“經(jīng)濟(jì)可能會(huì)放緩，除非‘太遲先生’——一個(gè)大輸家——現(xiàn)在就降息?！?/p>

4月21日，特朗普對(duì)杰羅姆·鮑威爾的隔空喊話(huà)，是在美聯(lián)儲(chǔ)5月議息會(huì)議前的又一次公開(kāi)施壓。鮑威爾執(zhí)掌美聯(lián)儲(chǔ)7 年來(lái)，沒(méi)少受特朗普口誅筆伐。后者曾直呼他“越早走人越好”，因歐洲央行一年來(lái)降息7 次，美聯(lián)儲(chǔ)才3次。

但在4月22日美股盤(pán)后時(shí)段，特朗普又改口稱(chēng)“根本沒(méi)要”撤換鮑威爾。這種逆轉(zhuǎn)與他在對(duì)華關(guān)稅上突然說(shuō)軟話(huà)類(lèi)似，都旨在提振股市表現(xiàn)。

而特朗普對(duì)于降息的不斷呼吁，除了希望帶動(dòng)股市和利好制造業(yè)外，主要是受棘手的國(guó)債問(wèn)題驅(qū)使。今年6月，美國(guó)將迎來(lái)6.6萬(wàn)億美元國(guó)債到期。如果基準(zhǔn)利率維持在當(dāng)前的4.25%—4.50%，意味著美國(guó)發(fā)行新債的成本將遠(yuǎn)高于疫情期間所發(fā)債的成本，由此造成的債務(wù)負(fù)擔(dān)，將妨礙共和黨在8 月底之前通過(guò)4.5萬(wàn)億美元新減稅法案的大計(jì)。

某種程度上，特朗普點(diǎn)燃“關(guān)稅世界大戰(zhàn)”也有為新減稅法案籌措資金的意圖。但貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的高通脹前景，卻給美聯(lián)儲(chǔ)降息“踩了剎車(chē)”，同時(shí)驚擾了國(guó)債市場(chǎng)（“押注美聯(lián)儲(chǔ)降息”失利的部分對(duì)沖基金被迫回吐美債，觸發(fā)了連鎖拋售美債），迫使特朗普4月10日推遲針對(duì)數(shù)十國(guó)的高額對(duì)等關(guān)稅90天，等過(guò)了6月集中還債期再說(shuō)。

在特朗普看來(lái)，壞了他整盤(pán)大棋的是“缺乏直覺(jué)”的“太遲先生”鮑威爾，但美聯(lián)儲(chǔ)在美國(guó)治理框架中是半獨(dú)立的，而作為美聯(lián)儲(chǔ)股東的金融資本家們，不少也指望著高息“躺賺”，反對(duì)特朗普動(dòng)他們的奶酪。所以，光是苛責(zé)鮑威爾也說(shuō)不過(guò)去。

懟上美聯(lián)儲(chǔ)

“就像一顆拔掉引信的手榴彈?！庇兄槿耸窟@樣形容特朗普不滿(mǎn)鮑威爾的程度。

當(dāng)年特朗普之所以提名鮑威爾執(zhí)掌美聯(lián)儲(chǔ)，是因?yàn)轷U威爾曾任老布什政府的副財(cái)長(zhǎng)，對(duì)放松金融監(jiān)管持開(kāi)放態(tài)度，相比其他候選人更關(guān)注就業(yè)市場(chǎng)的表現(xiàn)。但鮑威爾屬于循規(guī)蹈矩的類(lèi)型，在擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)理事期間從未投過(guò)反對(duì)票，在主席任上也樂(lè)于做個(gè)中間派，所以拜登提名他連任美聯(lián)儲(chǔ)主席（任期到2026年5月）。

特朗普則指責(zé)，鮑威爾在通脹率仍高的2024年9月降息50個(gè)基點(diǎn)，是為了幫助卡瑪拉·哈里斯競(jìng)選總統(tǒng)，暗示美聯(lián)儲(chǔ)已被政治化。特朗普主張總統(tǒng)有權(quán)評(píng)論美聯(lián)儲(chǔ)的政策，但不是下命令。他自己隔三差五喊話(huà)降息，除了字面用意，也試圖將關(guān)稅戰(zhàn)導(dǎo)致的美國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在的不景氣，歸咎于鮑威爾。

關(guān)稅戰(zhàn)已沖擊美國(guó)多個(gè)行業(yè)（如玩具、婚慶等進(jìn)口依賴(lài)型產(chǎn)業(yè)）。標(biāo)普全球的調(diào)查顯示，美國(guó)4 月商業(yè)活動(dòng)放緩至16 個(gè)月來(lái)的最低水平。降息能部分抵消企業(yè)成本上升和消費(fèi)者負(fù)擔(dān)加重的影響，但美聯(lián)儲(chǔ)卻擔(dān)憂(yōu)關(guān)稅推高通脹（盡管美國(guó)通脹率1月為3%，2月為2.8%，3月為2.4%），不肯快步大幅降息。鮑威爾表示，要在評(píng)估關(guān)稅對(duì)供應(yīng)鏈和通脹的長(zhǎng)期影響后再作決策。

有消息稱(chēng)，特朗普試圖通過(guò)安插“影子主席”（如美聯(lián)儲(chǔ)前理事凱文·沃什或投資公司Azoria 的CEO詹姆斯·費(fèi)什巴克）來(lái)架空鮑威爾。凱文·沃什在最近的公開(kāi)發(fā)言中，指責(zé)美聯(lián)儲(chǔ)“行使本屬于財(cái)政部的權(quán)力”，幫助美國(guó)國(guó)債擴(kuò)張，加劇了疫情后的通脹，并呼吁對(duì)該機(jī)構(gòu)進(jìn)行一次“戰(zhàn)略重啟”。這讓人想起1971年尼克松授意幕僚秘密接觸美聯(lián)儲(chǔ)高層，推動(dòng)寬松政策，結(jié)果造成美元與黃金剛性?xún)陡兜摹懊撱^”，埋葬了布雷頓森林體系。

根據(jù)美國(guó)相關(guān)法律，總統(tǒng)在特定條件下可解雇美聯(lián)儲(chǔ)理事（包括主席），前提是理事存在“效率低下、瀆職或其他無(wú)法勝任職務(wù)的行為”。1935年最高法院在漢弗萊案中確立的判例顯示，總統(tǒng)不能因政策異議隨意解雇獨(dú)立機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人。鮑威爾也曾表示，密切關(guān)注最高法院審理中的一起挑戰(zhàn)該判例的案件。

美國(guó)股市的規(guī)模在60萬(wàn)億美元上下，約占全球總市值的一半，如因關(guān)稅大戰(zhàn)在兩三周內(nèi)就跌掉5萬(wàn)億，那么美國(guó)未來(lái)10年再減稅4.5萬(wàn)億美元也填不上這個(gè)窟窿。

2025年5月，最高法院可能對(duì)白宮請(qǐng)求解雇兩家獨(dú)立聯(lián)邦機(jī)構(gòu)（NLRB、MSPB）的民主黨成員一案作出判決。如果白宮贏得該案，鮑威爾被解雇的可能性將增大。不過(guò)也有分析認(rèn)為，最高法院大概率不會(huì)推翻對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的保護(hù)，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性涉及美元信用和全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。

特朗普對(duì)鮑威爾的施壓已引發(fā)市場(chǎng)恐慌。4月21日美股三大指數(shù)均跌超2%，美元指數(shù)跌至2022年以來(lái)最低，呈現(xiàn)“股債匯三殺”。分析人士警告，若美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性遭破壞，將導(dǎo)致更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩。這也是特朗普最近改口稱(chēng)“從未想要撤換鮑威爾”的背景。

關(guān)稅三重?fù)?/h3>

對(duì)于錯(cuò)過(guò)今年第一季度的兩次降息機(jī)會(huì)，鮑威爾也有苦衷，即擔(dān)憂(yōu)特朗普關(guān)稅帶來(lái)三重風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)衰退、高通脹、政府“賴(lài)債”。

特朗普上臺(tái)后猛打關(guān)稅牌，希望把由此引發(fā)的短期經(jīng)濟(jì)后果“甩鍋”給拜登。但芝加哥聯(lián)儲(chǔ)主席古爾斯比稱(chēng)，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能因企業(yè)提前囤貨而虛高，實(shí)際衰退風(fēng)險(xiǎn)可能要到夏季才顯現(xiàn)。

如果經(jīng)濟(jì)不景氣，減稅空間也將被壓縮。特朗普第一任期出臺(tái)的《減稅與就業(yè)法案》中，個(gè)稅減稅條款將于2025年底到期。目前，白宮正推動(dòng)延長(zhǎng)這一法案，并計(jì)劃進(jìn)一步擴(kuò)大稅收減免范圍，包括取消加班費(fèi)稅、小費(fèi)稅、社保稅等。若非擔(dān)心財(cái)政赤字失控，特朗普原本還試圖將2017年減稅政策永久化，并進(jìn)一步降低企業(yè)所得稅稅率至15%。

計(jì)劃沒(méi)有變化快。新的對(duì)等關(guān)稅政策，即便能每年籌措數(shù)千億美元，也會(huì)因進(jìn)一步抬升美國(guó)的通脹預(yù)期，而不利于美債6月的“借新還舊”。所以，特朗普最終被財(cái)長(zhǎng)貝森特說(shuō)服，將大部分關(guān)稅措施“推遲90天”實(shí)施，也就是從4月9日推遲到7月8日。

除了國(guó)債的因素，股市暴跌也沖擊白宮打關(guān)稅世界大戰(zhàn)的信心。美國(guó)股市的規(guī)模在60萬(wàn)億美元上下，約占全球總市值的一半，如因關(guān)稅大戰(zhàn)在兩三周內(nèi)就跌掉5萬(wàn)億，那么美國(guó)未來(lái)10年再減稅4.5萬(wàn)億美元也填不上這個(gè)窟窿。

理論上，美股大跌可能促使美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)降息穩(wěn)定市場(chǎng)。但美聯(lián)儲(chǔ)的決策通?；诮?jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（如通脹率、就業(yè)率）而非股市表現(xiàn)。例如，2022年美聯(lián)儲(chǔ)為抑制高通脹選擇激進(jìn)加息，盡管這導(dǎo)致股市調(diào)整，但鮑威爾強(qiáng)調(diào)政策獨(dú)立性?xún)?yōu)先。

美股重挫也會(huì)帶動(dòng)全球股市縮水，拖累各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，造成美元回流美國(guó)不暢。若日本、英國(guó)等主要美債持有國(guó)在2 月增持后，于6月前拋售部分美債，可能導(dǎo)致美債收益率再度上升（即美債售價(jià)下跌）。若某些國(guó)家因貿(mào)易戰(zhàn)而缺少外匯儲(chǔ)備，可能被迫賤賣(mài)美債來(lái)?yè)Q取美元，從而進(jìn)一步推高美債的收益率。

美債收益率上升，意味著美國(guó)政府的融資成本增加。美國(guó)財(cái)政部通常在6月進(jìn)行較大規(guī)模的國(guó)債拍賣(mài)（如季度再融資操作）。若此時(shí)美債市場(chǎng)因拋售承壓，可能導(dǎo)致發(fā)債成本飆升，惡化財(cái)政赤字問(wèn)題，增加政府“賴(lài)債”風(fēng)險(xiǎn)。

美債騰挪術(shù)

白宮推遲關(guān)稅措施90 天，若這期間美債市場(chǎng)回穩(wěn)，7月后美國(guó)可能恢復(fù)強(qiáng)硬關(guān)稅政策。之后，部分國(guó)家可能加速“去美元化”，減少對(duì)美債的依賴(lài)，長(zhǎng)期而言會(huì)削弱美元霸權(quán)。

近期美元對(duì)歐元、日元貶值，已影響全球投資者持有美債的意愿——主因是匯率直接影響美債的實(shí)際回報(bào)率。比如，若日本投資者持有10年期美債（收益率4.5%），但美元對(duì)日元貶值5%，則實(shí)際收益可能接近零甚至虧損。

許多國(guó)際投資者會(huì)通過(guò)外匯衍生品（如遠(yuǎn)期合約）對(duì)沖美元貶值風(fēng)險(xiǎn)，但近年來(lái)對(duì)沖成本較高，可能抵消美債收益。結(jié)果是，歐元區(qū)、日本的投資者可能減少美債配置，轉(zhuǎn)向本幣資產(chǎn)或收益更高的新興市場(chǎng)債券。

話(huà)說(shuō)回來(lái)，若美元貶值但美債收益率仍顯著高于歐元/ 日元債券（如目前10年期美債4.5%vs德債2.5%），投資者可能容忍匯率損失。也就是說(shuō)，美元貶值不一定直接導(dǎo)致美債被拋售，但若疊加美聯(lián)儲(chǔ)降息、財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)、替代資產(chǎn)（如歐元債券）吸引力上升，很可能加速資金從美債流出。

現(xiàn)實(shí)中，國(guó)際資本（尤其是債券基金）正在撤離美元資產(chǎn)。理論上，美財(cái)政部可通過(guò)延長(zhǎng)債券期限、吸引國(guó)內(nèi)投資者（如養(yǎng)老基金），來(lái)對(duì)沖資本外流。已有報(bào)道稱(chēng)，特朗普政府可能發(fā)行更長(zhǎng)期限的美債（如30年期），來(lái)置換即將到期的短期債務(wù)（如3年期）。

當(dāng)前美國(guó)國(guó)債規(guī)模超過(guò)36 萬(wàn)億美元，每年約有9萬(wàn)億美元債務(wù)到期。6月到期的6.6萬(wàn)億美元美債，主要由疫情期間發(fā)行的短期國(guó)債（如1—3年期）和部分中長(zhǎng)期國(guó)債（如10年期）構(gòu)成。不排除特朗普政府會(huì)發(fā)行100年期國(guó)債；若無(wú)法實(shí)現(xiàn)，30年期國(guó)債可能成為替代選擇。

白宮希望將償債高峰推遲至2050年后，但這一策略的成功取決于市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期美債的信心。若同樣不能實(shí)現(xiàn)，再疊加美元貶值或地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)加劇美債被拋售的壓力，迫使美聯(lián)儲(chǔ)介入（如降息或QE）以穩(wěn)定債市。

除非特朗普獲得最高法院奧援、有權(quán)解雇鮑威爾，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該不會(huì)在5月大幅轉(zhuǎn)向，或許會(huì)在6月中旬象征性降息25個(gè)基點(diǎn)，但這對(duì)于紓緩美債壓力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

值得玩味的是，美聯(lián)儲(chǔ)近年來(lái)因利率政策變化陷入虧損，但其股東（主要是成員商業(yè)銀行，如摩根大通、花旗等）卻躺賺。簡(jiǎn)單說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)在疫情期間曾大規(guī)模購(gòu)債（當(dāng)時(shí)票面利率不超過(guò)2%），后因高利率環(huán)境下要給“商業(yè)銀行約3. 5萬(wàn)億美元的超額準(zhǔn)備金”支付高額利息（目前利率約5%），而在過(guò)去兩年大幅虧損，可謂“窮了寺廟，肥了方丈”。

美聯(lián)儲(chǔ)通常將利潤(rùn)上繳財(cái)政部，但連續(xù)虧損讓它有心無(wú)力。特朗普看美聯(lián)儲(chǔ)不爽，應(yīng)該也有這方面的原因。

6月終極大考？

推遲部分高關(guān)稅措施至7月，特朗普是在擔(dān)心6 月債市動(dòng)蕩。

美國(guó)4月初的關(guān)稅政策，間接導(dǎo)致10年期美債收益率飆升至4.5%，30年期升至5.0%。若談判不順，關(guān)稅被預(yù)期全面實(shí)施，貿(mào)易伙伴仍可能拋售美債，加劇美債利率上行，構(gòu)成6 月財(cái)政大考。在極端情況下，若美國(guó)債市崩盤(pán)，美聯(lián)儲(chǔ)可能被迫重啟量化寬松政策，以新發(fā)貨幣購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，從而賠上自身的抗通脹信譽(yù)。

盡管債務(wù)危機(jī)時(shí)刻聯(lián)邦政府和美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)一致對(duì)外，但在目前階段，特朗普所代表的產(chǎn)業(yè)資本（以制造業(yè)、能源等實(shí)體經(jīng)濟(jì)為主），在降息問(wèn)題上與鮑威爾所代表的金融資本（以華爾街、美聯(lián)儲(chǔ)為核心）分歧明顯。

特朗普主張通過(guò)降息減少企業(yè)借貸成本，推動(dòng)制造業(yè)回流和基建投資。華爾街則希望以“高利率+ 強(qiáng)美元”吸引全球資本流入，維持美債市場(chǎng)穩(wěn)定，維系資本回報(bào)。除非特朗普獲得最高法院奧援、有權(quán)解雇鮑威爾，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該不會(huì)在5月大幅轉(zhuǎn)向，或許會(huì)在6 月中旬象征性降息25個(gè)基點(diǎn)，但這對(duì)于紓緩美債壓力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

6月是特朗普財(cái)稅政策的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)：若美聯(lián)儲(chǔ)降息明顯，市場(chǎng)歡迎美債以較低成本發(fā)行，特朗普在沒(méi)有美債后顧之憂(yōu)下，或能延續(xù)高關(guān)稅策略；反之，若美債因收益率“不夠高”繼續(xù)被嫌棄，特朗普可能“死磕”美聯(lián)儲(chǔ)，從而觸發(fā)憲法危機(jī)，甚至引發(fā)新的金融風(fēng)暴。

美元信用基座上的隱性裂隙一旦崩開(kāi)，總統(tǒng)和聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)都將一損俱損。