借助上市公司平臺并購存量國有鐵路資產(chǎn)，“廣深模式”生命力尚待檢驗(yàn)

時(shí)近春節(jié)，旅客如潮的廣州火車站進(jìn)入緊張的春運(yùn)備戰(zhàn)狀態(tài)。少有人留意到，廣州站站段辦公室懸掛了多年的“羊城鐵路總公司”的牌子，已悄然摘下。一位工作人員告訴記者，這里即將掛上“廣深鐵路股份有限公司”的銘牌。

換牌的背后，一場關(guān)涉逾百億元鐵路資產(chǎn)、兩萬余鐵路職工的大型收購正在展開——在香港、紐約兩地上市的廣深鐵路股份有限公司（下稱廣深鐵路）于2006年12月22日回歸A股市場，凈融資100.84億元。這筆融資將全部用于收購老牌鐵路國企羊城鐵路實(shí)業(yè)發(fā)展總公司（下稱羊鐵公司）的主業(yè)資產(chǎn)——廣州至湖南坪石間329.2公里的經(jīng)營性鐵路資產(chǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)。首付款52.65億元已當(dāng)即支付，占總收購款項(xiàng)的51％。身為公眾上市公司的廣深鐵路，如今成為坪石至深圳全段481.2公里鐵路的新主人。

這場在2006年的最后一刻完成的鐵路大收購，也是2000年中國鐵路改革啟動以來最大的一次重組案。六年來的改革一波三折，廣泛引進(jìn)各類資本參與鐵路建設(shè)，實(shí)現(xiàn)政企分離，構(gòu)建產(chǎn)權(quán)明晰的鐵路運(yùn)輸企業(yè)的整體改革設(shè)想遠(yuǎn)未實(shí)現(xiàn)?！皬V深模式”所代表的，是借助國有控股鐵路上市公司的融資平臺，逐步并購存量國有鐵路資產(chǎn)的局部改革方向；其目標(biāo)，則是以不斷地收購逐段明晰國有鐵路的企業(yè)化產(chǎn)權(quán)，建立真正的鐵路公司化治理結(jié)構(gòu)。

廣深鐵路內(nèi)部人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，未來不排除繼續(xù)收購廣深線路周邊其他鐵路資產(chǎn)的可能，也不排除引進(jìn)境外戰(zhàn)略投資者的可能。

然而，相比母公司廣州鐵路集團(tuán)公司（下稱廣鐵集團(tuán)）管轄的4400公里鐵路，擁有不足500公里鐵路資產(chǎn)的廣深鐵路明顯形單力薄。這一平臺在未來究竟能發(fā)揮怎樣的能量，推進(jìn)宛如“蛇吞象”般的國有鐵路收購重組進(jìn)程，尚待觀察。

A股籌謀

毗鄰深圳火車站西出口的廣深鐵路本部辦公大樓內(nèi)，鐵道部長劉志軍寫給廣深鐵路股改參與者的嘉獎信醒目地張貼于宣傳欄中。劉志軍評價(jià)廣深鐵路登陸A股市場是“繼大秦鐵路成功上市三個(gè)月后，我國鐵路投融資體制改革的又一重大突破”。

廣深鐵路（上海交易所代碼：601333）和大秦鐵路（上海交易所代碼：601006），是目前鐵道部下屬僅有的兩家鐵路運(yùn)輸上市公司。與2006年8月掛牌的國內(nèi)“鐵路第一股”大秦鐵路相比，2006年末方始登陸A股的廣深鐵路略遲一步，其100.84億元的融資規(guī)模，也較大秦鐵路所募集的150億元少三分之一。

但連接大同和秦皇島的大秦鐵路是運(yùn)煤專線，廣深鐵路則是客、貨運(yùn)輸線，主營廣深間客貨運(yùn)輸及部分長途旅客列車運(yùn)輸業(yè)務(wù)，并與香港九廣鐵路公司合作經(jīng)營廣九直通車客運(yùn)業(yè)務(wù)。因此，廣深鐵路此番在A股IPO，仍不乏中國“客運(yùn)第一股”的新意。從路演到認(rèn)購，受到境內(nèi)外近百家投資機(jī)構(gòu)的熱捧。

作為中國鐵路為數(shù)不多的優(yōu)良資產(chǎn)之一，廣深鐵路涉足資本市場已整整十年。廣深鐵路前身為廣深鐵路總公司，系鐵道部下屬廣鐵集團(tuán)的全資子公司。1996年，廣深鐵路總公司以運(yùn)輸類主業(yè)資產(chǎn)發(fā)起成立廣深鐵路股份有限公司，當(dāng)年5月在香港、紐約兩地同時(shí)上市，募集資金折合人民幣42.14億元。這也是中國第一家鐵路上市公司。上市后，外資H股股東持股廣深鐵路33.01%，廣鐵集團(tuán)則是持股66.99％的惟一內(nèi)資股東。

此次上市募集的42億元資金，在廣深鐵路上市后兩年內(nèi)被用于投建鐵路，很快使用殆盡。“好在廣深鐵路現(xiàn)金流很充分，不是大的項(xiàng)目不需要增發(fā)融資?！币晃昏F路行業(yè)分析師說。

《財(cái)經(jīng)》記者了解到，早于1999年，廣深鐵路為投建廣深四線鐵路，擬募集36億元資金，一度籌備在A股市場增發(fā)。增發(fā)方案于2001年就已提交證監(jiān)會。至2002年3月，這項(xiàng)募資計(jì)劃被調(diào)整為在A股發(fā)行不超過７億股，募資約15.6億元。但這次逶迤多年的增發(fā)努力最終落空，因?yàn)楫?dāng)時(shí)的國家計(jì)委有意讓廣深四線論證能否不用輪軌技術(shù)，建成磁懸浮鐵路。論證多年未果，建造廣深四線的項(xiàng)目批文遲遲未復(fù)，增發(fā)計(jì)劃隨即流產(chǎn)。

2004年，廣深鐵路再被列入A股發(fā)行試點(diǎn)。同年11月，廣深鐵路正式對外公告新的融資計(jì)劃：計(jì)劃發(fā)行不超過27.5億股A股，募集資金用于收購羊鐵公司所擁有的經(jīng)營性鐵路資產(chǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)。

羊鐵公司為廣鐵集團(tuán)全資子公司，管轄京廣鐵路南段，管界北起粵湘交界的坪石鎮(zhèn)，南至廣州市，鐵路總長329.2公里。

業(yè)內(nèi)對于收購前景的預(yù)期頗為樂觀。廣深鐵路本限于一個(gè)線路單一的鐵路公司，在收購廣坪線后，可將廣深線與廣坪線連接起來，運(yùn)營里程將由152公里擴(kuò)展至481.2公里，其經(jīng)營規(guī)模及客貨運(yùn)輸空間將得到顯著增長；同時(shí)可避免同業(yè)競爭，實(shí)現(xiàn)廣深線和京廣線廣坪段客貨運(yùn)輸?shù)慕y(tǒng)一運(yùn)營。

然而不曾料想，這一為各方期待的上市計(jì)劃被拖延了整整兩年之久。

兩年重組路

廣深鐵路A股發(fā)行主承銷商是中信證券。該公司項(xiàng)目負(fù)責(zé)人羅文鋒在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，中信證券早在2004年5月即已正式介入廣深鐵路的A股發(fā)行計(jì)劃。隨后，又以財(cái)務(wù)顧問的角色牽頭制訂了廣深鐵路對羊鐵公司的收購及重組方案。

當(dāng)時(shí)，包括百富勤、瑞士信貸第一波士頓、普華永道等在內(nèi)的12家境內(nèi)外中介機(jī)構(gòu)，都先后參與了重組方案的制訂。至2004年10月，一份附有詳細(xì)重組方案的《關(guān)于羊城鐵路總公司資產(chǎn)重組方案的請示》被提交至鐵道部。方案確定了“界定主輔資產(chǎn)、分離輔業(yè)資產(chǎn)、重組機(jī)構(gòu)人員、規(guī)范管理關(guān)系”的基本重組思路。

廣深鐵路證券事務(wù)代表告訴《財(cái)經(jīng)》記者，2005年初廣深鐵路已就收購羊鐵公司舉行上市聆聽會，未料當(dāng)年4月全國股改啟動，所有公司上市均告暫停。至2006年上半年，廣深A(yù)股上市又讓位于諸多銀行股的上市，直至當(dāng)年底才最終獲批。

“目前正在進(jìn)行的重組，基本是按照2004年所設(shè)計(jì)的重組框架在操作?！睆V鐵集團(tuán)內(nèi)部人士告訴記者。

脫胎于廣州鐵路局（廣鐵集團(tuán)前身）下屬分局的羊鐵公司，向來是一家典型的國有鐵路企業(yè)，除運(yùn)營廣坪線鐵路外，還涉足旅游、商貿(mào)、建筑、房地產(chǎn)、飲食等行業(yè)。截至2005年末，公司總資產(chǎn)107億元，凈資產(chǎn)81億元，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.5億元。

羅文鋒介紹，在2004年重組方案出臺之前，羊鐵公司仍處于主、輔業(yè)混合經(jīng)營的階段。因此重組的第一步，是將羊鐵公司的輔業(yè)資產(chǎn)與運(yùn)輸類主業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行劃分。至2004年底前，羊鐵公司的主輔業(yè)已全部分離明晰：總額22.59億元的輔業(yè)資產(chǎn)連同4000名職工將被保留在羊鐵公司，所有運(yùn)輸類主業(yè)資產(chǎn)和2.4萬名職工則等待并入廣深鐵路公司。

重組的另一重要部署，是改變羊鐵公司的“鐵路運(yùn)輸進(jìn)款清算方法”。鐵道部對轄下各鐵路局及其他鐵路運(yùn)輸企業(yè)采取兩種清算方法：對于鐵道部全資所有的各地鐵路局和鐵路企業(yè)，執(zhí)行“國有鐵路企業(yè)清算辦法”，即所有“國鐵”的客貨運(yùn)收入進(jìn)款統(tǒng)一上繳鐵道部，由后者進(jìn)行二次分配，各鐵路局和“國鐵”公司根據(jù)二次分配所獲得的款項(xiàng)，確定各自的運(yùn)營收入和成本；對于鐵道部與各地合資建設(shè)的鐵路企業(yè)，地方政府投資興建的地方鐵路企業(yè)，以及諸如廣深鐵路這樣的股份制鐵路企業(yè)，則采取“合資地方鐵路企業(yè)清算辦法”，其清算原則是“收入來自市場，提供服務(wù)相互清算”。

相比帶有嚴(yán)重行政主導(dǎo)分配烙印的國鐵清算辦法，合資地方鐵路的清算辦法可相對真實(shí)地反映企業(yè)的運(yùn)營能力。作為國有全資企業(yè)的羊鐵公司，以往一直實(shí)行國鐵清算辦法，而為并入廣深鐵路做準(zhǔn)備，自2005年1月起，羊鐵公司已采取和廣深鐵路一樣的相對市場化的清算方法。

如今，隨著廣深鐵路51％的收購款打入羊鐵公司賬戶，兩年前擬定的機(jī)構(gòu)重整和人員劃撥終于再度啟動。如今在廣鐵集團(tuán)內(nèi)部，廣深鐵路對羊鐵公司的這番騰挪并未引起多少震動?！皟赡甓鄟?，大家在心理上早已經(jīng)預(yù)先消化了這個(gè)事實(shí)，所以重整進(jìn)展得非常平穩(wěn)?！睆V深鐵路董秘郭向東對《財(cái)經(jīng)》記者說。

整合優(yōu)化

廣深鐵路證券事務(wù)代表透露，羊鐵公司轄下廣坪線鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)收購價(jià)預(yù)估為103.6億元，目前相關(guān)審計(jì)還在進(jìn)行中，最終的收購價(jià)格將允許有10％左右的浮動。

“51％的收購款到位，從會計(jì)意義上意味著收購已經(jīng)達(dá)成，可以辦理資產(chǎn)過戶手續(xù)?！睆V深鐵路相關(guān)負(fù)責(zé)人對《財(cái)經(jīng)》說。

據(jù)悉，德勤華永會計(jì)師事務(wù)所已對交易雙方的資產(chǎn)進(jìn)行了多輪審計(jì)，并在廣深鐵路支付51％收購款之后，對剩余待收購資產(chǎn)再進(jìn)行審計(jì)，以確定該部分收購價(jià)格?！八械氖召彸绦蚝蜆I(yè)務(wù)對接完成之后，還需經(jīng)過最后一輪審計(jì)，才能說大功告成?！?/p>

目前，廣深鐵路正對所收購的原屬羊鐵公司的各類運(yùn)輸機(jī)構(gòu)，按專業(yè)管理和經(jīng)營的原則，從布局、設(shè)置和人員上進(jìn)行重新整合，并對現(xiàn)有車站布局進(jìn)行調(diào)整。同時(shí)，原屬于兩個(gè)公司的運(yùn)輸調(diào)度指揮機(jī)構(gòu)和管理機(jī)構(gòu)，將實(shí)行集中調(diào)度指揮和統(tǒng)一管理，并精簡機(jī)構(gòu)和人員。

“收購應(yīng)該可以在一個(gè)半月之內(nèi)塵埃落定，但后續(xù)的資源優(yōu)化重組需要更多的時(shí)間?！睆V深鐵路相關(guān)負(fù)責(zé)人預(yù)計(jì)。

作為中國首家在境外上市的鐵路運(yùn)輸企業(yè)，廣深鐵路在鐵路管理、公司治理方面已走在國內(nèi)鐵路行業(yè)前列，保持著每公里平均收入全行業(yè)最高記錄。2005年，廣深鐵路主營業(yè)務(wù)收入達(dá)到32.13億元，主營業(yè)務(wù)利潤達(dá)到10.4億元。

中銀國際交通運(yùn)輸業(yè)分析師李攀認(rèn)為，鑒于運(yùn)力擴(kuò)張已成為未來鐵路運(yùn)輸行業(yè)收入增長的關(guān)鍵，廣深鐵路在收購廣坪線后的整體發(fā)展將開始提速。預(yù)期在2007年４月開始的全國鐵路干線第六次提速，以及未來廣深四線鐵路工程的完工，都將大幅提高廣深鐵路的運(yùn)能。

但在業(yè)界看來，廣深鐵路長期的增長動力則來自于進(jìn)一步擴(kuò)張的可能性，即如何利用好海內(nèi)外上市的融資平臺。

“廣深模式”前景

普遍的市場期待是，廣深鐵路將從其在中國鐵路行業(yè)投融資改革的先鋒地位中獲益，并成為鐵道部“北有大秦，南有廣深”的兩大融資平臺之一。廣深鐵路收購廣坪線的模式將被一再復(fù)制，令其繼續(xù)在廣東省境內(nèi)和周邊地區(qū)進(jìn)行擴(kuò)張。

2007年初召開的全國鐵路工作會議上傳出的消息，似乎強(qiáng)化了這種推測。鐵道部提出鐵路部門今年將進(jìn)一步擴(kuò)大股改試點(diǎn)，推動大秦鐵路、廣深鐵路等上市公司實(shí)現(xiàn)再融資，繼續(xù)推進(jìn)新的股份制改造項(xiàng)目。

鐵道部政策法規(guī)司一位官員向《財(cái)經(jīng)》表示，廣深在A股成功發(fā)行本身，已經(jīng)證明了以收購鐵路資產(chǎn)的方式進(jìn)行融資的可行性。目前，利用廣深鐵路既有的平臺再融資的方向也已非常明確，但具體操作方式仍未確定，須經(jīng)過諸多決策程序。

“廣深收購羊鐵是一次成功的試點(diǎn)，但廣深鐵路有自身的鮮明特點(diǎn)，其融資模式仍處于探索期?！睂τ趶V深鐵路接下來可能的收購對象，上述官員表示，所有被收購的鐵路資產(chǎn)都必須符合“資產(chǎn)邊界清晰，經(jīng)營相對獨(dú)立，管理基礎(chǔ)較好，區(qū)域經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)”的條件，“必須得到市場認(rèn)可，投資者買賬才行。”

國家發(fā)改委綜合運(yùn)輸研究所研究員羅仁堅(jiān)認(rèn)為，目前業(yè)已上市或籌備上市的鐵路運(yùn)輸企業(yè)，無一不是具有相對獨(dú)立和單一的運(yùn)輸線路，以及相對完整和獨(dú)立的清算環(huán)節(jié)。但在中國龐大的鐵路系統(tǒng)中，由于實(shí)行網(wǎng)絡(luò)化運(yùn)營，大部分鐵路資產(chǎn)的邊界并不清晰，難以妥善解決與整個(gè)鐵路系統(tǒng)的路網(wǎng)清算問題。

在廣深鐵路大股東廣鐵集團(tuán)轄內(nèi)廣東、湖南、海南三省共有4426公里營業(yè)鐵路。廣鐵集團(tuán)旗下的鐵路運(yùn)輸企業(yè)，除廣深鐵路，還有三茂股份、廣梅汕鐵路、石長鐵路、粵海鐵路等四家控股運(yùn)輸子公司，一家參股運(yùn)輸子公司，三家全資運(yùn)輸子公司。其中，由鐵道部和廣東省共同組建的廣梅汕鐵路有限責(zé)任公司總資產(chǎn)超過百億元，是全國資產(chǎn)總量最大、廣東省境內(nèi)運(yùn)營里程最長的一家合資鐵路企業(yè)。

在進(jìn)一步收購周邊鐵路資產(chǎn)的過程中，由鐵道部最終控股41％的廣深鐵路，如何面對諸多合資鐵路公司及地方政府投資鐵路公司的競爭，也將是一道難題。

羅仁堅(jiān)對《財(cái)經(jīng)》表示，依據(jù)地域網(wǎng)域優(yōu)勢，廣深鐵路繼續(xù)收購周邊鐵路資產(chǎn)能走多遠(yuǎn)，牽涉到兩個(gè)問題：第一，有沒有符合收購需要的鐵路；第二，是否符合鐵路總體改革方案。目前，對于中國鐵路總體改革仍未形成一個(gè)確定方案。鐵道部推送數(shù)家符合條件的鐵路運(yùn)輸企業(yè)上市，是以點(diǎn)帶面地推動鐵路投融資體制改革的一種方式?！靶K上市”推導(dǎo)下去的一種前景，是最終實(shí)現(xiàn)鐵路部門的整體上市，繼而對之前上市的子公司進(jìn)行要約收購。

目前上市的鐵路運(yùn)輸企業(yè)還只占整個(gè)中國鐵路資產(chǎn)中的極小部分。未來若繼續(xù)推廣，則不可避免要涉及全國鐵路網(wǎng)，觸及鐵路總體清算體系。