還有很大空間，我覺(jué)得有的投資還是退出早了。

我確實(shí)注意到整個(gè)中國(guó)最近資產(chǎn)價(jià)格作了一個(gè)很重大的調(diào)整。從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度講，是高了低了我也說(shuō)不好；但具體說(shuō)到我們投資的這些優(yōu)秀企業(yè)，我們沒(méi)有套現(xiàn)想法，而是一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的想法。

《財(cái)經(jīng)》：現(xiàn)在PE對(duì)于把投資企業(yè)放到A股退出都很感興趣，但如果按照三年連續(xù)業(yè)績(jī)要求，是否會(huì)把一大批好企業(yè)擋在門外？

吳尚志：三年連續(xù)業(yè)績(jī)對(duì)創(chuàng)投企業(yè)是很大的問(wèn)題。如果不能上市，就可能影響團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定。這不是主板的問(wèn)題，需要將來(lái)創(chuàng)業(yè)板來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題，深交所可能比我們還著急。

如果這個(gè)問(wèn)題不解決，確實(shí)會(huì)使我們的投資方向轉(zhuǎn)向更為成熟的企業(yè)去投資。我們?cè)谶x擇A股上市企業(yè)時(shí)，就要根據(jù)現(xiàn)有政策進(jìn)行調(diào)整。預(yù)見(jiàn)到三年業(yè)績(jī)和三年鎖定期是上市的必要條件時(shí)，就要挑選現(xiàn)金流堅(jiān)強(qiáng)的、企業(yè)穩(wěn)定的，而不是創(chuàng)新性的，早期企業(yè)應(yīng)該有風(fēng)險(xiǎn)折價(jià)。

總的來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在形勢(shì)在變好。股權(quán)分置解決了，新老劃斷了，PE多了一條在境內(nèi)退出的路，到境外上市的路徑跟以前差不多，只是加了一些限制，我覺(jué)得還是平衡的。

《財(cái)經(jīng)》：你在中金公司時(shí)投資的鷹牌陶瓷1999年2月在新加坡上市，開(kāi)創(chuàng)了“小紅籌”模式，據(jù)說(shuō)當(dāng)時(shí)也被證監(jiān)會(huì)認(rèn)為是涉嫌規(guī)避監(jiān)管，您認(rèn)為紅籌上市是否會(huì)就此堵?。?/p>

吳尚志：紅籌上市是沒(méi)有辦法的辦法，當(dāng)時(shí)監(jiān)管問(wèn)題我們也擔(dān)心。后來(lái)大家做熟了覺(jué)得好做，其實(shí)最開(kāi)始做的時(shí)候也很難，也是摸索中趟出了一條路。

這些年，政策上也是幾經(jīng)變化。2000年6月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求境內(nèi)民營(yíng)企業(yè)海外重組上市必須取得無(wú)異議函。監(jiān)管部門要知情，但留了一個(gè)門縫。當(dāng)時(shí)我們出去的有速達(dá)軟件以及很多網(wǎng)絡(luò)股。2003年4月中國(guó)證監(jiān)會(huì)宣布取消無(wú)異議函，2003年5月以后是紅籌上市的黃金時(shí)代。

政策在變化，我們也在調(diào)整，看什么企業(yè)能做成。有的企業(yè)好，但因?yàn)橥顺霾涣宋覀兎艞壛恕，F(xiàn)在A股全流通，H股上市就沒(méi)什么意義了，我們能流通，企業(yè)管理層的不能流通，大家利益不一致，就會(huì)出現(xiàn)矛盾。我們希望紅籌不要全堵死，有選擇的放對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，對(duì)中國(guó)香港股市發(fā)展都有好處。

《財(cái)經(jīng)》：鼎暉作為海外的基金，是否也打算在境內(nèi)募集人民幣基金？

吳尚志：按照新實(shí)施的《合伙企業(yè)法》，我們也可以成立人民幣基金，但需要與現(xiàn)有的外幣基金協(xié)調(diào)，因?yàn)橛械捻?xiàng)目可能兩個(gè)基金都想做。我們的外幣基金是用完一期再融資，發(fā)行人民幣基金和投資要爭(zhēng)得投資人的理解。但大方向上，我們一定會(huì)募集人民幣基金。

《財(cái)經(jīng)》：但現(xiàn)在的實(shí)際情況是，如果基金不是經(jīng)發(fā)改委審批的，大的國(guó)內(nèi)投資人還是不敢把錢拿進(jìn)來(lái)，還是要有發(fā)改委的一紙批文，他們才肯把錢交給你。怎么看待這個(gè)問(wèn)題？

吳尚志：這是國(guó)內(nèi)投資人自己的問(wèn)題。中國(guó)的投資人要變，在各個(gè)方面上，這不是一天兩天的事，涉及資金的使用、主管資金的責(zé)任和法規(guī)，等等。

現(xiàn)在投資人對(duì)PE的接受程度很高，但當(dāng)年黑石起步也是很難的，跑了二十幾家投資人，就一家出資；但是這些年為什么發(fā)展這么快，是由于創(chuàng)造了有可預(yù)測(cè)的回報(bào)。

你要求中國(guó)的投資者第一天就接受這個(gè)，我覺(jué)得也不合理，但如果你可以證明給投資人在合理風(fēng)險(xiǎn)下的高回報(bào)，以及一個(gè)超越其他形式的好機(jī)制，總有一天追求回報(bào)的投資人是會(huì)把錢給PE的。

這個(gè)事急不得。我注意到許多有遠(yuǎn)見(jiàn)的國(guó)內(nèi)投資人關(guān)注到PE，我相信如果這些投資人能用市場(chǎng)的原則選擇PE管理人，就一定可以得到理想的回報(bào)。我對(duì)國(guó)家外匯投資公司投資黑石是長(zhǎng)期看好的。

《財(cái)經(jīng)》：中國(guó)資本海外投資潮已經(jīng)開(kāi)始。鼎暉立足于投資中國(guó)企業(yè)的成長(zhǎng)，但未來(lái)有沒(méi)有在海外收購(gòu)資產(chǎn)的想法？

吳尚志：一方面，我們規(guī)模尚小，能不能吸引到在海外市場(chǎng)上打開(kāi)局面的人才？國(guó)際巨型PE來(lái)到中國(guó)，有足夠的品牌、資金和待遇吸引到中國(guó)最成熟的人才，可以馬上就形成一個(gè)團(tuán)隊(duì)。另一方面，這些基金的投資人也接受他們?cè)趪?guó)際市場(chǎng)拓展的方向，信任他們有能力投資于不熟悉的市場(chǎng)。

至少在今天，以我們自身的能力以及投資人認(rèn)為我們的能力，還沒(méi)有修煉到這個(gè)程度。將來(lái)隨著中國(guó)的資本走向海外的需求成長(zhǎng)，我們也有這個(gè)能力，投資者也接受的時(shí)候，是可能的。

《財(cái)經(jīng)》：鼎暉過(guò)往投資案例絕大多數(shù)都是參股企業(yè)，跟企業(yè)共同成長(zhǎng)，收購(gòu)性的案例很少。這是為什么？

吳尚志：取決于機(jī)會(huì)。發(fā)達(dá)市場(chǎng)PE的收購(gòu)案例比較多，還是因?yàn)槠鋬?nèi)在機(jī)制。一般來(lái)說(shuō)，在成熟市場(chǎng)上，收購(gòu)的對(duì)象是成熟企業(yè)。這是因?yàn)楣芾韺优c股東之間利益協(xié)調(diào)機(jī)制失效，不能實(shí)現(xiàn)企業(yè)股東利益最大化，只能通過(guò)這種辦法來(lái)提高績(jī)效，所以轉(zhuǎn)移控股權(quán)。但在中國(guó)，私營(yíng)企業(yè)控制在第一代創(chuàng)業(yè)人手中，他不太愿意放棄控股權(quán)；優(yōu)秀的國(guó)企也不愿意放棄。

《財(cái)經(jīng)》：鼎暉是中國(guó)PE行業(yè)的先行者，發(fā)展到今天，行業(yè)形勢(shì)已經(jīng)發(fā)生很大變化。你覺(jué)得這是一個(gè)量的變化還是質(zhì)的變化？

吳尚志：從PE與資本市場(chǎng)的關(guān)系角度來(lái)講，不但是一個(gè)PE投資在市場(chǎng)上退出機(jī)制的問(wèn)題，PE今后將成為資本市場(chǎng)積極的參與者。我相信今后比較大的變化，首先就是跟中國(guó)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步接軌，其次是人民幣基金的創(chuàng)立并形成規(guī)模。這兩個(gè)方面我相信是會(huì)越來(lái)越清楚的?，F(xiàn)在這個(gè)行業(yè)從資金到退出都是“兩頭在外”，但它不可能永遠(yuǎn)是在外頭。

（此文發(fā)表于7月9日出版的2007年第14期《財(cái)經(jīng)》雜志）

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