9月10日，在歷時一個月、幾乎窮盡了所有細節(jié)的調查后，關于“仙股風波”的是是非非終于有了一個正式結論：一份由財政司委任的獨立委員會擬定的長達181頁的《仙股事件調查小組報告》(以下簡稱《仙股報告》)呈現(xiàn)在公眾面前。（參見《財經(jīng)》2002年9月5日號《仙股退市教訓》）有意思的是，許多業(yè)內人士稱，在香港復雜的政治經(jīng)濟形勢之下，這份報告最令人折服的是其微言大義的表達方式。

今年7月25日在香港聯(lián)交所出臺了一份關于修改上市標準的咨詢文件，其中部分內容被公眾理解為5角錢以下的股票即將被除牌，因而引起軒然大波，7月26日更是出現(xiàn)了76％的股票下跌的所謂“仙股股災”。由于公眾對于復雜的三層監(jiān)管框架中的責權分工難以區(qū)分，所有關聯(lián)方——從聯(lián)交所行政總裁鄺其志到證監(jiān)會主席沈聯(lián)濤，乃至香港政府財經(jīng)事務及庫務局局長馬時亨都受到了指責，再加上爭議不絕的“高官問責制”剛剛出臺，輿論矛頭多指向了“問責”范圍內的馬時亨。

《仙股報告》的主體內容檢討了三層監(jiān)管框架的責權關系，對于咨詢文件出臺前的各個回合進行了細致的探究，最終的結論明白無誤：香港聯(lián)交所應負主要責任，而證監(jiān)會由于在上市規(guī)則問題上更主要是咨詢作用，因而責任較輕。至于政府財經(jīng)事務局由于只是負責宏觀財經(jīng)問題，此次更是在咨詢文件公布前不久才獲悉梗概，責任更弱。

盡管事后少數(shù)媒體對責任分擔的結論有微辭，認為有偏向證監(jiān)會之嫌，但《仙股報告》畢竟為人們重新理解“仙股事件”中種種難以索解的現(xiàn)象提供了清晰的脈絡，同時對今后監(jiān)管架構的改革也有著指向作用。

首先，報告肯定了香港為提高證券市場質量所作的努力，認為并股與除牌的改革方向并沒有錯誤，錯誤在于執(zhí)行和落實過程出了毛病，沒有把兩個重要信息清楚向市場與投資者傳達。一是并股與除牌是兩種不同的政策意圖，0.5元的標準主要是為了實現(xiàn)前者；二是改革的可能后果或影響面是有限的，即真正受除牌影響的只有20－30家公司。

其次，對于指責最多的“監(jiān)管機構缺乏市場敏感”的問題，《仙股報告》認為主要在于監(jiān)管機制自身，即被委以“把關”重任的上市委員會難以發(fā)揮重要作用。調查報告顯示，主導整個文件的細節(jié)草擬的是港交所上市科，證監(jiān)會企業(yè)融資部則不斷反饋其意見，然而直到完稿前一周才交由上市科上市委員會討論通過（當時有多人在外地休假，其中兩名委員甚至通過信函發(fā)來反饋意見），并由港交所公布。

上市委員會是一個由24位市場人士組成的機構，廣泛代表著證券市場各方利益，也被認為是交易所的專家系統(tǒng)，可以通過拓展網(wǎng)絡接近市場。然而在交易所內部，只有行政總裁才是交易所董事會和上市委員會之間的惟一橋梁。防火墻過于嚴密的結果是，上市委員會對于上市規(guī)則的修訂問題，在早期從不介入討論。再加上委員們多有自身繁重的業(yè)務，即使是一份意義深遠的文件，也無法用一個星期來參詳。對于此次咨詢文件，上市委員會和交易所本身并未達成很好的共識：前者以為自己只是提供技術性支持，不會對重大問題起到直接決定性影響。后者則以為上市委員會將對原則性問題給予批評建議。另外本次咨詢文件從草案到最終公布稿都未附有詳細數(shù)據(jù)，上市委員會也無從判斷其對市場的影響力度。

《仙股報告》借此建議應對上市委員會的責任重新確認。業(yè)界人士多認為，這意味著交易所的監(jiān)管權將會有所削弱。

證監(jiān)會和聯(lián)交所溝通不力，也被認為是仙股事件反映出來的重大問題之一。對此，《仙股報告》也給予了溫和的批評。盡管已有12年的磨合，證監(jiān)會和聯(lián)交所在對于各自在上市問題中的角色和責任問題上，仍有模糊地帶。聯(lián)交所和證監(jiān)會至今尚未有固定機制來決定在何種事態(tài)下雙方要共同討論。甚至對于證監(jiān)會的角色雙方也并未形成默契，聯(lián)交所認為其有最終話語權，但證監(jiān)會對此并不認同。

有鑒于此，報告稱，應當在證監(jiān)會和聯(lián)交所之間建立更高級的溝通機制：包括聯(lián)交所行政總裁、董事會主席和上市委員會主席，與證監(jiān)會主席及執(zhí)行或非執(zhí)行董事，共同組建一個常設機構進行更為廣泛的溝通。

除了對仙股事件責任的確認，報告對于咨詢文件進行了細節(jié)上的追問，為人們了解仙股事件全貌提供了機會。事實上，仙股問題自2000年10月就由證券經(jīng)紀商協(xié)會提出，當時主要是基于技術問題，即其交易系統(tǒng)不能處理一仙以下的數(shù)據(jù)，而要用手工解決，券商要求對此要有解決辦法。因此直到2002年4月底以前，仙股問題還只是一個要不要并股的技術問題，但是隨著聯(lián)交所上市科和證監(jiān)會企業(yè)融資部的幾輪探討，希望借此解決仙股容易受操縱的問題，進而將之與退市機制聯(lián)系了起來。

然而恰在這最后兩個月，咨詢文件草案修改速度突然加快，對在7月前定稿表現(xiàn)得非常迫切。特別是在今年5月第五稿后，盡管證監(jiān)會企業(yè)融資部建議加入對市場反應的評估，但最終咨詢文件并未有所體現(xiàn)，市場從而普遍認為5角錢成為上市公司的鬼門關。

“仙股事件”的另一個受人詬病之處是，咨詢文件沒提到退市后上市公司如何交易。自2001年12月至今年6月，證監(jiān)會企業(yè)融資部就向聯(lián)交所上市科提出過兩種建議，一是退市企業(yè)轉到創(chuàng)業(yè)板；另一種是在主板交易，前面加特殊代碼“4”。但最終雙方并未對此達成一致。

在平正中庸的文字之下，《仙股報告》事實上對于當事方進行了有節(jié)制的批評，聯(lián)交所顯然受到更多的指責。不過，更應注意的是，在結論部分，《仙股報告》仍然堅持仙股事件不應使正在進行的改革出軌。9月27日，財政司正式委任一個專家小組檢討三層監(jiān)管架構的運作，報告將于明年3月底前提交。