肖敏捷

十六屆四中全會前，市場對放松緊縮政策的預(yù)期越來越高，但經(jīng)濟指數(shù)顯示放松緊縮的時機尚未成熟。

考慮到過去幾年存在的問題及成效，中國將加緊執(zhí)行緊縮政策。

放寬的時機仍不成熟

自從2003年9月21日開始實施現(xiàn)行的貨幣緊縮政策已經(jīng)有一年的時間了。當時，商業(yè)銀行存儲準備金額定比率從6％上調(diào)至7％。關(guān)于緊縮政策將實施多長時間的問題開始引起國內(nèi)外的廣泛關(guān)注，對緊縮政策將進一步放寬的預(yù)期越來越高。

但是，逐步放開的經(jīng)濟指數(shù)顯示現(xiàn)階段完全放開緊縮政策的條件尚不具備。相反，隨著原本暫時放慢的投資速度再次加速，政府內(nèi)部對緊縮政策缺乏效率的擔(dān)憂日益加劇，中央會要求各級地方政府和金融機構(gòu)徹底貫徹緊縮政策。

行政緊縮策略已達極限

例如，在中國，當評估投資趨勢時，固定資本的構(gòu)成指數(shù)通常會被使用。2003年，全部固定社會資本投資上升了26．7％，達到了自1994年以來的最高增長率。為了抑制自亞洲金融危機以來國內(nèi)最大的投資高潮，中央銀行實施了包括提升商業(yè)銀行存儲準備金額定比率在內(nèi)的貨幣緊縮政策。然而，進入2004年1、2月份城市地區(qū)的固定資產(chǎn)投資上升了53％，明顯高于去年同期水平。因此，中央政府被迫從3月開始轉(zhuǎn)變方針要執(zhí)行“最嚴厲的措施”。從一系列已被宣布的緊縮政策來看，不僅存在對合理的緊縮貸款和鞏固額外投資的土地使用的需求，而且，《人民日報》發(fā)表社論號召各級地方政府徹底貫徹執(zhí)行中央政府的緊縮政策。另外，一些針對經(jīng)濟問題的極其嚴厲的措施也被采納。這些措施包括關(guān)押違反政府政策的江蘇鐵本鋼鐵有限公司的經(jīng)理，對地方政府和銀行官員有關(guān)土地使用批準和貸款的嚴厲處罰。

自3月份以來這些措施的效果十分顯著。從固定資本投資與上年同期相比增長率的變化來看，3月份比上年同期上漲了43．5％，4月份上漲了34．7％，5月份上漲了18．3％，在短短三個月里投資增長率就下降了34．7％。針對這種情況，盡管對中國經(jīng)濟可能已經(jīng)開始準備“硬著陸”的擔(dān)憂日益增長，但是，由于對過熱行業(yè)的投資比率開始下降，關(guān)于政府將從2004年開始放寬緊縮政策的預(yù)測也開始浮現(xiàn)。然而，5月份的顯著減速僅僅是一個暫時的現(xiàn)象，固定資本投資增長率再次加快速度，我們可以看到6月份固定資本增長率上升了22．7％，7月份上升了31．5％。此外，隨著8月份相對于7月份工業(yè)生產(chǎn)的再次加速，對政府可能執(zhí)行附加緊縮政策的悲觀情緒已經(jīng)開始蔓延，諸如提升利率。

地方阻力依然存在

然而，與喜憂參半的市場參與者的反應(yīng)形成鮮明對比，中國政府和中央銀行的主要領(lǐng)導(dǎo)人已經(jīng)反復(fù)聲明，強調(diào)“成效僅僅出現(xiàn)在早期階段，距離達到預(yù)期目標，還有很長的路要走”。這暗示了緊縮政策的延續(xù)性。一致姿態(tài)的背后是對投資高潮重新開始的持續(xù)擔(dān)憂。首先，盡管緊縮政策的實施，2004年投資率(總固定資本投資／全部名義國內(nèi)生產(chǎn)總值)為44．4％，明顯高于去年的水平。其次，根據(jù)政府的原始資料，僅僅5％的受緊縮政策影響而被暫停的建筑項目被取消了。一旦中央政府放松對經(jīng)濟緊縮的控制，大部分項目很有可能將會重新開始。因此，了解到地方政府及國有公司的消極反抗，中央政府可能要求全面地貫徹執(zhí)行緊縮政策。

自由化趨勢增強

盡管如此，考慮過去幾年存在的問題及成效，我們相信除了市場規(guī)律可以運用于利率和匯率體系外，價格自由化(包括原油、能源和運輸)也將擴展對于“不僅行政手段而且基于市場的方法也可使用”的理解是可能的。然而，考慮到消費者價格指數(shù)7月份和8月份連續(xù)兩個月上升了5．3％和通貨膨脹正在顯現(xiàn)的事實，我們認為除去利用市場導(dǎo)向方法的觀點之外，利率的上升將是不可避免的。此外，注意力應(yīng)該集中到中國中央銀行行長所提出的發(fā)達國家的需求對中國改革人民幣匯率體系有何種反應(yīng)上來。

緊縮政策已經(jīng)觸發(fā)體制改革

2003年9月起實施的緊縮政策旨在解決過熱的投資問題。然而正像我們前面所描述的，固定資本投資增長率雖然暫時放緩，但這只是因為國家強制遏制來自地方政府和國有企業(yè)的投資需求，如果緊縮政策被取消，投資高潮將重新繼續(xù)。因此，我們相信緊縮政策是否最終將被放寬或取消的問題將不僅取決于縮減過熱投資的短期目標，而且也應(yīng)當考慮到解決中國經(jīng)濟危境的長期目標。換言之，放寬緊縮政策的進度取決于行政機關(guān)、金融和國有企業(yè)體制改革所取得的進步。