摘 要:利率市場(chǎng)化改革的理論依據(jù)是金融發(fā)展理論和金融約束理論#65377;在這些理論的指導(dǎo)下，發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家紛紛加入了利率市場(chǎng)化改革的行列#65377;市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)良好的國(guó)家如美國(guó)在很短時(shí)間內(nèi)就全面完成了利率市場(chǎng)化改革，而市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)不很完善的國(guó)家如日本和韓國(guó)等則經(jīng)歷了較長(zhǎng)的時(shí)間才完成了利率市場(chǎng)化改革#65377;市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)不完善而又急于在短時(shí)間內(nèi)完成改革的國(guó)家如阿根廷則只能以改革失敗而告終#65377;

關(guān) 鍵 詞:利率市場(chǎng)化;改革;經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)

中圖分類號(hào):F830.9文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1006-3544(2006)05-0014-02

20世紀(jì)70年代以來(lái)，世界上許多國(guó)家進(jìn)行了利率市場(chǎng)化改革#65377;這些改革既有成功也有失敗#65377;在我國(guó)正在不斷推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革的過(guò)程中，深入剖析國(guó)外利率市場(chǎng)化改革的成功經(jīng)驗(yàn)和失敗教訓(xùn)，無(wú)疑具有重要的現(xiàn)實(shí)意義#65377;

一#65380;利率市場(chǎng)化改革的理論依據(jù)

國(guó)外利率市場(chǎng)化改革的理論依據(jù)主要是金融發(fā)展理論和金融約束理論#65377;金融發(fā)展理論出現(xiàn)于20世紀(jì)70年代，對(duì)許多國(guó)家啟動(dòng)利率市場(chǎng)化改革起到了推動(dòng)作用#65377;金融約束理論出現(xiàn)于20世紀(jì)90年代，是在總結(jié)許多國(guó)家利率市場(chǎng)化改革失敗教訓(xùn)的基礎(chǔ)上提出的，對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)不完善的發(fā)展中國(guó)家進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革具有重要的指導(dǎo)意義#65377;

(一)金融發(fā)展理論

20世紀(jì)70年代，美國(guó)斯坦福大學(xué)麥金農(nóng)教授出版了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本》一書，提出了針對(duì)發(fā)展中國(guó)家的金融抑制論;與此同時(shí)，其同事愛(ài)德華·肖出版了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》一書，提出了金融深化論#65377;金融抑制論和金融深化論是一個(gè)問(wèn)題的兩個(gè)方面，兩者被后人合稱為金融發(fā)展理論#65377;

金融抑制論認(rèn)為，政府對(duì)金融體系和金融活動(dòng)的過(guò)多干預(yù)抑制了金融體系的發(fā)展，而金融體系的落后又阻礙了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，從而導(dǎo)致了金融抑制與經(jīng)濟(jì)落后的惡性循環(huán)#65377;金融抑制的基本特征有兩個(gè):一是實(shí)際利率很低甚至為負(fù)值;二是國(guó)家進(jìn)行信貸配給#65377;麥金農(nóng)教授認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家存在著普遍的金融抑制現(xiàn)象#65377;發(fā)展中國(guó)家在獲得政治上的獨(dú)立后，都急切盼望在經(jīng)濟(jì)上獲得迅速發(fā)展，因此發(fā)展中國(guó)家普遍采取追趕型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略#65377;這一發(fā)展戰(zhàn)略的通常做法是，政府通過(guò)國(guó)有銀行壟斷整個(gè)國(guó)家的資金供應(yīng)，并將這些資金分配給國(guó)家優(yōu)先發(fā)展的部門或企業(yè)(通常是國(guó)有企業(yè));通過(guò)官定利率將實(shí)際利率壓低，并通過(guò)低利率向這些部門或企業(yè)提供補(bǔ)貼#65377;追趕型經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略實(shí)施的結(jié)果表明，這樣做非但沒(méi)有達(dá)到經(jīng)濟(jì)迅速增長(zhǎng)的目的，反而導(dǎo)致了如下不良后果:一是資金供給不足，儲(chǔ)蓄水平低下;二是資金的配置效率差，資金大量流向效率低下的國(guó)有企業(yè);三是尋租行為普遍，腐敗嚴(yán)重#65377;這些不良后果直接影響了發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展#65377;

金融深化論認(rèn)為，如果取消對(duì)金融活動(dòng)的過(guò)多干預(yù)(不僅適用于發(fā)展中國(guó)家，而且適用于發(fā)達(dá)國(guó)家)，就能夠形成金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良性循環(huán)，因此通過(guò)金融自由化可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展#65377;金融自由化通過(guò)將利率提高到均衡利率的水平，可以提高儲(chǔ)蓄水平，優(yōu)化資金配置，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展#65377;

實(shí)際上，金融自由化包括的范圍很廣，如匯率市場(chǎng)化#65380;資本的完全可兌換#65380;資本流動(dòng)的自由化#65380;金融機(jī)構(gòu)設(shè)置的自由化等，利率市場(chǎng)化只是金融自由化的一個(gè)方面，當(dāng)然是一個(gè)重要的方面#65377;

(二)金融約束理論

金融發(fā)展理論雖然透徹地分析了利率市場(chǎng)化的原因和好處，但忽略了利率市場(chǎng)化的適當(dāng)環(huán)境和實(shí)現(xiàn)方式，因此許多國(guó)家在利率市場(chǎng)化過(guò)程中出現(xiàn)了大量的負(fù)面效應(yīng)，甚至有些國(guó)家的利率市場(chǎng)化改革完全失敗#65377;在這種情況下，赫爾曼#65380;穆?tīng)柖嗫撕退沟俑窭牡冉?jīng)濟(jì)學(xué)家在20世紀(jì)90年代提出了金融約束理論#65377;

金融約束理論認(rèn)為，由于金融市場(chǎng)具有不完全性，金融自由化政策往往會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)失靈，因此在實(shí)踐中很難達(dá)到預(yù)期的政策目標(biāo)#65377;對(duì)發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，金融約束政策比金融自由化政策更有利于實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)#65377;政府通過(guò)金融約束政策，保持一個(gè)正的但低于均衡利率的存款利率水平，以壓低金融機(jī)構(gòu)的籌資成本，通過(guò)限制貸款利率來(lái)降低借款人的違約風(fēng)險(xiǎn);通過(guò)設(shè)定較高的利差為金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造租金，從而激勵(lì)金融機(jī)構(gòu)為市場(chǎng)提供較為完善的金融服務(wù)，推動(dòng)金融深化和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)#65377;當(dāng)市場(chǎng)達(dá)到較高的發(fā)展水平時(shí)，再解除利率管制，實(shí)現(xiàn)利率的完全市場(chǎng)化#65377;金融約束論強(qiáng)調(diào)政府的作用不是為了代替市場(chǎng)，而是為了克服市場(chǎng)的不完善，提高民間部門的金融活動(dòng)能力，因此政府的金融約束政策有助于而不是阻礙了金融深化#65377;

金融發(fā)展理論與金融約束理論并不矛盾#65377;金融發(fā)展理論指出了金融自由化的原因和終極目標(biāo)，而金融約束理論則分析了實(shí)現(xiàn)金融自由化終極目標(biāo)的途徑，因此兩種理論是一種互相補(bǔ)充的關(guān)系#65377;兩種理論的相互結(jié)合運(yùn)用，為利率市場(chǎng)化改革提供了堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)#65377;

二#65380;發(fā)達(dá)國(guó)家的利率市場(chǎng)化改革——以美國(guó)#65380;日本為例

從20世紀(jì)70年代開(kāi)始，發(fā)達(dá)國(guó)家相繼進(jìn)行了利率市場(chǎng)化改革，實(shí)現(xiàn)了利率的市場(chǎng)化#65377;總的來(lái)說(shuō)，發(fā)達(dá)國(guó)家的利率市場(chǎng)化改革是比較平穩(wěn)的，改革是成功的#65377;下面以美國(guó)#65380;日本為例來(lái)分析發(fā)達(dá)國(guó)家的利率市場(chǎng)化改革#65377;

(一)美國(guó)的利率市場(chǎng)化改革

美國(guó)在20世紀(jì)30年代的大蕭條以前，實(shí)行的是完全市場(chǎng)化的利率#65377;1929-1933年的大蕭條導(dǎo)致了原有金融制度的崩潰#65377;為了挽救美國(guó)的銀行業(yè)，美國(guó)政府頒布了《格拉斯—斯蒂格爾法》，該法的第Q項(xiàng)條款(習(xí)慣上稱為Q項(xiàng)條例)對(duì)商業(yè)銀行的存貸款利率進(jìn)行了限制，從而美國(guó)進(jìn)入了利率管制時(shí)代#65377;1960年的“臨時(shí)利率控制法案”又將Q項(xiàng)條例擴(kuò)大到儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)#65380;互助儲(chǔ)蓄銀行以及沒(méi)有參加聯(lián)邦存款保險(xiǎn)的銀行#65377;美國(guó)通過(guò)Q項(xiàng)條例對(duì)銀行類金融機(jī)構(gòu)的存貸款利率進(jìn)行限制，但卻沒(méi)有對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)的相應(yīng)資金價(jià)格進(jìn)行限制#65377;在20世紀(jì)70年代通貨膨脹率迅速攀升和利率飛漲的情況下，資金大量流向非銀行金融機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致了美國(guó)的資金“脫媒”現(xiàn)象#65377;為了緩解資金過(guò)度流失引起的銀行經(jīng)營(yíng)困難，美國(guó)的商業(yè)銀行進(jìn)行了大規(guī)模的金融創(chuàng)新，如發(fā)行大額可轉(zhuǎn)讓定期存單#65380;開(kāi)設(shè)可轉(zhuǎn)讓提款通知賬戶#65380;資產(chǎn)證券化等以躲避Q項(xiàng)條例的限制#65377;這些創(chuàng)新金融工具以非存款的面目出現(xiàn)，從而可以完全按市場(chǎng)利率定價(jià)#65377;這些金融創(chuàng)新為順利進(jìn)行利率的市場(chǎng)化改革奠定了基礎(chǔ)#65377;

1980年，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了《放松對(duì)存款機(jī)構(gòu)的管理和貨幣控制法》#65377;該法一次性取消了對(duì)貸款利率的限制，并提出分階段取消對(duì)存款利率的限制#65377;由于銀行創(chuàng)新型存款的利率已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化，而創(chuàng)新型存款的比重又不斷提高，因此美國(guó)存款利率市場(chǎng)化的改革非常平穩(wěn)#65377;經(jīng)過(guò)6年的漸進(jìn)改革，美國(guó)于1986年完全廢除了Q項(xiàng)條例，實(shí)現(xiàn)了利率的市場(chǎng)化#65377;

(二)日本的利率市場(chǎng)化改革

在第二次世界大戰(zhàn)之前，日本實(shí)行的基本上是市場(chǎng)化利率#65377;二戰(zhàn)爆發(fā)后，日本的金融逐步走向國(guó)家統(tǒng)制#65377;二戰(zhàn)結(jié)束后，盡管解除了金融統(tǒng)制，但政府仍然保留了對(duì)利率的管制#65377;日本在二戰(zhàn)后很長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)一直推行低利率政策，以維持國(guó)內(nèi)金融體制的穩(wěn)定，加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展#65377;到了20世紀(jì)70年代后期，日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入低速增長(zhǎng)時(shí)期#65377;為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，日本政府開(kāi)始大量發(fā)行國(guó)債#65377;為了成功地發(fā)行國(guó)債，日本引入了市場(chǎng)化的發(fā)債機(jī)制#65377;因此，日本的利率市場(chǎng)化改革是從國(guó)債利率的市場(chǎng)化開(kāi)始的#65377;

日本的利率市場(chǎng)化改革從1977年4月開(kāi)始，到1994年10月完成，大約用了17年的時(shí)間#65377;日本利率市場(chǎng)化的步驟大體如下:第一步，放開(kāi)國(guó)債的發(fā)行利率;第二步，從國(guó)外引入大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，并放開(kāi)其發(fā)行利率;第三步，加強(qiáng)貨幣市場(chǎng)的建設(shè)，并放開(kāi)貨幣市場(chǎng)的利率;第四步，取消銀行存貸款的利率，實(shí)現(xiàn)完全的利率市場(chǎng)化#65377;

三#65380;發(fā)展中國(guó)家的利率市場(chǎng)化改革——以韓國(guó)#65380;阿根廷為例

在發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革的同時(shí)，許多發(fā)展中國(guó)家也進(jìn)行了利率市場(chǎng)化改革#65377;但與發(fā)達(dá)國(guó)家不同的是，有些發(fā)展中國(guó)家或地區(qū)的利率市場(chǎng)化改革基本上取得了成功，如中國(guó)的臺(tái)灣省#65380;韓國(guó)等，而有些發(fā)展中國(guó)家的改革卻完全失敗了，如智利#65380;阿根廷和烏拉圭等國(guó)#65377;

(一)韓國(guó)的利率市場(chǎng)化改革

改革前，韓國(guó)的利率由“金融通貨管理委員會(huì)”依據(jù)《韓國(guó)銀行法》制定#65377;受到管制的利率包括中央銀行的再貼現(xiàn)率#65380;金融機(jī)構(gòu)的存貸款利率#65380;金融市場(chǎng)的利率等#65377;

韓國(guó)在1965年到1972年進(jìn)行了第一次利率市場(chǎng)化改革，改革的目的是將官定利率推向均衡利率#65377;改革之前，韓國(guó)的實(shí)際利率很低，嚴(yán)重遏制了居民的儲(chǔ)蓄熱情#65377;為此，韓國(guó)政府從1965年9月開(kāi)始實(shí)行“利率現(xiàn)實(shí)化”改革(即讓利率反映資金的供求狀況)，其主要內(nèi)容是大幅度提高金融機(jī)構(gòu)的存貸款利率#65377;如一年期存款利率從15%提高到30%，正的實(shí)際利率達(dá)到10%#65377;存款利率的提高極大地刺激了居民儲(chǔ)蓄的熱情#65377;據(jù)統(tǒng)計(jì)，在存款利率提高的最初3個(gè)月，韓國(guó)國(guó)內(nèi)存款增加了50%，以后每4年翻一翻#65377;高利率政策在動(dòng)員國(guó)內(nèi)資金方面起到了積極作用，但卻抑制了貸款的需求和經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)#65377;因此，韓國(guó)從1966年4月開(kāi)始分階段降低利率，到1972年8月，韓國(guó)的利率又回到了1965年改革前的水平#65377;

第二次利率市場(chǎng)化改革從1983年開(kāi)始，到1989年結(jié)束#65377;1983年，韓國(guó)取消了商業(yè)銀行政策性貸款的優(yōu)惠利率，1984年開(kāi)始允許商業(yè)銀行對(duì)不同的貸款人收取不同的利率，但仍設(shè)定了利率浮動(dòng)范圍#65377;經(jīng)過(guò)幾年的時(shí)間，1988年12月韓國(guó)全面放開(kāi)了對(duì)銀行和非銀行機(jī)構(gòu)的利率管制#65377;但由于這次改革選擇的時(shí)機(jī)不好，1989年韓國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)迅速惡化，導(dǎo)致政府對(duì)已經(jīng)放開(kāi)的利率重新進(jìn)行管制#65377;

第三次利率市場(chǎng)化改革從1991年開(kāi)始，到1995年基本結(jié)束#65377;這次改革基本上實(shí)現(xiàn)了韓國(guó)利率的市場(chǎng)化#65377;前兩次利率市場(chǎng)化改革的失敗在韓國(guó)引發(fā)了對(duì)如何進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革的激烈爭(zhēng)論，這場(chǎng)爭(zhēng)論為成功地進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革奠定了基礎(chǔ)#65377;1991年8月，韓國(guó)銀行和韓國(guó)財(cái)政部聯(lián)合公布了《對(duì)利率放款管制的中長(zhǎng)期計(jì)劃》，開(kāi)始了新一輪的利率市場(chǎng)化改革#65377;根據(jù)這一計(jì)劃，利率市場(chǎng)化改革按照“先貸款后存款，貸款利率方面先短期后長(zhǎng)期，存款利率方面先長(zhǎng)期后短期”的原則分階段進(jìn)行#65377;1991年11月放開(kāi)了銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)的幾乎全部短期貸款利率#65380;3年期以上的存款利率#65380;貨幣市場(chǎng)利率和資本市場(chǎng)中2年以上公司債券的利率#65377;1993年11月放開(kāi)了全部貸款利率#65380;2年和2年以上的存款利率和所有債券的發(fā)行利率#65377;1994年，縮短了可轉(zhuǎn)讓定期存單#65380;大額回購(gòu)協(xié)議以及商業(yè)票據(jù)的期限，放開(kāi)了1年及1年以上的存款利率#65377;1995年，放開(kāi)了1年內(nèi)到期的定期存款利率#65377;經(jīng)過(guò)逐步的改革，到1995年7月，韓國(guó)基本上完成了利率市場(chǎng)化的改革#65377;

韓國(guó)雖然于1995年基本完成了利率市場(chǎng)化的改革，但很難說(shuō)利率市場(chǎng)化改革取得了完全的成功#65377;由于在利率市場(chǎng)化改革中出現(xiàn)了不均衡的現(xiàn)象(表現(xiàn)為在1994-1997年的大部分時(shí)間里，3個(gè)月期商業(yè)票據(jù)的利率高于3年期公司債券的利率，而后者又高于銀行貸款的基本利率，從而銀行過(guò)多地承兌和貼現(xiàn)匯票)，結(jié)果是公司部門越來(lái)越依靠商業(yè)票據(jù)進(jìn)行融資#65377;這使得在1997年的金融危機(jī)中，公司部門承受了巨大的壓力，許多大型公司倒閉①#65377;我們之所以說(shuō)韓國(guó)的利率市場(chǎng)化改革基本成功了，是因?yàn)轫n國(guó)沒(méi)有因?yàn)榻鹑谖C(jī)而再次對(duì)利率進(jìn)行管制#65377;

(二)阿根廷的利率市場(chǎng)化改革

阿根廷是一個(gè)利率市場(chǎng)化改革失敗的例子#65377;阿根廷早在1971年2月就開(kāi)始了部分利率市場(chǎng)化改革的嘗試，但由于決策失誤，改革很快夭折#65377;1975年在惡性通貨膨脹的壓力下再度推行利率市場(chǎng)化改革，除了儲(chǔ)蓄存款利率上限維持在40%外，取消了其他所有的利率管制措施#65377;1977年9月，儲(chǔ)蓄存款利率上限放寬到55%，1977年6月取消了所有的利率管制，實(shí)行利率的全面市場(chǎng)化#65377;阿根廷的利率市場(chǎng)化改革僅用了2年的時(shí)間#65377;由于改革的準(zhǔn)備不充分，利率市場(chǎng)化改革完成后，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)#65377;利率市場(chǎng)化后，阿根廷實(shí)際貸款利率上升到難以想象的高度，大批企業(yè)因無(wú)法償還銀行貸款而倒閉，企業(yè)的倒閉反過(guò)來(lái)又沖擊了銀行，大批銀行相繼破產(chǎn)#65377;許多銀行為了降低融資成本，大量借用外債，導(dǎo)致外債膨脹#65377;在這種情況下，阿根廷政府只好在20世紀(jì)90年代初放棄了利率市場(chǎng)化的政策#65377;

四#65380;國(guó)外利率市場(chǎng)化改革的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)

1.市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)完善的國(guó)家的利率市場(chǎng)化改革很容易取得成功#65377;從上面的例子可以看出，美國(guó)的利率市場(chǎng)化改革只用了6年的時(shí)間就順利完成了，而且在改革過(guò)程中沒(méi)有出現(xiàn)反復(fù)#65377;究其原因在于，在利率市場(chǎng)化改革之前，美國(guó)就已經(jīng)存在大量實(shí)現(xiàn)了利率市場(chǎng)化的創(chuàng)新金融工具，如大額可轉(zhuǎn)讓定期存單#65380;可轉(zhuǎn)讓提款通知賬戶等#65377;隨著這些創(chuàng)新金融工具在金融工具總量中的比重不斷上升，順利實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化改革也就水到渠成了#65377;

2.利率市場(chǎng)化改革是一個(gè)漸進(jìn)的和長(zhǎng)期的過(guò)程#65377;如果一個(gè)國(guó)家沒(méi)有像美國(guó)那樣的市場(chǎng)基礎(chǔ)，就必須采取循序漸進(jìn)的策略來(lái)推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革#65377;如韓國(guó)用了將近30年的時(shí)間才基本完成改革，而日本作為發(fā)達(dá)國(guó)家也用了大約18年的時(shí)間才完成改革#65377;在沒(méi)有完善市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)的情況下，要在較短時(shí)間內(nèi)完成利率市場(chǎng)化改革，其結(jié)果只能像阿根廷那樣走向失敗#65377;韓國(guó)前兩次利率市場(chǎng)化改革的失敗也充分說(shuō)明了這一點(diǎn)#65377;

3.利率市場(chǎng)化改革雖然各國(guó)的情況不同，但仍有規(guī)律可循#65377;所有成功地進(jìn)行了利率市場(chǎng)化改革的國(guó)家，在改革中基本上都遵循了這樣的改革路徑:首先是完善利率市場(chǎng)化改革的市場(chǎng)基礎(chǔ)，即建立較為發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng);其次是先進(jìn)行國(guó)債等市場(chǎng)交易型金融工具的利率市場(chǎng)化改革，后進(jìn)行存貸款的利率改革;再次是按照先貸款后存款，先浮動(dòng)后放開(kāi)的次序進(jìn)行存貸款利率的改革#65377;

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①1997年1月以后，韓國(guó)最大的30家大企業(yè)集團(tuán)先后有6家倒閉。

(責(zé)任編輯#65380;校對(duì):尹繼志)