6月13日央行出臺的“121號文件”掀起了房地產(chǎn)市場的軒然大波，其利弊有各種各樣的說法，“如果收緊銀行信貸，就必須加快創(chuàng)造其他的融資渠道，否則非法融資將卷土重來?！边@是市場各方的共同反應(yīng)。

一個多月過去了，中國人民銀行6月13日發(fā)布的《關(guān)于進一步加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》（即121號文件）對房地產(chǎn)界的影響還遠沒有結(jié)束。本刊2003年第7期的封面報道《住宅金融待變》明確指出，目前國內(nèi)房地產(chǎn)市場僅僅依賴政策性金融支持或者商業(yè)銀行信貸都不能解決房地產(chǎn)商和廣大購房者的資金瓶頸。最根本的方法還是開放房地產(chǎn)金融市場，讓市場擁有更多的融資方式和融資工具，變孤軍作戰(zhàn)為全民參與。

“121號文件”被認為是所有相關(guān)房地產(chǎn)信貸中最為嚴厲的政策，部分地產(chǎn)商認為房地產(chǎn)的冬天來了，而銀行似乎比房地產(chǎn)發(fā)展商更焦急。

規(guī)則變了多少

事實上，如果拿中國人民銀行2001年發(fā)布的“195號文件”與現(xiàn)在的“121號文件”相比，央行對于房地產(chǎn)的政策并沒有太多的變化?！?21號文件”規(guī)定：對未取得“四證”的項目，不得發(fā)放任何形式的貸款；嚴禁以房地產(chǎn)開發(fā)流動資金貸款及其他形式貸款科目發(fā)放房地產(chǎn)開發(fā)貸款。同時對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)貸款、建筑施工企業(yè)流動資金貸款、個人商業(yè)用房貸款條件及貸款利率的執(zhí)行進行了規(guī)定，而這些都在“195號文件”中有相應(yīng)的規(guī)定。

即使是監(jiān)管層也曾經(jīng)表示要維護兩個通知的一致性。央行副行長吳曉靈指出，“要保持政策的連續(xù)性，不做大的調(diào)整，但已經(jīng)出臺的政策如中國人民銀行2001年‘195號文件’應(yīng)該認真落實。對一些高檔房地產(chǎn)，我們會通過適當提高貸款利率、項目資本金比例和商品房預(yù)售條件等加以控制?！?/p>

房地產(chǎn)融資新契機

或許是清楚地知道了央行的“121號文件”只是對過去的、沒有得到執(zhí)行的“195號文件”的重申而已，房地產(chǎn)界已由起初的“狂躁不安”逐漸冷靜下來，進而尋求新的融資方式。可回頭看時，方發(fā)現(xiàn)中國的房地產(chǎn)金融實際上很脆弱。

在2003年7月6日清華大學經(jīng)濟管理學院舉辦的EMBA房地產(chǎn)沙龍上，華遠集團總裁任志強，這位“121號文件”的明星批評者認為，中國還沒有房地產(chǎn)金融，房地產(chǎn)業(yè)除了銀行信貸以外幾乎還沒有其他的融資手段。單獨為房地產(chǎn)創(chuàng)造的金融條件幾乎是零，只是在1998年曾發(fā)行過房地產(chǎn)的債券，但1998年以后基本上停止了所有債券的發(fā)行。2002年的資金總量是2.4萬億元，其中1.9萬億元，即占80%都是銀行借款。銀行借款之中有6000多億元是房地產(chǎn)貸款。這說明一個什么問題？說明中國的經(jīng)濟是靠貸款支撐的，并不是靠其他的金融手段支撐的。

住宅產(chǎn)業(yè)商會香港分會會長高廣源先生認為，房地產(chǎn)金融的內(nèi)容可分為兩塊：第一是資產(chǎn)證券化，資產(chǎn)證券化分成兩種：股權(quán)證券化，即房地產(chǎn)信托投資基金（REIT）和貸款資產(chǎn)的證券化（MBS）；第二是產(chǎn)業(yè)投資基金。 這是中國發(fā)展房地產(chǎn)金融業(yè)所要尋求的新途徑。

分析人士認為，“121號文件”以及央行有關(guān)人員透露出一股政策新風，即監(jiān)管層希望通過業(yè)界齊心努力，拓展出一個實實在在的房地產(chǎn)金融市場，這恐怕比房地產(chǎn)業(yè)界在“通知”方面與政府討價還價重要和實際得多。6月20日，蘇州工業(yè)園區(qū)有關(guān)部門透露，園區(qū)地產(chǎn)經(jīng)營管理公司首期企業(yè)債券已由國家發(fā)改委批準發(fā)行。本期債券發(fā)行總額10億元人民幣，期限10年，票面年利率4.3％，每年付息一次，最后一期利息隨本金一并支付。據(jù)了解，本期債券募集到的資金主要用于園區(qū)二、三區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施項目的建設(shè)，包括道路、供電、供水、土地平整等“九通一平”工程。這被看作是地產(chǎn)債券的雛形。有專家指出，《基金法》還沒有正式通過，其中地產(chǎn)基金所涉及的法律問題還需要一段時間等待。房地產(chǎn)債券的發(fā)行可能先于地產(chǎn)基金問世。

任志強則是債權(quán)證券化的鼓吹者。他認為，利用綜合銷售結(jié)構(gòu)，通過債權(quán)證券化來出售房地產(chǎn)較為可行。盡管債權(quán)證券化操作較為復(fù)雜，并面臨相關(guān)的管理和控制，但對房地產(chǎn)商而言，因可保留特殊目的公司（SPV）一定比例的股權(quán)，所以能與投資者的經(jīng)濟利益保持一致，并提供額外的管理和控制權(quán)。

借助信托融資是房地產(chǎn)界考慮的另一因素。據(jù)統(tǒng)計， 2002年中國信托業(yè)對產(chǎn)業(yè)的全部投資大約150億元，其中的80%資金信托計劃都投資在房地產(chǎn)項目中。但是這些多數(shù)以貸款的方式投資于房地產(chǎn)的信托資金也在遭受質(zhì)疑，認為有第二銀行之嫌。一位信托業(yè)人士告訴記者，相比較而言，信托公司控制貸款風險的能力并不比商業(yè)銀行強。而大規(guī)模的信托資金投向房地產(chǎn)只是將銀行的風險簡單地轉(zhuǎn)移到廣大投資者身上。由于將短期資金長期運作，蘊含巨大的償付風險。行業(yè)內(nèi)有實力的房地產(chǎn)公司對資金的需求量很大，顯然目前信托融資額度不可能滿足其需要；對小型房地產(chǎn)公司來說，信托融資額度能滿足其需求，但由于信托要求采取一個或多個有信用保證的手段來降低產(chǎn)品的風險，例如財政支持、資產(chǎn)抵押、第三者擔保、貸款保險、銀行信譽和信托公司自身的信譽等，但如何獲得這些保證，對一家小型房地產(chǎn)企業(yè)而言比登天還難。

信托的真正優(yōu)勢是體現(xiàn)其制度優(yōu)勢的金融創(chuàng)新，如信托參與房地產(chǎn)貸款證券化。

到反思自己的時候了

央行“121號文件”的發(fā)布給了市場各方反思的機會。任志強說，對于銀行信貸資金大量流入房地產(chǎn)市場，造成巨大不良貸款的現(xiàn)實，使許多人視地產(chǎn)貸款為“原罪”，其實“不正確貸款”才是原罪?！安徽_貸款”下的“權(quán)錢交易”、“沒有監(jiān)督的貸款”才是問題的實質(zhì)。中國的房地產(chǎn)金融風險全都壓在銀行身上，就是因為銀行封閉了所有的金融手段，沒有其他的融資通道，這是中國制度性的資金供應(yīng)短缺而形成的一種結(jié)果，自然地造成了所有壓力在銀行。其中包括政府的負擔壓力轉(zhuǎn)由房地產(chǎn)商替政府貸款，這種行為在中國是非常普遍的。

在國際上土地的私有化率比較高，所以對私有化和土地整理過程的費用，發(fā)展商是不承擔的。在中國，政府沒有能力把“生地”變成“熟地”。盡管2002年7月1日已經(jīng)規(guī)定土地只能繼續(xù)掛牌和招標，但是并沒有把協(xié)議出讓的土地開發(fā)過程轉(zhuǎn)化過來，于是就拆遷征地，收市政的各種費用任由發(fā)展商承擔。發(fā)展商有兩重利潤，一種是替政府開發(fā)土地的利潤或者說是替政府進行大量的貸款，去墊付土地開發(fā)的費用，然后再賺一重利潤——房地產(chǎn)該賺的利潤。假定都是拍賣的話，政府不把土地的收益都拿走，他就要承擔土地開發(fā)的成本和費用，然后獲取開發(fā)的利潤。這種制度造成了實際上房地產(chǎn)是沒有金融可談的結(jié)果！

從某種角度來講，這次新政策與其說是針對房地產(chǎn)業(yè)，不如說是針對銀行業(yè)所作的調(diào)整。截至2003年4月，房地產(chǎn)貸款金額有四分之一是違規(guī)的，就連一向被認為是最為健康的個人按揭貸款，也存在嚴重違規(guī)。

從銀行方面講，在中國房地產(chǎn)貸款是不按收益率和現(xiàn)金流做抵押的，一直是按固定資產(chǎn)值然后打一個折扣去貸款給地產(chǎn)機構(gòu)。實際上已經(jīng)背離了以信譽為基礎(chǔ)的金融體制，因為金融是以能不能還貸這種信用機制形成貸款標準的。從國際上的統(tǒng)計調(diào)查可以看出，凡是有抵押的貸款信譽度是最低的，凡是完全靠信譽而形成的貸款的還貸能力是最強的。恰恰是因為中國的管理機制、銀行的管理機制造成了實際錯誤結(jié)論。銀行職員的考核規(guī)定也是信譽貸款難的成因。因為根據(jù)規(guī)定，在用信譽貸款出現(xiàn)爛賬的時候，個人要承擔責任。但是在有抵押品出現(xiàn)爛賬的時候呢，這個抵押品可以形成二次的轉(zhuǎn)讓收益，銀行的信貸員就沒有責任了，這樣就造成了因抵押品形成的壞賬多于靠信譽形成的壞賬。這是我們現(xiàn)有的金融和現(xiàn)有的基礎(chǔ)。

就這些問題我們不得不問：我們的商業(yè)銀行確實市場化了嗎？它們對房地產(chǎn)信貸實際上執(zhí)行的是什么樣的標準？我們并不缺乏“規(guī)定”，而是缺乏將規(guī)定落實的有效辦法。銀行是在市場上經(jīng)營貨幣而不是在黑幕中“交換”貨幣，它們應(yīng)更為積極主動地建立完善的評估體系和市場體系，推出符合市場需求和法律規(guī)定的金融產(chǎn)品。

然而僅僅將罪責壓在銀行身上顯然有失公允。央行“121號文件”出臺的直接背景則是房地產(chǎn)企業(yè)違規(guī)貸款和違規(guī)操作。舉一個簡單的例子，房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)貸款金額一般比較大，條件也比較嚴格，要求“四證”齊全。但開發(fā)商往往實力有限，達不到“四證”齊全的地步，于是開發(fā)商在拿到“四證”開始施工之時，往往所投入的資金已經(jīng)占到項目總投資的近50％，而流動資金貸款的要求則較松，有抵押物或擔保即可。所以，以流動資金貸款來頂替開發(fā)貸款的做法，在地產(chǎn)商中間是非常普遍的。一位銀行界人士說，流動資金貸款期限為一年，但一般都還不了，于是便展期。短貸加展期，實際轉(zhuǎn)化成長期開發(fā)貸款——這就鉆了“195號文件”的空子。也就是說當銀行用“四證”齊全限制了“開發(fā)貸款”的同時，“流動資金”大模大樣地從同一個地方出來充當“開發(fā)貸款”的角色。而利用已經(jīng)被消費者按揭貸款購買的商品房拿去銀行重復(fù)抵押更是一個公開的秘密?！?21號文件”對流動資金的貸款和墊資的限制才是核心。

另一方面，房地產(chǎn)企業(yè)處于強勢，甚至他們可以在一定程度上影響到“鐵肩擔道義”的媒體的輿論導(dǎo)向。在媒體越來越市場化的今天，作為媒體一大廣告客戶的房地產(chǎn)商成了一個不能批評的禁區(qū)。而坊間卻不乏開發(fā)商“以大欺小”，欺詐消費者的例子。同樣，房地產(chǎn)業(yè)對“121號文件”強烈的反映，并不說明其利益受損程度之大小。

此次新的規(guī)定并不會影響房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展，因為真正讓企業(yè)破產(chǎn)的是需求沒有了，有需求支撐的市場就不會垮掉。所有跡象表明，中國市場還有對房屋的巨大需求。關(guān)鍵在于，市場各方對政府在沒有為地產(chǎn)業(yè)提供更多融資渠道的時候，突然收緊貸款感到難以應(yīng)對。如果政府收緊銀行信貸，同時又不加快制造其他的融資渠道，非法融資是很可能的。這是采訪過程中很多人都關(guān)注的問題。

對于房地產(chǎn)業(yè)來說，或許打破銀行信貸這惟一的融資通道，可以催生早已蓄勢待發(fā)的基金等融資方式，推動住宅金融的發(fā)展，這也是我們所期待的。■