［摘要］在經(jīng)濟(jì)全球化和區(qū)域一體化發(fā)展背景下，金融合作對(duì)促進(jìn)國(guó)際直接投資頗為重要。文章分析2000—2022年中國(guó)與東盟各國(guó)的雙向直接投資數(shù)據(jù)，使用中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)量化研究金融合作水平，評(píng)估金融合作對(duì)中國(guó)—東盟雙向直接投資的影響。研究發(fā)現(xiàn)，金融合作能夠顯著促進(jìn)中國(guó)—東盟雙向直接投資。在經(jīng)過(guò)更換數(shù)據(jù)樣本、估計(jì)方法和使用雙重差分模型緩解內(nèi)生性等一系列檢驗(yàn)后，證實(shí)這一結(jié)果具有穩(wěn)健性。機(jī)制分析表明，金融合作通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)和提高投資便利化水平3個(gè)渠道，有效提高了中國(guó)—東盟雙向直接投資規(guī)模。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、政府效率、監(jiān)管質(zhì)量和法治水平更高的東盟國(guó)家，中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向直接投資的促進(jìn)作用更強(qiáng)。文章從國(guó)際金融合作的視角充實(shí)了直接投資影響因素的理論，拓展了制度影響直接投資的研究，認(rèn)為金融合作作為國(guó)家間制度共建的關(guān)鍵組成部分，是推動(dòng)直接投資的重要?jiǎng)恿ΑＶ袊?guó)需要與東盟及其成員國(guó)推進(jìn)建立多層次、多領(lǐng)域的金融合作框架，深化貨幣合作，加強(qiáng)金融市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)合作，促進(jìn)金融監(jiān)管和金融基礎(chǔ)設(shè)施合作，發(fā)展綠色金融和金融科技合作，進(jìn)而推動(dòng)直接投資持續(xù)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)共同發(fā)展繁榮。

［關(guān)鍵詞］中國(guó)—東盟；金融合作；外商直接投資；對(duì)外直接投資；投資環(huán)境

［作者簡(jiǎn)介］田利輝，南開(kāi)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，博士研究生導(dǎo)師，天津 300071；于東洋，南開(kāi)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士研究生，天津 300071；王丹（通訊作者），廣西大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士研究生，廣西 南寧 530004

［中圖分類(lèi)號(hào)］ F832；F833.3" " " " " " "［文獻(xiàn)識(shí)別碼］ A" " " " " ［文章編號(hào)］1003－2479（2025）01-044-15

一、引言

中共二十大報(bào)告指出，中國(guó)要堅(jiān)持高水平對(duì)外開(kāi)放，推進(jìn)雙邊、區(qū)域和多邊合作，推動(dòng)貿(mào)易投資自由化和便利化，提升貿(mào)易投資合作質(zhì)量和水平，培育全球發(fā)展新動(dòng)能。外商直接投資（Inward Foreign Direct Investment，IFDI）和中國(guó)對(duì)外直接投資（Outward Foreign Direct Investment，OFDI）是中國(guó)實(shí)施“引進(jìn)來(lái)”與“走出去”并重戰(zhàn)略以獲得資金、技術(shù)和市場(chǎng)等必要資源的關(guān)鍵1。雙向直接投資（雙向FDI）不僅加速了中國(guó)的全球化進(jìn)程，還促進(jìn)了技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，是推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎23。然而，在近期貿(mào)易保護(hù)主義抬頭、地緣政治形勢(shì)緊張及美元利率高企的國(guó)際局勢(shì)下，中國(guó)雙向直接投資的總體情況不容樂(lè)觀。根據(jù)中國(guó)國(guó)家外匯管理局公布的國(guó)際收支平衡表數(shù)據(jù)，2023年，中國(guó)對(duì)外直接投資1853億美元，同比下降12%；外商直接投資427億美元，同比驟降78%；其中，第三季度IFDI減少121億美元，出現(xiàn)自1998年開(kāi)始編制該數(shù)據(jù)以來(lái)的首次季度負(fù)值4。有鑒于此，為了推進(jìn)雙向直接投資的高質(zhì)量發(fā)展，不僅需要市場(chǎng)有為，還需要政府有為，應(yīng)積極加強(qiáng)對(duì)外合作，促進(jìn)國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)，營(yíng)造有利于投資的國(guó)際環(huán)境。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展，金融合作成為推動(dòng)雙向直接投資的重要?jiǎng)恿Α＝鹑诤献鞯睦碚摶A(chǔ)可以追溯到蒙代爾的最優(yōu)貨幣區(qū)理論1。該理論認(rèn)為，最優(yōu)貨幣區(qū)的組建能夠促進(jìn)國(guó)家間貿(mào)易往來(lái)，降低交易成本，實(shí)現(xiàn)比使用本國(guó)貨幣更有效的經(jīng)濟(jì)安排。目前，學(xué)界將貨幣金融合作和金融市場(chǎng)合作統(tǒng)稱(chēng)為金融合作，其中，貨幣金融合作指合作方為維護(hù)匯率穩(wěn)定以及采用共同貨幣等方面的合作；金融市場(chǎng)合作指為促進(jìn)金融市場(chǎng)穩(wěn)定和互聯(lián)互通發(fā)展等方面的合作2。金融合作通過(guò)協(xié)調(diào)跨境金融監(jiān)管，支持跨境金融機(jī)構(gòu)設(shè)立，加強(qiáng)金融市場(chǎng)互聯(lián)互通等多種措施，為投資者提供了更穩(wěn)定的投資環(huán)境、更廣泛的融資渠道和更優(yōu)質(zhì)的金融服務(wù)，有利于提高投資的質(zhì)量和水平。但是，金融合作對(duì)雙向直接投資的作用究竟如何，現(xiàn)有文獻(xiàn)在系統(tǒng)的理論分析和直接的實(shí)證證據(jù)方面亟待完善。因此，本文以中國(guó)—東盟為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)金融合作能否促進(jìn)雙向直接投資，系統(tǒng)分析影響機(jī)制及在不同國(guó)家間的異質(zhì)效應(yīng)。

在分析中國(guó)對(duì)外金融合作與直接投資的關(guān)系中，中國(guó)—東盟合作具有引領(lǐng)性和啟示性。一方面，中國(guó)與東盟陸海相鄰，具備區(qū)域一體化的地緣優(yōu)勢(shì)，并且中國(guó)始終將東盟作為周邊外交優(yōu)先方向3。在這一背景下，中國(guó)與東盟已逐步建立起多層次、寬領(lǐng)域的金融合作框架，為中國(guó)探索推進(jìn)與其他國(guó)家的金融合作提供了經(jīng)驗(yàn)。另一方面，中國(guó)與東盟共同致力于優(yōu)化投資環(huán)境，促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化發(fā)展。截至2023年7月，中國(guó)與東盟國(guó)家累計(jì)雙向投資額超過(guò)3800億美元，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展深度融合4。在新一輪科技和產(chǎn)業(yè)變革的背景下，如何通過(guò)金融合作激勵(lì)雙向直接投資，深化中國(guó)與東盟的供應(yīng)鏈和產(chǎn)業(yè)鏈融合，實(shí)現(xiàn)各國(guó)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的目標(biāo)，是中國(guó)和東盟共同關(guān)注的重要議題56。因此，基于中國(guó)—東盟金融合作經(jīng)驗(yàn)，深入研究金融合作對(duì)雙向直接投資的影響，不僅有助于更好地理解中國(guó)—東盟經(jīng)濟(jì)金融關(guān)系，還能為應(yīng)對(duì)中國(guó)直接投資增長(zhǎng)乏力的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)提供經(jīng)驗(yàn)借鑒，具有重要的理論和實(shí)踐意義。

本文基于2000—2022年中國(guó)—東盟雙向直接投資數(shù)據(jù)，應(yīng)用中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)刻畫(huà)中國(guó)—東盟金融合作水平，構(gòu)建雙向固定效應(yīng)面板數(shù)據(jù)模型，實(shí)證檢驗(yàn)中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向直接投資的影響。研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)—東盟金融合作能夠顯著促進(jìn)雙向直接投資。機(jī)制分析表明，中國(guó)—東盟金融合作通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)和提高投資便利化水平3個(gè)渠道， 有效提高了雙向直接投資規(guī)模。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)， 對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、 政府效率、 監(jiān)管質(zhì)量和法治水平更高的東盟國(guó)家， 中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向直接投資的促進(jìn)作用更強(qiáng)。本文不僅從理論上全面梳理了金融合作對(duì)中國(guó)與東盟雙向直接投資的影響，還提供了直接的實(shí)證證據(jù)，為推動(dòng)構(gòu)建更為緊密的中國(guó)—東盟命運(yùn)共同體及人類(lèi)命運(yùn)共同體提供金融與經(jīng)濟(jì)合作方面的政策啟示。

本文有如下創(chuàng)新點(diǎn)。首先，從國(guó)際金融合作的視角，拓展了直接投資影響因素的相關(guān)理論。在對(duì)外直接投資的經(jīng)典理論中，如壟斷優(yōu)勢(shì)理論、產(chǎn)品生命周期理論和國(guó)際生產(chǎn)折中理論等，主要從比較優(yōu)勢(shì)或?qū)で蟊容^優(yōu)勢(shì)的視角解釋直接投資的動(dòng)機(jī)。近期研究開(kāi)始關(guān)注經(jīng)濟(jì)與非經(jīng)濟(jì)因素對(duì)直接投資的綜合影響，特別是關(guān)于制度變遷和制度創(chuàng)新的研究正在引領(lǐng)文獻(xiàn)發(fā)展1。本文進(jìn)一步提出，制度創(chuàng)新不應(yīng)局限于知識(shí)產(chǎn)權(quán)、稅收和營(yíng)商環(huán)境等國(guó)內(nèi)制度建設(shè)，還應(yīng)著眼于國(guó)際經(jīng)濟(jì)制度建設(shè)，金融合作作為國(guó)家間制度共建的關(guān)鍵組成部分，是推動(dòng)直接投資的重要?jiǎng)恿ΑＦ浯?，雖然已有文獻(xiàn)關(guān)注到金融合作部分措施對(duì)直接投資的作用，但部分特性未能涵蓋整體特征，亟須將金融合作作為一個(gè)整體系統(tǒng)，進(jìn)行更全面的研究，才能形成更完整的認(rèn)識(shí)，發(fā)展出更具指導(dǎo)價(jià)值的經(jīng)濟(jì)理論。具體而言，現(xiàn)有研究從簽署貨幣互換協(xié)議、設(shè)立境外金融分支機(jī)構(gòu)和人民幣清算行2345，研究了金融合作的某一具體舉措對(duì)對(duì)外直接投資的影響。但是，金融合作在吸引外商投資方面的作用如何仍有待厘清，搭建金融政策協(xié)調(diào)平臺(tái)、加強(qiáng)金融監(jiān)管和開(kāi)展本幣結(jié)算等其他金融合作機(jī)制對(duì)雙向直接投資的影響尚待探討，特別是各金融合作措施所形成的合力究竟如何，仍亟待研究。本文借助田（Tian）和于（Yu）2023年編制的中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)這一有效的政策工具6，較為全面地檢驗(yàn)了金融合作對(duì)雙向直接投資的綜合影響，為從宏觀上把握金融合作的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)提供了直接證據(jù)。最后，本文分析并檢驗(yàn)了中國(guó)—東盟金融合作促進(jìn)雙向直接投資的作用渠道，以及在不同國(guó)家的異質(zhì)效應(yīng)，發(fā)展了金融合作促進(jìn)雙向直接投資的理論框架。

二、理論分析

1997年?yáng)|亞金融危機(jī)爆發(fā)后，東亞國(guó)家缺乏共同應(yīng)對(duì)危機(jī)的措施，重要原因在于尚未建立有效的區(qū)域金融合作機(jī)制7。在危機(jī)后，中國(guó)和東盟國(guó)家吸取教訓(xùn)，不斷增加金融合作機(jī)制的種類(lèi)，強(qiáng)化機(jī)制的有效性8。當(dāng)前，中國(guó)—東盟已經(jīng)建立起多層次、寬領(lǐng)域的金融合作框架，包括貨幣互換與本幣結(jié)算合作、金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)合作、金融監(jiān)管與金融科技合作等。借鑒Levine的分析框架，金融體系對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的功能可以概括為5個(gè)基本方面：風(fēng)險(xiǎn)管理、資源配置、公司治理、激勵(lì)儲(chǔ)蓄、促進(jìn)商品和服務(wù)的交換9。據(jù)此，本文預(yù)期，中國(guó)—東盟金融合作可以通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)和提高投資便利化水平渠道，促進(jìn)中國(guó)與東盟的雙向直接投資。

（一）降低匯率風(fēng)險(xiǎn)

中國(guó)—東盟通過(guò)開(kāi)展多種形式的貨幣合作，致力于降低匯率風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化區(qū)域投資環(huán)境，進(jìn)而促進(jìn)雙向直接投資。東亞金融危機(jī)后，東盟與中日韓（10+3）積極構(gòu)筑區(qū)域金融安全網(wǎng)，于2010年簽署了清邁倡議，主要內(nèi)容是建立東盟與中日韓國(guó)家雙邊貨幣互換網(wǎng)絡(luò)體系，若區(qū)域內(nèi)一國(guó)出現(xiàn)國(guó)際收支困難或者貨幣危機(jī)時(shí)，其他國(guó)家使用貨幣互換工具提供流動(dòng)性支持，從而減少風(fēng)險(xiǎn)的蔓延10。2010年，東盟與中日韓將清邁倡議拓展為多邊化協(xié)議，并于2014年、2020年和2021年多次修訂，協(xié)議規(guī)模已擴(kuò)大至2400億美元，可操作性不斷優(yōu)化，持續(xù)提高區(qū)域金融穩(wěn)定性123。

在推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程中，中國(guó)與東盟國(guó)家積極開(kāi)展雙邊本幣互換合作。根據(jù)中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2023年年末，中國(guó)已與東盟5國(guó)簽署了合計(jì)規(guī)模為8060億元人民幣的雙邊本幣互換協(xié)議4。研究表明，中國(guó)對(duì)外開(kāi)展貨幣互換的動(dòng)因在于防范匯率風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期和推動(dòng)人民幣國(guó)際化，進(jìn)而促進(jìn)對(duì)外貿(mào)易和投資，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)5。中國(guó)對(duì)外簽訂貨幣互換協(xié)議能夠增強(qiáng)人民幣貨幣錨效應(yīng)，提升人民幣在全球范圍內(nèi)的匯率定價(jià)權(quán)重，通過(guò)穩(wěn)定匯率，促進(jìn)中國(guó)對(duì)外直接投資67。

此外，中國(guó)與東盟在其他貨幣金融領(lǐng)域的合作不斷深化。截至2023年年末，中國(guó)與東盟4國(guó)開(kāi)展了雙邊本幣結(jié)算合作，在東盟6國(guó)設(shè)立了人民幣清算行，人民幣與新加坡、馬來(lái)西亞、泰國(guó)3國(guó)貨幣開(kāi)展了全國(guó)銀行間市場(chǎng)直接交易，與柬埔寨、印度尼西亞開(kāi)展了區(qū)域銀行間市場(chǎng)直接交易，與東盟十國(guó)均開(kāi)展了銀行柜臺(tái)掛牌交易8。這些貨幣合作的推行旨在減少區(qū)域匯率風(fēng)險(xiǎn)，降低匯兌不確定性及其引起的經(jīng)營(yíng)成本損失，增強(qiáng)投資者信心和積極性，從而激勵(lì)雙向直接投資9。

（二）增加融資機(jī)會(huì)

中國(guó)—東盟不斷推動(dòng)區(qū)域內(nèi)金融機(jī)構(gòu)合作，促進(jìn)區(qū)域金融市場(chǎng)融合，并且加強(qiáng)金融監(jiān)管合作以支持金融市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行，為投資者提供了更多元的融資渠道，不斷增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)，進(jìn)而支持雙向直接投資。首先，金融機(jī)構(gòu)合作為跨境投資企業(yè)提供了更廣泛的融資渠道。截至2023年年末，中資銀行在東盟設(shè)立了33家分支機(jī)構(gòu)（包括子行、分行及代表處，不含支行），覆蓋東盟十國(guó)，東盟國(guó)家在華銀行分支機(jī)構(gòu)達(dá)75家10。中國(guó)與東盟互設(shè)的銀行分支機(jī)構(gòu)不僅提供傳統(tǒng)的存貸款服務(wù)，還提供跨境項(xiàng)目融資、結(jié)匯換匯等針對(duì)國(guó)際直接投資業(yè)務(wù)的差異化金融服務(wù)，有助于提升跨境資金流動(dòng)性，提高跨境支付和清算的運(yùn)行效率，加劇金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，推動(dòng)區(qū)域金融發(fā)展，增加企業(yè)獲得外部融資的機(jī)會(huì)，進(jìn)而促進(jìn)直接投資1112。特別是，當(dāng)母國(guó)境外金融分支機(jī)構(gòu)為本國(guó)跨境投資企業(yè)提供融資服務(wù)時(shí)，能夠幫助企業(yè)克服不同國(guó)家間法律和制度等差異導(dǎo)致的信息障礙，從而緩解東道國(guó)與跨國(guó)企業(yè)之間的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，降低企業(yè)海外投資風(fēng)險(xiǎn)12。不僅如此，中國(guó)與東盟國(guó)家金融機(jī)構(gòu)還通過(guò)建立融資業(yè)務(wù)合作關(guān)系，支持區(qū)域內(nèi)直接投資。例如，2010年，由中國(guó)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行發(fā)起、聯(lián)合東盟各國(guó)具有影響力的銀行，共同組建了中國(guó)—東盟銀聯(lián)體，為區(qū)域內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施等項(xiàng)目提供融資和其他金融服務(wù)，進(jìn)一步促進(jìn)區(qū)域內(nèi)直接投資；2013年，中國(guó)銀行在越南開(kāi)創(chuàng)性地推出“代理牽頭、共同發(fā)展”的銀團(tuán)融資模式，由一家銀行牽頭、多家銀行共同參與，提高了投資項(xiàng)目資金保障水平，降低了融資擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)，滿(mǎn)足中越兩國(guó)企業(yè)融資需求；在2023年中國(guó)—東盟金融合作與發(fā)展領(lǐng)袖論壇上，中國(guó)金融機(jī)構(gòu)與東盟5國(guó)金融機(jī)構(gòu)簽訂了6份合作協(xié)議，項(xiàng)目融資金額約232億元人民幣，加強(qiáng)跨境投融資服務(wù)，助力雙向直接投資345。

其次，隨著金融市場(chǎng)合作的深化，中國(guó)—東盟區(qū)域金融市場(chǎng)互聯(lián)互通水平也不斷提高。截至2023年年末，在證券投資領(lǐng)域，東盟共有110家機(jī)構(gòu)獲得中國(guó)合格境外機(jī)構(gòu)投資者資格，中國(guó)對(duì)東盟證券投資規(guī)模達(dá)135億美元67。中國(guó)—東盟證券投資往來(lái)密切，跨境資本流速加快，有助于緩解企業(yè)融資約束，從而推動(dòng)雙向直接投資8。

最后，金融監(jiān)管合作為金融機(jī)構(gòu)跨境展業(yè)和區(qū)域金融市場(chǎng)融合提供了政策支持。截至2023年年末，中國(guó)與東盟7國(guó)（除老撾、文萊和緬甸外）簽署了銀行業(yè)監(jiān)管合作諒解備忘錄，與東盟8國(guó)（除菲律賓和緬甸外）簽署了證券業(yè)監(jiān)管合作諒解備忘錄9，雙方在監(jiān)管信息共享、金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)準(zhǔn)入和持續(xù)監(jiān)督等方面持續(xù)深化合作，為金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定運(yùn)行提供了制度規(guī)范和保障。研究表明，中國(guó)對(duì)外直接投資的能力受企業(yè)融資約束限制10，中國(guó)—東盟金融合作通過(guò)促進(jìn)跨境金融機(jī)構(gòu)合作，整合區(qū)域金融市場(chǎng)，以及提供跨境金融監(jiān)管政策支持，能夠緩解企業(yè)融資約束問(wèn)題，增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)，從而促進(jìn)雙向直接投資。

（三）提高投資便利

中國(guó)—東盟注重金融科技合作，持續(xù)推動(dòng)金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新，有利于提升投資便利化水平，從而促進(jìn)雙向直接投資。在政府合作項(xiàng)目方面，以跨境支付領(lǐng)域?yàn)槔?，中?guó)和泰國(guó)等國(guó)家的中央銀行探索利用區(qū)塊鏈技術(shù)，共建多邊央行數(shù)字貨幣橋項(xiàng)目，大幅縮短跨境支付體系中的支付鏈路，減少跨境支付成本，提升交易效率，支持直接投資11。在金融科技領(lǐng)域，螞蟻金服和騰訊等中國(guó)公司投資東盟金融科技公司，共享金融科技前沿技術(shù)，促進(jìn)了東盟電子支付等領(lǐng)域的快速發(fā)展，有利于提高跨境支付的便利化水平12。在金融機(jī)構(gòu)層面，中國(guó)與東盟跨境金融機(jī)構(gòu)共同發(fā)展金融科技，創(chuàng)新金融產(chǎn)品與服務(wù)，不斷提高國(guó)際直接投資過(guò)程中的投資便利度。以中國(guó)銀行為例，2017年，中國(guó)銀行在馬來(lái)西亞推出跨境匯款業(yè)務(wù)的全球支付創(chuàng)新項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)國(guó)際支付資金當(dāng)日到賬、收費(fèi)透明、匯款狀態(tài)可跟蹤、匯款信息完整傳遞等功能，大幅提升國(guó)際支付效率；2020年，中國(guó)銀行在馬來(lái)西亞推出本地首款跨境銀聯(lián)二維碼支付服務(wù)，為跨境支付搭建更加便捷、安全的金融服務(wù)平臺(tái)12。研究表明，金融科技的發(fā)展通過(guò)解決金融市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，優(yōu)化企業(yè)投資環(huán)境，從而有利于促進(jìn)對(duì)外直接投資3。因此，中國(guó)—東盟通過(guò)加大金融科技領(lǐng)域內(nèi)的共建、共享和共同發(fā)展，能夠促進(jìn)雙向直接投資。

根據(jù)以上分析，本文提出研究假說(shuō)：中國(guó)—東盟金融合作的深化能夠通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)和提高投資便利化水平促進(jìn)雙向直接投資。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

樣本選擇方面，本文以2000—2022年為研究區(qū)間，研究中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向直接投資的影響?，F(xiàn)有文獻(xiàn)認(rèn)為，2000年?yáng)|盟與中日韓簽署清邁倡議是開(kāi)啟亞洲金融合作的里程碑4，因此，本文將2000年作為研究起始年份。被解釋變量雙向FDI最新數(shù)據(jù)可獲得至2022年，所以將2022年作為研究截至年份。

數(shù)據(jù)來(lái)源方面，被解釋變量雙向FDI數(shù)據(jù)搜集自萬(wàn)得（Wind）數(shù)據(jù)庫(kù)、中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和《2022年度中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，其中，中國(guó)對(duì)東盟十國(guó)OFDI缺失2000—2002年數(shù)據(jù)，對(duì)緬甸、老撾等國(guó)其他年份雙向FDI數(shù)據(jù)也存在少量缺失。關(guān)鍵解釋變量中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)來(lái)自田（Tian）和于（Yu）5?？刂谱兞糠矫?，稅負(fù)水平搜集自美國(guó)傳統(tǒng)基金會(huì)（The Heritage Foundation）經(jīng)濟(jì)自由度指數(shù)數(shù)據(jù)庫(kù)，其余數(shù)據(jù)均來(lái)源于世界銀行世界發(fā)展指標(biāo)數(shù)據(jù)庫(kù)（World Development Indicators，WDI）。在機(jī)制分析中，匯率數(shù)據(jù)取自萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)提供的中國(guó)銀聯(lián)匯率，私營(yíng)部門(mén)的國(guó)內(nèi)信貸占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的百分比來(lái)自WDI，金融科技初創(chuàng)企業(yè)數(shù)量手動(dòng)搜集自CrunchBase數(shù)據(jù)庫(kù)。在異質(zhì)性分析中，國(guó)家制度質(zhì)量數(shù)據(jù)參考考夫曼等6，搜集自世界銀行全球治理指標(biāo)數(shù)據(jù)庫(kù)（Worldwide Governance Indicators，WGI）。

對(duì)研究樣本處理如下：（1）被解釋變量雙向FDI保留原始數(shù)據(jù)，單位調(diào)整為億美元；（2）對(duì)控制變量缺失值，以年份為自變量，按國(guó)別進(jìn)行線性擬合，插值補(bǔ)齊缺失值。為緩解數(shù)據(jù)缺失引起的估計(jì)問(wèn)題，在后文實(shí)證中進(jìn)行了多種穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

（二）模型設(shè)定和變量定義

參考德斯博德和魏（Wei）的方法7，構(gòu)建年份國(guó)家雙向固定效應(yīng)非平衡面板模型，檢驗(yàn)中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向FDI的影響：

[[OFDIit | IFDIit=α+β×FCit+γ×Controls+ui+vt+εit] （1） ]

其中，下標(biāo)i表示東盟各國(guó)， t表示年份， 被解釋變量是OFDI和IFDI， OFDI表示中國(guó)對(duì)東盟各國(guó)直接投資流量， IFDI表示東盟各國(guó)對(duì)中國(guó)實(shí)際直接投資額 （也稱(chēng)為中國(guó)實(shí)際利用外商直接投資金額）， FC為中國(guó)—東盟金融合作水平，Controls為控制變量，u和v分別表示東盟國(guó)家固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)，ε為擾動(dòng)項(xiàng)。β為重點(diǎn)關(guān)注的系數(shù)，如果顯著為正，表示在控制其他變量條件下，中國(guó)—東盟金融合作能夠顯著促進(jìn)雙向直接投資。

中國(guó)—東盟金融合作水平采用田（Tian）和于（Yu）編制的中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)進(jìn)行衡量1。其依據(jù)中國(guó)—東盟貨幣金融合作和金融市場(chǎng)合作的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)，構(gòu)建了包括貨幣互換、本幣結(jié)算和金融監(jiān)管合作等14個(gè)指標(biāo)在內(nèi)的較為全面的金融合作指標(biāo)體系，編制了2000—2022年中國(guó)與東盟十國(guó)金融合作發(fā)展指數(shù)，合理衡量了中國(guó)—東盟金融合作水平。

控制變量包括市場(chǎng)規(guī)模、制度質(zhì)量和要素稟賦等影響FDI的因素234，具體包括如下變量：市場(chǎng)規(guī)模，用東盟各國(guó)GDP（當(dāng)前美元）的對(duì)數(shù)衡量；經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，用人均GDP（當(dāng)前美元）的對(duì)數(shù)、GDP增長(zhǎng)率衡量；制度質(zhì)量，用WGI數(shù)據(jù)庫(kù)中的政府效率、監(jiān)管質(zhì)量、法治水平和腐敗控制4個(gè)維度的指數(shù)表示；資源稟賦，用燃料、礦石和金屬出口占商品出口的百分比衡量；稅負(fù)水平，用美國(guó)傳統(tǒng)基金會(huì)經(jīng)濟(jì)自由度指數(shù)數(shù)據(jù)庫(kù)中的稅收負(fù)擔(dān)指數(shù)衡量；貿(mào)易開(kāi)放水平，用中國(guó)與東盟各國(guó)進(jìn)出口總額（億美元）的對(duì)數(shù)、貿(mào)易額占GDP百分比衡量；基礎(chǔ)設(shè)施水平，用城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诘谋壤?、固定資本形成總額占GDP的百分比衡量。此外，本文還控制了雙向固定效應(yīng)，對(duì)于地理距離等隨個(gè)體變化而不隨時(shí)間變化的變量由個(gè)體固定效應(yīng)控制，區(qū)域外部金融風(fēng)險(xiǎn)沖擊等隨時(shí)間變化而不隨個(gè)體變化的變量由年份固定效應(yīng)控制，以盡可能減少遺漏變量問(wèn)題。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

表1匯報(bào)了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)值。結(jié)果顯示，中國(guó)對(duì)東盟各國(guó)直接投資流量均值為8.092億美元，東盟各國(guó)對(duì)中國(guó)實(shí)際直接投資額均值為6.31億美元，平均而言，OFDI略高于IFDI?？傮w而言，在東盟十國(guó)中，中國(guó)與新加坡的雙向FDI最高，其2015年OFDI為樣本最大值104.525億美元，2022年IFDI為樣本最大值105.989億美元。中國(guó)與緬甸的雙向FDI最低，其2018年OFDI為樣本最小值-1.972億美元，2016年IFDI為樣本最小值0.0002億美元。同時(shí)，中國(guó)與新加坡的金融合作最為密切，2021年金融合作發(fā)展指數(shù)為樣本最大值34.139?？刂谱兞繑?shù)據(jù)與其他文獻(xiàn)基本保持一致，均在合理范圍內(nèi)。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）基準(zhǔn)結(jié)果

表2報(bào)告了中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向FDI影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。在逐步加入控制變量和雙向固定效應(yīng)后，列（1）至列（8）結(jié)果顯示，中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)對(duì)雙向FDI的影響均在1%水平上顯著為正。經(jīng)濟(jì)意義方面，以第（7）列和第（8）列為例，在控制雙向固定效應(yīng)和其他控制變量后，中國(guó)與東盟國(guó)家金融合作發(fā)展指數(shù)每提高1點(diǎn)，中國(guó)對(duì)東盟各國(guó)的直接投資流量OFDI平均增加2.075億美元，東盟各國(guó)對(duì)中國(guó)的實(shí)際直接投資額IFDI平均增加1.608億美元。實(shí)證結(jié)果表明，中國(guó)—東盟金融合作水平的提升能顯著促進(jìn)雙向直接投資，支持本文提出的理論假說(shuō)。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

采用更換數(shù)據(jù)樣本和估計(jì)方法等方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。第一，對(duì)被解釋變量雙向FDI進(jìn)行對(duì)數(shù)變換。由于雙向FDI數(shù)據(jù)中存在負(fù)值，直接進(jìn)行對(duì)數(shù)變換會(huì)造成數(shù)據(jù)缺失，由此引發(fā)樣本選擇偏差問(wèn)題，故參考布斯和赫菲克，采用[y=ln（x+x2+1）]公式對(duì)雙向FDI數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)變換，盡量緩解對(duì)數(shù)變換引起的估計(jì)偏誤1。第二，考慮雙向FDI數(shù)據(jù)缺失的原因可能是當(dāng)年直接投資為0，故而未納入國(guó)家統(tǒng)計(jì)部門(mén)的相關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)，因而用0補(bǔ)齊雙向FDI缺失值進(jìn)行回歸。第三，對(duì)雙向FDI缺失值按國(guó)別進(jìn)行線性插值，補(bǔ)齊缺失值后再次回歸。第四，保留所有控制變量的缺失值，不補(bǔ)齊缺失值重新進(jìn)行回歸。第五，更換不同估計(jì)方法，參考席爾瓦和滕雷羅（2006），采用泊松偽最大似然估計(jì)（Poisson Pseudo Maximum Likelihood，PPML）對(duì)模型進(jìn)行回歸1。第六，考慮全球金融危機(jī)期間金融合作與雙向FDI的關(guān)系可能受到異常沖擊，所以刪除了2007年和2008年的樣本，重新進(jìn)行回歸。以上回歸結(jié)果按順序依次匯報(bào)于表3的列（1）至列（12），一系列檢驗(yàn)結(jié)果表明，中國(guó)—東盟金融合作促進(jìn)雙向FDI的實(shí)證結(jié)果是穩(wěn)健的。

（三）內(nèi)生性處理

中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向FDI的促進(jìn)作用可能受到反向因果的內(nèi)生性問(wèn)題的影響。那些直接投資活動(dòng)更多的國(guó)家可能更愿意對(duì)外開(kāi)展金融合作，對(duì)金融合作的訴求可能更高，進(jìn)而可能會(huì)推動(dòng)金融合作的發(fā)展。本文通過(guò)以下兩種方法來(lái)檢驗(yàn)內(nèi)生性問(wèn)題。

第一，借助外生政策，構(gòu)建雙重差分模型（DID）緩解內(nèi)生性問(wèn)題。解構(gòu)田（Tian）和于（Yu）構(gòu)建的金融合作發(fā)展指標(biāo)體系，發(fā)現(xiàn)簽署貨幣互換協(xié)議、本幣結(jié)算協(xié)議和監(jiān)管合作備忘錄，以及在海外設(shè)立人民幣清算行，屬于兩國(guó)政府協(xié)商達(dá)成的重要金融合作政策2。政策的制定和出臺(tái)由政治、經(jīng)濟(jì)和外交等多種宏觀因素決定，其實(shí)施年份并不會(huì)由雙向FDI決定，相對(duì)FDI具有外生性，故以政策實(shí)施為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，檢驗(yàn)金融合作政策實(shí)施對(duì)雙向FDI的處理效應(yīng)。參考白（Bai）和賈（Jia）的方法，構(gòu)建廣義DID模型1，設(shè)置處理變量金融合作政策數(shù)量，其值為中國(guó)和東盟i國(guó)在第t年實(shí)施的金融合作政策的數(shù)量。實(shí)證結(jié)果見(jiàn)表4列（1）和列（2），雙向FDI至少在10%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，說(shuō)明金融合作發(fā)展對(duì)雙向FDI規(guī)模的處理效應(yīng)顯著為正。進(jìn)一步檢驗(yàn)DID模型是否滿(mǎn)足平行趨勢(shì)假定，引入政策沖擊前1—3年虛擬變量Before1、Before2、Before3。表4列（3）和列（4）結(jié)果顯示，政策沖擊前1—3年年份虛擬變量均不顯著，說(shuō)明雙向FDI在政策實(shí)施前沒(méi)有發(fā)生顯著變化，表明模型通過(guò)了平行趨勢(shì)檢驗(yàn)。以上分析表明，應(yīng)用DID模型緩解內(nèi)生性問(wèn)題后，金融合作能夠促進(jìn)雙向FDI的結(jié)論不變。

第二，以滯后一期金融合作發(fā)展指數(shù)替換解釋變量當(dāng)期金融合作發(fā)展指數(shù)，重新進(jìn)行回歸，盡量緩解反向因果問(wèn)題。表4列（5）和列（6）的結(jié)果表明，滯后一期的金融合作發(fā)展指數(shù)的回歸系數(shù)在1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，再次驗(yàn)證了本文的實(shí)證結(jié)論。

（四）機(jī)制分析

前文理論分析部分提出，中國(guó)—東盟金融合作可能通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)和提高投資便利化水平渠道，促進(jìn)雙向直接投資，下面進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

首先， 檢驗(yàn)金融合作能否抑制匯率風(fēng)險(xiǎn)。借鑒李平等的方法2， 以年度內(nèi)日間匯率的離散系數(shù)測(cè)度中國(guó)與東盟國(guó)家之間的匯率年度實(shí)際波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，該值越大，說(shuō)明匯率風(fēng)險(xiǎn)越大。日間匯率數(shù)據(jù)采用萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)提供的中國(guó)銀聯(lián)匯率，銀聯(lián)匯率是依據(jù)多個(gè)渠道和市場(chǎng)化原則取得的基礎(chǔ)匯率，能較好地反映匯率變化的實(shí)際情況。該數(shù)據(jù)包括除柬埔寨和文萊外其他東盟8國(guó)貨幣兌換人民幣的匯率數(shù)據(jù)，其中，緬甸數(shù)據(jù)起始于2013年1月1日，其他7國(guó)數(shù)據(jù)起始于2011年1月1日。以匯率實(shí)際波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)作為被解釋變量，使用模型（1）進(jìn)行回歸。表5列（1）和列（2）結(jié)果報(bào)告，無(wú)論是否控制其他變量，金融合作發(fā)展指數(shù)變量的回歸系數(shù)至少在10%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明隨著金融合作水平的提升，中國(guó)與東盟國(guó)家之間的匯率風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。實(shí)證結(jié)果支持理論分析，中國(guó)—東盟金融合作通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)促進(jìn)了雙向直接投資。

其次，檢驗(yàn)金融合作能否增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)。參考布赫等1、楊棟旭和于津平2，采用一國(guó)金融發(fā)展水平作為企業(yè)獲得外部融資機(jī)會(huì)可能性的代理指標(biāo)。這是因?yàn)?，金融發(fā)展水平反映了一國(guó)金融體系的完備性和融資渠道的多樣性，體現(xiàn)了企業(yè)在對(duì)外直接投資中所面臨的成本水平，金融發(fā)展水平越高，說(shuō)明企業(yè)獲得外部融資機(jī)會(huì)的可能性越大。參考德斯博德和魏（Wei），東盟各國(guó)金融發(fā)展水平用私營(yíng)部門(mén)的國(guó)內(nèi)信貸占GDP的百分比表示3。表5列（3）和列（4）結(jié)果表明，金融合作發(fā)展指數(shù)變量的系數(shù)至少在10%的統(tǒng)計(jì)水平上為正，表明中國(guó)—東盟金融合作能夠推動(dòng)?xùn)|盟國(guó)家金融發(fā)展，改善企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)，從而支持雙向直接投資。

最后，檢驗(yàn)金融合作對(duì)投資便利化水平的影響。借鑒哈達(dá)德和霍努夫4，以及宋敏等5，采用各國(guó)金融科技企業(yè)數(shù)量的對(duì)數(shù)表示該國(guó)金融科技能力，衡量投資便利化水平。金融科技企業(yè)是促進(jìn)金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新的關(guān)鍵主體，金融科技企業(yè)數(shù)量反映了金融科技在一個(gè)國(guó)家或地區(qū)金融領(lǐng)域的滲透程度，該值越大，說(shuō)明金融行業(yè)進(jìn)行金融創(chuàng)新的能力應(yīng)該更強(qiáng)，投資便利化水平應(yīng)該更高。表5列（5）和列（6）實(shí)證結(jié)果匯報(bào)，金融合作發(fā)展指數(shù)變量的系數(shù)均在1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，說(shuō)明中國(guó)—東盟金融合作水平能夠顯著提高東盟國(guó)家金融科技發(fā)展，提高投資便利化水平，進(jìn)而促進(jìn)雙向直接投資。

（五）異質(zhì)性分析

對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同的東盟國(guó)家，中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向FDI的作用可能存在差異。經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高，市場(chǎng)規(guī)模越大，投資機(jī)會(huì)更廣泛，金融合作的深化可能會(huì)加快擴(kuò)大雙向投資規(guī)模。根據(jù)世界銀行按收入水平劃分的國(guó)家分類(lèi)6，將東盟國(guó)家分為兩組，并設(shè)定經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平虛擬變量，如果為高收入或中高等收入國(guó)家（新加坡、馬來(lái)西亞、泰國(guó)、印度尼西亞和文萊），則虛擬變量為1；若為中低等收入和低等收入國(guó)家（老撾、柬埔寨、緬甸、菲律賓和越南），則虛擬變量為0。在模型（1）中加入虛擬變量及其同所有解釋變量的交互項(xiàng)，檢驗(yàn)在不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國(guó)家中，金融合作對(duì)雙向FDI是否存在異質(zhì)影響。表6列（1）和列（2）的結(jié)果顯示，金融合作發(fā)展指數(shù)變量與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平虛擬變量的交互項(xiàng)對(duì)雙向FDI的回歸系數(shù)至少在10%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，說(shuō)明金融合作對(duì)雙向FDI的影響在不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國(guó)家中存在顯著差異，相較低收入國(guó)家，金融合作的發(fā)展在高收入國(guó)家對(duì)雙向FDI的促進(jìn)作用更強(qiáng)。這一結(jié)果意味著，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同的國(guó)家，應(yīng)制定差異化的合作策略，才能充分發(fā)揮金融合作對(duì)雙向FDI的促進(jìn)作用。

對(duì)制度質(zhì)量不同的東盟國(guó)家，中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向FDI的影響可能不同。制度質(zhì)量越高，政府更有能力優(yōu)化投資環(huán)境，金融合作的加強(qiáng)可能會(huì)使雙向FDI更為活躍。參考考夫曼等1、王巍和袁航2，本文考察了制度質(zhì)量中的政府效率、監(jiān)管質(zhì)量和法治水平3個(gè)方面的影響。其中，政府效率體現(xiàn)了公共服務(wù)質(zhì)量、公務(wù)員服務(wù)質(zhì)量、政策制定和實(shí)施的質(zhì)量，監(jiān)管質(zhì)量指標(biāo)測(cè)算了政府對(duì)制定和執(zhí)行能夠促進(jìn)私營(yíng)部門(mén)發(fā)展的政策法規(guī)的能力，法治水平反映了社會(huì)主體對(duì)合約執(zhí)行、財(cái)產(chǎn)權(quán)保護(hù)等社會(huì)規(guī)則的信心和遵守程度，這3個(gè)指標(biāo)數(shù)值越大，表示制度質(zhì)量越高。分別設(shè)定政府效率、監(jiān)管質(zhì)量和法治水平虛擬變量，如果各指標(biāo)數(shù)值高于樣本中位數(shù)則設(shè)相應(yīng)虛擬變量為1，否則為0。將虛擬變量及其同所有解釋變量的交互項(xiàng)加入模型（1），檢驗(yàn)在制度質(zhì)量不同的國(guó)家，金融合作對(duì)雙向FDI的異質(zhì)性影響。表6列（3）至列（8）的結(jié)果報(bào)告，各交互項(xiàng)對(duì)雙向FDI的系數(shù)至少在10%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，說(shuō)明在政府效率、監(jiān)管質(zhì)量和法治水平更高的樣本中，金融合作對(duì)雙向FDI促進(jìn)作用更強(qiáng)。因此，在高質(zhì)量的制度環(huán)境中，將更有利于發(fā)揮金融合作對(duì)雙向FDI的促進(jìn)作用。

五、結(jié)論與政策建議

（一）主要結(jié)論

在經(jīng)濟(jì)全球化和區(qū)域一體化背景下，中國(guó)與東盟雙向直接投資加強(qiáng)了區(qū)域內(nèi)的經(jīng)濟(jì)合作與競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)了區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和一體化發(fā)展。中國(guó)—東盟金融合作維護(hù)了區(qū)域金融穩(wěn)定，降低了投資成本，提高了投資效率，是促進(jìn)雙向直接投資的重要?jiǎng)恿Α１疚幕?000—2022年中國(guó)—東盟雙向直接投資數(shù)據(jù)，應(yīng)用中國(guó)—東盟金融合作發(fā)展指數(shù)刻畫(huà)中國(guó)—東盟金融合作水平，實(shí)證檢驗(yàn)了金融合作對(duì)中國(guó)—東盟雙向直接投資的影響。研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)—東盟金融合作能夠顯著促進(jìn)雙向直接投資。機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，中國(guó)—東盟金融合作通過(guò)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、增加企業(yè)外部融資機(jī)會(huì)和提高投資便利化水平3個(gè)作用渠道，有效提升了雙向直接投資規(guī)模。異質(zhì)性檢驗(yàn)表明，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、政府效率、監(jiān)管質(zhì)量和法治水平更高的東盟國(guó)家中，中國(guó)—東盟金融合作對(duì)雙向直接投資的促進(jìn)作用更強(qiáng)。本文從理論和實(shí)證兩個(gè)方面，分析并證明了金融合作是促進(jìn)中國(guó)—東盟直接投資的關(guān)鍵舉措，為構(gòu)建更為緊密的中國(guó)—東盟命運(yùn)共同體提供了政策啟示，也為推動(dòng)更廣泛的國(guó)際經(jīng)濟(jì)與金融合作提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

（二）政策建議

基于上述結(jié)論，提出以下政策建議和發(fā)展對(duì)策，以進(jìn)一步提升中國(guó)與東盟及其成員國(guó)的金融合作水平，促進(jìn)雙向直接投資的持續(xù)增長(zhǎng)。

1.深化貨幣金融合作，維護(hù)區(qū)域金融穩(wěn)定。一是補(bǔ)短板。中國(guó)應(yīng)推進(jìn)與越南、柬埔寨等國(guó)簽署雙邊本幣互換協(xié)議，促進(jìn)與新加坡、馬來(lái)西亞等國(guó)開(kāi)展本幣結(jié)算合作。要依國(guó)別差異，分析不同國(guó)家的貨幣政策和匯率制度等因素，建立央行間有效的溝通協(xié)調(diào)機(jī)制，制定具體可行的協(xié)議操作細(xì)則。二是穩(wěn)成果。中國(guó)與東盟國(guó)家應(yīng)進(jìn)一步擴(kuò)大雙邊本幣互換協(xié)議規(guī)模，拓寬本幣結(jié)算在投資、金融、旅游等領(lǐng)域的應(yīng)用場(chǎng)景，提高人民幣貨幣錨效應(yīng)，降低匯率風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)與東盟還應(yīng)充分利用東盟與中日韓（10+3）財(cái)政部部長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)會(huì)議等現(xiàn)有區(qū)域金融合作機(jī)制，持續(xù)提高清邁倡議多邊化（CMIM）的資金規(guī)模和可操作性，建立更加緊密的金融協(xié)商和合作框架。三是促創(chuàng)新。在金融技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)下，中國(guó)與東盟國(guó)家應(yīng)加強(qiáng)央行數(shù)字貨幣合作。雙方應(yīng)推進(jìn)數(shù)字貨幣在跨境貿(mào)易和投資中的應(yīng)用，通過(guò)數(shù)字貨幣支付實(shí)現(xiàn)實(shí)時(shí)結(jié)算，解決傳統(tǒng)貨幣交易中匯率波動(dòng)、手續(xù)費(fèi)高和清算時(shí)間長(zhǎng)等問(wèn)題。

2.加強(qiáng)金融市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)合作，優(yōu)化投融資環(huán)境。一是推動(dòng)中資銀行、證券和保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)在東盟開(kāi)展業(yè)務(wù)。應(yīng)建設(shè)信息交流平臺(tái)，方便中資金融機(jī)構(gòu)了解東盟國(guó)家的金融市場(chǎng)、會(huì)計(jì)規(guī)則和法律法規(guī)，確保自身業(yè)務(wù)符合當(dāng)?shù)胤ㄒ?guī)，滿(mǎn)足注冊(cè)和準(zhǔn)入要求。支持中資金融機(jī)構(gòu)與東盟當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)開(kāi)展參股、并購(gòu)等戰(zhàn)略合作，進(jìn)而更快獲得人才支持和市場(chǎng)份額，更好地滿(mǎn)足東盟市場(chǎng)需求。應(yīng)持續(xù)監(jiān)督中資金融機(jī)構(gòu)建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，遵守當(dāng)?shù)氐谋O(jiān)管要求和規(guī)定，加強(qiáng)內(nèi)部控制，確保業(yè)務(wù)合規(guī)和風(fēng)險(xiǎn)可控。二是鼓勵(lì)東盟國(guó)家金融機(jī)構(gòu)在中國(guó)設(shè)點(diǎn)，特別是支持在廣西形成區(qū)域集中式發(fā)展。金融機(jī)構(gòu)區(qū)域集中式發(fā)展具有多重優(yōu)勢(shì)，不僅可以形成資源集聚效應(yīng)、提高金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，還能為客戶(hù)提供更豐富的金融服務(wù)選擇。以中國(guó)大力推動(dòng)廣西建設(shè)面向東盟的金融開(kāi)放門(mén)戶(hù)為契機(jī)，重點(diǎn)支持廣西引進(jìn)東盟國(guó)家金融機(jī)構(gòu)集中設(shè)點(diǎn)，同時(shí)探索更靈活的監(jiān)管政策，降低東盟金融機(jī)構(gòu)跨境設(shè)立的門(mén)檻和成本，促進(jìn)規(guī)?；l(fā)展。三是中國(guó)與東盟應(yīng)不斷提高資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放水平。鼓勵(lì)證券交易所的合作和互聯(lián)互通，促進(jìn)股票、債券等金融產(chǎn)品在彼此市場(chǎng)的上市和交易，吸引東盟國(guó)家的優(yōu)質(zhì)資源到中國(guó)市場(chǎng)發(fā)行“熊貓債券”。鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)開(kāi)發(fā)和推廣適合國(guó)際直接投資的金融產(chǎn)品，如跨境信貸、外匯風(fēng)險(xiǎn)管理工具、投資保險(xiǎn)等，以降低跨國(guó)企業(yè)面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)和投資成本，更好地滿(mǎn)足直接投資項(xiàng)目融資需求。

3.優(yōu)化金融監(jiān)管合作，防范跨境金融風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)與東盟應(yīng)共同致力于建立長(zhǎng)期良好的區(qū)域金融監(jiān)管合作體系。一是加強(qiáng)聯(lián)系和協(xié)作。開(kāi)展會(huì)議論壇、人員交流，推進(jìn)國(guó)家間經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃和金融監(jiān)管政策的溝通和對(duì)接，定期交流金融政策，分享監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)。二是將包括證監(jiān)會(huì)、交易所和行業(yè)協(xié)會(huì)在內(nèi)的監(jiān)管合作從備忘錄發(fā)展到監(jiān)管互助協(xié)議、共同監(jiān)管協(xié)議和行業(yè)自律共同協(xié)議。雙方監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)就重大監(jiān)管事項(xiàng)和跨境監(jiān)管中的復(fù)雜問(wèn)題及時(shí)磋商，充分利用定期信息交流的制度優(yōu)勢(shì)，制定統(tǒng)一或兼容的金融監(jiān)管規(guī)則和標(biāo)準(zhǔn)。三是應(yīng)與未簽署證券或銀行業(yè)監(jiān)管合作備忘錄的東盟國(guó)家積極協(xié)商，促成監(jiān)管合作。應(yīng)就簽署合作協(xié)議的必要性、目標(biāo)和內(nèi)容進(jìn)行探討，通過(guò)建立高層對(duì)話平臺(tái)、舉辦專(zhuān)題研討會(huì)及組織考察訪問(wèn)等方式，增進(jìn)互信和理解，積極解決可能存在的分歧和障礙。四是加強(qiáng)跨境資本流動(dòng)的監(jiān)測(cè)和分析。建立和完善跨境資本流動(dòng)的預(yù)警指標(biāo)體系，包括外匯儲(chǔ)備、國(guó)際收支、匯率和金融市場(chǎng)等方面，及時(shí)發(fā)現(xiàn)異常波動(dòng)和潛在風(fēng)險(xiǎn)。五是利用數(shù)字化等新技術(shù)賦能區(qū)域金融監(jiān)管合作。推進(jìn)區(qū)域數(shù)字金融發(fā)展和創(chuàng)新，如支持跨境電子支付、促進(jìn)數(shù)字貨幣研究和試點(diǎn)以及加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)安全和數(shù)據(jù)保護(hù)等。

4.推進(jìn)金融基礎(chǔ)設(shè)施合作，提升人民幣國(guó)際化水平。一是推動(dòng)與越南、印度尼西亞和菲律賓等國(guó)簽署人民幣清算協(xié)議，并在當(dāng)?shù)卦O(shè)立人民幣清算行，進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣在國(guó)際市場(chǎng)的使用范圍和影響力。二是持續(xù)提高人民幣跨境支付系統(tǒng)（CIPS）使用的便利性和安全水平，吸引全球范圍內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)參與使用CIPS。應(yīng)將東盟作為推廣CIPS的重要區(qū)域，擴(kuò)大CIPS在東盟的覆蓋范圍和業(yè)務(wù)類(lèi)型，提高參與機(jī)構(gòu)數(shù)量和活躍水平，提升市場(chǎng)占有率和認(rèn)知度。三是推進(jìn)多邊央行數(shù)字貨幣橋項(xiàng)目（mBridge），建設(shè)基于央行數(shù)字貨幣的新型跨境支付基礎(chǔ)設(shè)施。mBridge使用分布式賬本技術(shù)，為各國(guó)央行、商業(yè)銀行和其他金融參與者創(chuàng)建了一個(gè)直接連接的網(wǎng)絡(luò)，相比使用環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）服務(wù)這一傳統(tǒng)跨境支付體系大幅減少了交易時(shí)間和合規(guī)成本，跨境支付服務(wù)更快捷、透明、便宜，成為國(guó)際支付體系發(fā)展的新方向。中國(guó)應(yīng)在平衡發(fā)展與安全的基礎(chǔ)上，擴(kuò)大在mBridge中使用人民幣，更好地滿(mǎn)足多元化的跨境支付需求，支持國(guó)際直接投資穩(wěn)健發(fā)展。

5.發(fā)展綠色金融合作，支持可持續(xù)投資。隨著全球?qū)Νh(huán)境、社會(huì)和治理（ESG）要求的提升，中國(guó)與東盟國(guó)家應(yīng)鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)綠色債券、綠色信貸等金融產(chǎn)品，支持可再生能源、環(huán)保等領(lǐng)域的雙向投資。值得借鑒的是，中國(guó)與新加坡綠色金融合作在機(jī)制建設(shè)、標(biāo)準(zhǔn)趨同和產(chǎn)品創(chuàng)新等方面積累了一系列經(jīng)驗(yàn)。一是建立雙邊或多邊綠色金融合作工作組，加強(qiáng)政策溝通和協(xié)調(diào)。2023年，中國(guó)與新加坡成立了由兩國(guó)央行和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)牽頭、金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)等多方參與的綠色金融工作組1，攜手搭建綠色金融合作平臺(tái)，有助于統(tǒng)籌協(xié)調(diào)綠色金融領(lǐng)域的合作。二是推動(dòng)綠色金融標(biāo)準(zhǔn)的國(guó)際合作，促進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)互認(rèn)和趨同。中國(guó)與新加坡共同開(kāi)展了綠色金融標(biāo)準(zhǔn)趨同研究，針對(duì)國(guó)際可持續(xù)金融平臺(tái)共同分類(lèi)目錄進(jìn)行對(duì)標(biāo)和擴(kuò)容工作，并計(jì)劃在中國(guó)轉(zhuǎn)型金融分類(lèi)目錄發(fā)布后繼續(xù)開(kāi)展對(duì)標(biāo)。綠色金融標(biāo)準(zhǔn)互認(rèn)和趨同有助于減少跨境綠色投資的制度障礙，促進(jìn)資金的高效流動(dòng)。三是支持綠色金融產(chǎn)品的創(chuàng)新與跨境發(fā)行，滿(mǎn)足全球綠色投資需求。中國(guó)—新加坡綠色金融工作組致力于綠色金融產(chǎn)品創(chuàng)新，如通過(guò)跨境綠色金融互通機(jī)制“綠色走廊”，為新加坡企業(yè)發(fā)行了首單規(guī)模為10億元人民幣的可持續(xù)掛鉤“熊貓債券”，滿(mǎn)足了綠色項(xiàng)目的融資需求。此外，中國(guó)與新加坡還在利用金融科技手段、開(kāi)展試點(diǎn)項(xiàng)目、關(guān)注生物多樣性和自然資本等綠色金融合作領(lǐng)域進(jìn)行了諸多探索，為中國(guó)與東盟其他國(guó)家開(kāi)展綠色金融合作提供了有益經(jīng)驗(yàn)。

6.加快金融科技合作，提高投資效率。一是支持金融監(jiān)管部門(mén)和金融機(jī)構(gòu)利用人工智能技術(shù)進(jìn)行快速的客戶(hù)識(shí)別、合規(guī)性檢查及反洗錢(qián)監(jiān)控等，有效提高跨境金融交易中的安全性。例如，可以借鑒SWIFT推出人工智能試點(diǎn)的經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)支付歷史數(shù)據(jù)和實(shí)時(shí)流量數(shù)據(jù)，通過(guò)檢測(cè)支付模式的異常情況，識(shí)別跨境支付欺詐活動(dòng)。二是推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)采用區(qū)塊鏈技術(shù)，利用其分布式賬本的特性，提升跨境交易的透明度、可追溯性和安全性。鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)在跨境支付中應(yīng)用區(qū)塊鏈技術(shù)，降低匯款和結(jié)算過(guò)程中的中介費(fèi)用，簡(jiǎn)化多方認(rèn)證和重復(fù)驗(yàn)證的環(huán)節(jié)。推動(dòng)跨國(guó)企業(yè)在供應(yīng)鏈管理中使用區(qū)塊鏈技術(shù)，實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈各方在統(tǒng)一系統(tǒng)內(nèi)共享數(shù)據(jù)，提升企業(yè)獲得供應(yīng)鏈金融支持的便捷性，縮短資金流轉(zhuǎn)周期，減少資金凍結(jié)時(shí)間，提升資金使用效率。三是支持金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)充分利用大數(shù)據(jù)與云計(jì)算技術(shù)，推動(dòng)跨國(guó)業(yè)務(wù)協(xié)同和數(shù)據(jù)共享。金融機(jī)構(gòu)通過(guò)大數(shù)據(jù)分析，可快速識(shí)別信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等潛在金融風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而制定更精準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)管理策略。企業(yè)依托云計(jì)算平臺(tái)，實(shí)時(shí)跟蹤投資目標(biāo)的市場(chǎng)價(jià)格等信息，能夠優(yōu)化投資決策。

7.針對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同的國(guó)家，推行差異化的金融合作政策。對(duì)新加坡、馬來(lái)西亞等發(fā)展水平較高的國(guó)家，應(yīng)注重金融合作機(jī)制的優(yōu)化及運(yùn)行效率的提升，合理配置金融資源，利用金融工具支持和引導(dǎo)外商直接投資投向與中國(guó)高質(zhì)量發(fā)展相契合的特定行業(yè)、領(lǐng)域和地區(qū)，堅(jiān)持推進(jìn)高水平對(duì)外開(kāi)放。對(duì)老撾、緬甸等發(fā)展水平較低的國(guó)家，應(yīng)加大政府間溝通協(xié)調(diào)力度，側(cè)重金融合作政策措施的制定和落實(shí)，為對(duì)外直接投資企業(yè)提供制度保障。

（責(zé)任編輯：張" " 磊）

An Empirical Analysis of the Impact of Financial Cooperation on Bidirectional Direct Investment

Between China and ASEAN

Tian Lihui1，， Yu Dongyang1， Wang Dan2 （1. Nankai University， Tianjin， 300071， China;

2. Guangxi University， Nanning， 530004， China）

Abstract： In the context of economic globalization and regional integration， financial cooperation plays a crucial role in promoting international direct investment. This paper analyzes the bidirectional direct investment data between China and ASEAN countries from 2000 to 2022. It employs the China-ASEAN Financial Cooperation Development Indexto quantify the level of cooperation and evaluates its impacts on two-way direct investment between the two sides. The findings indicate that financial cooperation significantly boosts the scale of bidirectional direct investment. The results remain robust after a series of tests， such as changing data samples and estimation methods， and using a difference-in-differences model to address endogeneity. Mechanism analysis reveals that financial cooperation effectively increases the scale of China-ASEAN bidirectional direct investment through reducing exchange rate risk， enhancing external financing opportunities for enterprises， and improving investment facilitation. Heterogeneity analysis shows that the positive effect of financial cooperation on bidirectional direct investment is stronger in ASEAN countries with higher levels of economic development， government efficiency， regulatory quality， and rule of law. This paper contributes to the literature on factors influencing direct investment from the perspective of international financial cooperation. It expands the research on the institutional determinants of direct investment and argues that financial cooperation， as a key component of institutional co-construction between countries， is a vital driver of direct investment. China should advance the establishment of a multi-level， multi-dimensional financial cooperation framework with ASEAN and its member countries. This includes deepening monetary cooperation， enhancing collaboration of financial markets and institutions， promoting cooperation of financial regulation and infrastructure， and fostering green finance and financial technology cooperation to facilitate the sustained growth of direct investment and achieve shared development and prosperity.

Keywords： China-ASEAN; financial cooperation; foreign direct investment; outward direct investment; investment environment