4月2日晚間，貴州茅臺（600519.SH）發(fā)布了2024年報，并公布現(xiàn)金分紅方案。隨著數(shù)據(jù)漸次呈現(xiàn)，茅臺也再一次用數(shù)字證明了實力。

財報數(shù)據(jù)顯示，2024年茅臺實現(xiàn)營業(yè)總收入1741.44億元，同比增長15.66%，其中營收1708.99億元，同比增長15.71%；實現(xiàn)利潤總額1196.39億元，同比增長15.41%，其中歸母凈利潤862.28億元，同比增長15.38%，營收、利潤再次創(chuàng)下新高。

同樣創(chuàng)下新高的還有分紅。按照計劃茅臺2024年度擬分紅346.71億元，疊加已經(jīng)落實的2024年度中期分紅，年度分紅額近647億元。

業(yè)績穩(wěn)步增長，分紅持續(xù)增加，當(dāng)白酒市場正在向理性消費階段性演進時，也許茅臺面對的不只有挑戰(zhàn)，還有機遇。

一、2024，新的高峰

2024年，白酒消費市場結(jié)構(gòu)性調(diào)整繼續(xù)深入，一些白酒品牌銷量及銷售額甚至呈現(xiàn)斷崖式下滑，但茅臺的成長一直呈穩(wěn)健狀態(tài)。

無論1741.44億元的營業(yè)總收入，還是862.28億元的歸母凈利潤，均高于年初發(fā)布的業(yè)績預(yù)告的數(shù)據(jù)（1738億元與857億元）。年初，茅臺定下“2024年營業(yè)收入增長15%”的目標(biāo)，如今再次超額完成。

按照產(chǎn)品線細(xì)分，茅臺飛天酒與系列酒表現(xiàn)同樣理想。2024年公司茅臺酒營業(yè)收入1459億元，同比增長15.28%，其他系列酒營業(yè)收入約247億元，同比增長19.65%。

為推動業(yè)績快速增長，茅臺通過多種方式維系直銷渠道與經(jīng)銷商渠道發(fā)展的動態(tài)平衡。根據(jù)不同渠道業(yè)績增量來看，兩種模式均保持著整體向上的增長勢頭。

表1：2020年-2024年不同渠道業(yè)績貢獻情況（億元）

圖1：2015年-2024年貴州茅臺經(jīng)營情況（億元）

雖然總有觀點認(rèn)為茅臺已經(jīng)觸及增長“天花板”，但拉長時間維度不難發(fā)現(xiàn)，“天花板”論正在被打破。

第三方統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自從2016年觸及1358.36萬千升的歷史性高點以后，中國白酒產(chǎn)能開始下行，到2023年已縮量至629萬千升，白酒企業(yè)優(yōu)勝劣汰加劇；但從茅臺的表現(xiàn)來看，縮量并不存在。

自2015年以來的十年內(nèi)，茅臺保持著營業(yè)總收入20.12%、歸母凈利潤21.01%的CAGR（Compound Annual Growth Rate，年復(fù)合增長率），整體趨勢從未改變。

尤其是茅臺酒的表現(xiàn)，2024年的銷售額增速為15.28%，2015年-2024年銷售額CAGR為14.52%，2024年增速高于近十年復(fù)合增長率，證明2024年茅臺酒的增長勢能高于中期平均水平——市場不僅沒有停止消費茅臺，甚至有采購力度上升的趨勢。

茅臺酒與系列酒穩(wěn)定出貨，經(jīng)銷商與消費者熱情仍在，高質(zhì)量的經(jīng)營成為茅臺發(fā)展的常態(tài)。自2020年以來，茅臺的收現(xiàn)比始終維持在1以上，銷售回款能力很強；同時凈現(xiàn)比也能維持在健康狀態(tài)，“自我造血”能力突出。

對投資人而言，凈資產(chǎn)收益率（Return On Equity，ROE）與投資回報率（Return On Investment，ROI）是衡量企業(yè)價值的重要指標(biāo)。匯總2015年以來的歷史數(shù)據(jù)，可見2024年茅臺36.02%的ROE以及35.23%的ROI，都是最近十年時間內(nèi)的最高值。可見茅臺通過股東權(quán)益創(chuàng)造利潤的能力突出。

更為關(guān)鍵的是，茅臺2024年的擬現(xiàn)金分紅總額約647億元，這已經(jīng)是茅臺連續(xù)三年現(xiàn)金分紅超600億元。要知道，2019年茅臺年度分紅總額為214億元，這六年的時間里茅臺分紅的CAGR達(dá)到24.77%。

無論營收與凈利潤的“雙位數(shù)”增長，還是營收增速15.66%超過15%年度目標(biāo)，或者仍在不斷創(chuàng)下歷史新高的各項數(shù)據(jù)，都能夠證明現(xiàn)階段茅臺穩(wěn)中有進。

二、理性消費時代的機遇

客觀而言，能在2024年延續(xù)增長態(tài)勢，對茅臺來說也并非易事。

中國酒業(yè)協(xié)會曾發(fā)布行業(yè)研究報告表示，2023年是中國醬酒行業(yè)的一道“分水嶺”。之前，市場消費熱情高漲，即使酒企紛紛擴產(chǎn)，仍無法滿足市場需求。為平衡市場供需，部分酒企頻繁調(diào)整旗下產(chǎn)品價格，某酒企甚至出現(xiàn)一年之內(nèi)7次調(diào)價，卻依然不愁銷量。

有統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，受非理性消費情緒的影響，“醬酒熱”大行其道。2019年至2023年全國醬酒行業(yè)產(chǎn)能由55萬噸升至75萬噸，銷售收入規(guī)模由1350億元升至2300億元，推出售價2000元甚至更高價的白酒成為眾多品牌追求的目標(biāo)。

表2：2020年-2024年貴州茅臺凈現(xiàn)比amp;收現(xiàn)比表現(xiàn)（億元）

圖2：2015年-2024年貴州茅臺ROE與ROI表現(xiàn)（%）

不過2023年后，中國白酒消費開始逐步“退燒”，通過營銷搶占消費者認(rèn)知的現(xiàn)象正在減少，性價比和實際需求成為主導(dǎo)消費決策的關(guān)鍵因素，市場正進入“消費理性+價格理性”的雙理性時代。

“同樣是高端白酒，為什么不選茅臺呢？”白酒業(yè)內(nèi)人士周琦（化名）表示，2024年消費者開始做“減法”：“雙理性”消費戳穿了沖動消費期出現(xiàn)的泡沫，將魚目混珠的產(chǎn)品擠出市場。

一直以來，茅臺都是行業(yè)中追求品質(zhì)、打造精品的集大成者。為釀造一瓶高質(zhì)量的美酒，茅臺建立高質(zhì)、穩(wěn)定、成熟的供應(yīng)鏈，始終遵守5大工藝流程、30道工序、165個工藝環(huán)節(jié)的精雕細(xì)琢，用五年的歲月沉淀，精益求精、精雕細(xì)琢，堅守嚴(yán)格的質(zhì)量把控體系，自然得到市場的充分肯定。

這一點，從需求側(cè)的數(shù)據(jù)能夠得到印證。一直以來，“先款后貨”都是酒企運營的常規(guī)模式，最終讓預(yù)收賬款（合同負(fù)債和其他流動負(fù)債）成為酒企業(yè)績“蓄水池”?！八弧钡牟粩嗌撸馕吨磥硎杖脶尫诺靡杂行ПＵ?。

作為國內(nèi)白酒行業(yè)龍頭，茅臺的“蓄水池”一直穩(wěn)定在高位，2024年茅臺預(yù)收賬款108.15億元，穩(wěn)定維持在百億元規(guī)模之上，可見不僅經(jīng)銷商對品牌未來銷售預(yù)期持樂觀態(tài)度，愿意拿出真金白銀提前鎖定貨源，而且折射出消費端“供不應(yīng)求”仍是常態(tài)。

“在高基數(shù)的背景下，如此增長幅度不僅體現(xiàn)茅臺強大的市場競爭力，也反映品牌價值持續(xù)提升，更體現(xiàn)“三期疊加”——宏觀經(jīng)濟周期、白酒行業(yè)發(fā)展周期、茅臺自身調(diào)整周期相互疊加的背景下，管理層推動消費者人群轉(zhuǎn)型、消費場景轉(zhuǎn)型和服務(wù)轉(zhuǎn)型已初見成效?！?/p>

正如酒業(yè)獨立評論人肖竹青所言，雖然外部環(huán)境復(fù)雜，但市場需求仍然旺盛，茅臺酒滲透率還在提升，這一點從茅臺的每股銷售額表現(xiàn)可見一斑：2024年該數(shù)值達(dá)到138.63元，是自2015年以來的最高值。

只有潮水退去才知道誰在裸泳，所以從諸多方面看，這次行業(yè)退燒，使得茅臺在高端白酒市場更具優(yōu)勢。

圖3：2015年-2024年貴州茅臺每股銷售額情況（元）

圖4：2015年-2024年貴州茅臺國內(nèi)amp;國外市場表現(xiàn)（億元）

表3：2020年-2024年貴州茅臺經(jīng)銷商發(fā)展情況（家/億元）

三、邁出國際化步伐

在眾多數(shù)據(jù)中，地區(qū)營收數(shù)據(jù)表現(xiàn)讓各方看到了“不一樣”的茅臺。

拉長時間的維度，2015年-2024年的十年間，茅臺國外市場的營收從16.08億元增至51.89億元，CAGR達(dá)到13.9%，同期國內(nèi)市場營收從310.46億元增至1654.23億元，CAGR達(dá)到20.43%；聚焦2024年的表現(xiàn)，兩大市場同比增速分別為15.79%與19.29%。

因此不難得出結(jié)論：經(jīng)過一段時間的發(fā)展，國內(nèi)市場已經(jīng)成為茅臺穩(wěn)固的基本盤，能夠確保業(yè)績穩(wěn)定增長；同時，國外市場正在快速崛起。

發(fā)布年報時，茅臺同步公布了未來的主要目標(biāo)，計劃在2025年實現(xiàn)營收同比增長9%左右，完成固定資產(chǎn)投資47.11億元。達(dá)成上述目標(biāo)，既需要國內(nèi)市場起到“壓艙石”和“穩(wěn)定器”的作用，又需要充分挖掘國外市場的增長潛力。

客觀上，在推進國際化的過程中，茅臺并不缺少優(yōu)勢，這主要體現(xiàn)在四方面：

首先是市場現(xiàn)狀類似?！叭藗儾⑽创蠓鶞p少飲酒量，而是想要喝得更好，而不是更多，甚至開始更主動地飲用烈酒?！睆牡蹃喖獨WCEO戴布拉·克魯（Debra Crew）的觀點不難看出，不光國內(nèi)市場強調(diào)“少喝酒，喝好酒”，國際市場也是一樣，不需要茅臺做“基因重組”式的戰(zhàn)略調(diào)整。

其次是品牌優(yōu)勢明顯。截至目前，茅臺以872.98億美元的品牌價值，已經(jīng)連續(xù)七年穩(wěn)居凱度“BrandZ最具價值中國品牌100強”酒類品牌第一的席位，首次躍升至中國品牌100強第二位；在英國“Brand Finance全球烈酒品牌價值榜”中，茅臺以501億美元的品牌價值，第9次蟬聯(lián)榜首，這些榮譽也為茅臺國際化發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

第三，產(chǎn)能建設(shè)增速。一旦國際市場被打開，茅臺需要盡快提升產(chǎn)能以填補國際市場缺口。財報數(shù)據(jù)顯示，自2020年以來茅臺存貨規(guī)模正在不斷加大，同時基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也在加快。無論茅臺酒基酒設(shè)計產(chǎn)能還是系列酒設(shè)計產(chǎn)能，都將在2025年釋放，或?qū)⒂行Ь徑庑枨髩毫Α?/p>

第四，渠道商要求高。雖然國外營收增速正在加快，但國外經(jīng)銷商數(shù)量并沒有快速提升，2024年更是比2023年少了2家。一位業(yè)內(nèi)人士表示，茅臺已經(jīng)啟動國外經(jīng)銷商的甄選工作，對相關(guān)機構(gòu)的能力和質(zhì)量都有極高的要求。由此可見，茅臺選定海外經(jīng)銷商同樣要求很高。

目前，或者自飲或者贈送，眾多高凈值海外華人始終維持著定期采購茅臺的習(xí)慣，這個深受中國消費者喜愛的白酒品牌，在海外華人文化圈中已部分獲得認(rèn)可?！昂Ｍ馐袌鲑徺I力穩(wěn)定釋放，能夠支撐起一個百億元規(guī)模的市場?！睜I銷專家李克表示。

消費品牌最重要的是要經(jīng)得起時間的考驗。而經(jīng)歷了時間洗禮的茅臺，其品牌效應(yīng)早在全球華人心中留下了烙印，這也是茅臺不可復(fù)制的核心競爭力之一。如果海外市場能夠如期打開，對茅臺的投資者而言，會有更多的預(yù)期空間。