[摘要]隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展，私募基金逐漸浮出水面，雖然目前在中國私募基金市場體系尚未形成，但已成規(guī)模且形式日趨多樣化，發(fā)展很迅猛，但私募基金的發(fā)展過程中存在著很多困難，尤其是其公開化與合法化問題應該引起重視。

[關鍵詞]私募基金；公募基金；合法化

[中圖分類號]F830．59 [文獻標識碼]A [文章編號]1003—3890(2007)03—0047—03

“私募基金”是指相對于受中國政府主管部門監(jiān)管的，向不特定投資人公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金，是一種非公開宣傳的、私下向特定投資人募集資金進行的一種集合投資。其方式基本有兩種：一是基于簽訂委托投資合同的契約型集合投資基金，二是基于共同出資入股成立股份公司的公司型集合投資基金^[1]。通常情況下，它是由一個在市場上有良好業(yè)績和聲譽的基金經(jīng)理人先設計出一個投資計劃，再去游說一些大的投資者投資組建。它作為一種自發(fā)形態(tài)的金融創(chuàng)新，產生和發(fā)展本質上反映的是證券市場金融供給與需求的不平衡，是金融體系不適應經(jīng)濟發(fā)展需要、正規(guī)金融供給不能滿足金融需求的結果，其發(fā)展在很大程度上部分地彌補了正規(guī)金融所難以涉及的領域^[2]。(1)私募基金具有很強的靈活性、融合性和個性化特征，它的出現(xiàn)，增加了投資者的選擇，活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資偏好，吸引更多的社會閑置資金間接投資于證券市場，從而促進證券市場的發(fā)展，提高證券市場資本形成的效率。(2)私募基金的市場化程度更高，運行成本更低，更易于進行金融創(chuàng)新。它的發(fā)展壯大會加劇基金業(yè)的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，提高基金市場的運作效率，形成較為完善的市場結構，推動我國成熟、理性的機構投資者群體的加速形成^[2]。(3)私募基金的產權基礎，將其成為中國證券市場制度變遷和產權結構改革的重要主題。作為民間主體自發(fā)推動形成的產物，私募基金的發(fā)展將改變資本市場的機構主體所有制結構單一的局面，推動中國金融制度改革進入一個新的層面。(4)私募基金的發(fā)展順應金融發(fā)展的國際化要求，有利于提高中國金融業(yè)應對國際競爭的能力。

一、中國私募基金的發(fā)展現(xiàn)狀

目前，國際上籌集私募基金的機構很多，包括私人銀行、投資銀行、資產管理公司、投資顧問公司等，特別是隨著國際上金融混業(yè)的發(fā)展，幾乎所有的國際知名的金融控股公司都從事私募基金管理業(yè)務，并已經(jīng)發(fā)展成為國際上金融服務業(yè)中的核心業(yè)務之一。

中國人民銀行在2001年5月前公布的《信托投資公司管理辦法》，明確了信托投資公司可以進行資金信托^[3]，但由于信托公司的重新登記工作尚未開始，規(guī)范的操作實際上未進行，也沒有完整的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。盡管《證券法》未作出明確規(guī)定，一些證券公司在從事證券委托投資，中國證監(jiān)會也尚未正式統(tǒng)計。因此，要了解中國目前“私募基金”的真實現(xiàn)狀非常困難，但根據(jù)有關資料表明：

上述“五類公司”總數(shù)近7000家，其中北京市有3626家，上海有2687家(未含財務管理公司和財務顧問公司)，深圳市有640家，三市共有6953家。以北京市上述“五類”公司的結構比例推算上海的情況，上海市若包括財務顧問公司和財務管理公司，共有2713家，所以3城市五類公司共有6979家。

公司注冊資本情況進一步對北京市3626家公司進行調查，注冊資本在100萬元以下的公司(含100萬元)占72％，注冊資本在100萬～1000萬元(含1000萬元)的公司占19．8％，注冊資本在1000萬～5000萬元(含5000萬元)的公司占7．3％，注冊資本在5000萬元以上的公司占0．008％。以相同的注冊資本量劃分標準分析，深圳市五類公司的比例分別為52．2％、35．2％、9．2％、3．4％。京、深兩市比較，深圳的公司數(shù)量遠比北京少，但注冊資本金大的公司比例遠比北京多。其中，僅注冊資本在1億元以上的，深圳有10家，北京只有6家(中國統(tǒng)計網(wǎng))。

二、中國私募基金發(fā)展的SWOT分析

(一)中國私募基金發(fā)展的優(yōu)勢

1．針對性更強。由于私募基金面向少數(shù)特定的投資者，因此，其投資目標更具有針對性，能夠根據(jù)客戶的特殊需求提供度身定做的投資服務產品，實現(xiàn)了投資產品的多樣化和差別化。如果說公募基金是面向大眾的“大鍋菜”，則私募基金就是針對少數(shù)富裕階層和機構的“小炒”。目前市場上的公募基金特色不明顯、收益不突出，對于具備一定的經(jīng)濟實力和抗風險能力的投資者和機構來說吸引力不大，追求高收益、承擔高風險的私募基金滿足了他們的需求。從中國中產階層崛起的趨勢看，這種特殊金融服務的需求是很大的。

2．靈活性更高。私募基金面向少數(shù)特定的投資者，其投資目標可能更具有針對性，可根據(jù)客戶的特殊需求提供度身定做的投資服務產品；設立私募基金所需的各種手續(xù)和文件較少，受到的限制電較少，一般法規(guī)要求不如公募基金嚴格詳細，因而，更具有靈活性。在信息披露方面，私募基金不必像公募基金那樣定期披露詳細的投資組合，一般只需半年或一年內私下公布投資組合及收益即可，政府對其監(jiān)管遠比公募基金寬松，因而它的投資更具有隱蔽性，這為監(jiān)管帶來一定的難度。當然，我們注意到《證券投資基金法》中允許注冊資本不低于3億元人民幣的證券投資咨詢、信托資產管理公司作為基金的發(fā)起人，盡管還有金融從業(yè)經(jīng)驗等多方面的限制，但這無疑給部分私募基金走出“灰色”地帶留出了空間。

3．激勵性更好。在收益方面，其只給管理者一部分固定管理費以維持開支(甚至沒有管理費)，收入從年終基金分紅中按比例提取；在風險方面，國際上基金管理者一般要持有基金3％～5％的股份，發(fā)生虧損時這部分將首先被用來支付，但國內大部分私募基金這一比例一般高達10％～30％。這兩方面使得投資者與管理者利益高度一致，實現(xiàn)了兩者之間的激勵相容。

(二)中國私募基金發(fā)展的劣勢

1．政策風險。(1)政策的傾向性問題。投資基金法起草領導小組組長厲以寧提出，證券投資基金將以公募為主，創(chuàng)業(yè)投資基金和產業(yè)投資基金則以私募為主。投資基金法工作小組副組長曹鳳岐教授也認為，目前私募基金應主要投資于實業(yè)，不宜直接投向股票市場。很多理論界人士都持這種觀點^[4]。如果《投資基金法》按照這個思路制定，則無疑對目前以投資股票為主的私募基金是一個沉重的打擊，大量私募基金將被迫退場。(2)基金管理人的主體資格認定。這實際上是一個“市場準入”的問題，目前的觀點有“寬”、“嚴”兩種?！皩挕闭哒J為，私募基金管理人可以包括證券公司、信托投資公司、保險公司以及證券投資咨詢公司和資產管理類公司等；“嚴”者認為應該加以適當?shù)南拗?，比如僅限于非銀行金融機構等。對私募基金管理者，要實行市場準入和資格認證。(3)基金管理人的資本金認定。私募基金管理人資本金的多少，與其抗風險能力有一定關系。可以肯定，將來必然會采取類似國際上“資產負債比例管理”的模式。從該法最新稿披露的部分內容看，要求基金管理的資產與其實力相對應，規(guī)定基金的最低募集資金總額不得低于2000萬元。這意味著目前為數(shù)眾多的小型的私募基金將被擋在門檻之外。(4)基金運作方式的規(guī)定。《草案》取消資金委托中關于最低回報率的要求，但要保證本金的安全性。因此委托人必須充分考慮到投資風險的獨自承擔問題，管理人要在股市投資運作中貫徹謹慎原則，避免過度追求高收益而導致的不規(guī)范運作或高風險損失。對于資金募集方式，禁止公開宣傳，合同要格式化。這對目前很多私募基金的“保底分成”方式提出了挑戰(zhàn)。(5)對投資者的規(guī)定。自然人投資者的凈資產不能少于100萬元，每次投資額不低于20萬元；機構投資人凈資產不能少于1000萬元，每次投資額不低于100萬元；資金來源要正當，特別對上市公司募集資金要嚴格控制；投資人要求具備一定的投資經(jīng)驗和金融知識?？梢灶A見，將來一部分不符合要求的資金會被清理出局。

2．法律風險。雖然私募基金的地下活動規(guī)模很大，但畢竟國家還沒有正式承認其合法地位，以代客理財為主的資產管理方式在一些證券公司開展得如火如荼，但由于缺乏法律的保障，這一業(yè)務一直處于尷尬境地?！蹲C券法》第142條指出“證券公司辦理經(jīng)紀業(yè)務，不得接受客戶的全權委托而決定證券買賣，選擇證券種類，決定買賣數(shù)量或者買賣價格”。第194條指出“證券公司經(jīng)辦經(jīng)紀業(yè)務，接受客戶的全權委托買賣證券的，或者對客戶買賣證券的收益或者賠償證券買賣的損失做出承諾的，責令改正，處以5萬元以上20萬元以下的罰款”?！蹲C券法》要求以客戶名義管理資產的“代理關系”與《信托法》以受托人名義管理信托財產的“信托關系”是有區(qū)別的，要依據(jù)《信托法》擺脫證券公司資產管理業(yè)務的尷尬局面還是困難的。

3．市場風險。近幾年，私募基金之所以如雨后春筍般地發(fā)展，在很大程度上得益于這幾年中國經(jīng)濟快速增長、證券市場的發(fā)展速度也比較快，私募基金因而取得了較高的收益，成長性相對也比較好。但當股票市場盤整或下跌時，由于缺乏指數(shù)期貨的避險工具，收益就很難保證，違約的情況就會出現(xiàn)，違規(guī)流入股市的銀行資金不能收回，其基于財務杠桿上的金融風險就可能會顯示出來，很可能引發(fā)連鎖反應，導致全國出現(xiàn)大的金融風險。

4．信用風險。目前，私募基金的運作機制一方面是靠管理人員必須持有較高的股份(10％～30％)以進行利益捆綁，另一方面是靠管理者良好的個人信用和盈利記錄 ^[5]。但環(huán)境是不斷變化的，任何合同都是不完備的、不充分的，任何信用都是有限度的。由于在法律上沒有正式的地位，私募基金與客戶簽定的合同得不到法律的保護，嚴格地講，屬于無效合同。如果客戶與管理人中的某一方不遵守合同，從而給另一方造成損失，受損的一方缺乏有效的保護手段，可能會以不規(guī)范的方式解決不規(guī)范的問題，導致出現(xiàn)嚴重的后果，特別是有的管理人私下建立“老鼠倉”，易引起與投資人之間的沖突。

(三)中國私募基金發(fā)展的機遇

私募基金取得合法地位。備受關注的《證券投資基金法(草案)》10月28日15時03分由全國人大常委會進行表決通過。該法是中國證券市場上的第二部法律。《證券投資基金法(草案)》是10月23日提交十屆全國人大常委會第五次會議審議的，在此之前，該法的草案稿已經(jīng)經(jīng)過了兩次審議。據(jù)悉，新的審議稿更好地體現(xiàn)了保護投資者利益的原則。另外，新的草案降低了基金發(fā)起人的門檻。而對于大家比較關心的私募基金，三審稿中沒有禁止，而是規(guī)定由國務院根據(jù)本法的原則另行規(guī)定。關于開放式基金是否可以向商業(yè)銀行申請短期融資的問題，三審稿中刪除了這方面的內容，認為可以在實踐中實驗和探索。這就是說，法律為私募基金和向銀行申請短期融資留出法規(guī)上的余地。

(四)中國私募基金發(fā)展的威脅

外資證券投資咨詢機構進入的沖擊。根據(jù)WTO的安排，雖然國內證券市場對外國機構開放的承諾是漸進的，但對外國證券投資咨詢機構、資產評估機構以及財務顧問機構的開放承諾力度更大，對這三類機構發(fā)放經(jīng)營許可證完全堅持審慎原則，而沒有設股權比例限制、經(jīng)濟需求測試要求或數(shù)量限制。目前，境外的證券投資咨詢機構布隆伯格、路透和畢馬威等已經(jīng)悄悄進入中國，迫切等待著證券投資咨詢業(yè)正式對外開放。2005年上半年，多達15只針對亞太地區(qū)的基金成立，每只規(guī)模都超過10億美元，中國已占亞洲區(qū)集資總額的65％，面對不景氣的市場，中國包括私墓基金類公司在內的證券投資咨詢機構將受到很大的威脅。

三、規(guī)范私募基金發(fā)展的對策建議

私募基金的大量存在是一個不爭的事實，它在活躍了資本市場的同時，又存在一定的風險，缺少法律保障是其最不穩(wěn)定的因素。所以私募基金的規(guī)范與監(jiān)管是管理層亟需解決的問題。監(jiān)管私募基金必須有法可依，加快證券私募基金方面的立法，使私募基金由地下金融轉變?yōu)榈厣辖鹑?，是市場健康發(fā)展的客觀要求。筆者認為將來私募基金的立法要重點考慮以下五個方面的問題。

1．盡快賦予私募基金明確的法律地位，讓其早日步入陽光地帶，這不僅有利于規(guī)范私募基金的管理和運作，而且可以創(chuàng)造一個公開、公平和公正的市場競爭環(huán)境，減少交易成本。現(xiàn)實中也存在許多類似私募基金的資產委托管理，數(shù)量眾多，急需規(guī)范，制定相應法律、承認市場規(guī)則、規(guī)范市場秩序已是刻不容緩。

2．要加強對私募資金發(fā)行者的主體資格審查，甚至比管理公募基金的基金經(jīng)理人應該有更嚴格的要求，同時要對投資者的資格作出嚴格規(guī)定。未來的基金管理人不僅能由基金管理公司擔任，符合一定條件的投資顧問機構、保險公司等也能夠擔當這一角色。這對提高中國基金業(yè)的合理競爭大有好處。目前現(xiàn)有基金數(shù)量少，門檻較高，基金發(fā)起人只限定為信托公司、證券公司、資產管理公司，將個人及其它機構排除在外，這與證券市場發(fā)展趨勢相違背。隨著證券市場發(fā)展，個人及其他非公有企業(yè)投資者同樣積累了豐富的投資經(jīng)驗，擁有強烈的參與資本市場的意識，具備較獨特的創(chuàng)新意識，是基金發(fā)起和管理不可缺少的活躍力量。

3．強化信息披露和風險揭示。嚴格私募基金的信息披露和風險揭示是控制私墓基金風險的重要手段，私募基金雖然沒有義務向社會披露有關信息，但向基金的投資者和監(jiān)管部門披露信息則是其義不容辭的責任。在設立私墓基金時，應向投資者充分揭示其存在的風險，之后，應該定期向投資者報告基金投資情況及資產狀況，定期將這些信息向監(jiān)管部門披露，以便投資者與監(jiān)管部門及時了解其運作情況及風險狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風險。

4．盡快完善基金評級體系，建立基金行業(yè)自律組織。建立基金評級體系，對基金公司及經(jīng)理人的業(yè)績，資信狀況作出查驗評價，可以規(guī)范基金經(jīng)理人的行為，提高其競爭意識，從而可以建立良好的市場經(jīng)濟運行秩序。

5．制定利益分配指導性規(guī)則。中國目前大部分“地下基金”采用違背《合同法》規(guī)定的固定收益的利益分配方式，因此發(fā)生虧損時基金管理者損失最為嚴重，同時還可能由此帶來大量的法律糾紛與社會問題。國際上，基金管理者一般要持有基金3％～5％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給管理者一部分固定管理費以維持開支，其收入從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與管理者利益一致?？傊瑧搶λ侥够鸬睦娣峙浞绞阶鞒鲆恍┲笇缘囊?guī)定，以利于基金管理者的風險控制，利于投資人和管理者的責權利明晰，以免造成由于利益分割不均而帶來的金融風險。

[收稿日期]2006—12—08

[作者簡介]王凌燕(1982—)，女，河北衡水人，河北經(jīng)貿大學金融學院金融學專業(yè)碩士研究生，研究方向證券與資本投資。

責任編輯，校對：學 詩

注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內容請以PDF格式閱讀原文。