對中小企業(yè)板塊在深圳證券交易所市場內(nèi)設(shè)立和實施，有興高采烈的贊揚者，也有批評者。在我看來，中小企業(yè)板的設(shè)立既有積極作用，也存在需要注意的方面。而對于監(jiān)管者和市場組織者來說，批準設(shè)立中小企業(yè)板僅僅是一個開始，更重要的工作還在后面。

中國證券交易所設(shè)立十多年來，長期負有為國有企業(yè)解困的使命。而在國有企業(yè)的行列中，大中型國有企業(yè)則是證交所支持的主要對象。在這種情況下，中小企業(yè)特別是民營中小企業(yè)很難從股票市場獲得資金。亞洲金融危機爆發(fā)之后，為了防范金融風(fēng)險，監(jiān)管部門于1998年關(guān)閉了證券交易中心并嚴格禁止場外交易，由此導(dǎo)致中國證券市場的組織架構(gòu)進一步單一化，形成了資本市場只有交易所一個層次的奇特景觀。

中國資本市場結(jié)構(gòu)的嚴重畸形不僅將大量企業(yè)排斥于資本市場之外，限制了資本市場功能的發(fā)揮，而且扭曲了市場運行機制。資本市場機制發(fā)揮的一個最重要前提就是使所有企業(yè)面對均等的融資機會，否則市場擇優(yōu)配置資源的機制就無從實現(xiàn)。在融資渠道受限、大量企業(yè)一窩蜂地涌入股票交易所來爭奪很少融資機會的情況下，管理當局只能通過管制來決定讓誰上市。由此，投機性過強、行政干預(yù)等問題就永遠不可能根治。

發(fā)展多層次資本市場是經(jīng)濟發(fā)展的要求，也是資本市場自身發(fā)展的客觀需要。與經(jīng)濟的多層次性和多樣性相對應(yīng)，一個健全的資本市場不但要有專門為大型企業(yè)提供融資服務(wù)的主板市場，也需要有為中型企業(yè)和小型企業(yè)股權(quán)流通提供服務(wù)的市場。美國資本市場除紐約證交所市場（全國性市場）外，還有地方證交所市場（區(qū)域性市場）、納斯達克全國市場、納斯達克小額資本市場、OTCBB市場、粉紅單市場等多個層次。法國股票市場的層級結(jié)構(gòu)為：傳統(tǒng)股票市場、第二市場（主要為中小型傳統(tǒng)企業(yè)提供融資服務(wù)）、新市場（高科技、創(chuàng)新板塊）和自由市場。每個層次的市場對應(yīng)不同的融資者和投資者，在不同層次市場交易的證券有著不同的上市標準和監(jiān)管要求。

資本市場劃分出層次的作用主要體現(xiàn)在：

第一，擴大資本市場的作用范圍。對于任何一個資本交易市場來說，其交易和管理能力都是有限的，因此不可避免地會排斥一部分融資者和投資者。建立多層次的資本交易市場，就可以大大改變目前”千軍萬馬爭主板”的狀況，使下一層次的市場吸納被上一層次市場排斥在外的市場主體，從而使資本市場的作用范圍得以擴大。

第二，提高資本市場證券交易的集中度。虛擬市場最重要的活力源泉是流動性，而集中交易有助于提高證券的流動性，也有助于充分發(fā)揮市場的價格決定機制，保持市場的穩(wěn)定性和透明度。將交易市場分出層次以后，個性相差很大的不同證券可以按照類別進行交易，同類證券的交易集中度便得以提高。

第三，降低資本市場的整體風(fēng)險。對于風(fēng)險、收益性差異很大的證券，其上市交易規(guī)則、管理規(guī)則也應(yīng)有所不同。如果將差別很大的證券都納入一個交易系統(tǒng)，不僅會帶來監(jiān)管困難，造成監(jiān)管執(zhí)行上的畸輕或畸重，還會影響競爭的公正性并因高風(fēng)險證券的劇烈動蕩影響整個市場穩(wěn)定，加大資本市場的整體風(fēng)險。

第四，一個規(guī)模大、流動性高且監(jiān)管規(guī)范的市場有利于保持投資者的長期信心。設(shè)立中小企業(yè)板塊對于改善中國股票市場的組織結(jié)構(gòu)具有積極作用。開設(shè)中小企業(yè)股票交易市場，標志著在改善資本市場的組織體系方面開始動作，對于增加市場層次，緩解主板市場壓力都是有益的。

從改善中國證券市場的結(jié)構(gòu)和提高市場效率的角度看，設(shè)立中小企業(yè)板塊有助于進一步明晰滬深兩個交易所的功能定位，促進兩個市場的良性互動。筆者傾向于給予上海證交所和深圳證交所不同的功能定位：上交所的主要服務(wù)對象是大型和特大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)，為此股票上市的標準還可以進一步提高（例如將實收資本金要求從目前的5000萬元提高到1億元或2億元，對企業(yè)盈利等標準也可以提高）；深交所的主要服務(wù)對象是中型企業(yè)和高成長型企業(yè)，股票上市標準則相應(yīng)降低。在條件合適時，還可以考慮實現(xiàn)深交所與香港聯(lián)交所創(chuàng)業(yè)板某種程度的聯(lián)合。

有的學(xué)者認為，兩個交易所應(yīng)有相同的市場定位，因為這樣有利于競爭。筆者不同意這種看法，這是由于：

第一，現(xiàn)代資本市場的一個重要特點就是交易越來越集中化，這是資本市場的效率要求使然。由于交易市場存在著規(guī)模經(jīng)濟的問題，規(guī)模越大交易成本就越低。近年來，國外交易所合并的案例時有發(fā)生。例如美國和日本在早期都曾有多個證交所，而經(jīng)過多年發(fā)展，目前場內(nèi)證券交易已分別集中于紐約證交所和東京證交所。除了本國交易所之間進行合并以外，跨國的合并活動也已經(jīng)出現(xiàn)。例如2000年9月，法國巴黎交易所與葡萄牙的里斯本、荷蘭的阿姆斯特丹、比利時的布魯塞爾等證券交易所合并成為歐洲證券交易所。在信息技術(shù)高度發(fā)達的今天，設(shè)兩個交易設(shè)施、交易制度和交易規(guī)則基本上完全相同的證券交易所必然會帶來資源的浪費。

第二，交易所本來就是享有特許權(quán)的、帶有壟斷性的市場組織。如果說只設(shè)立一個交易所可能產(chǎn)生過度壟斷問題，那么與設(shè)三個以上交易所相比，設(shè)立兩個交易所同樣會產(chǎn)生類似問題。而現(xiàn)實又不允許我們再從頭來過，仿照西方發(fā)達國家資本市場發(fā)育的早期階段設(shè)若干個交易所放手讓其自由競爭。為消除壟斷可能帶來的服務(wù)質(zhì)量低下、交易成本偏高等問題，政府可以通過增加交易所運作的透明度、強化外部監(jiān)督、規(guī)范工作程序等方式加以解決。

中國證監(jiān)會發(fā)言人指出，中小企業(yè)板塊建立后，滬深證券市場的功能劃分將進一步清晰，可以形成新的板塊帶動效應(yīng)，促進滬深兩個市場良性互動。筆者是同意這種說法的。盡管兩市的新股在一定時期內(nèi)仍將同質(zhì)，市場格局不會迅速改變，但我相信兩市分別定位的前景已經(jīng)出現(xiàn)。

但是，在中國的現(xiàn)實情況下，無論是出臺中小企業(yè)板還是創(chuàng)業(yè)板，都是示范意義大于現(xiàn)實意義，對解決中小企業(yè)融資難問題的貢獻不可高估。這是因為：

第一，出于種種考慮，新設(shè)立的中小企業(yè)板在制度安排上基本沿襲了主板的游戲規(guī)則，在上市資格、審批程序等方面與主板市場并無不同。因此真正能夠擠入這個市場的還是規(guī)模相對較大的企業(yè)，真正意義上的中小企業(yè)的比例并不會高；

第二，市場容量是有限的。滬深兩市建立已經(jīng)十多年了，容納的上市公司不過2000多家，中小企業(yè)板能夠容納多少上市公司可想而知。而截至2003年6月底，我國中小企業(yè)數(shù)量已達到1158萬個（周天勇，2003）。顯然，在這1000多萬家中小企業(yè)中，即便只有1％的企業(yè)試圖上市融資，中小企業(yè)板也是容納不了的。因此要真正優(yōu)化我國資本市場結(jié)構(gòu)，切實解決大量中小企業(yè)直接融資的困難，我們不僅要建設(shè)和完善中小企業(yè)板市場，更重要的是要積極發(fā)展交易所場外交易市場，從而使得廣大中小企業(yè)能夠得到直接融資和股權(quán)流通方面的服務(wù)。

中小企業(yè)板推出后，監(jiān)管層和市場組織者還需密切關(guān)注市場的風(fēng)險。這里說的風(fēng)險包括兩個含義，一是中小企業(yè)板市場自身的風(fēng)險。一般而論，由于中小企業(yè)板市場上市公司的規(guī)模較小，交易不如主板市場活躍，資產(chǎn)與業(yè)績評估分析的難度也較高，因而相對主板市場而言更容易出現(xiàn)內(nèi)幕交易和市場操縱，監(jiān)管難度也更大。而且由于中小企業(yè)板是在主板市場股市全流通問題未獲解決的情況下出臺的，原有市場股權(quán)分置所帶來的一系列問題在中小企業(yè)板市場上也可能出現(xiàn)。因此中小企業(yè)板市場的潛在風(fēng)險不容忽視。由于中小企業(yè)板市場存在的先天不足，對于負有保護投資人利益使命的監(jiān)管部門和肩負市場發(fā)展與穩(wěn)定職能的深交所來說，如何使中小企業(yè)板市場規(guī)范發(fā)展仍然是一個沒有結(jié)論的課題。

風(fēng)險的另一個含義是證券市場的整體風(fēng)險。筆者曾經(jīng)多次論述了改進資本市場結(jié)構(gòu)，推動股票市場全流通的必要性和緊迫性。如果試圖避重就輕，一方面推出中小企業(yè)板，另一方面又一再延緩主板市場的結(jié)構(gòu)改造，中國證券市場的整體風(fēng)險只會越積越多。