隨著我國經(jīng)濟(jì)從高速增長向高質(zhì)量增長轉(zhuǎn)變，企業(yè)的營商環(huán)境及經(jīng)營模式出現(xiàn)變化，社會(huì)面存在大量閑置資產(chǎn)，如何有效盤活存量資產(chǎn)，優(yōu)化金融配置，釋放產(chǎn)業(yè)發(fā)展動(dòng)能，成為新發(fā)展階段的重要課題。2022年，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步盤活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見》，特別指出支持金融資產(chǎn)管理公司通過不良資產(chǎn)收購處置、實(shí)質(zhì)性重組、市場化債轉(zhuǎn)股等方式盤活閑置低效資產(chǎn)。本文將以煤化工產(chǎn)業(yè)為視角，通過分析行業(yè)現(xiàn)狀及傳統(tǒng)能源企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展中存在的資產(chǎn)盤活問題，并總結(jié)金融資產(chǎn)管理公司在圍繞國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)業(yè)升級(jí)、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、助力企業(yè)脫困、盤活存量資產(chǎn)的理論和經(jīng)驗(yàn)，以期為服務(wù)傳統(tǒng)能源企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型升級(jí)、防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)提供參考。

以煤炭－煤化工為代表的傳統(tǒng)能源行業(yè)在“碳達(dá)峰、碳中和”背景下接受著轉(zhuǎn)型發(fā)展的考驗(yàn)，在這之中形成了大量以“兩資”（低效、無效資產(chǎn)）、“兩非”（非優(yōu)勢、非主業(yè)資產(chǎn)）、“兩金”（應(yīng)收賬款、存貨）為代表的低效存量資產(chǎn)，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理問題限制了企業(yè)融資能力以及擴(kuò)大新增有效投資的水平，同時(shí)部分企業(yè)也在我國經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能轉(zhuǎn)換過程中在銀行系統(tǒng)積聚了大量不良資產(chǎn)。

煤化工行業(yè)現(xiàn)狀及問題

行業(yè)現(xiàn)狀 煤化工技術(shù)是指以煤為原料生產(chǎn)各種能源或化工產(chǎn)品的工藝過程，一般包括煤炭轉(zhuǎn)化和后續(xù)加工2個(gè)環(huán)節(jié)，通常按照發(fā)展成熟度劃分為傳統(tǒng)煤化工和現(xiàn)代煤化工。以焦炭、合成氨、甲醇、電石為代表的傳統(tǒng)煤化工自建國之初發(fā)展至今，技術(shù)路徑相對(duì)成熟，具有典型的“三高一低”的特征，即高能耗、高排放、高污染和低效益，產(chǎn)業(yè)整體存在耗能巨大、利用率低下、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，產(chǎn)能嚴(yán)重過剩、環(huán)境污染嚴(yán)重等問題。隨著全球能源需求的不斷增加和石油價(jià)格的持續(xù)上漲，以及在科技日新月異的時(shí)代加持下，以煤制油、煤制烯烴、煤制乙二醇、煤制天然氣等替代能源和新型材料為代表的現(xiàn)代煤化工，因在煤炭清潔、高效利用方面優(yōu)勢突出而得到了進(jìn)一步發(fā)展?，F(xiàn)代煤化工生產(chǎn)采用煤轉(zhuǎn)化高新技術(shù)，是我國煤炭能源化工一體化的新興產(chǎn)業(yè)，不斷提高煤化工的整體經(jīng)濟(jì)效益；同時(shí)現(xiàn)代煤化工項(xiàng)目各項(xiàng)污染排放大幅降低，可充分利用低階煤和高硫煤等特殊煤種，從而實(shí)現(xiàn)煤炭高質(zhì)量清潔利用，產(chǎn)品附加值較高，發(fā)展多元產(chǎn)品的“潔凈能源綜合體”轉(zhuǎn)型模式，有助于煤炭行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和未來發(fā)展。

傳統(tǒng)煤化工：技術(shù)成熟、產(chǎn)能過剩 從政策端來看，整體利好現(xiàn)代煤化工高質(zhì)量發(fā)展，傳統(tǒng)煤化工政策收緊，存量產(chǎn)能需要進(jìn)行結(jié)構(gòu)性升級(jí)，行業(yè)內(nèi)小規(guī)模、不規(guī)范的生產(chǎn)企業(yè)需要進(jìn)一步進(jìn)行改造和優(yōu)化，進(jìn)一步淘汰落后產(chǎn)能，電石、合成氨等產(chǎn)品通過上大壓小、煤炭用量置換等方式實(shí)施新建項(xiàng)目，行業(yè)內(nèi)部存在大量并購重組現(xiàn)象。

本文分析公開數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，對(duì)于焦炭、電石、尿素等傳統(tǒng)煤化工項(xiàng)目，行業(yè)內(nèi)存在著加速淘汰的落后產(chǎn)能現(xiàn)象，產(chǎn)能指標(biāo)、采礦權(quán)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)通過不良資產(chǎn)并購方式在產(chǎn)業(yè)鏈不同主體間轉(zhuǎn)移，產(chǎn)業(yè)鏈條上下游優(yōu)質(zhì)企業(yè)具有通過存量優(yōu)化方式延鏈補(bǔ)鏈需求，如表1所示。

案例分析

某資產(chǎn)公司通過定制化收購銀行不良資產(chǎn)+實(shí)質(zhì)性重組，幫助某大型煤炭企業(yè)戰(zhàn)略性并購焦炭資產(chǎn) 煤焦鋼產(chǎn)業(yè)作為煤炭－煤化工行業(yè)重要的細(xì)分領(lǐng)域，在經(jīng)歷去產(chǎn)能“刮骨療傷”“雙碳”目標(biāo)下節(jié)能環(huán)保升級(jí)后，行業(yè)內(nèi)大幅洗牌，小散弱企業(yè)債務(wù)高企，陸續(xù)關(guān)停退出，但其煤礦、產(chǎn)能指標(biāo)等核心資產(chǎn)價(jià)值無法有效釋放。而龍頭鋼鐵企業(yè)為了抵御國內(nèi)、國際煤炭市場價(jià)格波動(dòng)，紛紛向山西、陜西、內(nèi)蒙古、新疆等煤炭原料供應(yīng)地布局，以有效控制成本，補(bǔ)齊產(chǎn)業(yè)鏈條，這兩者之間存在資源錯(cuò)配。

山西某大型民營焦化企業(yè)，主營煤炭開采、煤化工，控制多家煤礦及焦化產(chǎn)線。

一方面受焦炭行業(yè)整體產(chǎn)能過剩、集中度低、議價(jià)能力弱、利潤率低等客觀因素影響，另一方面企業(yè)高杠桿及激進(jìn)發(fā)展，導(dǎo)致公司償債能力惡化，在某銀行近40億元債務(wù)逾期，銀行內(nèi)部積聚較大風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)企業(yè)正常經(jīng)營受阻，涉及大量員工就業(yè)問題。但該企業(yè)項(xiàng)下兩座煤礦屬于稀缺煤種，是煉焦不可或缺的原材料，資產(chǎn)價(jià)值無法釋放。

針對(duì)上述問題，某資產(chǎn)公司制定了“定向收購+資產(chǎn)盤活+實(shí)質(zhì)性重組”一攬子救助計(jì)劃，首先利用特許金融牌照優(yōu)勢，收購銀行不良債權(quán)，定向化解銀行風(fēng)險(xiǎn)積聚，發(fā)揮了金融穩(wěn)定器作用，同時(shí)降低了受困企業(yè)的償債壓力。

其次，在履行各項(xiàng)合規(guī)操作后，引入在焦炭、精細(xì)化工領(lǐng)域的龍頭上市公司作為產(chǎn)業(yè)方進(jìn)行實(shí)質(zhì)性重組，通過向標(biāo)的公司派駐核心團(tuán)隊(duì)、輸出核心技術(shù)、重塑管理體系、優(yōu)化股東股權(quán)結(jié)構(gòu)等方式，實(shí)現(xiàn)受困企業(yè)資產(chǎn)、資本、技術(shù)、管理等生產(chǎn)要素的重新配置，同時(shí)支持了行業(yè)龍頭企業(yè)向上游產(chǎn)業(yè)鏈延伸，為其在現(xiàn)代煤化工業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供支撐，降低了產(chǎn)業(yè)投資人的并購成本以及峰值投入，驗(yàn)證了“沒有低效資產(chǎn)，只有放錯(cuò)地方的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”。

某資產(chǎn)公司通過實(shí)質(zhì)性重組+市場化債轉(zhuǎn)股，幫助某大型能源企業(yè)化解債務(wù)危機(jī) 近年來多家企業(yè)因遭遇階段性困難，導(dǎo)致公開發(fā)行債券雖未實(shí)質(zhì)性違約，但出現(xiàn)價(jià)值明顯貶損、新增發(fā)債困難、公開市場信用受損等問題。具體呈現(xiàn)以下幾種表現(xiàn)形式：發(fā)行人因特定風(fēng)險(xiǎn)事件導(dǎo)致流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)積聚，公開發(fā)行債券出現(xiàn)兌付不確定性；發(fā)行人主體或債項(xiàng)評(píng)級(jí)下調(diào)或展望負(fù)面；發(fā)行人公開市場發(fā)行債券在二級(jí)市場收益率出現(xiàn)大幅波動(dòng)；債券估值連續(xù)低于發(fā)行價(jià)格；債券進(jìn)入回售行權(quán)期大規(guī)模行權(quán)等。

某國有特大型能源化工集團(tuán)，在煤炭開采、煤化工、鹽化工形成了全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)優(yōu)勢，旗下?lián)碛卸鄠€(gè)上市公司，年收入超千億元。

2020年受區(qū)域性某公司債券違約事件沖擊，企業(yè)出現(xiàn)階段性困難：一是大額存量債券集中到期，為了維護(hù)自身信用，企業(yè)雖然大幅壓降支出、籌措資金等多種自救方法，但也使得企業(yè)流動(dòng)性緊張、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理等問題集中暴露；二是新增債券滾動(dòng)融資受限，雖然企業(yè)積極拜訪多家金融機(jī)構(gòu)爭取資金支持，但間接非標(biāo)融資期限短、主體散、管理難；三是企業(yè)發(fā)展過程中歷史包袱較重，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，大量閑置低效資產(chǎn)無法發(fā)揮價(jià)值，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新及智能化礦井建設(shè)較慢。為幫助企業(yè)順利渡過暫時(shí)困難，避免債務(wù)實(shí)質(zhì)性違約或重大項(xiàng)目建設(shè)滯后引起的連鎖反應(yīng)，某資產(chǎn)公司制定了“實(shí)質(zhì)性重組+市場化債轉(zhuǎn)股”一攬子救助方案，首先通過場內(nèi)收購部分即將到期的企業(yè)公開債券，維護(hù)公開市場價(jià)格及企業(yè)公開市場信用，再向發(fā)行人收購剩余已回售的存量債券，以維持公開市場債券發(fā)行規(guī)模，延長債券兌付期限，以時(shí)間換空間，降低企業(yè)償債壓力，同時(shí)提振市場投資信心，避免形成公開市場違約帶來的巨大區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，以及衍生至十余萬員工家庭生活的沖擊。

其次，針對(duì)企業(yè)下屬存在資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)問題的子公司進(jìn)行市場化債轉(zhuǎn)股，增發(fā)新股定向償還成本較高的金融機(jī)構(gòu)負(fù)債，改善資產(chǎn)負(fù)債表，以便獲得銀行更低成本的項(xiàng)目貸款，擴(kuò)大新增有效投資，推動(dòng)智能化礦井建設(shè)。

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)能轉(zhuǎn)換，傳統(tǒng)能源行業(yè)面臨產(chǎn)能過剩、集中度提升、轉(zhuǎn)型發(fā)展問題，行業(yè)內(nèi)正在進(jìn)行著大量洗牌整合，資產(chǎn)公司可以充分發(fā)揮牌照優(yōu)勢，通過不良資產(chǎn)收購、實(shí)質(zhì)性重組、市場化債轉(zhuǎn)股等方式，盤活央國企及社會(huì)存量資產(chǎn)，幫助優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)進(jìn)行戰(zhàn)略并購及產(chǎn)業(yè)整合，在發(fā)揮金融救助和逆周期調(diào)節(jié)功能的同時(shí)，引領(lǐng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)要素從低效資產(chǎn)、夕陽產(chǎn)業(yè)流向產(chǎn)業(yè)指揮棒前端，助力具有產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)能力的企業(yè)有效擴(kuò)大新增投資。

（作者單位：中國長城資產(chǎn)管理股份有限公司寧夏回族自治區(qū)分公司）