魏　杰

應(yīng)對流動(dòng)性過剩首要防范的是資產(chǎn)的高價(jià)位運(yùn)行

我們在發(fā)現(xiàn)和判斷流動(dòng)性過剩的時(shí)候，主要依據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)是價(jià)格體系，也就是說，流動(dòng)性過?；蛄鲃?dòng)性不足，首先反映在價(jià)格體系上。一般來講，流動(dòng)性過剩的時(shí)候，必然會(huì)引起價(jià)格體系全面上漲，但是價(jià)格體系上漲，對于不同的價(jià)格來講有不同的后果。價(jià)格體系通常分成三大類:第一，消費(fèi)品價(jià)格，也就是我們講的物價(jià)。如果流動(dòng)性過剩反映為消費(fèi)者價(jià)格上漲太快時(shí)，人們就擔(dān)心會(huì)不會(huì)出現(xiàn)通貨膨脹。第二，投資品價(jià)格。投資產(chǎn)品的價(jià)格，像鋼材、水泥、鋁合金等，當(dāng)流動(dòng)性過剩引發(fā)投資品價(jià)格漲得太快時(shí)，我們就會(huì)擔(dān)心出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過熱。第三，資產(chǎn)價(jià)格，我國資產(chǎn)價(jià)格現(xiàn)在主要表現(xiàn)為股價(jià)、房價(jià)。一般來講，流動(dòng)性過剩引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格漲得太快時(shí)，人們就會(huì)擔(dān)心出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)泡沫。

我們分析流動(dòng)性過剩對整個(gè)經(jīng)濟(jì)影響的時(shí)候，往往會(huì)分別分析流動(dòng)性過剩對這三種不同價(jià)格的影響狀況。最近我國出現(xiàn)了一種聲音，說我們物價(jià)統(tǒng)計(jì)有問題，應(yīng)把別的價(jià)格也統(tǒng)計(jì)進(jìn)來。實(shí)際上，從規(guī)范的分析來看，恰恰是分開來講要比所謂的“搞在一起”能說明問題。我們也曾試過要搞到一起，比如說把資產(chǎn)價(jià)格搞在一起。現(xiàn)在股價(jià)漲得那么高，股價(jià)指數(shù)怎么說明價(jià)格水平呢？如果把房價(jià)搞進(jìn)來也很成問題，房子雖然是消費(fèi)品，但它可以投資、有保值增值的功能。所以按常規(guī)來講，還是要具體分析流動(dòng)性過剩對這三種價(jià)格的影響，來判斷我們應(yīng)該怎么辦。

目前中國流動(dòng)性過剩應(yīng)該說是全面漲價(jià)。消費(fèi)品價(jià)格漲,8月份已經(jīng)是6.5％;投資品價(jià)格也在漲，資產(chǎn)價(jià)格更在漲。通脹、經(jīng)濟(jì)過熱、經(jīng)濟(jì)泡沫對我們的影響，目前主要壓力是什么？人們可能首先要把通脹排除掉，認(rèn)為消費(fèi)品價(jià)格漲得太快不會(huì)引發(fā)出太嚴(yán)重的通脹。判斷的原因有三:1.我們目前是局部漲價(jià)，主要是農(nóng)產(chǎn)品所引發(fā)的，有1/3的消費(fèi)品價(jià)格是跌的;2.漲價(jià)里有的是恢復(fù)性漲價(jià)，像農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格實(shí)際上過低，應(yīng)該叫恢復(fù)性漲價(jià)。有人算出來，我們的消費(fèi)品價(jià)格指數(shù)在5％－8％是最佳狀態(tài)，現(xiàn)在顯然還沒到;3.我們現(xiàn)在的消費(fèi)品生產(chǎn)，60％多都是產(chǎn)能過剩，一旦價(jià)格上升，必然引發(fā)潛在生產(chǎn)力來處理，很快供給就會(huì)平移這個(gè)價(jià)格,不會(huì)出現(xiàn)太嚴(yán)重的通脹。所以，現(xiàn)在不少人主張，流動(dòng)性過剩所帶來的通脹問題可能是排在后面，我認(rèn)同這個(gè)看法。

那問題就只剩兩個(gè)了:經(jīng)濟(jì)過熱、經(jīng)濟(jì)泡沫。在這兩個(gè)問題上，我們主張應(yīng)該把經(jīng)濟(jì)泡沫放在第一位，因?yàn)檫@次我們流動(dòng)性過剩，帶來最快的還是資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行，如果搞不好的話，可能會(huì)出現(xiàn)泡沫。從目前的投資狀況來看，投資品價(jià)格漲得太快，但還沒有漲到2003年年底時(shí)的水平，似乎還形成不了引發(fā)太大的經(jīng)濟(jì)過熱。所以，我們對流動(dòng)性過剩帶來問題的排序是這樣的:首要防范的是資產(chǎn)的高價(jià)位運(yùn)行，其次是投資品高價(jià)位運(yùn)行，最后才是消費(fèi)品價(jià)格漲得太快。

既然是這樣的排序，那么該怎樣應(yīng)對資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行，防止出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)泡沫問題呢？現(xiàn)在提出來的對策大致上是五個(gè)要點(diǎn)，一是解決國際收支失衡問題。這次中國流動(dòng)性過剩誘發(fā)的最主要原因是國際收支失衡，也就是貿(mào)易順差和外資凈融資，其導(dǎo)致央行外匯占很大比例，這就標(biāo)志著人民幣進(jìn)入市場，引發(fā)資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行。2006年的貿(mào)易順差1700多億美金，外資凈融資600多億美金，這迫使央行發(fā)行差不多2萬億基礎(chǔ)貨幣。要通過進(jìn)出口、外資政策解決國際收支。進(jìn)出口是順差，需要調(diào)整“出口退稅”政策。這項(xiàng)政策7月1日已調(diào)整了一次，大幅度降低了出口退稅率，涉及2800多個(gè)產(chǎn)品。同時(shí)，對高污染和高消耗資源的產(chǎn)品不僅不退稅，還要提高出口關(guān)稅。第二個(gè)，外資政策。需要修改我們過去對外資的優(yōu)惠政策，轉(zhuǎn)向國民待遇政策。大致上，1月1日兩稅合并之后，稅收優(yōu)惠就沒了，6月1日土地的優(yōu)惠也取消。

現(xiàn)在已經(jīng)調(diào)整了出口退稅政策和外資的優(yōu)惠政策，但效果不好。2006年貿(mào)易順差1700多億，而2007年6月底已經(jīng)到了1200億，今年的順差可能比去年還大，那就必然迫使央行要多發(fā)人民幣收購這些外匯，更多的人民幣會(huì)沖向市場。同時(shí)，和2006年外資凈融資比較，今年6月份已經(jīng)超過400多億，2007年外資凈融資可能接近1000億。政策效果不佳，就導(dǎo)致了流動(dòng)性過剩繼續(xù)嚴(yán)重。我們調(diào)整順差的政策沒有見效的原因在于對這兩個(gè)政策的調(diào)整不可能做得非常嚴(yán)格。出口退稅或者出口、外資進(jìn)入的背后是就業(yè)問題，如果調(diào)得太狠，就會(huì)出現(xiàn)大量失業(yè)問題，失業(yè)問題一旦爆發(fā)也很麻煩。我們的調(diào)整需要考慮社會(huì)承受的能力。

我國目前的外匯體制導(dǎo)致了外匯不能快速地花掉，如果外匯到中國能花掉，就不會(huì)迫使央行多發(fā)人民幣，就不會(huì)有流動(dòng)性過剩。所以，現(xiàn)在討論到外匯體制問題。想要把外匯花掉要滿足:任何人都可以到央行購買外匯、任何人都可以把外匯花到國外。問題是，我們現(xiàn)在要滿足這兩個(gè)條件，就必須實(shí)行外匯體制改革，人民幣在資本項(xiàng)目下應(yīng)該放開，但是現(xiàn)在似乎又不敢放開。如果現(xiàn)在要實(shí)行自由外匯政策體制的話，全世界都在等人民幣升值，如果人民幣快速升值，對中國的壓力會(huì)很大。美國講的是1∶5，央行是1∶8.5收過來的，他要1∶5賣掉，那么對國家壓力會(huì)很大，對企業(yè)的成本壓力也很大。如果按照現(xiàn)在美國1∶5的講法，我國出口到美國的產(chǎn)品80％都喪失競爭力。既然不能實(shí)行自由外匯政策體制，要把外匯花掉怎么辦？現(xiàn)在看到有兩個(gè)動(dòng)作，一是成立國家外匯投資公司。財(cái)政部用錢去收購央行的外匯儲備，再由國家外匯投資公司拿到國外花掉。但究竟能不能花掉還是個(gè)問號。因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在這樣花的話，在國外只能買兩種東西，一個(gè)是資源，像油田、礦產(chǎn);另一個(gè)是國債。中國在國際上收購油田礦產(chǎn)受到各個(gè)利益主體的關(guān)注，總是故意搗亂讓你收購不成。投資買國債，我們已有美國7000億美金的國債，再增加有點(diǎn)困難。另一個(gè)動(dòng)作是給居民開通和國際資本市場對接的通道，首先開通香港股市的通道，讓老百姓通過投資的方式來把外匯花掉。但是這兩個(gè)動(dòng)作最近好像速度有點(diǎn)放慢，這里的問題可能很復(fù)雜。一、我們要開通香港股市的通道，是有許多問題要研究的，尤其都在捧人民幣升值的情況下。二、這個(gè)辦法實(shí)際上涉及到中國外匯體制的深層次改革問題，現(xiàn)在深層次改革又受到升值的壓力。但是不管怎么辦，總算是一個(gè)辦法，慢慢調(diào)整，看最后能不能推動(dòng)中國外匯管理體制的改革，這是所謂的第二類辦法。

第三，要通過央行的貨幣政策操作來解決這個(gè)問題。通過央行的貨幣政策操作，減少流動(dòng)性過剩對資產(chǎn)價(jià)格高價(jià)位運(yùn)行的壓力，提高準(zhǔn)備金率，目前已經(jīng)是12％了，息也加了4次，公開市場業(yè)務(wù)已經(jīng)搞得很多了，有一些商業(yè)票據(jù)已經(jīng)運(yùn)轉(zhuǎn)得很多了，再加上所謂的窗口指導(dǎo)，應(yīng)該說這四類央行的貨幣政策都在運(yùn)作。當(dāng)然，貨幣政策對資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行是有自身的局限性的，不能完全指望它。這是所謂第三類辦法。

第四，直接對資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行進(jìn)行調(diào)控，比如說調(diào)控股市。對股市的直接調(diào)控有兩種方式，一是順市方式，按照市場機(jī)制運(yùn)作的邏輯去影響股指?，F(xiàn)在股價(jià)漲得很快，如果我們加大股票的供給，就可以使股票的供求關(guān)系發(fā)生改變，最后資產(chǎn)的價(jià)格，像股價(jià)，就能夠穩(wěn)定在我們要求的一個(gè)態(tài)勢上。有三種方式可以增加中國的股票供給:1.讓更多的企業(yè)上市。2.讓中國的國有控股企業(yè)、在海外上市的公司回到中國國內(nèi)上市，像H股返回A股。3.央企整體上市。同時(shí)，股市的擴(kuò)容有利于中國的改革、全體人民享受改革開放的好處、建立和諧社會(huì)。二是逆市的辦法，比如像提高印花稅，從1/1000提到了3/1000。提高印花稅是防止股票過多地炒作，對股票投資實(shí)際上沒有太多沖擊。

當(dāng)然，對于順市和逆市的方式，我更多還是希望能采取順市的方式，順市方式實(shí)在不行的話，來一點(diǎn)逆市的方式也可以。逆市的方式，倒不是要打擊中國的資本市場，主要是防止資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行轉(zhuǎn)向泡沫。

第五，政府要防止資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行所帶來的社會(huì)問題。比如說，可能股票價(jià)格漲到一定程度的時(shí)候，也會(huì)拉動(dòng)房價(jià)的上升。最近房價(jià)漲幅非常高，由于房子是基本消費(fèi)品，如果價(jià)格的波動(dòng)是資源配置問題的話，那么買不起房子就是政府要解決的問題。國發(fā)24號文就是沿著這條思路走的，兩限房、經(jīng)濟(jì)適用房、廉租房大規(guī)模推出，也是要防止資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行所帶來的重要的社會(huì)問題。

對于資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行，我們千萬別期望政府出手，來收拾股市和房市，把價(jià)格打下去。中國也應(yīng)該進(jìn)入資產(chǎn)高價(jià)位的時(shí)期，我們現(xiàn)在要做的，是防范速度太快而出現(xiàn)的泡沫問題，而且防范由此引來的社會(huì)問題。中國周邊國家進(jìn)入高速發(fā)展時(shí)候的狀況，都遇到了這個(gè)問題。為什么流動(dòng)性過剩在中國目前引發(fā)了資產(chǎn)高價(jià)位，為什么20年前卻不是？20年前流動(dòng)性過剩是通貨膨脹問題，因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候，我們的財(cái)富不是那么多，首先溫飽問題都沒有解決，流動(dòng)性過剩，首先影響消費(fèi)品價(jià)格，就是通貨膨脹。政府要更多地把精力放在解決資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行所帶來的社會(huì)問題上。股價(jià)的高價(jià)位運(yùn)行，使人們的財(cái)富增長，但要注意，這種增長的區(qū)域化傾向很嚴(yán)重。資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行問題主要集中在經(jīng)濟(jì)高度發(fā)達(dá)的地區(qū)，個(gè)人財(cái)富增值很快。所以要研究這一次資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行，那些沒有獲得財(cái)富的地區(qū)和群體，應(yīng)該在民生問題上給予更多的關(guān)注。第五條辦法實(shí)際上是，我們已經(jīng)開始承認(rèn)資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行所要防范的，就是漲得太快的問題。到現(xiàn)在為止，人們討論的就是這五類辦法。討論來討論去，就是這五大類的內(nèi)容，未來是在五大類內(nèi)容中間，做一些內(nèi)部的配套和政策的相互和諧問題。

當(dāng)然,我們不排除剛才談到的,除了這個(gè)問題之外,流動(dòng)性過剩,也會(huì)引發(fā)投資品高價(jià)位運(yùn)行而出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過熱問題。最近投資品價(jià)格漲價(jià)的種類已經(jīng)達(dá)到80％以上，比消費(fèi)品漲價(jià)的范圍還要大，所以，就會(huì)擔(dān)心投資品價(jià)格也跟著漲得很快。應(yīng)對這個(gè)問題怎么辦？實(shí)際上，會(huì)不會(huì)出現(xiàn)過熱的主要原因在于資源方面，主要是能源和原材料。我們的供給能不能應(yīng)順市場的狀況，能夠應(yīng)順的話不會(huì)出現(xiàn)過熱?，F(xiàn)在很明顯，一方面要加大總量供給，能源、原材料繼續(xù)增加，中國解決不了就是能源國際化、原材料國際化的問題;另外就是所謂相對量的問題，即提高能源使用效率。

是不是關(guān)于流動(dòng)性過剩問題，引發(fā)的中國價(jià)格全面上漲，尤其是出現(xiàn)了資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行，我們首次碰到。對于資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行出現(xiàn)泡沫的問題怎么辦，現(xiàn)在人們涉及到的基本上只有這五類辦法，這些辦法綜合運(yùn)用，我估計(jì)最后的結(jié)果，就是把資產(chǎn)高價(jià)位運(yùn)行穩(wěn)定在我們所需要的價(jià)位空間下，別出現(xiàn)泡沫。