[摘要]古典企業(yè)的契約理論強(qiáng)調(diào)非人力資本的優(yōu)勢(shì)，是公司治理的權(quán)力主體，人力資本則居于從屬和被動(dòng)地位。國(guó)有企業(yè)中，非人力資本和人力資本都存在一定程度的產(chǎn)權(quán)殘缺。然而這些特征正在發(fā)生變化。現(xiàn)代企業(yè)的激勵(lì)制度越來(lái)越多地體現(xiàn)出股權(quán)激勵(lì)的內(nèi)容。

[關(guān)鍵詞]人力資本 所有權(quán)分配 股權(quán)激勵(lì)

[中圖分類號(hào)]F279.2 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1004-6623（2006）04-0100-04

[作者簡(jiǎn)介]曾憲澤（1966—），重慶人，世紀(jì)證券有限責(zé)任公司副總裁，高級(jí)經(jīng)濟(jì)師。研究方向：資本市場(chǎng)、制度經(jīng)濟(jì)學(xué)。

企業(yè)激勵(lì)制度經(jīng)歷了早期的固定薪酬、與當(dāng)期績(jī)效掛鉤的獎(jiǎng)金制度到現(xiàn)在的以股權(quán)激勵(lì)為代表的長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃，呈現(xiàn)出一條清晰的演進(jìn)路徑。企業(yè)的激勵(lì)制度實(shí)際上是企業(yè)內(nèi)部人力資本的契約制度，因而其演進(jìn)反映的是企業(yè)內(nèi)部契約制度不斷變遷的過程。

人力資本的特殊屬性

企業(yè)的要素包括人力資本和非人力資本。人的健康、生產(chǎn)技能和生產(chǎn)知識(shí)也是一種資本存量，是企業(yè)現(xiàn)在和未來(lái)產(chǎn)出和收入增長(zhǎng)的源泉，從這個(gè)意義上講，人力資本與非人力資本沒有什么區(qū)別。人力資本的特殊性首先體現(xiàn)在它的產(chǎn)權(quán)特征。羅森（Rosen， 1985）說(shuō)，人力資本的“所有權(quán)限于體現(xiàn)它的人”。人力資本與其所有者的不可分離性是人力資本區(qū)別于非人力資本的特殊屬性，而任何其他經(jīng)濟(jì)資源，既可以屬于不同的人，也可以屬于除人以外的國(guó)家、共同體。其次，人力資本作用發(fā)揮的程度受其載體控制。任何人不管是強(qiáng)制還是非強(qiáng)制地支配和使用他人的人力資本時(shí)必須通過其載體。人力資本的載體具有主觀能動(dòng)性，主觀努力的大小決定了人力資本使用的效果。此外，人力資本的使用還具有難以測(cè)度的特點(diǎn)。

人力資本的上述特點(diǎn)，決定了只有在受到合適激勵(lì)的情況下人力資本才能發(fā)揮最大的功效，而土地、設(shè)備等非人力資本則無(wú)需激勵(lì)。對(duì)人力資本的激勵(lì)就是把人力資本的價(jià)值信號(hào)傳導(dǎo)給所有者，由他決策在何種范圍內(nèi)，以多大強(qiáng)度利用其人力資本的存量。

企業(yè)是一系列契約的連結(jié)，其中非人力資本要素的使用通常可以在契約中有一個(gè)較完整的約定，因而主要通過市場(chǎng)交易完成，而人力資本在市場(chǎng)交易中只能說(shuō)個(gè)大概，細(xì)節(jié)并未確定，也不可能確定，交易主要在企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行，因此企業(yè)契約的不完全性主要體現(xiàn)在人力資本方面。人力資本在企業(yè)內(nèi)部的交易需要對(duì)其重新定價(jià)并確定細(xì)節(jié)，這是一個(gè)反復(fù)談判的過程。

人力資本契約制度的動(dòng)態(tài)演進(jìn)

公司治理的核心在于企業(yè)內(nèi)部權(quán)力如何配置，在這一問題上古典企業(yè)的契約安排強(qiáng)調(diào)了非人力資本對(duì)人力資本的優(yōu)勢(shì)，認(rèn)為將企業(yè)剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)集中對(duì)稱配置給非人力資本所有者是最有效率的企業(yè)所有權(quán)安排，原因在于：首先非人力資本的作用高于人力資本。非人力資本作為一種“粘結(jié)物”，具有把企業(yè)的工人人力資本拴住，使企業(yè)能夠凝結(jié)在一起的功能。更重要的是非人力資本具有“抵押性”，相對(duì)于不具有“抵押性”的工人人力資本而言，更易于受到“虐待”。此外資本還能夠起到傳遞經(jīng)營(yíng)能力信息的作用。

委托代理理論討論了企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離問題，在其看來(lái)，企業(yè)的契約安排是，非人力資本所有者是委托人，他將決策權(quán)“委托”給經(jīng)營(yíng)者或稱代理人，后者又與工人簽訂次一級(jí)的委托代理協(xié)議。他們之間的關(guān)系表現(xiàn)為委托人設(shè)計(jì)一種激勵(lì)機(jī)制（或監(jiān)督機(jī)制）以誘導(dǎo)（或強(qiáng)迫）代理人為委托人的最佳利益而工作。

以上反映的是一種股東主權(quán)主義主導(dǎo)的契約制度安排，其共同點(diǎn)是都確立了非人力資本所有者—股東在公司的所有者地位，股東是公司治理的權(quán)力主體，在公司內(nèi)處于中心和支配地位，是公司權(quán)力的初始委托人，而人力資本則居于從屬和被動(dòng)的地位。從這一理論出發(fā)，就不難理解現(xiàn)在許多經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中仍存在著人力資本長(zhǎng)期得不到有效激勵(lì)的現(xiàn)象了。

然而上述理論實(shí)際上描述的是企業(yè)契約的最后完成形態(tài)，而掩蓋了企業(yè)許多深層的內(nèi)幕。進(jìn)一步考查委托權(quán)在企業(yè)經(jīng)營(yíng)者與資本所有者之間如何進(jìn)行分配的過程有助于我們得到更接近事物本質(zhì)的認(rèn)識(shí)。

企業(yè)是不同的參與者（要素所有者）之間的一種合作組織，參與者可分為三類：經(jīng)營(yíng)者、生產(chǎn)者和資本所有者。經(jīng)營(yíng)者就“做什么及如何去做”的問題做出決策；生產(chǎn)人員則執(zhí)行這些決策，將投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出；而資本所有者為企業(yè)提供資本。相對(duì)于其他參與者的活動(dòng)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)十分重要，其重要性來(lái)源于企業(yè)面臨的不確定性。事實(shí)上，沒有不確定性，也就不必要有企業(yè)，不確定性使得經(jīng)營(yíng)在決定企業(yè)收益上起著關(guān)鍵的作用。同時(shí)經(jīng)營(yíng)者決定做什么或怎么做，他的活動(dòng)富有創(chuàng)造性和想像力，而生產(chǎn)者則是貫徹經(jīng)營(yíng)者的決定，其活動(dòng)幾乎是非常程式化的，因此對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督更為困難，成本更高，這就是監(jiān)督的不對(duì)稱。以上兩個(gè)因素結(jié)合起來(lái)，決定了應(yīng)當(dāng)將企業(yè)的委托權(quán)分配給經(jīng)營(yíng)者。

每個(gè)人的經(jīng)營(yíng)能力屬于私人信息，而其所有的資產(chǎn)則是易于觀測(cè)到的公共信息，在自由選擇成為經(jīng)營(yíng)者的競(jìng)爭(zhēng)中，資本所有者的資產(chǎn)可作為一種信號(hào)手段標(biāo)示有關(guān)經(jīng)營(yíng)者能力的信息，這種安排可以節(jié)約交易成本，或者說(shuō)資本可以起到傳遞有關(guān)經(jīng)營(yíng)能力信息的作用。

能力的分布和財(cái)富的分布是不對(duì)稱的，擁有資本的人不一定擁有高能力，擁有高能力的人不一定擁有資本，這種分離必定會(huì)產(chǎn)生報(bào)酬差距，使得尋求可能的相互合作無(wú)論對(duì)資本的擁有者還是對(duì)能力的擁有者都有利可圖，而且各方尋求合作的動(dòng)力是各自資源（能力和資本）的增函數(shù)。結(jié)果經(jīng)營(yíng)者與資本所有者作為締約的雙方進(jìn)行談判，通過建立起一種契約關(guān)系成為一個(gè)聯(lián)合體，經(jīng)營(yíng)能力高的人成為職業(yè)經(jīng)理，資本擁有者成為股東。正是從這個(gè)意義上斯蒂格勒(G.Stigler)和弗里德曼(M.Friedman)指出，大企業(yè)的股東擁有對(duì)自己財(cái)務(wù)資本的完全產(chǎn)權(quán)和控制權(quán)，他們通過股票的買賣行使其產(chǎn)權(quán)，經(jīng)理?yè)碛袑?duì)自己管理知識(shí)的完全產(chǎn)權(quán)和支配權(quán)，他們?cè)诟呒?jí)勞務(wù)市場(chǎng)上買賣知識(shí)和能力。股份公司并不是什么“所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離”，而是財(cái)務(wù)資本和經(jīng)理知識(shí)能力資本這兩種資本及其所有權(quán)之間的復(fù)雜合約。

談判達(dá)成的契約確定了包括剩余索取權(quán)在內(nèi)的企業(yè)權(quán)力在雙方之間如何進(jìn)行分配，分配的結(jié)果取決于雙方的談判地位，談判地位不同，權(quán)力的分配結(jié)果也不同，由此決定了不同的契約內(nèi)容和不同的企業(yè)形式。影響雙方談判地位的外部環(huán)境因素多種多樣，且始終處于不斷變化當(dāng)中，由此決定了企業(yè)的契約內(nèi)容也需不斷地進(jìn)行調(diào)整，處于動(dòng)態(tài)演進(jìn)過程當(dāng)中。

傳統(tǒng)理論認(rèn)為，非人力資本相對(duì)于人力資本的優(yōu)勢(shì)在于其具有抵押性，這種抵押性使得它能夠?yàn)槠髽I(yè)成員提供擔(dān)保，因而比人力資本更值得依賴，同時(shí)，在經(jīng)營(yíng)能力不易被觀測(cè)的情況下，非人力資本起到了信號(hào)傳遞的作用。但是，隨著技術(shù)的進(jìn)步、市場(chǎng)的擴(kuò)大，人力資本和非人力資本的許多特征在發(fā)生變化，這些變化不斷調(diào)整和改變著雙方的相對(duì)地位，形成并不斷增強(qiáng)對(duì)新的契約安排的需求。

1.知識(shí)的積累和社會(huì)分工的發(fā)展使人力資本的專用性不斷增強(qiáng)，從而增強(qiáng)了人力資本的可抵押性。人力資本的專用性特征是指具有某種特殊的經(jīng)營(yíng)能力、專門技術(shù)或擁有某些特定信息，一個(gè)具有某種專用性資產(chǎn)的人若要退出企業(yè)，則會(huì)給退出者本人或企業(yè)帶來(lái)?yè)p失。

2.非人力資本對(duì)人力資本的優(yōu)勢(shì)來(lái)源于經(jīng)營(yíng)能力信息的不對(duì)稱，因此當(dāng)其他有關(guān)能力的信號(hào)可以利用時(shí)，非人力資本的這種優(yōu)勢(shì)就會(huì)減弱，教育就是這樣一種信號(hào)，它能夠反映出經(jīng)營(yíng)能力的某些信息。

3.非人力資本與人力資本相對(duì)價(jià)格的變化。要素相對(duì)價(jià)格的變化改變了激勵(lì)結(jié)構(gòu)，改變了產(chǎn)權(quán)所有者之間的討價(jià)還價(jià)能力，導(dǎo)致了改變所有權(quán)分配的努力。社會(huì)財(cái)富的不斷積累導(dǎo)致資本存量的增加是影響非人力資本與人力資本相對(duì)價(jià)格變化的一個(gè)因素，產(chǎn)品市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)使企業(yè)對(duì)經(jīng)營(yíng)能力需求的加大也提高了人力資本的相對(duì)價(jià)格，導(dǎo)致要素相對(duì)價(jià)格變化的原因還有技術(shù)和人口結(jié)構(gòu)的變化。

4.現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展使非人力資本的交易不斷虛擬化，非人力資本的抵押性也不斷降低，其優(yōu)勢(shì)逐漸減弱。股份公司與古典企業(yè)的重要區(qū)別就在于為投資者提供了方便的退出機(jī)制，這一方面降低了非人力資本的抵押性，減少了所有者的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也使非人力資本所有者成為純粹意義上的剩余索取者。

通過以上分析可以得到如下判斷，資本所有者（非人力資本所有者）對(duì)經(jīng)營(yíng)者（人力資本所有者）的優(yōu)勢(shì)既不是必然的，也不是確定不變的，因此非人力資本所有者在公司內(nèi)處于中心和支配地位，經(jīng)營(yíng)者的人力資本居于從屬和被動(dòng)地位的狀況同樣也不是必然的和一成不變的。在獲取企業(yè)權(quán)力方面人力資本所有者與非人力資本所有者具有同等的談判地位。

現(xiàn)代企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的重大變化是人力資本的地位急劇上升，純粹的財(cái)務(wù)資本的重要性相對(duì)下降。一方面，在現(xiàn)代企業(yè)中，人力資本的專用性程度達(dá)到前所未有的高度，企業(yè)家才能變成獨(dú)立可交易的要素進(jìn)入企業(yè)契約，由此而來(lái)的是人力資本與非人力資本之間的契約變得更加復(fù)雜和精細(xì)。另一方面，各種人力資本在企業(yè)契約中競(jìng)爭(zhēng)與合作，如何發(fā)展“激勵(lì)性契約”成為有效利用企業(yè)財(cái)務(wù)資本的前提，成為保持企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的中心問題。在現(xiàn)代企業(yè)中，人力資本已經(jīng)不是非人力資本簡(jiǎn)單的附屬物，相反，人力資本的積極作用才是保證非人力資本保值、增值的關(guān)鍵。

人力資本與其所有者不可分的自然屬性決定了必須對(duì)人力資本進(jìn)行適當(dāng)?shù)募?lì)才能使其發(fā)揮作用，外部環(huán)境的變化強(qiáng)化了這種激勵(lì)的需求，引致了人力資本契約這種企業(yè)基本制度的變遷。

制約國(guó)有企業(yè)有效激勵(lì)制度建立的因素

國(guó)有企業(yè)激勵(lì)制度存在的問題十分明顯，集中表現(xiàn)在激勵(lì)不足，反映在方式、手段和程度等各個(gè)方面。從表面上看，設(shè)計(jì)一個(gè)激勵(lì)機(jī)制，將經(jīng)營(yíng)結(jié)果在所有者和經(jīng)營(yíng)人員之間進(jìn)行最優(yōu)分配，雙方共同承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，從而使經(jīng)營(yíng)人員效用最大化目標(biāo)與所有者利潤(rùn)最大化目標(biāo)相一致，實(shí)現(xiàn)兩者的激勵(lì)相容并不困難，國(guó)外以股票期權(quán)為特征的現(xiàn)代企業(yè)激勵(lì)制度已十分成熟，國(guó)內(nèi)關(guān)于這方面的討論和設(shè)計(jì)更不在少數(shù)，但是實(shí)踐中這方面的問題卻長(zhǎng)期存在，且是國(guó)有企業(yè)的普遍現(xiàn)象，這不能不引起我們更深入的思考：其中深層次的原因究竟是什么？

對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)，實(shí)際上是如何締結(jié)人力資本契約，以確定企業(yè)的剩余索取權(quán)在委托人和代理人之間分配的問題。首先，傳統(tǒng)的股東主權(quán)主義在這里發(fā)揮著重要作用。如前文所分析，這一理論強(qiáng)調(diào)非人力資本對(duì)人力資本的優(yōu)勢(shì)以及這種優(yōu)勢(shì)所導(dǎo)致的前者對(duì)后者的主導(dǎo)作用和支配地位。

更為核心的是傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)特征。國(guó)有企業(yè)內(nèi)非人力資本所有者與人力資本所有者兩個(gè)締約方之間的權(quán)力分配，也可以看成是一個(gè)談判過程。但是締約雙方都存在著一定程度的產(chǎn)權(quán)殘缺，由此制約了有效人力資本契約的達(dá)成。

在國(guó)有企業(yè)中，代表非人力資本進(jìn)行簽約和監(jiān)督的是國(guó)有資產(chǎn)的各級(jí)代理人，他們只擁有國(guó)有資產(chǎn)的控制權(quán)而沒有剩余索取權(quán)，這就限制了他們?cè)谂c人力資本所有者簽約過程中對(duì)企業(yè)剩余索取權(quán)分配的談判權(quán)力，相對(duì)而言，他們擁有轉(zhuǎn)移剩余控制權(quán)的權(quán)力。同時(shí)，國(guó)有資產(chǎn)的代理人在進(jìn)一步的簽約過程中也難以根據(jù)環(huán)境的變化，對(duì)契約不斷進(jìn)行動(dòng)態(tài)的調(diào)整。相應(yīng)地，以行政等級(jí)制和少量物質(zhì)刺激相結(jié)合的激勵(lì)方式便成為國(guó)有企業(yè)替代性的制度安排，同時(shí)輔之以其他行政手段。

這種激勵(lì)制度的特點(diǎn)是：第一，激勵(lì)強(qiáng)度非常有限，與其它經(jīng)濟(jì)體不存在任何限制的剩余索取權(quán)分享制無(wú)法同日而語(yǔ)；第二，這是一種短期激勵(lì)，行政性的等級(jí)安排作為一種激勵(lì)方式只允許個(gè)人現(xiàn)實(shí)占用、 消費(fèi)和享受，無(wú)法儲(chǔ)存，由于缺乏外部市場(chǎng)和其他交易主體，也不可以交易和投資，容易造成大量的短期行為；第三，經(jīng)營(yíng)者可以合法取得的剩余索取權(quán)很少，但實(shí)際擁有的剩余控制權(quán)卻很大，這種不對(duì)稱組合給國(guó)有企業(yè)帶來(lái)濫用控制權(quán)的危險(xiǎn)，常常造成災(zāi)難性后果。

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中企業(yè)的激勵(lì)制度越來(lái)越側(cè)重于股權(quán)激勵(lì)，支付手段中股票和股票期權(quán)占有很大的比重，體現(xiàn)出長(zhǎng)期激勵(lì)的特征，這反映了對(duì)經(jīng)營(yíng)者人力資本取得剩余索取權(quán)地位的認(rèn)同，并通過股票期權(quán)的制度安排加以實(shí)現(xiàn)。國(guó)有企業(yè)以薪酬激勵(lì)為支付手段的即期激勵(lì)制度本質(zhì)上是一種固定報(bào)酬制度，是對(duì)經(jīng)營(yíng)者人力資本獲取剩余索取權(quán)地位的一種否定，然而這種否定并不能改變?nèi)肆Y本的內(nèi)在要求。

將個(gè)人擁有的無(wú)形的人力資本轉(zhuǎn)化為有形的資本或非人力資本是所有人力資本所有者的共同要求，并不因經(jīng)濟(jì)的國(guó)有性質(zhì)或非國(guó)有性質(zhì)而有所不同。在這一轉(zhuǎn)化過程中，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中企業(yè)剩余索取權(quán)提供的制度安排本身就可以形成多種轉(zhuǎn)化渠道，其中通過股權(quán)、期權(quán)的設(shè)計(jì)，剩余索取權(quán)以企業(yè)資產(chǎn)所有權(quán)的形式、而不是以現(xiàn)金形式支付給人力資本所有者時(shí)，人力資本就完成了資本化的過程，實(shí)現(xiàn)了激勵(lì)制度的契約化、長(zhǎng)期化。國(guó)有企業(yè)行政性的晉升和在職消費(fèi)激勵(lì)制度安排具有天生的即期消費(fèi)特征，無(wú)法提供一個(gè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的激勵(lì)制度安排，同時(shí)在程度上也無(wú)法做到充分。

另一方面，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中無(wú)論是企業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)的下放還是現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，都意味著國(guó)有企業(yè)的剩余控制權(quán)已開始轉(zhuǎn)移至管理層手中。隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，這種轉(zhuǎn)移的范圍也在不斷擴(kuò)大，程度不斷加深，這表明管理層擁有了越來(lái)越多的控制權(quán)。相應(yīng)地，在激勵(lì)機(jī)制沒有發(fā)生太大變化的情況下，剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)不對(duì)稱性的矛盾也變得越來(lái)越突出。同時(shí)隨著包括要素市場(chǎng)、產(chǎn)品市場(chǎng)、資本市場(chǎng)在內(nèi)的多重市場(chǎng)體制的建立，管理層手中的權(quán)力也具有了更大的運(yùn)作空間。在這種情況下，國(guó)有企業(yè)的經(jīng)理們要么采取積極的行動(dòng)，通過談判，建立以剩余索取權(quán)激勵(lì)為內(nèi)容的新的制度安排，要么通過其他方式實(shí)現(xiàn)人力資本的內(nèi)在主張，如擴(kuò)大在職消費(fèi)，實(shí)施短期行為以及采取各種手段轉(zhuǎn)移侵吞國(guó)有資產(chǎn)等，其中有代表性的就是國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的“59歲現(xiàn)象”。強(qiáng)化對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督和建立各項(xiàng)企業(yè)內(nèi)控制度是解決問題的一個(gè)方面，但是考慮到人力資本只能激勵(lì)不可強(qiáng)制的屬性，這還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還必須建立起有效的人力資本激勵(lì)制度。

現(xiàn)代企業(yè)的激勵(lì)制度越來(lái)越多地體現(xiàn)出股權(quán)激勵(lì)的內(nèi)容，這是多種因素共同作用的結(jié)果，這種制度變遷有其內(nèi)在的必然性。隨著國(guó)有企業(yè)改革的深化和上市公司股權(quán)分置改革的逐步完成，建立上市公司股權(quán)激勵(lì)制度將成為下一階段企業(yè)制度變革的一項(xiàng)重要內(nèi)容。

（收稿日期:2006-06-07 責(zé)任編輯: 垠喜）