企業(yè)債市場(chǎng)正逐漸成為中國(guó)金融體系改革中的核心問(wèn)題，然而舊有范式的種種制約使得它只能繼續(xù)保持蓄勢(shì)待發(fā)的態(tài)勢(shì)

今年9月初，2002年度企業(yè)債券發(fā)行額度經(jīng)國(guó)務(wù)院辦公會(huì)議審核批準(zhǔn)后終于確定下來(lái)。結(jié)果是一個(gè)較高的數(shù)字：10家企業(yè)榜上有名，總額度達(dá)到270億元。

270億元，這個(gè)數(shù)字比去年的額度高了將近50％（2001年為195億元）。不惟如此，今年企業(yè)債的實(shí)際發(fā)行規(guī)模也很可能創(chuàng)出近年新高。截止到8月底，已有六家企業(yè)已經(jīng)發(fā)行了約100億元債券。此外，業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)年內(nèi)至少還有三峽債、中遠(yuǎn)債和廣東移動(dòng)債等大規(guī)模發(fā)債活動(dòng)，屆時(shí)總額將超過(guò)230億元——而2000年和2001年，這一數(shù)字分別為100億元和147億元。因此有媒體樂(lè)觀地宣稱，“此次發(fā)行人民幣債券計(jì)劃的規(guī)模，以及涉及的公司數(shù)量均高于以往年度，這說(shuō)明政府打算放開(kāi)債券市場(chǎng)。”

這確實(shí)有些“樂(lè)觀”。據(jù)一位業(yè)內(nèi)人士透露，此次國(guó)家計(jì)委最初上報(bào)國(guó)務(wù)院的數(shù)字超過(guò)了270億元，達(dá)到300多億元，共有13家企業(yè)在報(bào)送名單之列。最終，包括江蘇悅達(dá)和中國(guó)化工進(jìn)出口總公司在內(nèi)的三家企業(yè)沒(méi)有“過(guò)關(guān)”，而中國(guó)石油天然氣股份公司（HK857）的發(fā)行額度也被削減為15億元。此舉說(shuō)明國(guó)家仍有適當(dāng)控制規(guī)模的意向，并不希望一下子提速過(guò)快。還有，對(duì)企業(yè)的規(guī)模、償債能力和發(fā)債募集資金的使用上，決策部門依然十分審慎，并沒(méi)有全面放寬的趨勢(shì)。據(jù)悉，江蘇悅達(dá)申報(bào)的項(xiàng)目屬地方的一個(gè)中小型項(xiàng)目，而中石油也正是由于部分申報(bào)項(xiàng)目尚未在國(guó)家計(jì)委立項(xiàng)而被削減了額度。

最終過(guò)關(guān)的有廣東移動(dòng)通信有限責(zé)任公司、浙江滬杭甬高速公路（HK576）、上海久事公司、上海浦東發(fā)展集團(tuán)、武漢鋼鐵（集團(tuán)）公司等10家企業(yè)。其中，廣東移動(dòng)——中移動(dòng)（HK941）的全資子公司拿到了最大的單子，將發(fā)行80億元企業(yè)債。其次是上海久事和廣東核電，各為40億元。

此次企業(yè)債上報(bào)額度的確為近幾年規(guī)模較大的一次，尤其是在1993年《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》出臺(tái)之后，但并非最大規(guī)?！?998年國(guó)家計(jì)委安排企業(yè)債發(fā)行規(guī)模曾達(dá)到380億元。同時(shí)，從絕對(duì)數(shù)字來(lái)看，中國(guó)企業(yè)債規(guī)模仍然較?。?001年末，全國(guó)企業(yè)債券發(fā)行余額僅為500億元左右，不到當(dāng)年GDP的1％。而發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)債券余額占當(dāng)年GDP的100％左右，美國(guó)甚至超過(guò)100％。2000年，我國(guó)證券市場(chǎng)融資規(guī)模為6400多億元，其中，國(guó)債融資4800億元，股票融資1400億元，而企業(yè)債融資僅僅100多億元。目前中國(guó)的企業(yè)債市場(chǎng)既無(wú)法和國(guó)債市場(chǎng)的火爆場(chǎng)面相比，更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于股市的發(fā)展，成為資本市場(chǎng)的一只跛足。

企業(yè)債興衰

中國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)的低迷和萎縮有著深刻歷史原因。

從1982年開(kāi)始，一些地方國(guó)營(yíng)企業(yè)開(kāi)始自發(fā)地向社會(huì)或在企業(yè)內(nèi)部集資。當(dāng)時(shí)主要是為企業(yè)籌集生產(chǎn)建設(shè)資金，既沒(méi)有政府對(duì)企業(yè)的許可，也沒(méi)有相應(yīng)的法律法規(guī)，更沒(méi)有統(tǒng)一的管理。截止到1986年底，這種類似于發(fā)企業(yè)債的集資行為大約籌集了近100億元的資金。

1987年3月，《企業(yè)債券管理暫行條例》（以下簡(jiǎn)稱《暫行條例》）由國(guó)務(wù)院頒布實(shí)施。暫行條例規(guī)定，中國(guó)人民銀行是企業(yè)債券的主管機(jī)關(guān)，企業(yè)發(fā)行債券必須經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)。同時(shí)，中國(guó)人民銀行會(huì)同國(guó)家計(jì)劃、財(cái)政等部門擬定全國(guó)企業(yè)債券發(fā)行的年控制額度，下達(dá)各省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列省轄市執(zhí)行。中國(guó)人民銀行對(duì)企業(yè)發(fā)行債券實(shí)行集中管理、分級(jí)審批制度。3月28日，國(guó)務(wù)院又發(fā)布了《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)股票債券管理的通知》，對(duì)于上述有關(guān)條款再次作了強(qiáng)調(diào)。

正是在這一年，有關(guān)部門第一次編制了企業(yè)債券的發(fā)行計(jì)劃。當(dāng)年，國(guó)家安排75億元的發(fā)行規(guī)模，其中地方項(xiàng)目30億元，重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目45億元。1988年，為了控制固定資產(chǎn)投資規(guī)模，治理通貨膨脹，國(guó)家計(jì)委沒(méi)有安排企業(yè)債券發(fā)行。下半年，為解決企業(yè)流動(dòng)資金困難問(wèn)題，開(kāi)始批準(zhǔn)發(fā)行短期融資券。

1990年，企業(yè)債券發(fā)行首次被納入國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃，并將其作為固定資產(chǎn)投資正式來(lái)源渠道。緊接著，國(guó)家計(jì)委與中國(guó)人民銀行聯(lián)合制定了企業(yè)債券額度申報(bào)制度及管理辦法。

與此同時(shí)，企業(yè)債券的年發(fā)行量開(kāi)始驟然猛增，其中1992年是企業(yè)債歷史上發(fā)行量最大的一年，達(dá)到驚人的683.71億元。也就是在這一年年底，“國(guó)發(fā)68號(hào)文件”規(guī)定，企業(yè)債券由地方政府審批。

在此期間，企業(yè)債發(fā)行出現(xiàn)了一定程度的失控現(xiàn)象，一些地方越權(quán)審批，有的企業(yè)甚至只需填寫(xiě)一張表格就能獲準(zhǔn)發(fā)行。一些規(guī)模小、資信差的企業(yè)也乘機(jī)渾水摸魚(yú)，有的甚至是瀕于破產(chǎn)的企業(yè)也通過(guò)發(fā)行企業(yè)債來(lái)發(fā)工資。這一階段的主要債券品種除了中央企業(yè)債和地方企業(yè)債外，還發(fā)行了國(guó)家投資債券、國(guó)家投資公司債券、地方投資公司債券、住宅建設(shè)債券等。

1993年初，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)發(fā)行490億元的企業(yè)債券。但由于不斷惡化的通貨膨脹，當(dāng)年固定利率國(guó)債發(fā)行非常困難。4月，國(guó)務(wù)院宣布在國(guó)債完全發(fā)行完畢之前，不得發(fā)行企業(yè)債券，企業(yè)債券的利率不得高于新發(fā)行國(guó)債的利率，不久又宣布發(fā)行計(jì)劃改為新增銀行貸款，即債改貸。

到了1994年，企業(yè)債已一片凋零。按照《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》的規(guī)定，大部分的債券品種被取消，當(dāng)年僅安排地方債券發(fā)行計(jì)劃45億元。同時(shí)，早期發(fā)行的一些企業(yè)債（包括大量的融資券）的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始釋放，各地陸續(xù)出現(xiàn)了到期不能兌付的問(wèn)題。有數(shù)據(jù)顯示，截至1997年末，全國(guó)大約有近30億元的企業(yè)債券逾期未能兌付。其中，遼寧和吉林的情況尤為嚴(yán)重，未能兌付的比例占到總額的50％以上。某些地區(qū)還因此引發(fā)了社會(huì)問(wèn)題，甚至出現(xiàn)一些惡性事件，發(fā)行企業(yè)債也一度與亂集資畫(huà)上了等號(hào)。由于當(dāng)時(shí)絕大部分企業(yè)債的購(gòu)買者為普通百姓，最終，各地政府不得不出面，通過(guò)“債改貸”——銀行替企業(yè)部分償付，企業(yè)欠銀行的錢轉(zhuǎn)為貸款，另外，有一部分由承銷商墊付，還有一部分則通過(guò)財(cái)政撥款的形式進(jìn)行償還。在這種沉重代價(jià)之下，盡管大量企業(yè)不能兌付本息，但普通投資者基本沒(méi)有受到損失。

額度審批何時(shí)松口？

經(jīng)過(guò)無(wú)節(jié)制的過(guò)度放開(kāi)之后，企業(yè)發(fā)債的布袋從此被收緊了口。1993年4月11日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了“關(guān)于堅(jiān)決制止亂集資和加強(qiáng)債券發(fā)行管理的通知”。8月2日，《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》（以下簡(jiǎn)稱條例）出臺(tái)。條例規(guī)定，將由國(guó)家計(jì)委會(huì)同中國(guó)人民銀行、財(cái)政部、國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)擬訂全國(guó)企業(yè)債發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后，下達(dá)各省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列市人民政府和國(guó)務(wù)院有關(guān)部門執(zhí)行。未經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，任何地方、部門不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模，并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)。延續(xù)至今的極其嚴(yán)格的額度審批制度由此發(fā)端。

條例還規(guī)定，中央企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券，由央行和國(guó)家計(jì)委審批，地方企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券，由央行省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列市分行會(huì)同同級(jí)計(jì)劃主管部門審批。自此，企業(yè)債的主要品種變成了中央企業(yè)債和地方企業(yè)債，即中央和地方的項(xiàng)目債。

據(jù)中國(guó)電力財(cái)務(wù)有限公司債券基金部經(jīng)理李芝木梁介紹，目前企業(yè)債券發(fā)行審批要經(jīng)過(guò)兩個(gè)階段——計(jì)劃發(fā)行額度的審批和發(fā)行申報(bào)材料的審批。以中央企業(yè)債為例，首先，除個(gè)別中央直屬的特大型企業(yè)可以直接上報(bào)國(guó)家計(jì)委外，計(jì)劃發(fā)債的企業(yè)將申請(qǐng)報(bào)告報(bào)到行業(yè)主管部門或行業(yè)性總公司，經(jīng)審核匯總后再上報(bào)至國(guó)家計(jì)委。與申請(qǐng)企業(yè)和項(xiàng)目有關(guān)的國(guó)家計(jì)委各個(gè)司局——一般有經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)司、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)司、投資司、高科技司等，將會(huì)對(duì)申請(qǐng)進(jìn)行審查后會(huì)簽。除極個(gè)別企業(yè)會(huì)單獨(dú)報(bào)送，一般情況下，國(guó)家計(jì)委都會(huì)集中篩選出一批申請(qǐng)企業(yè)，整體報(bào)送國(guó)務(wù)院辦公會(huì)議批準(zhǔn)。通常，這樣的報(bào)送一年一次或兩次。

在國(guó)務(wù)院審批、國(guó)家計(jì)委正式下發(fā)額度后，企業(yè)將進(jìn)行第二階段的工作——具體發(fā)行申報(bào)材料的報(bào)批。發(fā)行申報(bào)材料由發(fā)行人和主承銷商制定并報(bào)送國(guó)家計(jì)委。國(guó)家計(jì)委對(duì)承銷機(jī)構(gòu)以及發(fā)行章程等具體發(fā)行事宜進(jìn)行審核后，再經(jīng)中國(guó)人民銀行核準(zhǔn)利率（如涉及證券公司參與承銷或債券上市，須經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)）后，企業(yè)就此完成申請(qǐng)，進(jìn)入實(shí)際發(fā)行階段。

據(jù)多家發(fā)行企業(yè)和承銷機(jī)構(gòu)介紹，從報(bào)送申請(qǐng)到最終發(fā)行一般要經(jīng)歷大約一年左右。記者在采訪中獲悉，廣東移動(dòng)上報(bào)申請(qǐng)是在今年1月初，大約在5月份國(guó)家計(jì)委受理了最后一家企業(yè)的申請(qǐng)。至少，在新的企業(yè)債券管理?xiàng)l例還沒(méi)有出臺(tái)前，這種嚴(yán)格的審批制度并沒(méi)有任何調(diào)整的信號(hào)。

此外，從發(fā)行體的角度來(lái)看，今年拿到額度的10家企業(yè)幾乎全部是清一色的國(guó)有大型企業(yè)。這一原則從1993年實(shí)行以來(lái)貫徹至今，并無(wú)松動(dòng)的跡象。而被視為例外的廣東移動(dòng)，其本身規(guī)模雖然不大，但作為中移動(dòng)（香港）的全資子公司——同時(shí)也是所有子公司中實(shí)力最強(qiáng)的公司——廣東移動(dòng)擁有母公司以及中國(guó)移動(dòng)通訊集團(tuán)的雙重?fù)?dān)保。

1993年后，企業(yè)債基本上都與國(guó)家以及地方大型項(xiàng)目緊密掛鉤，且這些項(xiàng)目必須已在計(jì)委立項(xiàng)。在“八五”、“九五”時(shí)期，企業(yè)債主要用于支持能源、交通、通信、重要原材料等“瓶頸產(chǎn)業(yè)”的發(fā)展。進(jìn)入“十五”后，企業(yè)債開(kāi)始向基礎(chǔ)設(shè)施、西部開(kāi)發(fā)以及增加投資、擴(kuò)大投資傾斜。而此次獲批的10家企業(yè)的籌集項(xiàng)目以基礎(chǔ)設(shè)施和交通運(yùn)輸為主，如上海久事公司將募集40億元用于上海軌道交通明珠二期工程，江蘇交通控股公司則計(jì)劃投入20億元用于寧靖鹽高速公路的建設(shè)。

點(diǎn)滴突破

在嚴(yán)格的“規(guī)矩”之下，企業(yè)債也正在各個(gè)方面尋求各種可能的突破。

近兩年來(lái)，企業(yè)債的市場(chǎng)發(fā)行由平淡逐漸變得火爆起來(lái)。據(jù)中信證券固定收益部高占軍博士介紹，一方面，快速發(fā)展的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍成為企業(yè)債認(rèn)購(gòu)的主力軍，而國(guó)債發(fā)行利率的持續(xù)走低與股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期下跌使得居民對(duì)企業(yè)債的青睞達(dá)到了前所未有的程度。年內(nèi)發(fā)行的幾只企業(yè)債，如02中國(guó)金茂債券、02神華公司債券都受到了廣泛的追捧，出現(xiàn)排隊(duì)搶購(gòu)的場(chǎng)面；另一方面，發(fā)行企業(yè)債作為比銀行貸款、股市融資更便宜的一種融資方式和企業(yè)調(diào)整財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的重要工具，對(duì)企業(yè)具有不可抵抗的“誘惑力”。發(fā)債額度的稀缺性日漸突出，也是近年來(lái)企業(yè)債發(fā)行規(guī)模逐漸擴(kuò)大的一個(gè)內(nèi)在推動(dòng)力。

同時(shí)，企業(yè)債在資金用途上的限制有所松動(dòng)。

1993年的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》中明確規(guī)定，“所募應(yīng)當(dāng)按照審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)的用途，用于本企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)”。2001年6月，廣東移動(dòng)發(fā)行50億元債券，用于償還中移動(dòng)（香港）收購(gòu)項(xiàng)目中的銀團(tuán)貸款——企業(yè)債的發(fā)行第一次與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目脫鉤，此后更是一發(fā)而不可收：今年4月28日，金茂（集團(tuán)）股份有限公司發(fā)行10億元企業(yè)債，資金用途中包括償還舊債；基于同樣的目的，廣東移動(dòng)此次80億元資金是為償還欠母公司中移動(dòng)28億美元的債務(wù)。今年7月，中移動(dòng)（香港）貸款給廣東移動(dòng)，向中國(guó)移動(dòng)集團(tuán)收購(gòu)了八個(gè)省市的移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)；廣東核電集團(tuán)公司的40億元也將用于嶺澳核電站工程款項(xiàng)的支付和替換過(guò)橋貸款。

此外，根據(jù)1993年頒布的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》，“企業(yè)債券的利率不得高于銀行同期居民儲(chǔ)蓄定期存款利率的40％”。而實(shí)際上，近年來(lái)企業(yè)在發(fā)債中大多通過(guò)發(fā)行中長(zhǎng)期債券或浮動(dòng)利率債券來(lái)繞過(guò)40％的利率上限的限制。對(duì)此，中國(guó)電力財(cái)務(wù)公司李芝木梁認(rèn)為，首先，自1996年以來(lái)，我國(guó)連續(xù)七次降息，利率已經(jīng)到達(dá)一個(gè)歷史低位。這條規(guī)定使得企業(yè)債的利率與實(shí)際收益率隨之走低，降低了投資者購(gòu)買的積極性，從而直接影響到企業(yè)的發(fā)債融資；在中短期債券上，這種非市場(chǎng)化的“一刀切”，導(dǎo)致發(fā)行人與承銷商不管企業(yè)信用高低，一律把發(fā)行利率定在等于或接近于銀行同期居民儲(chǔ)蓄定期存款利率140％的最高位，因此出現(xiàn)好企業(yè)籌資成本偏高，而一般性的企業(yè)債券又不包含風(fēng)險(xiǎn)收益的錯(cuò)位現(xiàn)象。其次，目前銀行定期存款期限最長(zhǎng)的為5年，對(duì)中長(zhǎng)期債券而言，不能直接套用有關(guān)規(guī)定，于是給債券發(fā)行利率的確定留下了一定的活動(dòng)空間。企業(yè)債市場(chǎng)的發(fā)展與現(xiàn)存管理法規(guī)之間存在的矛盾日漸突現(xiàn)。

新條例欲說(shuō)還休

早在1999年，國(guó)家計(jì)委年便開(kāi)始起草新的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》，當(dāng)年底便報(bào)送到國(guó)務(wù)院。期間，新條例幾易其稿。目前，最新的條例草案已經(jīng)正式報(bào)到國(guó)務(wù)院，正在等待最終的批復(fù)。

媒體對(duì)企業(yè)債市啟動(dòng)的樂(lè)觀預(yù)言，很大程度上正是來(lái)自于對(duì)新條例即將出臺(tái)的信心，而新條例的頒布無(wú)疑將會(huì)對(duì)企業(yè)債市的重新啟動(dòng)產(chǎn)生巨大影響。市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，新條例將會(huì)充分體現(xiàn)企業(yè)債市場(chǎng)化的改革取向。

記者在采訪中看到了一份國(guó)家計(jì)委報(bào)送國(guó)務(wù)院的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》（送審稿）。其中蘊(yùn)涵了幾點(diǎn)重大的突破。

首先，審批制可能過(guò)渡為核準(zhǔn)制。同時(shí)，取消發(fā)行計(jì)劃規(guī)模管理，淡化企業(yè)債的行政管理色彩。

其次，企業(yè)債發(fā)行的利率水平將實(shí)現(xiàn)一定程度的市場(chǎng)化。取消企業(yè)債利率的限制性規(guī)定，由發(fā)債企業(yè)和主承銷人根據(jù)市場(chǎng)情況確定企業(yè)債券的流通性、發(fā)行和付息方式，參照信用評(píng)級(jí)的結(jié)果提出利率方案，由監(jiān)督管理部門核準(zhǔn)。

第三，放寬企業(yè)債券募集資金的使用限制，在主要用于固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的同時(shí)，可以用于其他生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

此外，送審稿中還體現(xiàn)了監(jiān)管部門“發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)作用、強(qiáng)化社會(huì)監(jiān)督”等思路。

也許，“一放就亂”始終是決策者心頭一個(gè)揮之不去的陰影。所以，新條例始終是“只聞樓梯響，不見(jiàn)人下來(lái)”。有業(yè)內(nèi)人士指出，即使新條例很快出臺(tái)，企業(yè)債市場(chǎng)也不會(huì)發(fā)生跳躍式的發(fā)展，而只會(huì)在經(jīng)過(guò)一個(gè)平穩(wěn)的過(guò)渡期后實(shí)現(xiàn)有限度的市場(chǎng)化。

盡管條例何時(shí)出臺(tái)還是個(gè)未知數(shù)，但政策似乎并沒(méi)有因此停下腳步。幾乎就在270億元企業(yè)債額度下發(fā)的同時(shí)，9月9日，國(guó)家計(jì)委、人民銀行、國(guó)家外匯管理局等三部門聯(lián)合發(fā)布了《國(guó)有和國(guó)有控股企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理及結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)意見(jiàn)》，宣布“資信較好，且具備一定條件的國(guó)有大中型企業(yè)，經(jīng)國(guó)家計(jì)委、人民銀行報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后可在境內(nèi)向商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行外幣債券，用于外債結(jié)構(gòu)調(diào)整”。

意見(jiàn)還指出，該外匯債券只限于金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行交易，禁止居民個(gè)人和工商企業(yè)進(jìn)入。有關(guān)人士指出，這對(duì)正在預(yù)熱中的企業(yè)債市場(chǎng)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是一個(gè)突破。

同時(shí)，該意見(jiàn)將“允許符合條件的國(guó)有大中型企業(yè)發(fā)行人民幣債券，用于調(diào)整外債結(jié)構(gòu)”作為鼓勵(lì)國(guó)有大中型企業(yè)加強(qiáng)外債風(fēng)險(xiǎn)管理的政策措施之一。在新的企業(yè)債條例尚未出臺(tái)之際，這為類似于廣東移動(dòng)等用于償債目的的企業(yè)債發(fā)行提供了新的依據(jù)。分析人士指出，這在一定程度上緩解了要求新條例盡快出臺(tái)的壓力。

蓄勢(shì)待發(fā)

企業(yè)債市場(chǎng)正逐漸成為中國(guó)金融體系改革中的核心問(wèn)題，然而舊有范式的種種制約使得它只能繼續(xù)保持蓄勢(shì)待發(fā)的態(tài)勢(shì)。

近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席周小川在一次發(fā)言中稱，發(fā)行企業(yè)債應(yīng)根據(jù)國(guó)情進(jìn)行創(chuàng)新，因?yàn)樵械南雀恪熬返辍痹僦鸩綌U(kuò)展的思路，不可能為中小企業(yè)融資服務(wù)：一方面，在銀行資金充裕的情況下，真正特別好的企業(yè)很容易從銀行貸款，這樣的企業(yè)發(fā)債或貸款均可，發(fā)債的積極性不是很高；另一方面，由于國(guó)債和銀行貸款利率之間的關(guān)系，AAA級(jí)的企業(yè)債不一定比銀行貸款要便宜，所以也影響發(fā)債的積極性。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究中心主任、中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)委員李揚(yáng)也表示，從各方面條件看，中國(guó)公司債券市場(chǎng)在短時(shí)期內(nèi)很難取得大的進(jìn)展。首先，具有良好的公司治理結(jié)構(gòu)是發(fā)行公司債券的前提。由于我國(guó)的公司缺少這個(gè)前提，公司基本上沒(méi)有比較籌資成本的動(dòng)力，而且造成股權(quán)融資事實(shí)上比債務(wù)融資成本低的奇怪結(jié)果。其次，目前規(guī)范公司債券市場(chǎng)的主要法規(guī)——《公司法》與《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》已經(jīng)不適應(yīng)發(fā)展的需要，且極不規(guī)范，具有濃重的所有制歧視色彩。此外，誠(chéng)信制度的缺失和歷史遺留問(wèn)題——即20世紀(jì)80年代末，大部分企業(yè)債券逾期不能償付——也制約著企業(yè)債市場(chǎng)規(guī)范化的腳步。

中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)郭樹(shù)清近日在談到“中國(guó)金融改革和開(kāi)放的主要任務(wù)”時(shí)也指出，在我國(guó)金融改革中有過(guò)許多教訓(xùn)，最重要的一條是政府介入和承擔(dān)過(guò)多。例如，企業(yè)債到期不還，主要原因是因?yàn)樗菄?guó)有企業(yè)，有政府的認(rèn)可和審批，發(fā)債時(shí)就不準(zhǔn)備還；投資者也并不真的關(guān)心企業(yè)還不還債，出了問(wèn)題就找政府，而且政府也沒(méi)有使大家失望。郭樹(shù)清認(rèn)為，如果繼續(xù)按官辦、行政審批的辦法來(lái)發(fā)展金融體系，就永遠(yuǎn)也不會(huì)建立起真正的市場(chǎng)和市場(chǎng)約束，而且還會(huì)產(chǎn)生新的不穩(wěn)定。