“如果按照征求意見稿規(guī)定的條件來看，全國符合條件的保薦代表人也就170人左右，這些人能夠做的業(yè)務(wù)量可能跟實行通道制時的業(yè)務(wù)量相近，甚至還要少?！比A夏證券公司投資銀行部總經(jīng)理汪民聲估算。

7月1日，中國證監(jiān)會向國內(nèi)10余家大型券商發(fā)放了《公開發(fā)行和上市證券保薦管理暫行辦法》征求業(yè)內(nèi)意見稿，7月4日，中國證監(jiān)會召集這些券商主管投資銀行業(yè)務(wù)的高層會聚北京，就實施保薦人制度征求意見，商討細(xì)節(jié)。

“中國證監(jiān)會高層領(lǐng)導(dǎo)非常重視這件事情，認(rèn)為這是市場化改革的深化，同時又不會影響市場，希望能夠盡快推出，”一位接近管理層的人士告訴記者，“很快就還要開第二個會，參加會議的包括大、中、小券商?！?/p>

“不會有一個做投行的人認(rèn)為實施保薦人制度不好，方向大家都贊同，關(guān)鍵是細(xì)節(jié)?！睆V發(fā)證券公司投資銀行部副總經(jīng)理歐陽西這樣說。

何為保薦人

保薦人制度在國內(nèi)最早被提起是在2001年，當(dāng)時設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的呼聲很高，經(jīng)過一段時間的沉寂，現(xiàn)重新提上了議事日程。

“保薦人制度的實施是市場化的一項重大改革，是對2001年3月17日我國股票發(fā)行實施核準(zhǔn)制的進(jìn)一步深化。”一位業(yè)內(nèi)人士說。

保薦人（Sponsor）是依照法律規(guī)定為上市公司申請上市承擔(dān)推薦職責(zé)，并為上市公司上市后一段時間的信息披露行為向投資者承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的證券公司。

保薦人制度是指，由保薦人負(fù)責(zé)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo)，核實公司發(fā)行文件與上市文件中所載資料的真實、準(zhǔn)確和完整，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，并承擔(dān)風(fēng)險防范責(zé)任。在公司上市后的規(guī)定時間限制，保薦人需繼續(xù)協(xié)助公司建立規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，督促公司遵守上市規(guī)定，完成招股計劃中所提標(biāo)準(zhǔn)，并對上市公司的信息披露負(fù)上連帶責(zé)任。

很顯然，引入保薦人制度的目的是為了有效保護(hù)投資者。保薦人制度加大了保薦人的責(zé)任認(rèn)定，在公司上市以后的一段時期內(nèi)，投資者仍可獲得經(jīng)過審查的披露信息，客觀上得到了充分真實的信息，減小了信息披露帶來的風(fēng)險。同時，保薦人有責(zé)任協(xié)助公司健全法人治理結(jié)構(gòu)，盡快過渡成為一個規(guī)范運作的上市公司，這在一定程度上起到穩(wěn)定市場、降低投資者投資風(fēng)險的作用。

中國社會科學(xué)院金融研究所副所長王國剛指出：“保薦人制度可以把公司發(fā)行和上市后的持續(xù)誠信表現(xiàn)，與相關(guān)中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量的考核緊密聯(lián)系起來，并建立相關(guān)責(zé)任追究制度?！?/p>

在國際成熟的資本市場上，保薦人制度大多運用在創(chuàng)業(yè)板市場上。英、美、德等國的創(chuàng)業(yè)板市場實踐表明，這一制度在提高上市公司質(zhì)量、保護(hù)投資者合法權(quán)益等方面效果相當(dāng)明顯。

在香港推出創(chuàng)業(yè)板后，保薦人制度的內(nèi)涵得到了拓展，保薦人的責(zé)任被法定延續(xù)到公司上市后的兩年之內(nèi)。2003年5月31日，香港交易所和香港證監(jiān)會(SFC)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于保薦人和獨立財務(wù)顧問監(jiān)管規(guī)則的咨詢文件》，建議在主板和創(chuàng)業(yè)板實行統(tǒng)一的上市保薦人制度，以提高投資銀行業(yè)和各專業(yè)性中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)水平，提高整個證券市場的誠信水平。

我國目前正在討論的保薦人制度也效仿了香港的做法。按照《公開發(fā)行和上市證券保薦管理暫行辦法》（征求業(yè)內(nèi)意見稿）的規(guī)定，“保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)在證券公開發(fā)行后督導(dǎo)發(fā)行人持續(xù)規(guī)范運作、信守承諾、履行持續(xù)信息披露義務(wù)。首次公開發(fā)行股票的，持續(xù)履行保薦義務(wù)的時間不得少于36個月，至少應(yīng)包括發(fā)行當(dāng)年余下時間及覆蓋其后兩個完整會計年度的年報公布的時間；上市公司再融資的，持續(xù)履行保薦義務(wù)的時間不得少于24個月，至少應(yīng)包括發(fā)行當(dāng)年余下時間及覆蓋其后一個會計年度的年報公布的時間?！?/p>

責(zé)任與權(quán)利

“保薦人制度的建立正是通過賦予中介機(jī)構(gòu)更多的權(quán)利和責(zé)任來防范風(fēng)險，但是這個責(zé)任與權(quán)利到底應(yīng)該有多大，值得認(rèn)真考慮。”華夏證券公司投資銀行部總經(jīng)理汪民聲說。

正在業(yè)內(nèi)征求意見的《公開發(fā)行和上市證券保薦管理暫行辦法》（征求業(yè)內(nèi)意見稿）規(guī)定了保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)該承擔(dān)十大責(zé)任，包括：

——持續(xù)跟蹤發(fā)行人公開募集文件中信息披露及其他向中國證監(jiān)會提交的文件或做出的陳述是否存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏；

——持續(xù)跟蹤保薦期內(nèi)發(fā)行人核心管理層、大股東或?qū)嶋H控制人、主營業(yè)務(wù)等發(fā)生的重大變化以及影響發(fā)行人穩(wěn)定的重大股權(quán)爭議等事項，并對其合規(guī)性及對投資者的影響發(fā)表意見；

——督導(dǎo)發(fā)行人履行公開募集文件的承諾事項并持續(xù)跟蹤其變化，特別應(yīng)持續(xù)跟蹤募集資金項目的實施；

——督導(dǎo)發(fā)行人切實履行持續(xù)信息披露的義務(wù)，簽閱發(fā)行人持續(xù)信息披露文件及其他向中國證監(jiān)會提交的文件或做出的陳述；

——督導(dǎo)發(fā)行人健全并有效執(zhí)行防止大股東或其他關(guān)聯(lián)方直接或間接占用發(fā)行人資源等行為的內(nèi)控制度；

——督導(dǎo)發(fā)行人健全并有效執(zhí)行防止董事、監(jiān)事和其他高管人員利用職務(wù)之便損害發(fā)行人利益的內(nèi)控制度；

——督導(dǎo)發(fā)行人健全并有效執(zhí)行保障關(guān)聯(lián)交易公允性的內(nèi)控制度；

——對發(fā)行人進(jìn)行的收購兼并、股權(quán)回購、發(fā)行新股和債券等重大行為進(jìn)行持續(xù)關(guān)注并發(fā)表意見；

——對發(fā)行人為他人擔(dān)保等事項進(jìn)行持續(xù)關(guān)注并發(fā)表意見；

——向發(fā)行人持續(xù)提供規(guī)范運作的培訓(xùn)等。

汪民聲認(rèn)為其中部分規(guī)定對于作為保薦人的證券公司來說過苛。“我們怎么可能對大股東侵占發(fā)行人利益等行為控制得住呢？”汪民聲說。“對于券商能夠負(fù)責(zé)任的，出了問題，如何罰款、取消資格都是應(yīng)該的，但是對于證券公司不可能控制住的那些問題，規(guī)定上面的責(zé)任會很難承擔(dān)。”

與此同時，《公開發(fā)行和上市證券保薦管理暫行辦法》（征求業(yè)內(nèi)意見稿）還給與保薦機(jī)構(gòu)五大權(quán)利，亦被部分證券公司人士認(rèn)為向保薦公司賦權(quán)過多因而無從執(zhí)行。這五大權(quán)利包括：

——列席發(fā)行人股東大會、董事會、監(jiān)事會及其他重要會議；

——對發(fā)行人擁有充分的知情權(quán)，可要求發(fā)行人提供一切有關(guān)的資料；

——保薦機(jī)構(gòu)可針對在保薦期內(nèi)發(fā)現(xiàn)的問題對發(fā)行人的董事、監(jiān)事及其他高級管理人員是否恰當(dāng)履行職責(zé)向發(fā)行人股東大會、董事會或中國證監(jiān)會提出質(zhì)疑意見，必要時可發(fā)表聲明。

——保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)與發(fā)行人明確約定在保薦期內(nèi)發(fā)行人作出收購兼并、再融資等重大決策時應(yīng)征詢保薦機(jī)構(gòu)的意見；

——保薦機(jī)構(gòu)可依照法律法規(guī)和中國證監(jiān)會的規(guī)定對發(fā)行人信息披露和規(guī)范運作的缺陷直接向發(fā)行人股東大會、董事會提出專業(yè)建議。

“名義上給投資銀行的權(quán)利實在太大了”，廣發(fā)證券公司投資銀行部副總經(jīng)理歐陽西說：“但要求發(fā)行人提供一切有關(guān)的資料？怎么可能？”

“權(quán)利與責(zé)任都太大，太泛化，券商實際上承擔(dān)不了，”歐陽西說。中國國際金融有限公司投資銀行部董事總經(jīng)理李弘則表示：“對于保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人的責(zé)任規(guī)定得很具體，但是不能因為保薦人承擔(dān)了責(zé)任就使其他機(jī)構(gòu)有了推卸責(zé)任的借口。因為在其它實行這一辦法的國家，其社會法制及各行業(yè)的自律都比中國高?！?/p>

稀缺的保薦代表人

正在業(yè)內(nèi)征求意見的《公開發(fā)行和上市證券保薦管理暫行辦法》（征求業(yè)內(nèi)意見稿）中關(guān)于保薦代表人的規(guī)定非常引人注目。

保薦代表人除滿足證券從業(yè)人員的一般資格要求外，還被要求：“最近三年無證券從業(yè)不良行為紀(jì)錄；最近3年內(nèi)擔(dān)任過2家以上境內(nèi)外公開發(fā)行和上市證券主承銷項目負(fù)責(zé)人（或主管人），且最近2年內(nèi)至少擔(dān)任過1家項目負(fù)責(zé)人（或主管人）。”

“按照征求意見稿的要求，每一名保薦代表人同時簽名負(fù)責(zé)推薦的公司不得多于一家，這不是變相的通道制嗎？” 華夏證券公司投資銀行部總經(jīng)理汪民聲說，“如果按照這個條件，全國符合條件的保薦代表人也就170人左右，也就是全國總共有170多條道。”

所謂通道制，指中國證監(jiān)會規(guī)定，證券公司所承銷的股票發(fā)行案同時不能超過一定的數(shù)目，由此形成“通道”一說。通道的分配根據(jù)證券公司的規(guī)模大小而定，大者不超過八個，小者不少于兩個。由于通道的規(guī)定明顯出自人為，因此在業(yè)界頗多詬病。

據(jù)有關(guān)資料顯示，從2002年全年來看，共發(fā)行股票118家，而在全國124家證券公司中，有60多家具有股票承銷業(yè)務(wù)資格，50多家具有主承銷業(yè)務(wù)資格，全行業(yè)通道約為240多條。

業(yè)內(nèi)專家計算，如果考慮時間加權(quán)因素，全行業(yè)通道數(shù)以200條計，則2002年全行業(yè)平均通道周轉(zhuǎn)率為59％左右，這意味著一個項目占用通道的時間平均在1.5年以上。

“按照征求意見稿的要求，保薦機(jī)構(gòu)及保薦代表人要先把公司做上市，加上3年的保薦期，保守的估算也要4年～5年的時間，如果一個保薦代表人只能夠保薦一家，也就是說他在四年時間里只能做一家公司，” 廣發(fā)證券公司投資銀行部副總經(jīng)理歐陽西說，“恐怕我們還不如通道制的時候吃得飽。”在2002年主承銷商家數(shù)排名中，廣發(fā)證券以主承銷八家股票業(yè)績名列榜首。

最近幾年在國內(nèi)A股承銷市場成績優(yōu)異的中國國際金融有限公司投資銀行部董事總經(jīng)理李弘對于保薦代表人的資格認(rèn)定有不同的看法：“保薦人的認(rèn)定及不合規(guī)保薦人的懲處是使這一制度有效的重要保證?，F(xiàn)在的規(guī)定對于保薦代表人的認(rèn)定是符合某些條件的就可以當(dāng)，似乎是自動認(rèn)可，這些方面還值得探討。”

相對于擁有大量人才的大券商來說，小券商對于實施保薦人制度的看法并不積極。

“實行通道制實際上是對小券商的一種扶持，如果實施保薦人制度，我們就需要增加更多的投入，”平安證券公司投資銀行部的一位人士說，“能不能活下去就很成問題了?！?/p>

巨田證券公司投資銀行部的劉女士也承認(rèn)通道制扶持了小券商的發(fā)展，但她介紹，巨田證券在不久以前剛剛引進(jìn)了很多投資銀行業(yè)內(nèi)有經(jīng)驗的人，“我們現(xiàn)在有兩條通道，如果按照現(xiàn)在征求意見稿的要求，公司內(nèi)能夠成為保薦代表人的至少有兩個，不會影響我們的業(yè)務(wù)?！?/p>

并不是每家小型證券公司都有準(zhǔn)備。河北證券公司投資銀行部的一位人士就表示：“公司過去三年做了幾個項目，但是沒有一個人做過兩個項目，因此現(xiàn)有的人中不可能產(chǎn)生保薦代表人?！?/p>

“小券商的出路就是挖人，”一位業(yè)內(nèi)人士明確認(rèn)為，“投資銀行業(yè)內(nèi)將形成一個新的保薦代表人階層?！?/p>

法律責(zé)任

推行保薦人制度如果希望能夠達(dá)到預(yù)期的效果，很重要的一點就是要能夠讓保薦人承擔(dān)責(zé)任。而征求意見稿在這一點上做得相當(dāng)不錯。

“現(xiàn)在的征求意見稿中，對于保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人的處罰制定得非常詳細(xì)，很有操作性?！比A夏證券公司投行部總經(jīng)理汪民聲說。

按照該稿，發(fā)行人的申報文件和公開募集文件中存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏；發(fā)行人發(fā)行或上市當(dāng)年即出現(xiàn)虧損；發(fā)行人發(fā)行和上市后在保薦期內(nèi)出現(xiàn)違法違規(guī)行為而依法受到處罰等，中國證監(jiān)會至少三個月不受理保薦機(jī)構(gòu)的推薦，至少在一年內(nèi)不受理相關(guān)保薦代表人負(fù)責(zé)和參與的保薦項目。

此外，中國證監(jiān)會還希望建立兩個系統(tǒng)來考察保薦人是否盡責(zé)，這兩個系統(tǒng)一個包含八個指標(biāo)，另一個包含七個指標(biāo)，中國證監(jiān)會將根據(jù)這些指標(biāo)進(jìn)行全體上市公司的大排名。

根據(jù)八個指標(biāo)進(jìn)行排名的系統(tǒng)中，如果保薦代表人負(fù)責(zé)的保薦項目在持續(xù)保薦期內(nèi)年度累計次數(shù)在前10名的，中國證監(jiān)會在6～12個月內(nèi)不受理其負(fù)責(zé)的保薦項目。這八個指標(biāo)是：

——發(fā)行人發(fā)行（上市）當(dāng)年承諾的募集資金用途累計50％以上發(fā)生變更；

——發(fā)行人發(fā)行（上市）當(dāng)年主營業(yè)務(wù)利潤比上年同期下滑50％以上；

——發(fā)行人發(fā)行（上市）當(dāng)年累計50％以上資產(chǎn)或業(yè)務(wù)發(fā)生重組；

——發(fā)行人關(guān)聯(lián)交易顯失公允或程序違規(guī)、涉及總金額超過前一期經(jīng)審計的凈資產(chǎn)的5％、或?qū)p益影響超過前一期凈利潤10％；

——發(fā)行人實際控制人或其他關(guān)聯(lián)方違規(guī)占用發(fā)行人資源，涉及總金額超過前一期經(jīng)審計的凈資產(chǎn)5％、或?qū)p益影響超過前一期凈利潤10％；

——發(fā)行人違規(guī)對外擔(dān)保，涉及總金額超過前一期經(jīng)審計的凈資產(chǎn)10％、或?qū)p益影響超過前一期凈利潤10％；

——發(fā)行人董事、監(jiān)事或其他高級管理人員侵占發(fā)行人利益，受到行政處罰或被追究刑事責(zé)任；

——發(fā)行人違規(guī)進(jìn)行資產(chǎn)購買或出售、借款、委托資產(chǎn)管理等事項，涉及總金額超過前一期經(jīng)審計的凈資產(chǎn)10％、或?qū)p益影響超過前一期凈利潤10％；

在另外由七個指標(biāo)組成的排名系統(tǒng)中，如果保薦代表人負(fù)責(zé)的保薦項目在持續(xù)保薦期內(nèi)年度累計次數(shù)在前五名的，中國證監(jiān)會在三至六個月內(nèi)不受理其負(fù)責(zé)的保薦項目。這七個指標(biāo)是：

——發(fā)行人未在法定期限內(nèi)披露定期報告；

——發(fā)行人未按證券交易所的規(guī)定披露業(yè)績重大變化或虧損事項；

——發(fā)行人未按證券交易所的規(guī)定披露資產(chǎn)購買或出售事項的，滯后時間超過五個工作日；

——發(fā)行人未按證券交易所的規(guī)定披露關(guān)聯(lián)交易事項，滯后時間超過五個工作日；

——發(fā)行人未按證券交易所的規(guī)定披露有關(guān)對損益影響超過前一期經(jīng)審計凈利潤10％的事項，滯后時間超過五個工作日；

——發(fā)行人未按證券交易所的規(guī)定披露有關(guān)股權(quán)質(zhì)押，實際控制人變化等事項，滯后時間超過五個工作日；

——發(fā)行人未按證券交易所的規(guī)定披露訴訟、擔(dān)保、重大合同、募集資金變更等事項，滯后時間超過五個工作日。

中國證監(jiān)會除了擁有在一年內(nèi)不受理相關(guān)保薦機(jī)構(gòu)推薦項目的監(jiān)管權(quán)力，還擁有將保薦機(jī)構(gòu)、保薦代表人從公布的名單中去除、在至少五年內(nèi)不受理相關(guān)保薦代表人負(fù)責(zé)或參與的保薦項目、視情節(jié)輕重依法給與行政處罰，直至依法移送司法機(jī)關(guān)的權(quán)力。

此外，中國證監(jiān)會還可以根據(jù)情節(jié)輕重對保薦機(jī)構(gòu)及保薦代表人采取監(jiān)管談話、發(fā)出批評函、公開譴責(zé)直至行政處罰等監(jiān)管措施。