啟動(dòng)QDII更多是一種制度創(chuàng)新的嘗試，QDII必將對(duì)國(guó)內(nèi)的居民、金融機(jī)構(gòu)、資本市場(chǎng)和監(jiān)管部門(mén)帶來(lái)深遠(yuǎn)影響。但與此同時(shí)，我們必須要做一些事情，如警示投資中的風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)投資者進(jìn)行合理的資產(chǎn)配置，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的行為，并適時(shí)調(diào)整和完善有關(guān)監(jiān)管政策。

QDII，即合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者，指的是在一國(guó)境內(nèi)設(shè)立，經(jīng)該國(guó)有關(guān)部門(mén)批準(zhǔn)從事境外證券市場(chǎng)的股票、債券等有價(jià)證券業(yè)務(wù)的證券投資基金。與合格的境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)一樣，它也是在貨幣沒(méi)有實(shí)現(xiàn)完全可自由兌換、資本項(xiàng)目尚未開(kāi)放的情況下，有限度地允許境內(nèi)投資者投資境外證券市場(chǎng)的過(guò)渡性制度安排。QDII允許投資者以人民幣購(gòu)匯后以外匯投資境外，有利于拓寬境內(nèi)機(jī)構(gòu)和個(gè)人資金運(yùn)用渠道，投資者可以更加充分地利用兩個(gè)市場(chǎng)，提高資金收益率、分散金融風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)資產(chǎn)保值增值能力。由于實(shí)施了雙重托管制度和專(zhuān)戶管理，由境內(nèi)第三方托管人托管客戶委托資金和境外托管代理人托管境外投資資產(chǎn)，可以更好地保護(hù)投資者利益。該業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的投資收益與風(fēng)險(xiǎn)一般都由投資者自行承擔(dān)。

如今，人們習(xí)慣于用QDII來(lái)代指那些境外理財(cái)產(chǎn)品，但是我們必須知道，從嚴(yán)格意義來(lái)說(shuō)，QDII并不是一種產(chǎn)品，它是一些機(jī)構(gòu)的名稱或者說(shuō)是一種制度安排。

漸進(jìn)的發(fā)展

2006年，在諸多期待中，QDII隆重登場(chǎng)了。自QDII制度推出到現(xiàn)在，總共有三批QDII產(chǎn)品相繼問(wèn)世，而期間政策總體來(lái)看有逐漸取消投資限制的趨勢(shì)。第一批發(fā)行的QDII因?yàn)楣墒械某掷m(xù)向好以及人民幣升值而遭到冷遇——甚至有中國(guó)銀行的首款QDII產(chǎn)品運(yùn)行不到5個(gè)月，便因遭遇巨額贖回，產(chǎn)品規(guī)模連續(xù)20日低于最小規(guī)模限制而被迫終止；招商銀行的首款QDII產(chǎn)品，運(yùn)行3個(gè)多月實(shí)際虧損了0.18%。因?yàn)槟技馁Y金可以投資的范圍非常有限，只能投資收益有限的固定收益產(chǎn)品。再加上人民幣正處于高速升值期，固定收益產(chǎn)品所能提供的回報(bào)可能還不足以彌補(bǔ)人民幣升值的損失，這種情況下，QDII發(fā)展緩慢。

2007年年初，各銀行開(kāi)始尋求拓寬投資渠道的方法，于是產(chǎn)生了第二批QDII產(chǎn)品。比如中行，與其首款QDII產(chǎn)品不同的是，第二款QDII，即中銀穩(wěn)健增長(zhǎng)（R）更加注重提高回報(bào)水平，主要投資H股、紅籌股及以香港股票為主要投資對(duì)象的股票基金。隨著A股市場(chǎng)的大幅上升，A股股價(jià)已明顯高于H股股價(jià)。通過(guò)投資該產(chǎn)品，投資者有機(jī)會(huì)以比A股市場(chǎng)更低的價(jià)格投資于內(nèi)地的大型藍(lán)籌股，并有機(jī)會(huì)投資未在A股市場(chǎng)上市的內(nèi)地優(yōu)質(zhì)企業(yè)以及香港本地企業(yè)，從而降低風(fēng)險(xiǎn)提高收益。另外，通過(guò)投資該產(chǎn)品，投資者還有機(jī)會(huì)分享美元債券市場(chǎng)的收益。預(yù)期該產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)和收益水平將高于債券類(lèi)產(chǎn)品，但低于股票類(lèi)產(chǎn)品。但與外資銀行相比，由于研發(fā)能力的差距，中資銀行在研發(fā)技術(shù)和跨領(lǐng)域、跨行業(yè)金融品種的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)方面仍存在較大不足，其發(fā)行產(chǎn)品的銷(xiāo)售也遭遇到了冷場(chǎng)。而外資銀行QDII在這一時(shí)段推出的產(chǎn)品通常都是投資掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)的衍生工具，以此謀取更高的收益，收到了比較好的效果。

5月11日，銀監(jiān)會(huì)《調(diào)整商業(yè)銀行代客境外理財(cái)業(yè)務(wù)境外投資范圍的通知》將“不得直接投資于股票及其結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、商品類(lèi)衍生產(chǎn)品，以及BBB級(jí)以下證券”的規(guī)定調(diào)整為“不得投資于商品類(lèi)衍生產(chǎn)品，對(duì)沖基金以及國(guó)際公認(rèn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)BBB級(jí)以下的證券”，把股票及其結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品正式納入銀行QDII產(chǎn)品投資范圍。在新規(guī)則中，每個(gè)QDII產(chǎn)品最多有50%的資金可用來(lái)購(gòu)買(mǎi)股票，這使得銀行新產(chǎn)品在收益率上更有誘惑力，擺脫了之前在人民幣升值的大背景下局限于固定收益類(lèi)投資的銀行QDII產(chǎn)品收益率不高的困境。與此同時(shí)，似乎為了配合該政策的出臺(tái)，中國(guó)股市在六月份急轉(zhuǎn)直下，上證綜指下跌7％，而香港恒生指數(shù)卻上漲5.57％，有史以來(lái)首次突破22000點(diǎn)大關(guān)。兩者所形成的鮮明對(duì)比極大地提升了國(guó)內(nèi)投資者對(duì)港股的關(guān)注度。

在此市場(chǎng)背景下，工商銀行推出的QDII產(chǎn)品“東方之珠”獲得較大成功。截至6月29日該行已完成“東方之珠”代客境外理財(cái)產(chǎn)品發(fā)售，累計(jì)募集資金達(dá)44.5億元人民幣，是迄今國(guó)內(nèi)募集規(guī)模最大的QDII理財(cái)產(chǎn)品。“東方之珠”是一款基金形態(tài)的銀行理財(cái)產(chǎn)品，封閉期結(jié)束后投資者每周均可申購(gòu)、贖回，流動(dòng)性高。在產(chǎn)品的設(shè)計(jì)上，不超過(guò)50%的資金投資于掛牌香港交易所的中國(guó)企業(yè)，包括中國(guó)企業(yè)股票(H股)、中資企業(yè)股票(紅籌股)、新上市的中國(guó)企業(yè)股票等，也投資于藍(lán)籌和新上市的成長(zhǎng)型股票，其余部分進(jìn)行亞洲固定收益投資，借助亞洲債券的高收益及亞洲貨幣的升值趨勢(shì)規(guī)避人民幣匯率升值風(fēng)險(xiǎn)。之后中國(guó)銀行、交通銀行也相繼推出了類(lèi)似的產(chǎn)品。過(guò)去的一個(gè)月時(shí)間里，已經(jīng)有至少6種以上的銀行升級(jí)版QDII精彩亮相。這相當(dāng)于平均5天左右的時(shí)間就有一款全新設(shè)計(jì)的QDII產(chǎn)品對(duì)外正式亮相，國(guó)內(nèi)QDII市場(chǎng)受到前所未有的追捧。

和今年上半年之前的銀行系QDII產(chǎn)品相比，升級(jí)版QDII產(chǎn)品呈現(xiàn)四方面特點(diǎn)：一是大都利用A股股價(jià)明顯高于H股股價(jià)的時(shí)機(jī)，通過(guò)投資H股分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)高成長(zhǎng)的收益；二是產(chǎn)品多為開(kāi)放式的，在封閉期結(jié)束后，投資人定期可按份額凈值申購(gòu)及贖回產(chǎn)品，能夠充分滿足投資人對(duì)流動(dòng)性的要求，也形成了對(duì)管理人投資運(yùn)作的有效約束；三是絕大部分產(chǎn)品都在資產(chǎn)配置中考慮了亞洲貨幣資產(chǎn)，希望借助亞洲貨幣的升值趨勢(shì)規(guī)避人民幣匯率升值風(fēng)險(xiǎn)；四是預(yù)期最高年收益出現(xiàn)了雙倍以上的增長(zhǎng)，最高達(dá)到48%左右的高水平。

2007年7月5日起QDII擴(kuò)編新軍，券商基金將進(jìn)入QDII領(lǐng)域。這次變革為基金券商帶來(lái)了新的優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)和每年數(shù)十億的管理收入，不過(guò)更重要的還是基金券商QDII產(chǎn)品的出爐，增強(qiáng)了QDII業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。盡管目前中國(guó)對(duì)于海外投資產(chǎn)品還沒(méi)有放開(kāi)限制，但全面與國(guó)際接軌無(wú)疑是未來(lái)資產(chǎn)管理發(fā)展的趨勢(shì)，這次基金QDII業(yè)務(wù)的放開(kāi)，無(wú)疑會(huì)促使國(guó)內(nèi)資產(chǎn)管理水平更加成熟和國(guó)際化。作為普通投資者到時(shí)候自然可以接觸到更多樣化的產(chǎn)品，可以有更多樣化的選擇，QDII產(chǎn)品市場(chǎng)甚至整個(gè)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)越來(lái)越激烈。

QDII新政之效應(yīng)

對(duì)居民。對(duì)于居民而言這是一個(gè)非常重大的變化，因?yàn)檫@是中國(guó)第一次允許國(guó)內(nèi)的家庭和公司可以通過(guò)官方的渠道投資海外資本市場(chǎng)，使得居民的投資渠道大大拓寬。QDII的投資產(chǎn)品范圍不僅包括國(guó)債、公債券、抵押支持證券、基金連接票據(jù)、貨幣市場(chǎng)工具等，還可包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換等金融衍生產(chǎn)品及其混合產(chǎn)品，產(chǎn)品收益率包括固定利率類(lèi)型、浮動(dòng)利率及各種結(jié)構(gòu)性利率類(lèi)型。而在過(guò)去國(guó)內(nèi)的老百姓想要投資海外市場(chǎng)卻只能通過(guò)自己攜帶外幣現(xiàn)鈔或者通過(guò)地下錢(qián)莊等非法渠道，既不合法又不安全。

另外為配合QDII的推出，國(guó)家還放寬了對(duì)境內(nèi)居民購(gòu)匯的限制，從今年2月1日起，每位境內(nèi)居民可以憑個(gè)人有效證件向商業(yè)銀行申購(gòu)?fù)鈪R5萬(wàn)美元或等值的其他外幣，雖然不可以匯出境外，但可以用于購(gòu)買(mǎi)代客境外理財(cái)產(chǎn)品。而在此之前，境內(nèi)居民想要購(gòu)買(mǎi)外匯，就必須要有正當(dāng)?shù)睦碛刹拍芴岢錾暾?qǐng)，經(jīng)批準(zhǔn)后才能購(gòu)買(mǎi)外匯；沒(méi)有外匯監(jiān)管部門(mén)認(rèn)可的理由，或者不被批準(zhǔn)的居民，就只能到黑市上兌換，兌換的價(jià)格要比銀行牌價(jià)高，而且有時(shí)候還會(huì)兌換到假幣，既不劃算又不安全。

因此，QDII可以使國(guó)內(nèi)居民更加便利地投資境外，大大拓寬投資范圍和品種，提高分散資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)我國(guó)投資者投資理念的轉(zhuǎn)變。

對(duì)金融機(jī)構(gòu)。對(duì)銀行而言，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷完善，利率市場(chǎng)化改革的不斷加深以及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，利差收入占比會(huì)越來(lái)越小，中間業(yè)務(wù)收入對(duì)銀行利潤(rùn)的貢獻(xiàn)將越來(lái)越大，QDII制度為我國(guó)商業(yè)銀行獲取更多的中間業(yè)務(wù)收入提供了更大的空間；對(duì)基金公司、證券公司和保險(xiǎn)公司而言，面對(duì)資金規(guī)模的不斷擴(kuò)大及對(duì)收益需求的不斷提高，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的投資選擇十分有限，收益率往往也不能滿足要求。QDII制度為國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)投資多樣化開(kāi)啟了大門(mén)，它一方面可以提高整體收益率，分散風(fēng)險(xiǎn)，另一方面國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)尤其是非銀行金融機(jī)構(gòu)投資境外市場(chǎng)有助于其熟悉國(guó)際市場(chǎng)的運(yùn)作規(guī)則，并利用合作伙伴的經(jīng)驗(yàn)及成熟產(chǎn)品完善自身管理和服務(wù)，提升風(fēng)險(xiǎn)防范和駕馭市場(chǎng)的能力。同時(shí)也為培養(yǎng)一批具有境外資本市場(chǎng)操作經(jīng)驗(yàn)的國(guó)際型金融投資人才創(chuàng)造了條件。QDII制度的推出，為我國(guó)金融業(yè)全面開(kāi)放提供了漸進(jìn)式的“演練”。

對(duì)資本市場(chǎng)。QDII對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了QFII的影響，它使中國(guó)的資本市場(chǎng)成為一個(gè)開(kāi)放的市場(chǎng)。QDII的設(shè)立，有利于推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的投資主體與投資機(jī)構(gòu)走向國(guó)際市場(chǎng)，加速他們與國(guó)際慣例接軌和制度建設(shè)。QDII還將為國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)帶來(lái)良好的“鯰魚(yú)效應(yīng)”。按照Ross的套利定價(jià)理論，如果兩種完全可以替代證券的定價(jià)不同，在信息和資金可以流動(dòng)的情況下就會(huì)發(fā)生套利行為。QDII推出后各相關(guān)證券市場(chǎng)的不同表現(xiàn)反映出這種套利機(jī)會(huì)已經(jīng)開(kāi)始作用于大陸與香港市場(chǎng)。套利將會(huì)導(dǎo)致資金從一個(gè)市場(chǎng)流向另外一個(gè)市場(chǎng)。因此，雖然QDII限額內(nèi)的投資額度十分有限，但QDII的實(shí)施導(dǎo)致從內(nèi)地流出資金可能會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)這個(gè)數(shù)目，而后者才是真正沖擊國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的主要原因之一。通過(guò)境內(nèi)外投資環(huán)境和投資表的橫向比較，倒逼A股上市公司改善治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)A股市場(chǎng)的健康發(fā)展。

對(duì)監(jiān)管的作用和影響。對(duì)監(jiān)管當(dāng)局而言，QDII的推出既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇：首先是挑戰(zhàn)，不論QDII采用何種形式，初期的投資風(fēng)格無(wú)疑會(huì)趨向于穩(wěn)健，追求低風(fēng)險(xiǎn)而不是高回報(bào)。而隨著QDII的推進(jìn)及深入化，承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)、追求較高的回報(bào)則成為可能，這對(duì)監(jiān)管提出了更高的要求。同時(shí)，資金流出后，無(wú)疑會(huì)增加監(jiān)控的難度。當(dāng)局必須考慮如何防止違規(guī)挪動(dòng)資金造成損失，以及如何規(guī)范資金的流向等?？紤]到境內(nèi)外法律的差異性，地區(qū)間協(xié)同監(jiān)管的問(wèn)題也會(huì)成為一個(gè)挑戰(zhàn)。但在這種情況下對(duì)監(jiān)管者而言也是機(jī)遇：QDII也有助于加強(qiáng)外匯管理及資金的流動(dòng)。在資本受管制的環(huán)境下，地下資金管道龐大，每年有大量資金經(jīng)非法渠道流失。QDII提供了正規(guī)的投資渠道，使過(guò)去投資無(wú)門(mén)，需尋求非法途徑流出國(guó)外的資金棄暗投明，歸順合法的渠道，納入當(dāng)局監(jiān)管系統(tǒng)內(nèi)，從而增加了透明度以及可控性，使當(dāng)局能更有效地監(jiān)控資本流動(dòng)，降低金融風(fēng)險(xiǎn)。

解決發(fā)展中的問(wèn)題

規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)作。金融機(jī)構(gòu)在發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品時(shí)容易出現(xiàn)信息傳遞層層過(guò)濾到達(dá)投資人時(shí)信息已發(fā)生扭曲，甚至銷(xiāo)售人員在銷(xiāo)售產(chǎn)品時(shí)夸大收益，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不揭示或揭示不清，故意誤導(dǎo)投資人的現(xiàn)象。銀行應(yīng)嚴(yán)格管理理財(cái)業(yè)務(wù)人員，高度重視理財(cái)業(yè)務(wù)營(yíng)銷(xiāo)人員的培訓(xùn)，使其清楚了解所銷(xiāo)售的理財(cái)產(chǎn)品的特征和風(fēng)險(xiǎn)，并在銷(xiāo)售過(guò)程中以適當(dāng)?shù)姆绞饺娓嬷蛻?，確保銷(xiāo)售行為的合規(guī)性。要求購(gòu)買(mǎi)者“買(mǎi)者自負(fù)”的前提條件是銀行必須充分履行以下責(zé)任義務(wù)：首先，銀行要向客戶誠(chéng)實(shí)盡職地履行信息披露義務(wù)，對(duì)產(chǎn)品的已知缺陷和風(fēng)險(xiǎn)作充分的披露，防止誤導(dǎo)投資者；其次，銀行應(yīng)對(duì)所推薦產(chǎn)品相對(duì)于客戶的適合度進(jìn)行測(cè)試，以確保產(chǎn)品符合投資者真實(shí)的投資需求和風(fēng)險(xiǎn)承受能力；再次，銀行應(yīng)妥善地保管客戶資金，以保證客戶資金與自我資金的投資與管理相分離；最后，銀行還應(yīng)建立高效完善的產(chǎn)品售后服務(wù)體系，包括有效的客戶投訴受理渠道和恰當(dāng)?shù)膬?nèi)部客戶投訴處理程序。

加強(qiáng)對(duì)投資者的教育。QDII的產(chǎn)品涉及外匯、債券、股票等多個(gè)領(lǐng)域，產(chǎn)品設(shè)計(jì)還往往嵌入復(fù)雜的衍生工具，目前我國(guó)廣大的投資者對(duì)外匯領(lǐng)域的金融工具的知識(shí)總體還比較少，有時(shí)因?yàn)楫a(chǎn)品的復(fù)雜性或陌生性，即使金融機(jī)構(gòu)發(fā)售產(chǎn)品時(shí)比較清晰地揭示了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)仍會(huì)引起一些投資者的錯(cuò)誤理解。同時(shí)諸如只看重一種資產(chǎn)的投資（甚至投機(jī)），不進(jìn)行合理的資產(chǎn)組合配置等現(xiàn)象比較普遍，因此，進(jìn)行投資者教育非常必要且會(huì)需要一個(gè)較為長(zhǎng)期的教育計(jì)劃，需要不斷堅(jiān)持和盡量采用多元化的方式，讓投資者去了解和接觸金融的知識(shí)。各機(jī)構(gòu)在推廣產(chǎn)品時(shí)，須幫助投資者厘清自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，促使其購(gòu)買(mǎi)與其風(fēng)險(xiǎn)承受能力相適應(yīng)的產(chǎn)品，并進(jìn)行合理的資產(chǎn)配置。

拓寬投資渠道，進(jìn)行及時(shí)有效的監(jiān)管。如今，QFII已經(jīng)發(fā)展起來(lái)，相比較而言QDII尚屬發(fā)展的初級(jí)階段。QDII指出了一條道路，即允許海外投資才是真正化解人民幣流動(dòng)性的方法，封閉的資本市場(chǎng)只會(huì)讓泛濫的人民幣推高中國(guó)所有的可投資領(lǐng)域。因此要繼續(xù)放開(kāi)QDII投資限制，發(fā)展境外投資，拓寬QDII投資渠道。讓境內(nèi)投資者包括機(jī)構(gòu)可以去投資境外除現(xiàn)有可購(gòu)買(mǎi)的固定收益?zhèn)?、港股等以外的其他境外資產(chǎn)，如歐美市場(chǎng)、甚至新興市場(chǎng)外資企業(yè)股權(quán)等，由此來(lái)降低順差、減少流動(dòng)性膨脹、增加投資者收益和分散風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，金融監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該進(jìn)一步完善QDII有關(guān)監(jiān)管政策， 優(yōu)化競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，審慎、穩(wěn)健地推動(dòng)QDII業(yè)務(wù)。隨著投資者逐漸成熟、產(chǎn)品運(yùn)行機(jī)制的不斷優(yōu)化和投資市場(chǎng)的發(fā)展，要適時(shí)調(diào)整監(jiān)管政策，對(duì)QDII產(chǎn)品性質(zhì)的界定、可投資產(chǎn)品的范圍、會(huì)計(jì)賬務(wù)處理、風(fēng)險(xiǎn)管理和信息披露要求等方面要進(jìn)一步加以明確，并盡量減少和簡(jiǎn)化相關(guān)審批流程，提高審批效率，為商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品創(chuàng)新和業(yè)務(wù)開(kāi)展提供更加寬松的環(huán)境。同時(shí)，督促相關(guān)金融機(jī)構(gòu)做好QDII產(chǎn)品的科學(xué)設(shè)計(jì)和定價(jià)工作，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，加強(qiáng)信息披露，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)銀行機(jī)構(gòu)加強(qiáng)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)及境外金融同行的業(yè)務(wù)交流。除此之外，金融監(jiān)管部門(mén)還應(yīng)該加強(qiáng)相互之間以及與境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作，共同推動(dòng)QDII業(yè)務(wù)健康、快速發(fā)展。

（作者單位：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院）